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痛苦在消退，如何赚取A股结构性机会与市场超调的钱？

作者：BePro
2018-05-16 18:46:27
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　　摘要:上半年A股的三大痛点正逐渐被消炎,赚取结构性机会与市场超调带来的超额收益机会同时降临了;占据调味品半壁江山的酱油市场,海天味业扛着大旗,正与中炬高新等一众“老牌新锐”选手一路向北跑得不亦乐乎;A股入摩与俄罗斯世界杯正在点燃旅游板块的盛夏焰火;对应500亿床垫市场,机构预测喜临门今年市值剑指110亿。

　　写在前面:5月8日研报图文精华提示的秒杀永辉超市的母婴巨头爱婴室继昨天强势反抽逾5%后,今日再涨3.3%;本文申万荐股喜临门今日早盘就大放异彩直线拉升6.82%直至收盘。

　　1>中信证券策略秦培景:从超跌反弹到结构分化,下半年A股的机会和风险在哪?

　　开年以来,中美分歧、经济预期弱化、信用紧缩成了压制A股风险偏好的三大痛点。中信证券认为,目前看中美分歧中的贸易争端高点已过,投资领域的争议既是风险,却也是新兴产业的机会;经济阶段性走弱则不会改变资本开支周期重启的必然趋势,这也是未来3-5 年中国经济值得被看好的核心逻辑;而降准更是释放了下半年“紧信用”环境将改善的明确信号。

　　因此A股接下来将全面进入震荡修复,预计全年整体盈利增速约15%,风格趋于均衡,热点趋于分散。两大配置机会和四条投资主线及不可忽视的风险因素具体如下:

(1)两大超额收益机会:赚结构性机会和市场超调的钱

　　逻辑演绎:在三重悲观预期修复的逻辑下,对市场边际影响最大的政策变量是潜在的“持续降准”。目前从多重去杠杆的政策面可追寻的迹象是:明确降低企业融资成本的目标可能更意味着中长期的政策导向。但同时伴随资管新规的落地,银行资管业务“表外转表内”,存款端资金来源不足以承压,产生外溢效应,最终导致整个实体企业部门融资成本上升。要想实现两者的权衡,唯一可行的政策就是持续性降准,在此过程中,中信证券认为央行最可能实施的手段就是跟随美联储加息进程小幅和持续的加息,那么下半年预计会看到历史上从未有过的“降准+加息”的政策组合。

　　(2)四条最重要投资主线:周期重估、银行修复、消费白马龙头、自主可控主线

　　周期重估:龙头看分红率提升,非龙头靠降准催化。

　　逻辑演绎:企业补库需求延后,工业品价格或震荡下行。周期板块整体系统性抬估值的可能性短期较小;择时上,半年报和三季报期业绩整体超预期将带来阶段性重估机会,二季度降准是关键催化剂;其中,周期龙头像类公用事业股,其盈利水平>行业平均>宏观整体,未来依赖分红持续提升股东回报率;而非龙头就更依赖政策催化。

　　银行修复:阶段性经济走弱不影响资产质量。

　　逻辑演绎:过去几个月银行股的走弱隐含了两方面预期:一是经济走弱预期下资产质量问题;二是息差在资管新规和利率市场化大背景下趋势性收窄。对于前者,与2011~2014年不同,企业资产负债表在改善而非恶化;对于后者,未来银行为了竞争存款资源可能被迫付出更高的成本;叠加“持续降准”的催化,依然看好下半年银行股估值修复行情,而板块内,分化应当是下半年乃至更长期的大趋势。

　　消费白马龙头:依旧具备底仓配置价值。

　　逻辑演绎:一季报消费白马龙头依旧保持了超过30%的单季度盈利增长,最保守预测,20支核心消费白马龙头今年P/E 仅21.5倍, 账上有4084 亿现金,有息债务负债率仅16%,报表相当稳健。在盈利主导和A股机构化的过程中,机构对消费白马龙头的持仓集中度长期提升是长期趋势。大消费中拥有品牌和渠道优势的龙头将“强者更强”。

　　自主可控主线:有持续的内外部政策、事件催化。

　　逻辑演绎:中美分歧后衍生两个重要的判断:一是2014-2017年在海外收购的一批优质公司未来会更加稀缺;二是国内会有更大力度的产业支持政策。预计包括芯片、航空器、高端装备在内的一系列自主可控领域在下半年仍然会有持续的内外部政策、事件催化。尽管芯片、航空器、高端装备等一系列自主可控领域当前静态估值都不便宜,但不妨碍在外部催化中板块持续出现波段行情,个股逐步走向分化,龙头股螺旋式向上。

　　(3)下半年 A 股最需警惕的两个阶段性风险:信用利差扩张,全球权益市场共振。国内信用紧缩环境可能向场内信用债市场逐步传到,致使信用利差迅速扩张,影响权益市场情绪并对估值形成压制;海外权益市场,尤其是美股或出现大幅估值修正,内外共振下对A股产生负面冲击。

