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写在回调之际-巴菲特的宏观经济观

  • 作者:杨展成
  • 2021-02-25 21:31:16
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春节回来,白马股大幅调整,贵州茅台、片仔癀分别调整17%、22%,很多群友转了部分财经媒体的观讨论,认为流动性收紧,叠加美国利率预期上行,资产进入了杀估值阶段。

这些观是否正确呢?是否可以指导投资行为呢?

我觉得大部分财经媒体的判断是不专业不可的,我只相经过时间考验、自身在投资市场真金白银操作的人的经验,这也是我整理巴菲特一系列观的出发。

之前我在“十年积雪球”上整理了巴菲特关于宏观经济变量的法,以及对投资的实际指导意义的评论,希望对大家能有所启发。

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本篇章为世界观(三)宏观经济篇(中),主要回答对宏观经济和投资市场影响较大的贷、利率、汇率、通胀、通缩等变量的影响机制和结果,未来当这些宏观号变化时,希望你能做出正确判断,提前准备应对措施。

这篇应该是宏观分析最重要最核心的基本框架,也是小雪自认为最好的一堂经济学课,尤其讲到利率是投资判断的基石,直接影响折现利率测算和投资意愿。

站在2021年初,国内贷稳中趋紧,利率保持平稳,通胀基本保持稳定,国外继续放水,但利率无下行空间,总体对股市偏中性,所以今年不应期望过高的超额收益,收益回归企业自身业绩。

  03 

贷紧缩与宽松对经济、投资有什么影响?

(2008年8月CNBC采访)

对于过度的贷,去杠杆化是必要的,一些不良的贷将浮现出来,所有这些都表明经济仍可能波动。

我曾说过这样的话,即只有当潮水退去,你才知道谁在裸泳。

现在我们到华尔街简直成了充斥着各式各样裸泳者的海滩,这只是从那些不知道自己在做些什么或者知道自己在做什么但却明知故犯的公司中所发现的情况之一,并不是所有的问题通常都会在第一时间暴露出来,因此人们开始变得极其困惑,这些家伙是在告诉我们真相呢,还是他们只是不知道真相是什么。

所有这些都会带来影响,我们可以从商业、零售行业,当然,还有其他任何与房产有关的行业中到这一,这些行业甚至正在经历进一步的下滑。我的意思是说,在6、7月份中,不仅无法偿还住房抵押贷款的人有所增加,无法偿还用卡的人数也开始增加了。零售业的恶化远未结束。

此前我曾说过,经济下滑持续的时间及其深度可能会超出预料,但你不知道经济会在何时好转,只知道经济确实会好转。我的意思是说,5年后的美国经济将好于现在,但根据我的判断,美国5个月后的经济状况可能不会比现在好。

贷市场的情况是这样的,每隔一段时间,贷市场似乎起来正在改善,但随后又会出现一些新问题。因此,银行家们会在一段时间内感到情况正在好转,尔后又爆发出新问题,之后他们便希望进一步降低债务,他们发现自己的麻烦越来越大

例如,他们现在回购所有的这些拍卖利率证券(ARS)。是的,他们不希望在资产负债表上扔掉某些东西,因此他们又新增了一个麻烦,你已经到出现了许多类似的问题,有时是他们自己令麻烦进一步恶化。

我的意思是说,如果银行股的股价跌得足够多,他们就会感到自己无法卖出证券。当然,极端的例子就是房贷美(Freddie Mac),这家公司有像因为追逐野兔而从山上滚落的人。

(2007年股东会问答)

巴菲特当(贷收缩)别人受苦时,我们确实受益。这并不意味着我们享受他们的痛苦,而是金融市场混乱的时候——2002年存在于垃圾债券的情况,1974年存在于股票中的情况。因此,我认为你不一定会到贷紧缩。

我认为大多数当局都不愿意真正踩刹车。你知道,要找出谁踩了刹车太容易了。但你很可能会到一些外部事件开始在市场中自我发酵。事实上,我认为,如果你真的对系统造成了冲,它在市场中比在过去的大多数时期更容易自食其果。

这将导致贷息差大幅扩大,股价下跌,所有这些都对伯克希尔有利,因为在这种情况下,我们通常至少有一些资金来做一些事情。总会有这样的时候。

如果你回到30或40年前,当贷收缩时,人们就真的没法获得资金了。理和我经历过几次这样的时期。大约40年前,我们试图收购芝加哥的一家银行,世界上只有一些人会借钱给我们——因为银行不会为收购提供贷款——我们发现科威特的一些人说他们会以第纳尔的形式借钱给我们。

我们想,你知道,借钱可能没问题,但到了偿还第纳尔的时候,他们可能会告诉我们第纳尔值多少钱,所以我们放弃了这笔交易。但那时确实出现了贷紧缩。当然,我要说美联储成立的主要因是贷的大幅收缩,尤其是在中西部这样的地区,那里的银行依赖于大城市的代理银行,当这些银行出现问题时,这里的银行就会关闭。我们真的需要设计一个应对这种情况发生的系统。

我想说的是,美联储很可能不会有意制造任何贷紧缩。理?

