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罗欣药业四大不确定性 刘保起的千亿目标与问题拷

  • 作者:二哥3377
  • 2020-01-03 23:26:22
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兜兜转转14年,罗欣药业又一次站在上市风口。

面对下一个三十年,当家人刘保起更是喊出了千亿总目标。

面对市场资本的双重发力,两者的雄心心不言而喻。那么,实力底色如何呢?

作者念歌

来源铑财-铑财研究院

2020年1月3日,【东音股份(002793)、股吧】公布称,2019年第四季度,东音转债因转股减少675.41万元,转股数量103.1089万股。截至2019年12月31日,东音转债余额为1.5204亿元。

罗欣药业的借壳上市步伐,正有序进行。

2019年12月17日,罗欣药业借壳A股东音股份有条件过会。

交易完成后,东音股份将通过重大资产重组置入罗欣药业99.65%的股权,公司控股股东相应变更为罗欣控股,后者将持有36.17%股权。

2019年4月24日,东音股份公布重大资产重组预案,拟作价75.43亿元收购罗欣药业99.65%股权。这意味着,罗欣药业借壳上市大戏正式拉开。

图片来自网络

估值缩水16亿元 入股价差近四成

具体交易,罗欣药业采用“三步走”。

首先是置换资产,东音股份先将截至评估基准日扣除2018年度分红金额、保留货币资金2.68亿元及可转债外的全部资产及负债作为置出资产,与罗欣药业99.65476%股权中的等值部分进行资产置换。

其次股权转让,东音股份实控人及其一致行动人把合计6026.09股股票以14.2712元/股合计作价8.60亿元转让给得怡系:得怡欣华、得怡恒佳、得怡成都。

最后发行股份购买资产,东音股份通过发行股份购买差额,即66.36万元,发行价格10.48元/股。

上述复杂交易动作,存在一些质疑。比如作为被借壳一方,此次重组东音股份只留分红和预备还债的钱,剩下资产全部转出上市公司体外,这种孤注一掷是否太过冒险?

值得注意的是,2018年8月东音股份还发行可转债募资2.76亿元,用于建设周期三年的“年产200万台潜水泵项目”,截至去年末已累计投入2.11元。

再交易过程中起桥梁作用的“得怡系”。据悉,这三家企业都与罗欣药业有一定关系,成立时间均在2019年3-4月,其中罗欣药业大股东罗欣控股是得怡欣华、得怡成都两家合伙企业的合伙人,出资比例95.24%、75.65%;而得怡恒佳由得怡资本及其实控人出资设立。有舆论称,上述企业很可能是为借壳重组而设立的通道平台。

值得注意的是,罗欣药业本次借壳交易金高达75亿。罗欣药业私有化退市之前的总股本为60,960万股,相应的股东全部权益价值为103.63亿港元,约合人民币91.82亿元。超16亿元的估值差额,让外界质疑其估值结果的真实性,也让其投资价值成色受到考量。

值得注意的是,罗欣药业私有化退市时的估值,曾多次作为股权转让的参考价格。据交易件披露,2017年8月至2019年3月,罗欣药业共计发生28次股权转让,转让价格多不相同。同时,重组预案披露的2016年财务数据,竟也与罗欣药业2016年报存在重大差异。根据罗欣药业2016年年报,公司全年营收和净利润分别约41.18亿元、3.79亿元;而预案中对应数据为47.33亿元、4.11亿元。

此外,此次入股价格差也是一个重要考量。上已提到,罗欣控股通过得怡欣华三家平台受让东音股份实控人股价是14.27元/股。而其它第三方通过得怡投资和得盛健康,承接发行“新股”价格是10.48元/股。两者价差近四成,是何因?

众所周知,相比IPO,借壳上市省去申报、审、批、路演等繁琐流程,效率自然更高。不过,实操中也存在诸多不确定性。上述交易质疑,显然是其第一大不确定性。

业绩大饼?

