万联证券-中国平安-601318-点评报告寿险业

万联证券-中国平安-601318-点评报告寿险业务承压，减值计提拖累盈利表现-210831

报告关键要素:公司发布2021年半年度报告。报告显示，公司21H1归母营运利润818.36亿元，同比+10.1%；归母净利润580.05亿元，同比-15.5%；寿险及健康险内含价值8635.85亿元，同比+4.7%；年化营运ROE为21.0%。

投资要点:

寿险改革成效初显，代理人渠道产能稳中有升，多因素下NBV及NBVmargin双承压。1）代理人清虚仍未完成，截至21H1代理人数量较上年末下滑14.3%至87.8万人，但人均产能稳中有升，代理人渠道改革成效初显。2）受经济波动、供需错配等因素影响，长期保障型产品销售短期受阻，居民消费向以年金险为主的储蓄类产品倾斜。3）受高价值长期保障型业务NBV大幅下滑拖累，21H1寿险及健康险业务NBV同比下滑11.7%至273.87亿元；而低价值储蓄类产品首年保费占比提升，NBV margin同比下滑5.5pct至31.2%。

车综改影响下保费规模仍承压，意健险业务维持高速增长，业务成本结构不断优化，财产险整体盈利情况较好。1）分险种来看，21H1车险保费同比-6.9%，车综改影响下车险规模持续负增长；用险风险继续出清，成本结构大幅优化，承保利润较去年同期扭亏为盈；意健险业务维持高速增长，21H1保费同比+30.4%。2）核心指标均有所改善，其中综合成本率同比下降2.2pct至95.9%，财产险成本结构不断优化；营运利润同比+30.4%，财产险总体盈利表现亮眼。

受华夏幸福投资资产减值计提等影响，21H1归母净利率同比下滑。21H1华夏幸福投资资产减值计提、估值调整等金额为359亿元，对税后归母净利润影响-208亿元，对税后归母营运利润影响-61亿元。剔除该影响，公司上半年归母净利润同比增速约为14.7%，盈利情况较好。

回购计划、股东分红彰显公司心。中报披露的同时，公司公告称使用50-100亿元自有资金以不超过人民币82.56元/股的价格回购本公司A股股份用于员工持股计划，同时公司加大股东分红力度，拟10派8.8元，每股股息+10.0%，均彰显了公司对其未来经营发展的心。

盈利预测与投资建议短期来看，公司寿险改革仍面临一定考验，高价值保单销售受阻，代理人清虚尚未完成，我们下调公司盈利预测，预计2021-2023年EPS为7.31/8.57/10.81元，对应PE为6.93/5.92/4.69倍，EVPS为80.72/90.46/102.60元，对应PEV为0.63/0.56/0.49倍（对应2021年8月30日收盘价50.71元）。当前估值处于低位，考虑到公司在医疗生态圈建设、保险产品创新等方面的市场优势，维持“增持”评级。

风险因素寿险改革不及预期、新单增长不及预期，华夏幸福债务风险加大。