芒格上一次贷紧缩的时候,我们很快就赚了三四十亿美元。我们表现得很有活力。整个投资世界的竞争越来越激烈,如果你谈论真正的贷紧缩,这会把整个明搞得一团糟,没有人会欢迎这种情况。

我可以预测,在我们经历过像我们现在所处的这种过度的时期后,如果真的出现了大规模的贷紧缩,那这会引起很多人的嫉妒和怨恨,然后我们就会得到我们大多数人都不喜欢的立法。

巴菲特大约一年前,乔纳森·奥尔特(Jonathan Alter)出版了一本书,讲述了富兰克林·罗斯福(Franklin Roosevelt)总统(1933年)上任后的第一个100天,从这本书的性质来,它也讲述了之前的一些日子。

但是,如果你想得到一个例子——我的意思是,这个国家在那个时候已经接近崩溃的边缘,基本上,罗斯福通过了他想通过的任何法案,就像他们一开始写法案一样快。

这是一件好事,当时充满着银行的关闭、人们用代币券进行交易之类的事情。因此,没有人希望这种情况再次出现,自大萧条以来,我们对这类事情了解了很多。我认为你不会到精心策划的贷紧缩。

现在,在1998年的秋天,当长期资本管理公司陷入困境时,贷市场失灵了。这不是美联储所策划的紧缩情况。只是当时人们对甚至是最安全的工具和用利差感到恐慌,然后人们做他们以前从未做过的事情。

这是一个相当有趣的例子,因为这不是一百年前的事了。那是不到十年前的事。在华尔街有各种各样高智商的人。各种各样的人都有现金。

贷市场发生了一些非常不寻常的事情,仅仅是因为人们感到恐慌,他们觉得其他人也会恐慌。你会在市场中到这些二级和三级反应。我们将再次到这类事情。这不会和之前是一样的,但你知道,正如马克·吐温所说,“历史不会重演,但它会惊人的相似”。我想我们未来将会有与1998年相似的事情发生。  

  04 

利率变化对经济、投资有什么影响?

(2020年2月24日CNBC专访)

如果有人带着一只股票来找你,对你说“这是一只很棒的股票。其市盈率为70倍。你会说,“好吧,再跟我解释一遍。”

但我们从未见过世界上出现这样的情况。我的意思是,你可以回去读凯恩斯,你可以读亚当·斯密,你可以读所有伟大的著作。他们不讨论负利率。他们从未想过这种情况。他们谈论的,总是供给和需求以及边际成本等等。

杰出的经济学家从来没有真正预料到世界范围内会出现负利率,比如像现在这样13万亿美元。我们不知道这意味着什么。

不过,我们有很多人可以推测这意味着什么。但从现在起10年或15年后,当我们回首往事时,我们会说,“嗯,很明显会发生什么,我们会到的。“这不是一个正常的情况。

利率是一切价值的基础。如果你觉得利率将在100年内为零,那你会认为1%是一个很好的回报率。你同时也知道,如果你买了收益率为1%的东西,如果忽然它的利率涨到8%,那你很可能就会损失掉所有的资本。

所以,(负利率)这是一个巨大的因素。我们不知道答案,央行也不知道答案。我们所知道的是它在刺激经济方面是有用的,特别是十年来的资产价格的表现。

我们在2008和2009年认为,这只是暂时的货币政策刺激,我们只是把脚踩在了油门上。但现在全世界都这样。

低利率这对保险公司不利。但这对股市有利。

真正受到影响的不是寿险公司,就是承诺回报的年金公司。财产意外险业务不承诺回报率。年金公司持有货币,所以这伤害了他们。如果你向某人承诺支付3%或4%的年金,而现在你发现你以1%的利率进行再投资,那最终你会消失。

我的意思是,如果你需要3%而你只得到1%,答案是放弃3%。这不是试图让一个人去做更多危险的事情。

你应该使你的消费适应你的收入。你不应该试图调整你的收入以适应你的消费。这是个人、企业和其他一切的基本则。追求收益是很愚蠢的,但这就是人性。

我是说,我能理解。人们会说,我一生都在存钱,现在只能得到1%的利息。我该怎么办?不幸的是,你只能靠1%来生活。你不该去听某个推销员跟你说,“我有个神奇的方法可以帮你得到5%的回报。”

目前直接收购有相当高的溢价。而溢价的部分因在于,你可以以如此低的成本借到如此多的钱来购买这些企业。如果可以的话,你可以为一项业务支付更多的钱——从购买价格和未来承诺的现金流中借入很高比例的资金。你可以借到低利率的贷款,而且几乎不受任何限制——限制性契约或类似的东西。