公开资料显示,罗欣药业主营业务系医药产品研发、生产和销售,分为医药工业和医药商业两大板块,拥有粉针剂、冻干粉针剂、固体制剂(含头孢菌素类)、喷雾剂、气雾剂、预灌封、大容量注射剂、小容量注射剂等五十多条生产线。可年产粉针剂10亿支,冻干粉针剂5亿支,大容量注射剂4亿瓶(袋),小容量注射剂5亿支。控股股东为罗欣控股,实控人为刘保起、刘振腾父子。

这不是罗欣药业的上市首秀。

2001年,罗欣制药厂改制重组成罗欣药业。2005年12月,登陆港交所创业板。

遗憾的是,这次上市之旅颇为坎坷2013年至2015年,罗欣药业三次向港交所提交转板申请,均遭拒。

业内人士分析称,主要因是罗欣药业涉及关联交易和同业竞争问题。

最终,2017年6月,不得志的罗欣药业以私有化方式退市。

彼时,罗欣药业表示,上市以来从事制造及分销药物产品,且已录得令人满意的盈利能力,但由于投标价格持续下降等因,自2015年开始销售及盈利方面的压力逐年加大。

客观而言,港股私有化已是普遍现象。以2019年为例,中航国际控股、大昌行集团、中国粮油控股等公司已相继宣布私有化方案。

一券商投行高管表示,一些港股可通过更换上市地来筹资,如香港退市美股再上市、香港退市A股再上市等。从流动性,美股和A股都好于港股;从估值来,A股显然高于港股。

现在,罗欣药业也是以退为进。

再观另一主角东音股份。

公开息显示,东音股份主营井用潜水泵、小型潜水泵、陆上泵的研发、生产和销售,核心产品为井用潜水泵,2016年4月,公司才实现中小板上市。

从财务角度,公司营收持续增长,且近三年归母净利润都在1亿以上,整体业绩并不算差。

那么,东音股份为何选择卖壳?

值得注意的是,此次交易中,罗欣药业做出了业绩承诺,即2019年至2021年,罗欣药业的扣非归母净利润将分别不低于5.5亿元、6.5亿元和7.5亿元。

这个承诺,还是蛮拼的。

从自身情况,数据显示,2009年,罗欣制药的净利率29.59%,到2018年则下降到8.37%。

2016年至2018年,罗欣药业分别实现营收47.33亿元、52.48亿元和62.11亿元,实现归母净利分别为4.12亿元、4.96亿元和5.08亿元。

虽然营利双增,但净利润的增速并不算强劲。相比上述每年1亿元的增幅,尚有不小差距。

再来经营净现金流,也从2017年的近2.5亿元,骤降为2018年的-0.87亿元。资产负债率从2016年末的37.75%升至2018年末的46.39%。

据罗欣药业提供的未经审计财务报表显示,2019年上半年,罗欣药业实现营收39.3亿元,占全年预测数的52%;实际实现净利润3.0亿元,占全年预测数的55%。

从行业环境,2018年年底,带量采购政策推出后,医药企业股价持续震荡,市场格局重塑,许多品类药药价降幅超50%。值得注意的是,仿制药一致性评价扩容至耗材领域,注射剂进入新一轮集采名单,2020年一致性评价拉锯战开启。行业将迎一轮剧烈去产能淘汰赛,从业企业或出现出局潮。

这对罗欣药业不是好消息。

公开息显示,罗欣药业年产粉针剂10亿支,冻干粉针剂5亿支,大容量注射剂4亿瓶(袋),小容量注射剂5亿支。

而罗欣药业要兑现承诺,其2019年盈利增幅需达到36.82%,到2020和2021年,这个增幅为18.18%和15.38%,三年承诺期内的年复合增速需达到16.77%。

基于上述变局行情和自身状态,承诺难度可想而知。

俗话说,亲兄弟,明算账。现代公司合作间,这也是一条铁律。之前未厘清权责利,继后开撕的案例不胜累举。比如创新医疗的母子战、【勤上股份(002638)、股吧】起诉龙教育、亿利达亿元割肉补偿等 。利益面前,友谊小船常常说翻就翻。一地鸡毛下,一干投资者更是叫苦连连。

说出的话,泼出的水。罗欣药业是否在画大饼,业绩忽悠,是其第二大不确定性。



图片来自网络

研发成色考量 强支撑VS重包袱

客观而言,上市公司这碗饭虽然光鲜,却也并不好吃。翻雨覆雨的资本圈,是一把双刃剑,更是一颗价值试金石。可释放激发企业成长性,也可放大其漏洞及衍生风险。

死磕转主板、私有化退市,借壳重组,在资本市场兜兜转转14年,终于站上A股风口的罗欣药业,将如何表现?

