一场精心布局的“洗大澡”计划！海正药业大玩财技，风险被掩盖

✎ 秦晓鹏

编辑 ✎ 刘肖迎

12月10日，17亿元巨雷劈在了【海正药业(600267)、股吧】的头上。

业绩大变脸、因违规被公开谴责、卖孔雀，近几年海正药业雷人动作不断，但这么大个儿的黑天鹅扑棱着飞过来的时候，3.7万股东还是感觉有承受不住。

雷是以往年度积累的风险，早晚会爆。海正药业做了诸多工作，选取了合适的时机主动将雷引爆，伤害值被降低不少，但不代表风险已经释放完毕。

01

黑天鹅的预警

自从2015年与辉瑞之间产生一些嫌隙和摩擦后，海正药业的颓势便一发不可收拾。

辉瑞是谁？生产伟哥的那家著名公司。2012年，海正药业与辉瑞联姻之后，凭借明星药品特治星，海正药业的业绩增长进入了快车道。2014年，海正药业的收入突破百亿元大关，一时风光无两。

此后，由于遭遇料药出口禁令、特治星断供、辉瑞撤资等情况，海正的业绩开始颓靡。

扣非之后，海正药业已经连续亏损四年，亏损额达11.75亿元。

海正药业经营惨淡，为避免被ST，只能尽力保住归母净利润。而归母净利润大亏一年随后只能微盈一年的曲线，凸显的是海正药业的无力感。

今年又是个保壳年，可惜飞来一只黑天鹅。

12月10日，海正药业公告称，对公司研发项目开发支出转费用化处理4.12亿元；计提外购技术相关无形资产减值准备1.02亿元；对公司在建工程和固定资产计提资产减值准备9.41亿元；计提存货跌价准备2.74亿元，涉及到的金额合计超过17亿元。

▵ （来源公司公告）

交易所也火速下发问询函，要求海正药业补充披露减值在建工程的具体类别、对应项目及产品、投建时间、建设进度、账面价值，以及本次减值金额、减值因和后续处置安排。

黑天鹅飞来之前，有过预示。爆雷重灾区在建工程此次减值金额超过8亿元，而在今年半年报中，减值已有端倪。

半年报显示，台州岩头西区冻干制成品项目、干粉吸入剂生产线、口服固体制剂连续化生产线和扩建企业研究院项目，四个在建工程项目已经被暂停或者终止，这四个项目的预算金额合计为16.5亿元，截止半年报，累计投入约为11亿元。

其中有一项已经投入了3.57亿元的项目，扩建企业研究院也已暂停，但没有包括在此次资产减值范围之内，可能是因为未达到减值标准，不过项目暂停总归是以后的不稳定因素。

另外，海正药业在建工程数量众多且规模庞大，2019年三季度末规模达44.6亿元，占总资产比例达18.12%，医药项目特殊，暂停或终止项目的事项时有发生，在建工程仍是资产减值高发区。

02

巧妙的减值时机

风险是以前积累的，为什么现在爆发？

因之一在于新官上任三把火。

海正药业初始创立于 1956 年，经过多年的发展，已成为一家主营抗肿瘤、抗感染、心血管、内分泌、免疫抑制、抗抑郁、骨科等领域的料药、制剂研发、生产和销售一体化的综合性制药企业。

海正药业前董事长白骅是将公司做大做强的关键人物，甚至被称为海正药业的灵魂人物，去年他的辞职昭示着海正药业进入了新的时代。现任董事长蒋国平在2018年11月接手海正药业，今年5月，管理层也大换血。

2019年，是新旧交替的一年，新官不管旧账是惯例，也在情理之中。海正药业做了战略调整，“瘦身、聚焦、关注股东权益和员工利益”，其中就包括将不必要的固定资产建设及研发项目砍掉。

因之二在于今年有减值空间。

上提及今年是个保壳年，海正药业前三季度的轨迹也一直在向保壳靠拢，卖房卖股权卖孔雀齐上阵，其中通过转让海正博锐58%的股权确认了12.74亿元的投资收益，2019年前三季度，海正药业的归母净利润达到12.55亿元，同比暴涨175倍，也为减值腾出了空间。