我是说,(低利率)这会带来更高的价格。这背后的需求是巨大的。人们到30年或10年的利率后,他们对自己说,“天啊,我不能靠它生活。”所以他们通过延长期限,更依靠用购买。但这只是人类周期的一部分,这就引出了另一个问题。

最终,(我相)如果你以合适的价格拥有好生意,你会做得很好的。

现在人们被允许比5年或10年前更低的条件借钱。十年前,你根本无法借钱。当时,伯克希尔不能借钱。我是说,当时一切都停止了。(意思指08年金融危机)

现在,钟摆剧烈地摆动到了另外一端。很难相,10年或20年后,负利率将会大幅持续。

但这些年,我已经到了我认为不可能发生的事情。谁知道会发生什么呢?这就是有趣的地方。

(2018CNBC采访)

你知道,相对于当期利率,股市的价格并不是非常高。股票(应该对应的利率)是长期利率。(短期利率)是3%,这离我们退场还差得远。长期利率为7%。

如果长期利率是1982年的15%,那么股市就会出现恐慌。

所以利率之于价值就像地心引力一样。所有值得投资的东西都有一个感官判断这就是未来的现金流的折现值。很明显,如果利率上升,现值就会下降。

我们已经维持了很长一段时间的低利率了,而自2009年3月以来,我们已经经历了一场牛市。JOE之前问我为什么不买更多的美国运通,我告诉他我要买的东西是我们不被允许买入的。所以,市场上发生的事情是非常显而易见的。我的意思是,没有人认为我们会在很长一段时间内有这样的利率。

另外,特朗普税改也是对估值的一个重要影响因素。我的意思是,如果你买了……我们在奥马哈,所以就假设你买了联合太平洋铁路,就像我们买了BNSF,如果你一两年前买下了它,你可以买100%的股票,但美国政府会享有你35%的收益。

但他们刚刚改变了这个政策,这个比率下降到了21%。实际上,你无偿得到了属于他们那14%的。我的意思是,就像我无偿给了伯克希尔公司14%属于我的股份一样。这会让剩下的股票更有价值吗?当然会。

所以对那些对35%税率就感到很满意的美国企业投资者来说,的确有很多关于外国投资收益的问题值得考虑,但是35%的税率是最基本的。现在税收不是35%而是21%,剩下的股票就更值钱了。

这确实是件大事。至于它的影响有多少已经反应在了市场上,我认为 21%是没有被充分反应的,这是一个非常、非常巨大的幅度。如果你和我合伙经营一家公司,你持有35%的股份,我持有65%的股份,然后你有一天出现,说我给你35分中的14分,现在我的收益已经从65%上升到79%。这对我来说比公司整体盈利增加20%还要好,而你却就这么把好处分给了我。而在生意上其实没发生变化——这是一个重要的因素。其实他们也可以把这14%拿走用于其他目的。

但这是一个有趣的观。政府事实上不拥有企业的资产;而我们拥有BNSF的100%资产,但我们没有100%的利润。在BNSF的利润中,我们分配到的部分从65%增长到了79%,这是一个超过20%的增长。注意,这是65种的14。所以,这是一件非常大的事。

不过这并不意味着今天有一毛钱的现金收入,而是因为我们有大量的递延所得税负债。

举个例子,你可能,我会把这些数据列出来。如果我说的有差错,请不要在意。但我们拥有的证券可能有1000亿美元的未实现增值。如果你持有的证券价格上升了,你是不用付税的,但是如果你卖出了证券(BUT IF YOU SAWTHEM,强烈怀疑此处为sell),你就得交税。从会计准则上考虑,你就得为你的未实现的收益设置一个纳税的额度。我们对未实现的1000亿美元的税收将是350亿美元,根据新税法,这将降至210亿美元。

所以,任何有很多递延税项负债的人都将获得很大的账面价值。花旗集团这样的公司也有很大的递延所得税资产,但情况正好相反,因为应税增值的价值不高。它们所得到的好处则是在未来几年的减税。因此,这取决于你是否有很多递延税项负债或递延所得税资产,但这对我们来说,则是很大的一笔收入。

它意味着如果我卖出一些股票本计划在12月要出售的股票,我想卖掉它,但我没有卖掉它,因为在12月我将交35%的利润税,但等到1月1日,如果我今天再把它卖掉,我就只需要交21%的增税。所以我在这个月我可以得到79%的利润,而上个月卖我就只能得到65%的利润。

我对利率的了解比五年前、十年前更深刻。SYDNEY HOLDER写了一本书,他是这方面的专家,当你读完这本书的时候......我不关注任何人对利率做出的预测,包括我甚至也包括理预测的利率,都异乎寻常地低——在很长一段时间内都非常低。这极大地振奋了股市。