一句话,打铁还需自身硬。

遗憾的是,这位资本新贵,仍有不少短板。

来产品。

数据显示,2018年度,罗欣抗生素类药品和消化类用药为其营收主力。分别占主营收入比例为31.52%、27.92%。抗生素类制剂以头孢菌素类为主,然该市场竞争激烈,受限降抗生素药价等政策影响也较大。消化类用药方面,罗欣药业为该领域龙头,拥有注射用兰索拉唑等多个大品种。

不过,其龙头地位也非坚不可摧。细观产品线,罗欣药业仍缺乏几十亿级的支柱型单品,同时也缺少独家研品种,这让罗欣药业在一致性评价、带量采购等新政面前,抗风险、抗洗牌能力下滑。

客观而言,为应对行业洗牌,罗欣药业也进行了多方努力。其执行董事长刘振腾认为,创新药是制药企业创新能力的重要体现,也是满足目前临床需求的手段。

上述言论可谓正能满满。问题是,实际表现如何?

从公司披露的在研项目,自研新药速度并不快,特别是1类创新药项目。

据悉,公司的1类创新药LXI-15029、LXSH-ND001、LXSH-ND002、LXSH-ND003、LXSH-ND004及LXSH-ND005大都处于临床前或临床一期阶段,离真正上市还需不少时间,及资金落地。

相比之下,公司合作项目进度较快,罗欣药业与帝国制药合作引进的肿瘤领域仿制药LXSH-GI041(无醇多西他赛)目前已处申请注册批件阶段;公司从韩国CJ HealthCare Corporation制药引进的消化领域的3类创新药项目LXI-15028已处临床三期;(CJT)也即将完成研制上市。

罗欣药业官网称,2017年其研发支出达收入的10%左右,约5.25亿元。

同时,在预案中,罗欣药业也表示公司已从仿制药为主走上了“仿创结合”的道路,并披露了28个在研品种,其中抗肿瘤的品种有6个,心血管品种有5个。

罗欣药业财务总监曾表示,目前公司研发管线上有近100个项目,包括创新药、一致性评价项目和新仿制药,估计在未来三年中会有数十个新产品能够上市销售,“这将为未来三年业绩提供强有力的支撑”。

放眼行业创新研发、高质量发展,已成药企发展关键词。一定意义上说,罗欣药业抓住了破题业绩的关键。

问题在于,高投入、长周期、高门槛是新药研发的最大特征。

塔夫茨药物开发研究中心数据显示,研发一个新药的平均成本约为26亿美元,包含14亿美元支出和12亿美元的同期研发损失。

德勤公布的“2019全球生命科学展望”报告显示,单一创新药研发成本已从2010年的11.88亿美元上涨至2018年的21.68亿美元,平均研发周期则延长至10年。

而罗欣药业每年的研发支出维持在4-6亿元规模。

一个新药就需如此高昂成本,面对如此庞大的在研体系,罗欣药业的研发费用是否仍显薄弱呢?其创新,未免也太“廉价”了。

值得注意的是,创新药研发属于资金、成本、风险三高的重密集型工作。创新药研发是一项综合实力比拼,不但比拼资金、技术、经验、资源,更比拼耐力、恒心、严谨度甚至是运气。一款新药、特效药背后,往往堆积着10个甚至百个失败案例。

那么,背负近百项目研发的罗欣药业,火力全开的同时,是否也有诸多风险?对其未来业绩表现,是强有力支撑,还是沉而重包袱呢?这是罗欣药业的第三大。

管理漏洞 转让疑云

再来内部管理。

据媒体报道,2014年至2016年,罗欣药业广西省三端业务经理唐某利用职务便利挪用、侵占公司资金近200万元。

其中,2014年10月28日、2015年10月14日,唐某从广西太华医药有限公司分别将价值7.82万元、8.49万元药品提走并私自处理,药款没有回款至罗欣药业。

2016年4月至8月,唐某经组织客户到北京、韩国旅游的名义向罗欣公司3次借款共计80.21万元,并在没有组织客户到北京、韩国旅游情况下,以广西康辉国际旅行社有限公司等名义开具多张增值税发票,以上发票共计金额83.74万元,并用以上发票到罗欣公司核销借款79.01万元。

不难发现,罗欣药业存在管理漏洞。

此外,公司高层出现的波动情况也值得考量。

有资料显示,罗欣药业的自然发起人包括刘振东、刘振海、李学良和王健。

在2019年2月25日和3月1日,李学良因个人资金需求,将其持有的罗欣药业股份转让给杨学伟和陈锦汉。而后两者皆为本次重组上市的交易对手。

2019年3月1日,山东临沂市兰山区人民法院将李学良持有的上述股份进行解封。

对此,有业内人士质疑称,法院解封前,李学良上述转让是否合规?为何将股份转让给交易对手,企业高层间是否存在矛盾争议?