2>中泰证券食品饮料范劲松:食品饮料千亿红海里的小傲娇

　　(1)先通过一些数据来精准了解一下酱油市场的概况:规模大、量增放缓,提价稳健。2016年我国调味品行业规模为3132亿元,同比增长8.64%,预计在消费升级加速及餐饮业回暖的大背景下,未来行业将以10%的增速稳健增长,到2020年有望突破 4000亿大关;作为调味品行业一哥,我国酱油年产销量和企业规模均遥居首位,从消费结构上看,2016年酱油消费量占调味品总消费量的43%。

　　此前因产量增速放缓和宏观经济环境疲软,酱油年收入增速小幅下降到2016年的8.23%,接下来各大企业将通过聚焦产品升级和提价策略,在价格端下功夫,收入增速有望回升到10%。

　　2016年下半年以来,由于包材、运费成本大幅上涨,行业龙头海天味业对收入占70%以上的产品提价5%,中炬高新、千禾紧随其后,分别对全线产品提价5%、8%。

　　(2)他山之石:中日对比彰显增长空间,升级趋势不可逆转。目前我国酱油行业进入量缓价升阶段,2016年行业内提价刚刚消化完毕,行业需要新的增长点,这和70年代末期日本酱油行业遭遇产量增长天花板的情况类似,极其有望复制日本酱油的升级之路。

　　其一,供给端的诉求和需求端的推动共同促使酱油产品升级趋势愈演愈烈。健康化、功能化、概念化产品空间逐步打开后进入放量阶段。其中,占据日本酱油市场33.1%出货量的龟甲万集团就是靠一直走在消费升级前沿,推动产品结构向健康化和功能化发展实现了股价的飙升:2011年到2015年,一度从957日元跃至3700 日元。

　　其二,餐饮回暖助推量升,渠道升级拓展空间。调味品行业中餐饮渠道占比45%,同时外卖市场不可小觑,2017年中国互联网外卖市场规模约1000 亿元,2018年有望突破1500 亿元。此外各品牌企业越来越重视电商渠道的扩展,相对企业有限的线下渠道规模和地域发展壁垒,电商渠道能够更好的补足线下空白区域,触及更广大的消费者群体。

　　(3)竞争格局分析:一超多强,百花齐放。目前全国酱油行业整体分为四个梯队:第一梯队以海天味业一家独大。作为行业龙头,海天无论在品牌形象、产品品质、渠道建设还是精细化管理方面都是标杆;第二梯队由李锦记、厨邦、欣和三家构成,厨邦近两年规模增长迅猛,未来有望拉开和李锦记、六月鲜的差距;第三梯队包括千禾、加加、东古等,目前销售规模和前几位差距较大;第四梯队主要指小规模工厂或家庭作坊,一般采取自产自销,产品价格低廉,主攻农村、乡镇市场。

　　由此可见,我国酱油行业集中度偏低,行业整合空间充足,龙头企业恒者恒强。

　　(4)推荐:海天味业:餐饮渠道优势突出,最为受益行业回暖。2016年起扩大产能后,调味品整体产能超过200万吨,并通过推动品类多元化发展,对酱油、耗油和调味酱三大品类分团队运营激发内部积极性,同时进军食用醋市场,为业绩提供新的增长点。预计2018-2020年分别可实现净利42.83、51.50、62.16亿元。

　　中炬高新:定位中高端酱油,70%收入集中在东南沿海地区,未来管理机制优化后利润弹性凸显。公司力图弥补餐饮短板,渠道下沉空间充裕,阳西基地为公司成长提供新支撑,与龙头海天的差距正在逐渐缩减。预计2018-2020年分别可实现净利6.24、7.66、9.19 亿元。

　　3>国信证券餐饮旅游曾光:中期盘整是为蓄势爆发,短期提示A股入摩和世界杯主题

　　国信证券提出,历史上旅游板块5月表现多弱于大盘,但二季度往往盘整为三季度蓄势。分板块看,中期强化的逻辑在于:

　　(1)免税:离岛免税同比增长30%,政策利好预期持续强化基本面。据数据显示,截至4月19日,在去年高基数情况下,一季度3月海南岛免税销售额为8.71亿元,同比增长29.56%,带动一季度整体销售额同比增长25.7%。其中海口美兰机场免税店营收逾7亿元,同比增超20%。五一期间,三亚国际免税城接待人数约5.1万人,同增 10%,成交人数约 1.6 万人,同增37%。

　　可见继博鳌论坛后,国家战略层面对海南在建设自由贸易港、扩大离岛免税政策等重要领域的支持和推进力度空前。细节上,从今年五一起,海南将实施59国人员入境免签政策,未来离岛免税商品销售总额度/单件额度、提货渠道、品类等各方面都有望持续改善。国信证券预计上海未来免税政策也将迎来利好,尤其是关于着力提升机场和码头等口岸免税店水平。而随着白云T2的启用,逐步新增10间免税店,白玉机场有望成为国内第三枢纽机场的地位日益巩固和突显,中免作为目前百元机场免税运营商,后续有望持续受益。