最开始,在2009年和2010年的时候,人们并不认为利率会达到这样的水平。现在他们想知道这是不是长久的了?这是一个非常奇怪的情况。

美联储说,我们的通货膨胀的目标是2%,然后他们让人们以1.5%的收益购买国库券,然后他们就会纳税。政府已经宣布不对储蓄付钱了。

如果你的名义收益率是2.8,你就会支付所得税。即使你延迟消费,你也没有更多的购买力,那你为什么还要推迟消费呢?购买力增加是你储蓄的根本因,而现在美联储已经说了,你将不会为此得到正收益了。

我的意思是说,我简直没法就两者作出对比

有些养老基金和那些生于本世纪初的青少年说我们没有30%或40%(收益率)的债券,所以两者是根本无法对比的,这非常荒谬。支付给你2%的债券的本金是收益的50倍,而且还明确告诉你他们会通过通货膨胀来减少这2%的收益。

持有这样的资产这是荒谬的,因为法律上的因,你可能需要拥有它,但在过去的十年里,自愿选择放弃持有股权而持有债券,我认为这是绝对愚蠢的。

你必须你将会得到的现金流,这决定了你现在应该支付多少钱。现在的问题是,你有多肯定能得到现金。债券的好处在于你知道券息是多少。

如果你美国的企业,如果你标准普尔500指数,他们的收入是——就中位数来,相当高。假设他们的资产回报率是15%,这相当于15%收益率的债券。我的意思是,和15%的债券比起来,2.6或3%的债券其实并没有多大的区别。(小雪注7%以内的长期利率,比起企业15%的长期收益率,仍没有吸引力,持有股票是最好的选择)

(2015年股东会问答)

企业盈利对GDP之比可能是其他的人群该担心的问题,但不应该是投资者。美国企业一直保持着令人难以置的繁荣,鉴于当前的利率环境,因此将股票估价进行历史比较是很具挑战性的事情,历史上整体,股票一般是以较高的价格售出。

(2014年股东会问答) 

我曾公开支持政府拯救这场灾难的做法(低利率放水)

当前经济增长得益于低利率,公司利润上涨,现任美联储主席耶伦开始逐步紧缩,但经济仍有待观察。

(2005年股东会问答)

如果有人向我保证未来50年内10年期利率永远不会高于4.2%,我们将不得不重新调整、重新校准我们围绕伯克希尔做出的每一个决定。

我想是(美联储主席)艾伦·格林斯潘,我不知道他说的是10年期还是现在最接近30年期的债券——但他把现在的利率称为一个难题。在我过之后,我决定同意他的观。

我不明白它(债券利率定价),但这没关系。金融市场上有很多东西我都不懂。这并不意味着我必须做出决定对于10年期债券,我既不需要做多,也不需要做空

尽管我们持有尽可能多的资金就相当于做空,但实际上我们至少做出了不想做多的决定——我是说做多债券。这并不意味着我们认为做空它们一定是明智的。但我们不想要长期债券。

如果你在两年前告诉我,美联储在过去两年中的每一步行动,告诉我将发生的所有其他变量,并问我此时的10年期利率将是多少,那我估计我会大错特错。所以,你知道,这不是我目前擅长的游戏。我对此感到困惑。明年我们见面的时候再吧。理?

芒格是的,我认为有一件事你可以自地预测,那就是在通胀和利率之间不会存在某种自动的、理性的关联。它们之间会有一些奇怪的影响。

(2000年股东会问答)

巴菲特这是个好问题(汇率、利率对投资的影响)。但是如果我们认为我们知道美元将会怎样,或者利率将会怎样,我们只会参与那些商品的交易,实际上,或者直接参与期货交易。

换句话说,如果我们认为美元会大幅贬值——现在我们不会有这种想法——但如果我们有这种想法,我们会购买其他货币。

如果真的发生这种情况,以美元计算,可口可乐可能会从中受益。

但与通过拥有大量国际敞口的公司进行间接投资相比,直接进行汇率或利率操作的效率要高得多。我们可能会直接做。

我们对此并没有想太多。因为——拿货币来说。如果你一下日元的交易价格,在过去的一段时间里——自二战以来,从360到最低70多?然后又回到140多。到了现在,好像是105。我想表达的意思是,这种变化是巨大的。

