【西南证券—万华化学评】设立万华福建合资公司，建设MDI、扩产TDI项目

西南化工杨林团队

杨林 CPA 13621397096（北京）

（执业证号S1250518100002）

黄景 18516770371（深圳）

（执业证号S1250517070002）

周峰春 15021700247（上海）

（执业证号S1250519080005）

 薛聪  17698099528（北京）

【西南证券-万华化学产品分析与梳理】

投资要

事件概述公司发布公告，公司与福建石油化工集团有限公司按照80%20%持股比例合资成立万华化学（福建）有限公司（以下简称“万华福建”或“合资公司”）。合资公司以零价格受让福建康乃尔聚氨酯有限责任公司（以下简称“福建康乃尔”）64%股权，将建设40万吨/年MDI及苯胺配套项目；合资公司收购福建省东南电化股份有限公司的TDI装置及直接配套装置，将扩建TDI产能至25万吨/年，建设40万吨/年PVC项目、续建大型煤气化项目。

进一步垄断国内新增MDI产能。福建康乃尔聚氨酯有限责任公司是福建康乃尔40万吨MDI项目的实施主体，该项目总投资66亿元，一期建设40万吨MDI项目，配套5.5万吨甲醛/年项目、10万吨/年氯化氢处理项目；二期配套建设48万吨/年硝基苯，36万吨/年苯胺、27万吨/年硝酸及相关配套设施，预计2021年下半年投产，也将是我国除了万华化学之外的第二家建设MDI的企业。公司与福建石化共同设立合资公司，并以零价格受让福建康乃尔64%的股权，此举进一步垄断国内MDI新增产能，并进一步巩固国内MDI技术上的核心护城河，同时实现了万华化学在东南地区生产基地的布局。

进一步垄断国内TDI市场。同时万华福建将TDI由目前的10万吨/年提升到25万吨/年、建设40万吨/年PVC，续建大型煤气化项目等项目，参股公司东南电化将扩建烧碱产能，由目前的12万吨/年及在建的30万吨/年提升至60万吨/年。此外，公司与福建石化、东南电化签署股权转让协议，即公司以现金方式收购福建石化持有的东南电化（剥离TDI装置和PVC资产）49%股权，东南电化主要从事氯碱及热电业务，为MDI和TDI项目提供料、公用工程配套。根据卓创资讯数据显示，目前国内TDI产能122万吨，万华化学和东南电化分别具备产能30万吨和10万吨，此次公司收购东南电化TDI资产并进行扩建，将进一步垄断国内TDI市场，未来扩产项目建成后，国内市场份额将进一步提升至40%，TDI行业集中度将大幅提高，也巩固了国内异氰酸酯行业龙头地位。

MDI市场无需悲观，未来存上涨预期。近期受疫情影响，国内MDI市场价格较为弱势，目前山东及华东地区万华PM200价格约129000-13100元/吨左右，上海外资货源约12300-12400元/吨，纯MDI华东地区价格稳定在15500-15800元/吨。受疫情影响，浙江东曹瑞安装MDI精馏置停车，短期内复产无望，国内其他多数装置负荷约40%左右，国内厂家库存整体较高。下游冰箱冰柜厂家复产进度有所好转，纯MDI下游鞋底液、浆料、氨纶厂家多在浙江，受到较为严重影响，但未来有望逐渐好转。因此，短期MDI价格大概率承受较大的压力，但整体价格下跌空间有限，且我们判断二季度在需求集中刺激下，MDI价格存在明显上涨的可能性。

盈利预测与投资建议

我们预计公司2019-2021年EPS分别为3.16元、3.64元和4.08元，对应PE分别为16X、14X和12X，继续维持“买入”评级。

风险提示

MDI价格大幅下滑的风险；项目收购进度或不及预期的风险。

盈利预测与财务指标

公司财务报表数据预测汇总

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