多侧面长焦距看清桂冠电力现在估值

近两周多次提及桂冠电力，并着手分仓长江电力到桂冠电力。主要原因，过去一直是两只股票一个重仓一个轻仓，在两只股票间做短线交易。由于华能水电上涨过快，结束华能水电主仓长江电力付仓操作，全部重仓长江电力，此后一直没有合适股票，近半年单吊长江电力未动，这种情况过往不大常见。2020年至今关注范围就是清洁基荷电力股，核电只有中国核电和中国广核，纯水电（含有新能源和少量火电）长江电力、华能水电，黔源电力集水区域太小没有考虑，桂冠电力2020年持有一段时间，考虑来水波动比较大等原因，曾被排除在外重点关注范围。重新将其纳入视野，一是原来重点关注股票估计短时难以进入合理股价区间，更重要的是桂冠电力今年来水有望恢复，且年报和业绩说明会透露的息比较乐观。正好中国核电由于其新能源业务地域广泛，项目繁多没有能力继续关注，加入桂冠电力，重点关注股票仍是5只，昔日桂冠又回来。

闲话少叙，回到正题，多维度审视一下桂冠电力现在估值。

1、重新关注桂冠电力源于涨幅不大

前面的帖子说过，现在基荷清洁电力股票，只有原来关注长江电力和新进考虑的桂冠电力仍没有高估。

上面是重点关注股票从2020年至今的涨幅情况，把黔源电力也算近来，是因为它比桂冠的体量小，稳定性远不及桂冠电力。

很有意思，长江电力和桂冠电力竟然高度的一致，涨幅都是157%，这么看来眼下除了估值相当，来2020年以来的涨幅也完全一致。

同时水电，华能水电同期涨幅268%，超过桂冠电力多达111个百分点。其实站在2020年的时间点，华水的业绩0.27元，桂冠电力0.28元，两只差距很小，股价桂冠电力还略微占据优势。

黔源电力考虑送股后，实际涨幅186%高出桂冠电力29个百分点，如果从稳定性来讲远不及桂冠电力，涨幅却超过桂冠，从另一个侧面说明桂冠涨幅落后了。

两个核电，中国核电涨幅229%，有当时受扩股影响压低股价因素，更有估值因素；中国广核涨幅略低于桂冠电力，但要看急跌之前的估计，涨幅达到164%，也是不甘落后。

2、 桂冠电力业绩重要因素

为全面的了解桂冠电力的业绩关联重要因素，对2018-2023年发电量、电价、火电亏损、利息费用做以下统计

1）水电发电量。从桂冠电力每年的经营业绩看，水电发电量是一个十分关键数据，业绩较好年份水电发电量均处于较高水平，2018年水电发电量383.7亿度，归母收益来到了23.85亿元。

2）电价。归母收益最高是2022年32.09亿元，这一年水电发电量处于正常波动状态，电价却来到的0.2277元，高于2019年接近3分钱，电价成就了2022年的高业绩。

3）财务费用。2023年水电发电量211.01亿度，比2018年减少182.69亿度，按0.21元电价计算减少利润30亿元（扣除税费后），减少净利润在25亿元，2023年将出现亏损，有电价帮忙，也有风电利润贡献，利息费用减少6.32亿元更是功不可没。

3、桂冠电力水电设计发电量

水电发电量这么重要，那么公司水电机组的发电能力在什么水平上，没有找到官方发布的公司水电设计发电量，但查到主要水电在的设计发电量，前六个主要电站装机容量847.30万千瓦，设计发电量326.24亿度。

剩余机组比较散乱，难以查到相关数据。剩余机组容量176.28 万千瓦，按一般小水电3000利用小时计算，设计发电量52亿度。

合计设计发电量378亿度。

4、客观看待公司主要电站的来水趋势

从上面的统计情况可以看到，公司水电6年中只有一年达到设计发电量。确实红水河特别是龙滩以上来水长期低于多年平均值，且起伏比较大。一方面，黔西南区域降水不稳定，容易发生伏旱；另一方面黔西南是典型的喀斯特地貌，地表不易涵水，地表水渗漏严重，没有充沛的降水难以形成径流量。

