板块有望渐入佳境，关注医药消费品的绝对收益机会--医药行业周报（2019.12.30-2020.1.5）

一

行业投资策略

过去一周在降准等因素的拉动下，上证指数涨幅明显，医药板块也跟随大盘上涨。在板块内部，与抗生素相关的一些主题类投资品种、部分次新股表现活跃，一些业绩超预期的品种（如长春高新）也获得了不错的涨幅。总体来说，短期内医药板块虽然仍不是市场关注的焦，但投资者情绪已有所回升。

1.1二月份医药开始有望渐入佳境

从11月中下旬开始，医药板块已经经历了约一个半月的震荡调整，其跌幅虽然不大，但考虑到这段时间大盘的涨幅，事实上板块的相对负收益也已经比较明显。我们此前在多次周报中都曾经提过，医药板块在年底年初的调整乃是历史常态——对于医药而言，业绩和政策是板块行情发动与否的两大催化剂。在业绩公告期，业绩因素往往占据主流，而在业绩真空期，政策因素往往是投资人的主要考量（但最近几年中，控费降价的政策占据了主流）。在持仓结构方面，随着年初调仓换股逐步趋于结束，之前配置比较较高的医药板块在配置有所下行后有望逐步企稳；此外，第二批集采品种的带量采购也将在1月17日开启。随着基金医药股持股比例的逐步下行和政策风险的逐步释放，我们预期医药板块有望在二月份开始逐步企稳上行，特别是Q1业绩预期高成长的公司（大市值公司的代表如长春高新、恒瑞医药，中等市值的公司如健帆生物、金域医学等），有望伴随业绩公告出现新一轮的上涨。

1.2
关注医药消费品的绝对收益机会

在前期的策略报告《梳理与展望，盘2019的“热”与“冷门”》中我们提到，医药消费品作为2019年的“冷门”之一，是“估值洼地”中我们认为最具绝对收益价值的主线，2019年该赛道上很多公司的业绩并没有明显低于预期，但由于缺乏亮眼的主线逻辑，股价表现相对平平。不过，我们需要到，医药消费品领域历史上确实牛股辈出的领域，其行业属性与食品饮料类似（该板块2019年估值中枢依然是提升的）。在行业面临政策压力的环境下，医药消费品作为理想的政策避风港可以为投资人获得稳健收益提供保障，而这些公司的品牌力均赋予了其提价的能力（也就是说，在估值处于历史偏低水平的基础上，其存在业绩超预期的可能），加之这些公司大多均为著名国企，有些也已经实施了混改（如白药），未来在激励机制或管理机制上的变革也有望带来估值弹性。

在消费升级的大背景下，品牌OTC具有品牌溢价效应，凭借其高质量和市场口碑，有望进一步提升市场份额。随着OTC销售渠道的扁平化，企业对终端客户管理能力提升，品牌OTC企业的业绩有望持续复苏。此外，近年来，随着药品招标和支付制度改革的逐步深化，控费降价的主旋律对处方药行业造成的较大的压力，OTC行业不仅未受上述政策的冲，反而因政策放开逐步进入提价轨道。品牌OTC企业拥有强大的渠道和终端管理能力，可利用品牌效应对产品进行提价。消费者对于品牌OTC的认可度较高，对于产品提价的接受程度也相对较高；渠道商也能通过产品价格的调整获得更多的利润，从而提高产品推广的积极性。无论是具有材料和品种稀缺性的片仔癀、同仁堂，还是品牌OTC华润三九、云南白药，都或多或少具备这一特性，而其稳定的增长和相对较低的估值也让相关标的（如华润三九）成为了外资配置的重品种。