但最终,我们更感兴趣的是,是否会有更多的日本人喝可口可乐。随着时间的推移,我们在预测这一上比预测日元走势上做得更好。

如果可口可乐能满足越来越多的人的需要——人们对饮料的需要——我们可能会从这些人的购买力中获得合理的百分比,因为他们有权喝可口可乐,或者剃须,或者其他什么东西。

所以,如果世界的生活水平随着时间的推移,以一种不规则的方式一一地提高,而我们提供了世界想要的东西,我们最终会得到我们的美元份额。

季度与季度之间或者年与年之间,由于汇率的变动,这种变化的方式对我们来说真的没有任何影响。

单季度的盈利报告或许会有所不同,但就可口可乐未来10年或20年的发展趋势而言,我认为,将重放在汇率走势上,而不是产品本身,将是一个巨大的错误。

日本提供了一个很好的例子,因为日元从360到70。我的意思是,这是一个令人难以置的汇率变动,它甚至会在短期内,甚至会在商业领域产生影响。

但长远来,真正让可口可乐在日本变得强大的是,日本人在很大程度上接受了它们的产品。可口可乐建立了一个巨大的优势——例如,自动售货机的存在。

实际上,日本市场与世界其他所有市场都有很大的不同,因为很大一部分交易是通过自动售货机产生的。

我的印象是,在日本全国超过200万台自动贩卖机中,我们可能有大约90万台或1000台自动贩卖机

所以我们拥有了巨大的优势。这有像这个国家的广告牌。另外,我们有一个很棒的产品,Gia Coffee,它在那边市场份额很大。

这就是我们关注的东西,因为这是我们能理解的。

我们不知道货币在周与周、月与月、年与年之间的走势。我们总是试着去弄清楚什么是——关注什么是已知的,什么是重要的。

货币可能很重要,但我们不认为它是可知的。其他的事情并不重要,但却是可知的。但真正重要的是什么是可知的和重要的。

可口可乐的一个众所周知且重要的事实是,世界上越来越多的人将消费软饮料,而且年复一年都在这样做,可口可乐将获得市场份额,相对于它给人们带来的快乐,这种产品非常便宜

可口可乐——在30年代,当我还是个孩子的时候,我花了25美分买了6瓶,然后以5美分的价格卖出。在可口可乐,一瓶6.5盎司的可乐只要5美分。

现在你可以在超市买到一罐12盎司的可乐,每盎司的价格不超过30年代的两倍。多年来,你不会发现有多少产品具有这种价值。

这就是我们关注的。利率和外汇汇率,虽然在短期内可能很重要,但它们真的不会决定我们是否会随着时间变得富有

购买股票的最佳时机,实际上是,近几年来,一直是在利率极高的时候。把钱投入短期国债起来是一件很安全的事情——实际上,最初的利率达到了21.5%——你可以在80年代早期以很高的利率投入资金到国债里。

尽管这起来很吸引人,但这恰恰是错误的做法。在那个时候买股票更好,因为当利率变化时,它们的价值变化更大。

理?

芒格我们对所有事情都有一种刻意的、不可知论。这让我们把注意力集中在其他(可知)事情上。如果你和我们一样懒,这是一个很好的思考方式。

(1998年股东会问答)

巴菲特关于房地美和房利美在利率方面的问题,它们并不像人们以前认为的那样对利率敏感。

这是一种特别的商业模式。我有一种感觉,如果利率非常低,那么其投资组合中有巨大的周转率,然后如果利率急剧上升,即使他们有各种方法来保护自己不受利率情况的影响,但我认为这(不受利率影响)可能会变得非常困难。我想(他们的投资组合在交易时)会有拥挤。

顺便说一句,对于为什么不会发生我说的这种情况,它们可能有很好的答案,因为它们一直在担心和测算各种利率情景。这是它们的工作。

但我认为,从某种意义上说,非常低的利率(对房地美这类贷款机构)更像是一个长期的威胁。因为如果你的投资组合中充斥着——比如说4%的抵押贷款或类似的东西,然后你的利率大幅上升,在一段时间内,即便你在对冲方面做了什么,这都将是相当痛苦的。

这就是储蓄和贷款的情况,实际上你25年前或任何时候,结果都是像我说的那样。(小雪注银行也受低利率冲)

房地美和房利美还有其他功能,它们有很多优势,但它们有储蓄和贷款业务。它们只是规模非常大。它们以非常特殊的方式,从数以百万的储户那得到他们的钱。但基本经济学也总有一些相似之处。

  05 

汇率变化对经济、投资有什么影响?

(2007年股东会问答)

巴菲特(关于美元贬值对投资的影响)我们认为随着时间的推移——除非政策发生重大改变——美元兑大多数主要货币的跌幅可能会更大一些

我们最初支持这一观的交易高达210亿或20亿美元的外币所有权。然后,不同国家之间的利率差异,使得表达这一念的方式相当昂贵。

因此,我们更多地关注于收购那些以其他货币赚取大量资金的公司,因为我们认为,与只以美元盈利的公司相比,这些公司在某种程度上会更受青睐。

但正如我在报告中提到的,(汇率风险)这并不是我们购买什么的巨大决定。这是一个因素,但它不是决定的主要构成部分或类似的东西

我们正在遵循这个国家的政策,这些政策很可能导致美元对许多主要货币贬值。谁知道会有多快,不管是今年还是明年。我们对这类事情没有任何想法。

但基本规律是相当强大。事实上,我们现在只交易了一种货币,这会让你感到惊讶。我们明年再告诉你。理?

