读研报 | 一片涨中，张忆东下调了对今年指数的涨幅预测

爆款基金一个挨一个、北向资金持续加码A股、投资者数量首次突破1.6亿……就在“牛市今又来”已然成为市场主流论调之际，曾多次获得新财富第一的兴业证券张忆东团队却宣布，下调对今年指数的涨幅预测。

在题为《平衡市下的结构性行情 》中，张忆东团队做出以下判断将大盘指数的判断从指数牛市（即年涨幅 20%以上）调整为平衡市（年涨幅 10%左右），1月中旬到年底大盘指数甚至可能是弱平衡市（涨幅正或负 10%以内）。

都说分歧比一致预期更值得关注，更何况是给多预期泼一泼冷水。那么，这盆冷水究竟要泼向何处？

核心之争，在于政策预期

张忆东团队的下调涨幅预期报告，核心逻辑在于“中期来，A 股市场现在‘经济差，持续大放水’的一致预期有可能被‘打脸’”。报告指出，实施刺激政策来对冲短期经济困难有其必要，但 2020 年持续宽松的概率小。快则二季度后期，慢则三季度初期，货币政策将从“适度宽松”重新调整为“稳健”。一言以概之，“水牛”乃幻觉。

不得不承认，这个观的指向性极强。事实上，如果梳理近期券商研报的策略观，其中基于对更积极的政策预期而好市场者，不在少数。

如中泰证券发布的报告中曾多次提及，主导市场的逻辑不是经济企稳或补库存周期开启，而是经济下行压力中更加积极的政策，尤其是货币流动性的不断宽松。疫情的到来会加速宽松政策的推出步伐，强化资产配置的逻辑，有望迎来利率创新低、赤字创新高、地产放松加快的政策“快车道”。

除此之外，本轮行情中较早明确多市场观的中证券策略团队，也把“货币宽松、政策托底”视为市场向上的动力——由于稳经济目标的重要性不断提高，未来会有更多包括货币、财政、短期非常规政策以及资本市场改革举措接力，当前市场正处于一个宽松预期升温同时有政策跌期权保护的环境下。

“应为”与“不得不为”的取舍

从某种意义上说，上述政策预期之争，对应的是“应为”与“不得不为”的取舍。

“应为”对应的是于水牛幻觉的警惕。如张忆东团队的报告中提到，就像人得了急病需要下猛药，但缓过劲之后则要靠健康的休养和长期正确的生活方式。同理，经济体的短期困难需要打强心针维稳，而“债务驱动型”的经济刺激政策可能产生后遗症，所以应该尽快进入康复期，采用有利于中长期高质量发展的可持续的经济发展方式。

而“不得不为”，则对应从稳经济目标倒推的宽松预期。如同样预期国内降息将延续的招商证券在策略报告中指出，国内历史上的四轮降息周期多发生在经济下行压力增大、通胀压力缓解、人民币汇率升值、美国货币政策相对宽松的阶段。在当前经济下行压力和降低实体经济融资成本的目标下，国内降息必要性提升。

无论是“应为”还是“不得不为”，都有充分的理由，只是对经济韧性和取舍优先性存在分歧，因此结论各异。

事实上，我们并无法准确预判政策的走向，但对市场宽松预期的谨慎或乐观，却对应着我们将承担不同的风险——前者更可能因为判断错误而跟不上短期涨幅，后者则更可能因为判断错误而承担一定的回撤。

从这个意义上，与其纠结于政策研判，倒不如先反问自己，更愿意承担哪种风险，以及是否做好了承担相应风险的准备。

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