1.3投资策略继续强调三个方向的机会

一、政策压力总体可控展望下一阶段，我们认为随着新一轮集采件的下发和执行，投资者对政策的关注会在2-3月份逐步减弱，在政策冲下寻找业绩持续增长的品种才是投资者需要关注的重。我们认为，第二批集采虽然纳入部分非医保品种，对这类品种的集采更多在于“投石问路”，为后续非医保品种的市场准入积累经验，在药监局系统没有医保预付、真实的学术需求等进行系统性研究前纳入更多非医保化药的可能性有限，而在对生物药产品进行类似化药一致性评价的可替代性进行充分研究前，预计更多生长激素等大分子生物药产品纳入全国集采的可能性不大。再者，即便压力最大的情况发生，很多企业也有后续的品种能够应对。例如恒瑞医药，白蛋白紫杉醇只是放量品种之一，还有PD-1、吡咯替尼、19K在快速增长，2020年还有恒格列净、瑞格列汀、PARP抑制剂、瑞马唑仑等品种获批放量的预期，而长春高新也有长效生长素作为升级换代产品。至于医疗服务（如爱尔眼科）、CRO、医疗器械（如迈瑞医疗）等企业则不受这些政策的影响。我们认为11月下旬以来医药板块的调整表观因在于政策的预期变化，而更内在的因在于2019年Q3医药板块的持续上涨推高了头部公司的整体估值，以及机构持仓集中度创出历史新高，如果在2019年年底板块能够适当消化估值，作为持续成长、内需为主、创新不断的行业，医药板块在2020年仍将有不错得表现。一言以蔽之——调整，是为了2020年的精彩！二、打好阵地战、寻找高成长、关注预期差在具体投资标的上，我们建议从三个方面着手一是打好阵地战——有能力保持稳健增长，行业地位稳固的核心资产这部分标的虽然估值水平并不低，但行业优势地位明显，依然具备获得绝对收益的空间（收益幅度将立足于业绩增长，而非估值提升），而近期的回调也为这些标的明年的机会储备了空间。这些标的包括恒瑞医药（无争议的创新药一线龙头）、长春高新（PEG具吸引力的生物制品龙头）、药明康德（临床前CRO全球龙头）、泰格医药（国内临床CRO龙头）、爱尔眼科（医疗服务龙头企业），以及港股的石药集团（近期调整充分反映政策悲观预期，公司产品线不断丰富）、中国生物制药（4-5年前的恒瑞，估值更合理）二是寻找高成长——细分领域高成长的公司是2020年超额收益的主要来源，这部分企业（特别是医疗器械、连锁药店等）往往在细分市场领域拥有龙头地位，政策影响较小（例如医疗器械，目前仅对高值耗材进行了部分地区的集采），业绩有望保持高速成长（30%乃至40%以上），在MSCI纳入中盘股的背景下也会被外资逐步加配，值得投资人重视。这部分标的包括金域医学（ICL龙头企业）、安图生物（高成长的IVD领军企业）、艾德生物（国内伴随诊断龙头）、健帆生物（血液净化领域国内龙头企业）、益丰药房（优秀的连锁药店企业）、大参林（业绩加速增长的药店龙头）、万孚生物（POCT龙头）。三关注预期差——建议关注业绩复苏的二线龙头，有望复制2019年港股石药集团的投资逻辑，这类公司既包括具有销售能力，研发投入较大的制药企业（典型的是复星医药、丽珠集团、华东医药），也包括低估值业绩有望提速、预期有望改善的医疗器械\医疗服务公司（典型的例子包括乐普医疗、万东医疗、迈克生物、美年健康），还包括同样没有政策影响，但2019年发生了估值收缩的医药消费品（同仁堂、片仔癀、云南白药、华润三九等）和特殊领域化学药（如东诚药业、仙琚制药），这部分标的虽然可能不会是涨幅最大的品种，但确实获得绝对收益的理想标的。

1.4投资组合

恒瑞医药创新药龙头，新品不断上市，进入业绩加速期长春高新生长激素国内龙头，估值合理业绩保持较快增长迈瑞医疗医疗器械龙头企业，研发销售能力突出，估值合理片仔癀品牌传统中药，业绩稳定增长，估值合理，具备提价能力

二

一周医药板块行情概述

2.1医药板块行情概述

本周大盘上涨，医药生物板块亦出现上涨，医药生物板块上涨2.58%，沪深300指数上涨3.06%。自2020年年初以来各细分子行业涨跌幅分化，其中医药板块涨跌幅位于各个行业板块的偏下水平（以中行业指数计，2020年初以来医药板块指数下跌0.10%，跑输沪深300指数1.28个百分，列29个一级子行业第28位）。

2.2估值水平变化

本周沪深300指数上涨3.06%，医药生物板块上涨2.58%，根据我们的统计，截至2020年1月3日，医药板块估值为34.32倍（TTM整体法，剔除负值），溢价率方面，医药板块对于沪深300的估值溢价率为175.04%，医药板块对于剔除银行后的全部A股溢价率为65.23%。近期大盘出现上涨，医药生物板块亦出现上涨。我们假使2019年行业利润增长率为15%左右，则整体估值水平在30倍左右。

2.3个股涨跌幅

在涨幅榜上，本周医药板块共265只个股上涨，其中南卫股份、康德莱、海欣股份等个股涨幅居前。在跌幅榜上，本周医药板块32只个股下跌，其中康龙化成、康泰生物、天宇股份等个股跌幅居前。

三

相关企业盈利预测及评级

下表为兴业证券医药组关注的A股上市公司及其盈利预测。

四

风险提示

医药行业政策变化超预期，部分标的估值水平处于历史高位。

作者兴业证券医药小组

来源 兴证医药健康