既要保证盈利，又要尽可能地甩掉包袱，这个度恐怕不好拿捏，上提到的已暂停却未减值的企业研究院项目或许就是这个度。

有了腾挪空间，海正药业还需要一个契机，以求能最大限度地对冲二级市场的空情绪。

于是我们到在减值公告面世前后，海正药业公告了一则喜讯，海正博锐旗下的“阿达木单抗注射液”药品注册批件，也就是说可以开始正式生产这款产品并进行市场推广。

根据转让海正博锐股权时关于补偿的约定，获得批件可以减少海正药业的补偿义务。海正药业因此将确认投资收益8.75亿元，为今年盈利又添一层保障。

大规模减值本就容易被解读为利空出尽、轻装上阵，产品利好又营造出前景广阔的美好现象，让人有一把梭哈的冲动，这大概是十几亿黑天鹅都没砸出一个跌停板的因。

精心布局之下，黑天鹅威力大减，但如上所言，风险或未释放完。

03

玩转财技

冰冻三尺非一日之寒，风险的积累也非一日之功。海正药业此时甩包袱、大减值是必然的结果，以往只是通过高超的财技把风险遮盖住了，但纸终究包不住火。

手法一是在建工程拖延转固定资产。

海正药业12月11日的公告显示，公司本次计提的9.41亿元在建工程和固定资产减值中，有超过8亿元的损失由海正药业（杭州）有限公司产生（简称，海正杭州）。

市界发现海正杭州有多个在建工程建成多年却因各类因没有转入固定资产，其中，有8个安装工程因设备未调试成功而终止，还有7个土建项目终止。

▵ 来源公司官网

海正药业的安装工程中有一项，培南无菌料药车间、制剂中试车间，2010年就开工了，2012年进入设备调试期，账面价值高达4.36亿元，却一直未能转固，现在直接终止调试，生产线以后也将不能持续利用。

还有的土建工程，2013年底就完成厂房主体建设，至今已有6年，仍未对厂房进行决算验收。

多个项目暂停或终止，海正杭州在建工程的减值率极高，为64.17%。

此类现象还发生在最大的在建工程项目（不在此次减值之列）——二期工程项目中，这个项目自2012年便开始建设，2013年年末的可行性报告书中言明，项目建设期为3年，如今累计投入的金额早已超出预算，工程进度却只有88%。

这不是简单的预算过于保守的问题，而是进程过于缓慢，今年上半年进度只有1%，让人不得不怀疑是否大部分已经投入使用，却延缓转固。

资金已经超过预算，工程进度却在90%以上一挪步，迟迟达不到100%的在建工程不止一个，延迟转固的手法雨露均沾。

延迟转固的好处之一是不需要计提折旧。2018年年末，海正药业的在建工程近50亿元，即使按照5%进行计提折旧，不考虑所得税的情况下，海正药业将多亏损2.5亿元。

延迟转固的另一个好处是利息可以资本化。

简单来说就是借钱盖房子的时候，只要房子没有转入固定资产，那么借钱的利息就不用当成是费用支出减少净利润，而是计入在建工程，待转入固定资产之后成为固定资产的一部分，开始折旧。

因此资本化可以增厚当期的净利润。

在资产评估报告中，不断出现这样一句话，“评估减值的因是前期建设周期长，导致账面资金成本及其他摊入费用多”。

这句话可以理解为，此次减值的部分包括因建设期长而计入在建工程的那部分利息。既然要挤出这部分水分，逆推可知在建工程早该转固了。

海正药业正是通过在建工程拖延转固定资产的方法，避免了高额折旧吞噬净利润。

手法二是研发费用资本化。

此次减值中有一项是研发开支转入费用。

研发有两个阶段，一是研究阶段，二是开发阶段。研发开支也有两个去处，一是费用化，研究阶段的开支需要全部费用化，直接减少当期净利润；二是资本化，开发阶段的开支满足条件的可以资本化，成为一项无形资产，以后年度进行摊销，开发阶段暂不满足资本化条件的列入开发支出项目。

研发处于什么阶段，开支应该怎么处理，具有一定的主观性。业内比较认可的开发阶段的起是拿到临床批件。

在处理上，各不相同，行业大佬恒瑞药业，所有研发开支都费用化，会计处理非常保守，而海正药业的开发阶段相对宽松，认为进入临床试验或者进入申报期就算是开发阶段。

研发开支是个过渡科目，研发成功就进入无形资产，失败就费用化处理，比如此次就是费用化处理。

只要还没结论，开发支出这项科目就不需要处理，既不需要摊销，也不会减少当期损益，这一科目的存在是个调节器，可以起到让风险在合适的时候释放的作用。

2019年半年报之前，海正药业的开发支出一直在增加，风险也在积累，6月末达到了顶峰14.99亿元，在三季末下降到了9.4亿元。

或许以后，海正药业开发支出的调节器作用将不再那么明显。

但愿，不再利用在建工程和开发支出调节利润是常态，而不是因为新旧管理层的更替。