行业研究之物业管理（2）&保利物业（06049.HK)之估值研究

一、基本说明

住宅物业类公司为20年的市场热之一，非常多的物业管理类公司在香港IPO上市，我们以保利物业为例，对其做估值研究。

住宅类物业估值模型示意流程如下

1）通过物业管理公司母房地产公司和第三方面积增长情况估计在管面积和单价，该步骤最为关键；

2）通过在管面积和单价计算出基础物业收入，通过基础物业、非业主增值业务和社区增值业务收入比例估计三类的收入；

3）通过毛利率预估三类收入毛利，通过费用等估计预估出净利润；

4）给与预估利润适当倍数的估值。

图住宅类物业估值流程

二、保利物业估值

2.1 基础说明

保利物业为保利地产控股公司，2019年12月于港股上市，据中指院2020年的中国物业服务百强企业排行榜，本集团在中国物业服务百强企业中排名第三，在具有央企背景的物业服务百强企业中排名第一。

2.2 财务估值

1）母公司合约销售面积

物管面积应该滞后于房产合同销售面积两年，保利地产销售和土储面积如下。

表保利地产销售预估

表物管面积及收入预估

注设定母公司物管单价约2.1元/月/平方米，第三方物管单价约0.40-0.45元/月/平方米.总管理面积增长率35%-19%。

2）三类业务收入预估

注由1）计算得到基础物业收入金额，假设基础物业收入、非业主增值服务、社区增值服务收入分别占比65%、15%和20%，预估出三类收入，由此得到总收入。

3）毛利和净利润预估

注设定基础物业、非业主增值服务、社区增值服务毛利率分别为14%、20%和40%，计算得到各业务毛利。

注设定净利润率为8%左右，得到净利润。

4）由此预估得到2024年净利润12.73亿元，按照20-25倍永续PE计算，对应市值为255亿-318亿元。

2.3 标黄部分问题或说明

1）物业增加面积滞后合同销售面积两年？

答通过保利数据，初步验证该判断，但售楼时可能物管公司已经介入，即可能物业管理提早合同销售两年？

2）第三方面积快速增长因及单价为何这么低？

答面积快速增长，可能由母公司转介绍或者为上市做高业绩。

单价低，应该和收入成本模式相关，如可能报酬式方式。

3）2020H1其他收入快速增长6倍，因？

答政府补贴（猜测应该1亿港币左右）和外汇变动收益

4）2020H1行政开支有降低

答可能由于疫情因素，未来应不可持续

社区增值收入18、19连续高速增值，90%，20年回落。

答目前已经达到20%比例，未来增加量应有限。

2020H1物业毛利增加

答应该由于政府补贴，大于1亿港币左右.

2020H1社区增值毛利率由19年40%下降至20年H1 30%。

答应该是由于疫情因素，猜测可以维持40%高毛利率。

三、投资分析

富途证券当前价格为55.95港币，总市值310亿港币，TTM PE48倍。

我方经过数字推演，按照2024年25倍PE计算，对应市值350亿港币，当前310亿市值对应2024年PE=22倍，估值已反应未来增长，该位并没有明显低估。

2020年5月18日达到92港币高价（因是市场气氛和18、19年度高增长），对应市值510亿港币，对应2024年PE=36倍，估值较为高企，之后的回调应该是合理的。