到底什么是企业的护城河

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在我们分析公司，尤其是在价值投资体系下做研究的时候，经常要用到“护城河”理论。

究竟什么是，或者什么不是企业的护城河呢？

1993年巴菲特在致股东中首次提出了“护城河”概念“最近几年可乐和吉列剃须刀在全球的市场份额实际上还在增加。他们的品牌威力，他们的产品特性，以及销售实力，赋予他们一种巨大的竞争优势，在他们的经济堡垒周围形成了一条护城河。相比之下，一般的公司在没有这样的保护之下奋战。

1995年在伯克希尔的年度会议上，巴菲特对“护城河”的概念作了仔细的描述“奇妙的、由很深、很危险的护城河环绕的城堡。……护城河永久地充当着那些试图袭城堡的敌人的障碍；城堡内的主人制造黄金，但并不都据为己有。粗略地转译一下就是，我们喜欢的是那些具有控制地位的大公司，这些公司的特许权很难被复制，具有极大或者说永久的持续运作能力。”

在2000年的股东大会上，巴菲特进一步解释说“我们根据‘护城河’加宽的能力以及不可攻性作为判断一家伟大企业的主要标准。……如果企业的‘护城河’每年不断地加宽，这家企业会经营得很好。”

从巴菲特的描述中可以出，品牌威力、产品特性、销售实力、特许权都是护城河的来源，一家企业的护城河就是一家企业最重要的、稳定的、持久的竞争优势。

但是，光巴菲特的描述，其实对于护城河理论并没有体系化的描述。

世界顶级评级机构晨星公司股票研究部负责人帕特•多尔西的著作《巴菲特的护城河》，是第一本详解巴菲特“护城河”理论的专著。在书中，护城河的来源被分为四大类别

1.无形资产——品牌，专利和法定许可等

2.转换成本——经济、时间和便利性的转换，因转换成本太高而放弃

3.网络效应——用户增加，越多人使用越有价值

4.成本优势——比对手更低的成本，一般规模越大成本越低

护城河是企业的一种结构性竞争优势，它能使企业长期保持高资本回报率，避免竞争对手进行模仿或复制。它可以保护企业的安全，帮助企业迅速摆脱困境，也可以帮助投资者增强自律、减少损失。

第一种护城河优势无形资产

无形资产没有实物形态，表现为某种技术或法定权利，像品牌、专利和法定许可都是主要的无形资产，它们是企业最有价值的竞争优势。

通常情况下，好品牌能给企业带来定价权，企业可以靠品牌来卖高价，用户也愿意为产品多花钱。或者，虽然品牌不能给企业带来定价权，但却能减少用户的搜索成本，让用户一想到这个品牌，就知道这个产品的质量和特，从而愿意为品牌买单，比如奔驰，可口可乐。

再专利。专利是受法律保护的特权，能在一段时间内禁止竞争对手生产销售你的产品，从而形成了一定时间内的竞争优势。如果一个企业具有持续创新的能力，能够持续获得专利权，那这个企业就能形成可持久的竞争优势。比如，3M 公司，是世界著名的产品多元化的跨国企业，生产的产品包括砂纸、胶带、手机、笔记本电脑、汽车等等，简直是五花八门、品类繁多。同时，3M 还不断推出新的专利产品，已经在几百种产品上拥有上千项专利。这些专利就是 3M 的护城河，同理还有迪斯尼，片仔癀等。

再法定许可。企业申请法定许可，通常需要有一定的资质，而且需要由政府监管部门审批，程序相当繁琐，但一旦获批，企业就相当于有了从事某种特定业务的垄断优势，这就形成了宽阔的护城河。为什么中国国旅的新的增长是免税牌照，就是这个道理。再拿美国的债券用评级机构来举例。在美国，要取得对发行的债券进行用评级的资格，就必须获得一个认证，叫作“美国特许统计评级机构”。企业要想进入这个领域，就必须经过一个特别长的官方审批过程，而一旦获批，获得的利润就会相当丰厚。比如美国著名的债券评级机构穆迪公司，在获得了评级资格以后，它的“投资者服务”业务，利润率超过50%，资本回报率达到了150%。

