特变电工深度解析（一）（持续跟踪）

特变电工成立于 1993 年，是我国电气与能源设备老兵。公司起家于电线电缆与变压器业务，是我国变压器行业首家上市公司。在 1997 年登陆上交所上市后，公司多年内先后并购重组了德阳电缆厂、天津变压器厂、衡阳现代电器设备集团、鲁能泰山电缆、 沈阳变压器等多家公司，奠定了公司在输变电领域的龙头地位。之后，公司业务先后拓展多晶硅、煤矿、电站 EPC/BT 及电站运营等多种业务，综合实力不断提升。

公司主要业务包括输变电、新能源、传统能源业务三大板块。其中1）输变电业务主要包括变压器、电线电缆及其他输变电产品，输变电国际成套 EPC 业务；2）新能源业务主要包括多晶硅、逆变器、SVG 等产品的生产与销售，为光伏、风能电站提供设计、建设、调试及运维等全面的能源解决方案，风能、光伏电站的运营；3）能源业务主要包括煤炭的开采与销售、电力及热力的生产和销售等。

公司股权结构较为分散，截至 2021 年 6 月，前两大股东新疆特变电工集团有限公司、新疆宏联创业投资有限公司分别持有 11.79%和 6.71%股权，此外其他独立法人股东持有股权多在 2%以下。公司实际控制人为张新，直接持有第一大股东新疆特变电工集团 40.08%股权，并通过全资控股天津宏远间接持有新疆特变电工集团 24.04%股权。此外，公司其他管理层也均有持股，起到了较好激励作用。

公司子公司众多，其中核心控股子公司新疆天池能源（截至 2021 年 6 月，公司持股 85.78%）主要负责公司的煤炭业务，控股子公司新特能源（截至 2021 年 6 月，公司持股 66.52%）主要负责新能源业务，为 H 股上市公司。母子公司配合良好，在公司各业务中起到了较好的协同效用。

在多元业务的贡献下，公司多年保持较为稳定的增速，2016-2021 年公司收入 CAGR 为8.87%，归母净利润 CAGR 为 27.07%。 2021 年受晶硅价格上涨及销量增加、新能源自营电站发电量增加、煤炭价格上涨及销量 增加、公司公允价值变动损益增加等原因所致，公司收入、利润取得较大突破，当年公 司营业收入 614 亿元，同比增长 37.39%，归母净利润 73 亿元，同比增长 196.34%。2022 年公司继续保持高增长态势，2022Q1 收入 171 亿元，同比增长 81.28%，归母净利润 31.22 亿元，同比增长 47.28%，主要系硅料、煤炭等能源相关原材料价格维持高位、出货量快速增长所致。此外，公司毛利率与净利率水平较高，2022Q1 公司销售毛利率、销 售净利率分别为 38.89%和 25.26%。

目前，输变电仍是公司重要业务，但作为成熟赛道的成熟业务，其毛利率水平较低、整体稳定。为此， 公司积极发展新能源、能源业务，加强业务多元性及协同性。2021 年公司输变电/新能 源 / 能 源 业 务 收 入 分 别 为 232.47/199.69/134.05 亿 元 ， 分 别占当 期 收 入 的 37.88%/32.54%/21.84%，新能源、能源业务收入占比相较于 2016 年分别增长了 7.08/17.46pct。此外，新能源、能源业务毛利率水平更高，2021 年公司输变电/新能源/能 源业务毛利率分别为 14.41%/40.14%/47.11%