芒格是的。到目前为止,发生了一些奇怪的事情。在美元相对于其他货币价值下跌最大的这一时期,而Costco的美元价格显示通货膨胀系数接近于零。

当然,真正重要的是,你自己国家的情况如何,到目前为止,我们在美元贬值的情况下取得的进展是非常惊人的。

巴菲特是的。正如理所说,你知道,我们参考我们在自己国家的一切。

如果你石油,例如,我们会说在过去的几年里,石油价格从大约每桶30美元涨到了每桶60美元,你知道,在同一时期,欧元价格从83美分涨到了1.35美元。因此,如果你是欧洲人,石油的价格几乎没有上涨。

我是说,我们认为石油已经失控了。但是对于任何使用欧元的国家来说,石油价格上涨了大约25%,而我们感觉价格上涨了100%。

因此,你确实对自己的货币有这种锚定思想,这是可以理解的。我确实认为,你需要比美国人传统上更多地考虑汇率问题。

20、30、40年前,当我去其他地方旅行时,我被震惊了,欧洲和英国的大多数人,无论在哪里,对货币的法比美国复杂得多。

我们从来没想过这个问题。因为一切都是以美元为基础的,美国人不需要在货币问题上很聪明,甚至不需要在他们的业务方面考虑太多。但世界已经变了。

(2005年股东会问答)

正如我之前所说,我不认为美元走强会解决(贸易不平衡)问题。

大多数人似乎仍然相当乐观,认为不会有什么可怕的颠簸,会有所谓的软着陆。

我不知道是否会这样。但我要说的是,我们正面临着这样的风险如果某些事件叠加在你刚才列举的那些因素之上,市场可能会变得混乱。

但我在经济上根本不是那种倡导世界末日的人。我的意思是,你提到的这些都是很重要的因素。

我认为,如果恐怖主义领域没有发生什么事情,我认为,你知道,美国公民,总的来说,十年后会比现在过得更好,二十年后会比现在过得更好。

但我确实认为我们遵循的政策是不明智的。但我们在历史上已经经历过很多次了。我的意思是,(投资者)彼得·林奇(Peter Lynch)总是说,你知道,“收购一家好到连白痴都能经营的企业,因为迟早会有人(白痴)来经营的。”

我们有一个如此好的国家,以至于我们的政策可能会适得其反,但我们仍然会安然无恙。

想想这些年来我们都经历了什么。我的意思是,你知道,沃伦·哈丁,切斯特·阿瑟?

我的意思是,我们在这个国家经历了很多事情。我们经历了内战。这些年来我们有过各种各样的事情。

但这个社会一直在前进,虽然有一些时断时续,但仍处于一个非常重要的阶段。

美国的实际人均GDP是一百年前的七倍。想想。一个世纪的人类盛会,以及七倍的人均GDP增长。这是了不起的。

是的,我承认,消费者债务和贸易赤字问题很严重。我认为,这些问题——特别是贸易赤字——应该得到迅速解决。但我不认为他们会糟糕到把整个地方都拆了。

你知道,它们可能会不时地在金融市场上造成非常严重的混乱。但这就是这个国家的历史。我的意思是,这些年来,我们在金融市场上发生了非常戏剧性的事情。尽管如此,这个国家还是生存了下来。

有时在这些错位中有很好的机会,很可能会有。

所以我对美国一也不悲观。你知道,我想象不出我更愿意去的地方。

但是,当你说到两个最可能的结果时,我认为最终的结果是这个国家做得很好。但我认为,有一个很大的可能性是,你确实会在某个时候出现一些混乱的金融市场。但历史上我们有过这样的经历。

芒格是的,我们没有任何作为宏观经济预测者的出色记录。我不出有什么理由让我们现在就开始预测。

很明显,现在发生动荡的可能性更大了。我的意思是,从(前美联储主席)保罗沃尔克(Paul Volcker)开始,每个人都到了当前的数据,并说我们可能会因为(听不清)而发生某种动荡。除了知道这一,我们没有任何贡献。

巴菲特是的,正如我之前提到的,我确实认为,在一个又一个资产类别中,相对而言,更多的资金是由那些以一触即发的机制持有的人持有的。

因此,许多新的金融工具的创造,中介机构或机构活动在资金管理方面的巨额积累,我认为它们在未来某一天,会带来比几年前我在奥马哈一次卖出100股的公用事业股票时更爆炸性的结果。