值得关注的是,山东省临沂市罗庄区人民法院民事裁定书显示,2019年3月5日,该院封李学良持有的罗欣药业4.35%股权。

对此,罗欣药业方面称,由于李学良为罗欣药业发起人,故工商系统中持续显示李学良息,罗欣药业在询到李学良的股份冻结息后第一时间与李学良进行沟通。经李学良说明,并通过国家企业用息公示系统询等方式确认,山东省临沂市罗庄区人民法院已出具裁定书解除对李学良所持罗欣药业股权的冻结。预案公告日该等股份已不存在冻结情形。

尴尬的是,话语刚落。2019年4月30日,临沂市兰山区人民法院再次将李学良持有的罗欣药业股份冻结。

罗欣药业表示,股份再次冻结,但股份已不在李学良名下,公司或李学良均可提出异议请法院解除冻结。

有专家表示,罗欣药业想上市融资获得更多机会,属于正常需要,但要把自己的问题先整理清楚,尤其是涉及到重要股东的关键股份问题。一味仓促上市把问题带到资本市场,那只会将问题复杂化。

目前,相关事项如何进展仍不得而知。显然,这对罗欣药业不是好消息,是其第四大。

图片来自网络

千亿目标的根本逻辑

多维之下,为罗欣药业的借壳上市平添不少不确定性。如何消逝上述质疑,考验着当家人刘保起的【大智慧(601519)、股吧】。

公开息显示,1988年,27岁的刘保起白手起家,从经营一家中药材商铺起步,31年风雨起伏打造出一家集药品研发、生产、贸易及医疗健康服务为一体的大型医药企业集团。

2018年,企业三十周年之际,刘保起做了“三十而立承前志,筑梦扬帆再进发”的报告。明确提出从现在的百亿企业到今后三十年实现千亿罗欣的总体目标。

显然,目前的借壳上市动作,是刘保起千亿目标的一个重要抓手。

2019年8月,2018年度【中国医药(600056)、股吧】工业百强榜揭晓,罗欣药业连续11年上榜。同时,连续9年被评为“中国医药研发产品线最佳工业企业”。

刘保起表示,作为一家集药品研发、生产、贸易及医疗健康服务为一体的大型医药企业集团,罗欣药业始终秉持“传递健康”理念,坚持“科技兴企”战略,以研发和创新作为企业长久发展核心动力,为振兴民族医药、造福人类健康不懈进取。

刘保起也曾表示创新成就了如今的罗欣,也必将为实现千亿罗欣梦想注入源源不断的新动力。

可见,创新是罗欣药业亦或刘保起的另一个千亿抓手。

问题在于,简单梳理之下,无论是借壳上市,还是创新研发,罗欣药业都还有不少短板。

专家表示,放眼中国医药行业,无论百亿业绩亦或千亿目标,从本质上讲并没有太多意义。坐拥海量需求,任何目标都有可能实现。关键在于,企业的核心竞争力要够强,产品效果够硬、性价比够高。而这之后,是创新力、产业心、沉淀性的多维打磨和支撑。

换言之,打铁还需自身硬。企业资本价值、乃至千亿目标的根本逻辑,还是核心实力包括风控力、品控力、创新力、管理向心力等,只有潜心打磨这些核心要素,才能真正构筑业绩壁垒、增速扶梯、才能赢得市场尊重,才能赢得投资者持续芳心,也才能不被资本裹挟、保持企业初心。若修身不足,甚至背负业绩压力、不惜种种粗放打法,一味急于上市。即使匹配了不对等光环,也会埋下长期不确定性的大雷。

精进不止,破茧成蝶。罗欣药业亦或刘保起如何表现,铑财将持续关注。

本为铑财创

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