　　(2)酒店:房价提升助推RevPAR上涨,龙头表现亮眼。一季度,华住、锦江和首旅等行业龙头RevPAR增速良好,房价提升是关键主因。如锦江RevPAR同比增长7.77%,房价同增9.53%;首旅RevPAR同比增长4.0%,房价同增7.3%;华住整体 RevPAR同比增长13.3%,房价同增 13.7%。同时,1-3 月月北京地区星级饭店RevPAR值331.28 元,同比上涨 8.70%;上海对应的数值为436.33 元,最终实现同比上涨2.41%。

　　(3)在当前时点,重点提示投资者关注两大主题性机会:A股入摩个股代表和俄罗斯世界杯主题。近日,MSCI中国A股指数样本股名单出炉,6月1日起正式生效,据测算,A 股入摩有望带来千亿增量资金,同时国内基金公司有20多个MSCI指数产品待发。社服领域中国国旅入选。公司未来2-3年内生外延共同发力下业绩有望持续 30%或以上高增长,且未来基本面资金面均有看点。此外,MSCI中国全市场指数新增纳入美股华住酒店,目前公司股价重回历史高点,今年动态PE已40倍,龙头溢价明显,A股继续推荐锦江股份、首旅酒店,把握前期回调后的补涨机会。

　　一个月后,2018年世界杯将于6月14日到7月15日在俄罗斯境内11个城市举行,根据历史经验,世界杯、奥运会等大型国际体育赛事对当地旅游有明显的拉动作用,叠加出行旺季,预计今夏季世界杯将成为俄罗斯出境游爆发的强催化剂,推荐组合:今年计划输俄游客30万人次的腾邦国际、北京赴俄旅游龙头凯撒旅游和众信旅游。

　　4>申万宏源轻工制造周海晨:如何在500亿床垫市场里扛起大旗?

　　喜临门 ,国内床垫龙头:2017年营收31.87亿元,同比大增43.8%,公司于2017年底收购意大利高端沙发品牌“M&D”,完善品牌矩阵,打造一站式软体家具购物体验。申万宏源提出有别于市场的观点认为:我国床垫行业正在面临洗牌,以喜临门为代表的龙头企业优势凸显。

　　(1)行业层面:床垫市场千亿空间,渗透率+集中度双提升。根据CSIL数据,我国床垫市场规模已超过 500亿元,CAGR为19.4%,目前仍处于双位数快速增长阶段,并在绝对值上超越美国。且就2016年我国床垫3.37亿张保有量计算的渗透率仅60%,远低于发达国家80%~90%的水平。

　　而参考海外成熟市场发现,我国床垫行业非常分散,规模以上床垫企业市占率不到 30%,距美国 CR3超过60%尚有差距,而喜临门作为龙头之一仅占不到4%的份额。考虑到床垫较高的自动化程度和标准化产品规格,随着企业扩大生产规模,行业规模效应愈发明显,龙头快速提高市场份额乃大势所趋。

　　(2)公司层面:渠道+营销护卫品牌力。申万宏源认为,喜临门最强悍的一点就是整合渠道的能力,线下采取增量扩张+存量改善的策略,按计划,公司今年将开设约800家门店,在目前30%的城市覆盖率基础上推进三四五线渠道下沉。新开店的位置则要求至低为A类,并鼓励经销商开设一场多店和独立大店,从客户体验入手,放置功能性更强的产品起到增强品牌专业性,以更好地捕捉客流量并提升品牌知名度。线上渠道,公司去年实现收入3.4亿元,同比增长约60%;尤其在淘宝双十一期间创业绩新高,成交2.1亿元,位列床垫类第一名,并通过促销活动等方式,增加了2500元以上产品的销售量。

　　此外,喜临门借助线下落地活动,采取异业联盟、相互带单的方式,达到显著收效,共计去年在212个城市落地大型活动,邀请了93位明星助阵宣传。在大幅提高品牌知名度和美誉度的同时,其门店不仅在数量上持续增长,且同店效益同步提高。2016-2017年单店收入分别达56万元和77万元。

　　引入竞争机制,狼性文化激活斗志。公司以“高目标”、“高激励”、“倒逼”、“PK”为手段建设狼性文化。在加盟商管理上采取严招商、高考核的策略,对落后的加盟商淘汰换血,提高渠道质量;大力扶持明星经销商,通过龙头效应带动中小经销商的斗志和拼搏精神。值得一提的是,喜临门还在内部效仿宜家体系,调动采购团队积极性:实施根据采购效益给予员工奖金,从而实现降低原材料成本。

　　代工及酒店工程稳健增长,释放规模效应。事实上,喜临门从代加工业务起步,产品质量+供应链交货稳定,口碑优良,多项竞争优势助力其2017年代工业务实现收入同比增长约29%。另一个增长点在精装修,从去年酒店工程业务2.45亿元,同比增长31.7%的数据中可见追溯,公司近几年与集团酒店和连锁酒店签约,优质客户包括希尔顿、喜来登、万豪、西湖国宾馆等,这些客户从侧面为公司品牌贡献了无形的宣传。