【学习笔记】医药行业昭衍医药、药明康德

昭衍医药

药明康德

基于实事求是，这家公司是干什么的，开展什么业务，根据营收比例推断出它的核心盈利能力，而不是一味的被漫天的概念蒙蔽。

最为典型的一个行业，是医药。

随着人口老龄化的到来，尤其是消费习惯发生了较大变化的70后、80后进入中老年阶段，医药行业开启了一个广阔的市场。

而从事医药外包业务的公司，也大量成长起来。比如药明康德等公司，最初依托于国外大牌药企起家，然后回到中国茁壮成长。

所有医药类企业不适合放一起对比分析，从财务数据，医药类行业内部的差距，有天壤之别。

恒瑞医药，从事创新药，可以认为是高科技行业，依托研发高投入，营销高支出，支撑超高毛利；

鲁抗医药，从事料药，可以认为是传统化工企业，靠微薄的加工费走量。

昭衍新药，从事创新药，从财报上，有像一家消费品公司，毛利中等偏上，净利润尚可。

药明康德，有像医药界的富士康，作为外包商，替一些大牌药企进行代工和代研发。

一、昭衍新药

整体而言，昭衍新药是一家处于转型期的高成长公司。

如果岁月静好的稳健发展，会是一家小而美，但是公司受到了太多的经营之外的压力，也可能是资本，也可能是大股东的其他投资路线，导致公司发展略浮躁，给公司带来了一定的风险。

1、业务模式

1）主营业务

从事创新药，主要是进行药物临床前研究服务。

是指在临床试验阶段前，对受试物的安全性、有效性、质量可控性等进行评价、检测、研究的服务。

药物说明书上的各种副作用清单，就是昭衍新药的营业范围。

这是医药行业分工协作的产物，有些药企虽然有研发实力，但是术业有专攻，没有精力进行临床前研究，干脆将这部分业务外包。

2）收购

为了切入国际药企巨头的产业链，拓展国际客户。昭衍新药在2019年收购了一家美国公司Biomere，由此带来1.34亿的商誉。

BIOMERE 的临床前业务主要为药物筛选和药效，收购 BIOMERE 后，进一步完善了公司的产业链，一站式服务的能力增强，通过品牌的联合宣传和市场推广，增加客户的了解和认知，进而拓展国际客户。

BIOMERE2018年的净利润只有1000万人民币，公司对其未来业绩充满了期待。

2、利润表I/S 增收增利不增钱

营业收入 63,937.93 万元，同比增长 56.40%，归属于上市公司股东的净利润为 17,837.27 万元，同比增长 64.64%。

业绩增速虽然还不错，但是公司的部分指标开始变差。这和公司比较迫切的扩大生产规模有关。A股投资者对上市公司的成长性要求过高，导致上市公司急于提升业绩。

3、现金流量表C/F

1)经营性现金流量净额

大多数企业的经营性现金流量净额都小于净利润，毕竟销售的货款不太可能100%收回；

像茅台这种产品竞争力强的企业，会有大量的预收款，从而导致经营性现金流量净额大于净利润。

昭衍新药也是如此，公司常年有大额预收款，经营性现金流量净额大于净利润。

连续四年经营性现金流量净额几乎保持不变，无论净利润多少，均维持在在1-1.7亿之间。

但2019年发生了变化，经营性现金流量净额小于净利润，这预示着公司的盈利能力发生了变化随着经营规模的扩大，公司的产品从客户求着买，开始转变为求着客户买。

2)应收账款周转天数

和经营性现金流量净额的变化形成一致的，是公司的应收账款周转天数在增加。2019年年报达到了45天。

说明公司的大客户回款效率不断下降，公司的坏账风险也在不断积累。

4、2020年不确定因素

1）美国的不确定因素导致商誉可能有暴雷风险

结合2020年的特殊情况，美国形势非常不容乐观，收购BIOMERE这笔商誉是否打了水漂，还是个未知数。新的一年，公司商誉减值准备的风险极大。

2）股权质押可能有股东跑路风险

据iFind，公司大股东的股权质押比例也不算低。四大个人股东中，有三人的股权质押比例均超过50%，其中两位超过了60%。这两个大股东有跑路的嫌疑。

3）股权激励计划可能有业绩激增的动力未必持续

2020年4月20日，公司的股权激励计划要兑现一部分，超过8000万股，这也是公司业绩激增的主观因之一。

二、药明康德

1、业务模式

1）和传统药企相比，这类“代工”企业的最大不同有两

一是毛利率普遍偏低，比如药明康德在40%左右；

二是销售费用奇低，因为这类企业面向的是药企，不需要搞学术会议烧钱搞推广。

2）CRO 合同研发服务 Contract Research Organization

通过合同形式为制药企业和研发机构在药物研发过程中提供专业化服务

为客户提供从药物发现阶段到产品上市全方位的分析服务和药代动力学等服务。

药厂只需要做出试验药来，剩下的交给药明康德，然后等结果就好了。

3）CMO 合同生产业务组织 Contract Manufacture Organization

接受制药公司的委托，提供产品生产时所需要的工艺开发、配方开发、临床试验用药、化学或生物合成的料药生产、中间体制造、制剂生产（如粉剂、针剂）以及包装等业务。

4）客户

药明康德前10位客户依次分别为强生、默沙东、葛兰素史克、罗氏、辉瑞、福泰制药、诺华、利来公司、特沙罗、吉利德科学。

瑞德西韦是吉利德科学的产品

瑞德西韦对于新冠肺炎的有效性一直未得到明确的验证，所以资本市场对药明康德也是比较暧昧，股价飘忽不定。

2、利润表I/S 增收不增利

营业收入 128.72亿元

同比增长 33.90% 增速非常可观

净利润 18.55亿元

同比增长 -18%

扣非净利润 19.14亿元

同比增长 22.80%

公允价值变动损益由上年同期的6亿变成了-2.59亿，这一来一回就影响利润接近9个亿。

这部分损失系本集团投资上市股权投资、非上市股权投资及非上市基金投资产生的公允价值变动收益(损失)

作为从美股退市回A股上市的公司，药明康德一直比较擅长资本运作，公允价值变动损益的重大影响也是公司投机性投资的影响。

药明康德是有“真才实学”的好公司，业绩整体好，但是公司资本背景太深，一般的玩家玩不过它们。