我的意思是,那些钱是在一触即发的基础上。但当你把它交给那些认为自己的工作是在短期内败标准普尔指数的基金经理时,你就会到大量资金在非常短的时间内投入。

这些人可能认为他们在某种意义上是独立运作的。但它们对相同的刺激会做出同样的反应。就像他们在1998年秋天所做的那样,他们可以同时走向出口——或者试图走向出口。(小雪注市场上基金具有同向性,规模过大,会成为金融市场动荡的诱发因素)

关于金融工具的问题是没有出口。我的意思是,你摆脱一个金融产品的唯一方法——你在金融市场中离开你的座位的唯一方法是找到其他人来坐这个座位。而这并不总是容易的。

芒格我认为,不仅是对冲基金,普通投资者使用的杠杆的数量也比大多数人意识到的要多得多。

当我们引入单一股票期货以及通常交易的跌期权和涨期权时,在美国甚至没有引起争议。

普通民众陷入了麻烦。如果我是这个国家的领导人,我绝不会允许这样的事情发生。我不知道大量的卖权和卖权交易对国家有什么好处。

我的一个孩子认识一个很好的男人,他有一栋价值250万美元的房子和价值500万美元的证券。

他无法过着舒适的生活——他从来没有工作过——他喜欢靠五百万证券的收入生活。他还养成了从世界各地的用体系中轻松获得资金的习惯。他一直在出售自己账户担保的无担保跌期权,包括大量互联网股票的跌期权。

后来,他没有了500万美元的证券,也没有了房子,他现在在一家餐馆工作。

在我们创造出所有这些涉及贷的美妙交易机会之前,这种自我毁灭是不可能的。

对这个国家来说,让各地的赌博合法化,并以一种更轻松的方式将其纳入我们的投资实践,这不是一件明智的事情

(1999年股东会问答)

巴菲特就美元的强势而言,这意味着以外币计算的利润不会转化为那么多美元,我们对此没有什么大的感觉。

如果我们对美元的走势有强烈的感觉,相对于日元,欧元,英镑,或者其他货币,我们可以通过大量外汇买卖来实现这些观。

我们不知道美元会走向何方。我脑子里也没有任何关于买或卖可口可乐的决定,与对美元走势的预测有关。

可口可乐的盈利受到了过去几年美元走强的影响,尤其是美元兑日元走强,你知道,美元兑日元从80多美元跌至140多美元。这是一个巨大的打,从这些利润中日元兑换成美元。而美元强势通常会受到伤害。

但展望未来,我对此没有任何预测。

世界各国的繁荣符合可口可乐的利益。我的意思是,他们将从世界各地日益繁荣、生活水平日益提高中受益。我想我们会在10年或20年内到这一。我认为人们对可口可乐的偏爱只会促进可口可乐产品的发展。

所以,我关心的是市场份额,然后是我所说的心智份额。换句话说,与10年前或20年前相比,人们现在对可口可乐的法如何?10年后他们会怎么想?

可口可乐在世界范围内拥有惊人的市场份额。世界上几乎每个人对可口可乐的产品都有自己的法,而且绝大多数人都赞同可口可乐的产品。

你不能想到其他三家类似可口可乐这样的公司。就产品的那种无处不在的良好感觉而言,我想不出第三家公司。

我们用售出的可乐罐数和市场份额来衡量。我们希望能卖出更多的可乐。我们希望随着时间的推移,竞争对手的市场份额能够减少。

10年,15年,20年后我会给出同样的答案。我想那时候可乐的销售量会大得多。

虽然从去年下半年开始,可乐销量的增长开始放缓,并持续到今年第一季度。但这在过去时有发生。

在我来,你知道,这不是一个重要的项目。它可能是股票在6个月或1年内走势的一个重要项目。但我们关注的是10年后,可口可乐也关注的是10年后。

现在,我们拥有可口可乐8.1%或8.2%的股份。10年后,我们可能会拥有更大的比例,因为他们可能会回购一些股票。

可口可乐的市盈率——就像世界上几乎所有其他领先公司一样,给我们的印象的是,它们给我们的印象都是相当高的。

这并不意味着它们会下降。但这确实意味着,与市盈率很低时相比,我们购买更多此类优秀公司股票的热情有所下降。

理想情况下,我们希望随着时间的推移收购更多此类公司。我们了解他们的业务。

我的猜测是,至少在未来10年的某个时候,我们很有可能会购买更多的可口可乐、吉列(Gillette)、美国运通(American Express)或其他一些我们拥有的优秀公司的股票。

一般来说,我们不喜欢高市盈率。但是,我再次强调,这并不意味着它们会下降。这只是说就我们过去的投资而言,我们被宠坏了。我们希望自己再次被宠坏。

理?