第二种护城河的优势转换成本

这是对于用户来说的，用户的转换成本越高，企业的护城河就越宽。一个人本来一直用苹果手机，现在改用安卓手机了，上去省了钱，却可能增加了很多麻烦。比如，两个手机之间需要导通讯录；有些软件只有苹果系统有，而安卓系统没有等等。这就出现了转换成本。

转换成本不仅包括经济成本，还包括时间、便利性等其他成本。如果用户的转换成本较高，就意味着企业形成了护城河。在不同行业，转换成本是不一样的。对于日常消费品，比如牙膏、服装等，转换成本基本上没有，这就没办法形成竞争优势。但是在银行、软件业，客户的转换成本就会高的多，因此能形成宽阔的护城河。

第三种护城河优势网络效应

如果一个企业提供的产品或服务价值，会随着用户的增加而增加，那这个企业就可以受益于网络效应。像互联网、用卡和一些金融产品交易所，就是典型的例子（淘宝，腾讯，中国移动联通，港交所和上交所）。建立在网络基础之上的企业更容易形成垄断，网络效应能让企业获得强大的竞争优势。而且庞大的网络效应通常需要经营多年才能形成，一家企业一旦形成网络效应，竞争对手往往很难超越。

拿微软来说，几乎大多数单位和个人都在使用微软开发的 Office 和 Windows 系统，如果此时出现一个新的系统，也会因为用户从windows系统的转换成本太高而被放弃使用。

由此可见，一般情况下，在以息类共享或者是联系用户为基础的业务中，网络效应形成的护城河会更常见。在这类业务中，一个人使用产品并不会影响其他人使用。比如，我今天开车，你就不能同时开这辆车，而我用app，并不影响你用。网络效应的意义就在于，越多的人使用这些网络，它们的价值也就越大。

第四个护城河优势成本优势

 低于竞争对手的成本，就是企业的护城河。特别是在某些行业，用户通常是谁的价格低就买谁的，这时候企业的成本优势就特别突出了。那么，如何识别有成本优势的行业？作者给出了一个简单有效的方法，就是判断产品是否可以被替代。完全可以相互替代的产品，谁给的优惠多，客户就买谁的。

对企业来说，低成本的优势可能来源于多种因素，比如地理位置的优势和资源的优势，书中主要介绍了规模形成的成本优势。作者认为，规模优势创造的护城河是最长久的，企业规模越大，竞争优势就越大。只要相对规模比竞争对手大，比如，比竞争对手拥有更强大的运营网络，或者在市场的某个领域能超过竞争对手，那么，就算它是一个非常小的企业，也能拥有一条坚固的护城河。

如果拥有了上述护城河之一，并具有持续性，就可以判断这家企业不但拥有护城河，还是宽阔的护城河。

哪些行业最有可能拥有强大的护城河 媒体（83%）; 公用设施(81%)；金融服务(68%); 能源(61%);电(59%); 软件(58%);  。   

对护城河的误解

现实生活中我们常常会有一些误解，把好产品、高市场份额、好的执行力和好的 CEO 或管理团队认为是企业的护城河，但其实它们并不是。

先好产品。通常情况下，如果一家企业只有好产品这一个竞争优势，就很容易吸引竞争对手进入市场，即便一开始收益高，慢慢也会减少，最后，企业享受的只能是短期超额收益，很难形成护城河。

再高市场份额，高份额意味着有利可图，竞争对手必然会加入，而企业如果只有这一优势，就很容易受到竞争对手的挤压，不能保持长期的超额收益。比如柯达胶卷曾经占据过全球三分之二的摄影产业市场份额，但因为没有建立和拓宽自己的护城河，只能在受到挑战后，将自己的市场份额拱手让出。

卓越的管理团队是加分项，但并不能形成护城河，因为“总会有傻子管理公司的时候”。个人管理者充满了不确定性，容易流动，而企业的护城河则需要长久保持。

也就是说，产品质量好、市场份额高、公司有超强的执行力或卓越的管理者，都不能算企业的护城河，而只有那些能使企业长期保持高资本回报率的结构性竞争优势，才是真正的护城河。