对但近三年来水，特别是2023年的极度枯水也有特殊性。

拉尼娜和厄尔尼诺现象 被认为导致全球气候变化的主要原因。对我国而言，拉尼娜现象将导致我国夏季降 雨带北移，出现“冷冬热夏、南旱北涝”现象，厄尔尼诺现象则大致相反，两者通常 交替出现。三重拉尼娜事件极少出现，自1950年以来，三重拉尼娜事件仅在上世纪 70年代中期和90年代末期出现，2020-2022年是本世纪首次出现三重拉尼娜事件。

2023年结束的三重拉尼娜事件，是少有的小概率事件，且前面没有强的厄尔尼诺事件情况下的拉尼娜事件，这种情况是有史以来第一次，对气候的影响可能更为极端。

2023年开始发生厄尔尼诺事件，为什么没有改变地处南方的桂冠电力来水？厄尔尼诺对中国的影响在当年夏季降雨影响不明显，对当年冬季和次年夏季表现更为强烈，例如1997/1998年超强厄尔尼诺事件，1998年汛期，长江流域持续性特大暴雨引发了严重洪水灾情。冬季时，淮河、长江和珠江流域的降水异常偏多。

综合看来，以目前短周期统计看，至少在预期近期来水时要持谨慎态度，比如将公司水电发电量按设计发电量9折预期。今年公司预计来水偏枯一成，按上面的统计情况看水电发电量在360亿度左右。毕竟在大旱之后的第一年，去年底贵州库唐普遍蓄水不足，今年水电发电按最近5年均值318亿度测算。

5、小结

前面分析了2020年至今的涨幅，那么就用2024年和2020年主要数据比对结果，以2020年为基数，测算2024年的归母收益。

1）2020年归母收益21.79亿元。

2）水电收入由于电价上涨打个平手，电价弥补电量下降影响。上涨主要原因，2022年前是2021 年水电电价取消了丰水期降价 10%、高能耗补贴、10 千伏用户补贴等多项水电减利政策，上网电价有所回升；2023年则是深化“两个细则”、 辅助服务市场管理获得收益 1.28 亿元，继续提升电价水平。

3）风电利润提高，装机容量增加146%，利润较2020年增加3.19 亿元。

4）火电保持原有水平，按2023年的亏损预测2024年火电亏损额度，保障不增加亏损。这样测算出于谨慎原则，目前煤炭价格低于去年同期，且有火电容量电价，实际的亏损情况有望改善，应该有一定的扭亏，那就用它为测算误差做备手吧。

5）利息费用支出大幅度降低，2024年有望保持或低于2023年，如此可以降低利息费用支出4.31亿元。

上述合计可以在2020年基础上增加2024年归母收益8.92亿元（按15%所得税税后），2024年归母收益30.71亿元，每股收益0.4元左右。

至于今后几年被的增长，纯水电公司基本差不多，增长率4%左右。

由于桂冠电力的主要拓展区域在广西，能源大部分靠外部补充，外部输电要较输电费用，地产电力优势明显，况且公司水电均为计划电价，未来可能的火电降价牵引的电力价格下调，公司水电受影响极小，安全性更高。

据2023年业绩说明息，广西自治区发改委已下发通知，开展部分水电站发电成本调查，2024年将进一步健全自治区内消纳的统调水电站上网电价形成机制。成本调查也许会有提价的可能，降低可能性为零，有希望总是好的。
龙滩电量一半送广西，一半送广东，上网电价执行国家批复的综合电价296.7元/兆瓦时（含税），除遇暂时国家政策有较大调整外，电价在短期内不会有太大变化。龙滩距离送点区域近输电成本低，但上网电价只有不到0.3元，虽然没有提价机会，但贵在安全（电价风险而言）。

2023年公司获得新能资源大都是风电，公司有意愿扩展海上风电，风电的出力曲线比光伏更符合用电符合曲线，逻辑上将更有竞争优势。

从未来角度看，桂冠电力也不差。

别的同类公司发生事情长江电力和桂冠电力也有，只是枯水把他们的增长给淹没了，随着来水的恢复，他们的价值也将得以体现在股价上。

综合下来，静态动态看桂冠电力估值不高。

依据估值炒股，就是动态的对股票进行估值，始终手持低估值股票，获取稳定的较好收益。

做足功课，敬畏市场。

以前换股的同时都有发帖，为了方便看清换股脉络，将上周一些关于桂冠电力与本贴重复的内容删除。