芒格如果对你来说,重要的是你认为可口可乐10年甚至更久之后会是什么样子,那你不会真正关注这个或那个国家的短期经济发展、也不会关注汇率或者其他类似的事情。

它们并不能真正帮助你做出10年或15年的预测。这就是我们要做的。所以,我们已经排除了所有这些噪音。如果你纵观全局,我们认为可口可乐是很棒的。

巴菲特在世界上的大公司中,很难找到比这更好的公司了。很明显,有些公司从规模小得多的基数起步,它们可以发展得更快。但很难想象还有比可口可乐更稳固的业务了。

(1995年股东会问答)

巴菲特这可能是一个很好的问题,但问题是,每当我说,“这是一个很好的问题,”这可能是因为我不知道答案。

我不知道答案。坦率地说,外汇让我感到困惑。

我认为在购买力平价是一种很好的分析方法。但是购买力平价并不能很好地指导汇率在短期、中期甚至长期内的表现,因为世界很大存在各种可能。

有时它会通过高通货膨胀率来适应货币贬值。通常情况下是这样子的。相对于我们的货币,我们还没有做到这一,但相对于其他一些重要货币,我们就是在贬值。

对不起,这方面我没有很好的答案。(小雪注重要不可知,即无需关注)

(1994年股东会问答)

巴菲特我们基本上不对冲(汇率风险)。

比如可口可乐80%的利润来自国外,因此有很大一部分收入以外汇计价,其中日元和德国马克已经占到很大的比重,这两种货币在今后5年和10年里,占利润的百分比会越来越高。

如果你拥有可口可乐公司,就相当于拥有一大把外国债券,这些外国债券的债息以所在地货币支付,且债券永远不过期。

因为你不知道可口可乐是在日本赚还是在德国赚,所以你不知道债息会是什么货币,但你知道这些债券能持续存在几十年,债息会很丰厚。

这样来,你又是否应该通过货币互换,将这部分未来的现金流转换成美元呢?

我们并不认为我们对货币的法是聪明的。我们知道市场对货币的了解并不亚于我们,市场对货币的了解可能比我们多得多。

对冲是有成本的,即使利率结构可能会导致曲线起来将来会很平直,实际上依旧会有成本。

因为这是一个相对有效的市场,价差并不大。我们认为没有理由为成功的可能性只有50%的事件承担对冲的成本,而且这种情况无法持续下去,顶多持续两年。

如果你用我们的视角,把企业价格视为从今天到审判日的现金流贴现值,就会发现,不管怎样都无法对冲风险。我们可以保持滚动对冲,但不想承担成本。

至于我们的利润中的某些部分(不论是健力士、可口可乐还是吉列)是德国马克、英镑、日元和美元的混合,抑或全是美元,我们并不怎么担心。

我们略微偏爱利润都以美元计价的情况,但不会因为利润是以一组货币混合结算而晚上失眠。

很显然,如果利润以很弱的货币结算,我们是不喜欢的。

但我们应该做一大把货币掉期交易,从而将这些利润流转化成美元吗?我们认为这么做不值得。

  06 

通胀对经济、投资有什么影响?

(2015年股东会问答)

房地产业务通常在通胀时期表现较好。如果你跟我和芒格一样在50年以前造房子,它就是项一次性的支出。

如果你投资在实用性的业务如铁路,(通货膨胀)就会吃掉更多的钱。任何此类(持续资本投入)的投资似乎都在通胀时期表现欠佳。

品牌业务(对抗通胀)就不错,喜诗糖果是个很好的例子,其他好例子包括在1939年花费10万购买吉列。如果通胀不受控制,那谁也不知道会发生什么。在德国通胀就引来了希特勒。我们不想要通胀,即使它对喜诗糖果挺好的。

(2014年股东会问答)

如果(印钱)所有美国人一夜之间拿到一百万美元,伯克希尔的EPS会走高,但股票实际价值却会下降。

(2010年3月CNBC采访)

一般来说,(救市放水的支出)最后由储户承担了。通胀掠夺储户,猛开印钞机的后果就是通胀。

只要手里有钱、有货币基金或者任何类似的资产,都会因为猛开印钞机而受损,如果我们继续高赤字,印的钱越来越多,美元会变得一不值。

顺便说一下,现在美国欠了其他国家数以万亿美元计的债,我保证,10年、20年前借那些债的政治家们压根就没有打算用硬通货还债,完全是乱来。

(2006年股东会问答)

(货币是否会升值)这对我们来说有宏观。我们的认识真的只是在零这个水平——你知道,我们考虑更多的,是人们是否会继续吃糖果,我们是否可以在明年提价等等。

我们不做宏观趋势上的研究。你知道,我们不考虑人口趋势或任何类似的东西。我们认为自己的年龄在变老。

但是其他的大趋势并没有那么重要。我们每年赚的钱太多了,无法去思考那些需要几十年才能显现出来的东西。

所以我想不起来我们曾经做过什么关于购买企业或股票或垃圾债券或货币或其他任何基于宏观的决定。

但是,还有很多更重要的因素会立即影响我们,这才是我们每天真正考虑的问题。


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