企业的护城河也不是一成不变的，也会受到侵蚀。如果你发现一个以前可以经常提价的企业，客户不再买账了，他开始在客户面前示弱了，那就释放了一个强烈的号这家公司的竞争优势极可能出现了弱化。

如2006年底，提供数据库软件的甲骨公司一反常态，不再提高软件维护的承包费。通常情况下，软件公司为大规模企业提供大型软件，可以收取较高的维护承包费，还会每年保持小幅抬价。

而对于这些大企业来说，也愿意由提供软件的供应商进行后期维护服务，毕竟，他们最熟悉软件代码，也最了解最新版本和性能，所以，虽然会不满软件公司总抬价，也还是会掏钱。但是现在，专门提供软件维护服务的第三方公司已初具市场规模，且费用较甲骨要低，客户没必要进行软件版本的升级，直接找第三方进行维护就好。这就必然影响到甲骨的盈利能力，它的护城河受到了侵蚀。

有哪些因素会导致护城河受到侵蚀呢？

第一个因素是技术变革。一个行业里，一旦有其他企业通过技术创新推出一种新产品，而且物美价廉，那就有可能意味着，那些曾经拥有护城河企业的竞争优势可能会在一定时间内消失。比如长途电话，在互联网出现之前，长途电话业务曾经无限风光，几乎在几十年里垄断了远距离通话业务，但是互联网的出现，颠覆了长途电话业务的优势。

侵蚀护城河的第二个因素，就是行业结构发生了重大变化。这种变化给企业护城河带来的破坏，通常是永久性的。有的时候，这种变化会表现为本分散的客户出现了集中效应。比如，沃尔玛等大型连锁零售商的出现，给消费者提供了便利和实惠，导致客户群体集中，从而形成了买方市场。这对消费者来说肯定是有益的，但是这样的结果，却导致了消费品生产商的运营机制出现恶化，而且这种恶化还是不可逆转的，从而导致这些生产商丧失了产品的定价权。

还有的时候，一些竞争对手不以赚钱为目的，比如，一些企业可能会为了政治目的或社会目的，降低价格、牺牲利润。单个企业这样做的结果，可能会导致整个行业产生变革。举个例子，美国的飞机发动机行业，在多年以前一直由三家公司所操纵，按照行业惯例，这些公司卖发动机的时候，给的是成本价甚至低于成本的价格。那怎么盈利呢？靠的是长期收服务费。但是，在上个世纪80年代中期，这三家公司中的劳斯莱斯公司遭遇财务危机，迫切需要政府的帮助，于是，劳斯莱斯决定同时降低发动机的售价和服务费。虽然这种做法确实帮助劳斯莱斯实现了盈利，但它却打破了行业惯例，损害了另两家公司的利润，也损害了整个行业的利益。

第三个因素是破坏性增长。说到破坏性增长，不得不说著名管理学大师克里斯坦森提出的“破坏性增长战略”小企业可以通过低成本、功能简单的产品占领低端市场，从而在大企业不屑竞争的领域寻找壮大的机会。但这本书里所说的破坏性增长，指的不是小企业，而是大企业，就是说一些企业在发展壮大后，容易冒进，向其他没有护城河的领域盲目进军，结果可能增长越快，对自己的竞争优势破坏就越大。

两个典型例子微软曾经开发了一套系列儿童玩具，结果失败；上个世纪90年代末，微软还投资了30亿美元到欧洲几家有线电视公司，结果也是白白扔了钱。事实上，微软在这两个领域毫无竞争优势，这使得它本高额的资本收益受到了影响。但微软毕竟财大气粗，盈利能力非常高，所以这样的投资失败并没有拖累它的整体盈利，而别的公司就不一定有这样的好运气了。

所以，护城河也是动态变化的，不是一成不变的。随着时间和行业的变化和发展，护城河会被攻破，也可能成为自己的枷锁。

分析公司护城河只是投资的一个步骤，还需要投资者对宏观经济，基本面，行业特等等因素进行综合的学习和考量。

参考献

帕特•多尔西的著作《巴菲特的护城河》