光大策略 黄凯松 | 市场续弱，静待转机——A+H策略前瞻之九十七

本订阅号中所涉及的证券研究息由光大证券策略研究团队编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究息和研究观的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大证券的客户。

黄凯松  谢超  陈治中  黄亚铷  李瑾  

往期章推荐

策略即谋略丨光大策略方法论合集2019

A+H策略前瞻

——————————

本周公布的10月工业增加值、社会零售总额和固定资产投资同比继续趋弱，10月新增贷和社融数据低于市场预期，显示实体需求仍然较弱。另一方面10月CPI大幅上行，所带来的滞胀担忧成为引发本周调整的主要因素。但本次通胀更多是由猪肉供给导致，并不会改变政策宽松方向，即便美国1970年代的恶性滞胀，也是通过松紧结合的鸡尾酒疗法来对抗；对市场而言，当整体估值相对较低，滞胀局面也只是压制市场上涨，而非引发再度大幅下跌，因此无需过忧。往后，经济下行压力加大提升了政策逆周期调节的必要性，且当前估值隐含增速预期回落至5.5%，市场估值处于相对安全区域。“紧用、松货币、宽财政”是对抗当前局面的最理想方法，控制用扩张和房价上涨基础上，通过MLF降息引导LPR降息，即松货币来支撑宽财政支撑实体经济。而且明年一季度通胀大概率回落，市场有望迎来转机，当前仍然是底部配置期。结构上，继续增配科技，通、电子相关行业景气度持续提升；标配受益通胀的消费，关注汽车和家电基本面触底反弹迹象；金融里更好股份行与保险，周期中重关注基建。港股方面，本周市场连续遭受重。考虑周末形势的最新变化，下周开盘市场依然面临较大压力，指数可能跌穿今年8月低。尽管内外环境仍然复杂，但在如此大的回撤幅度之后市场实际重新出现了低位买入机会。建议关注基建、铁路、工程机械、水泥行业的结构性机会，以及逢低买入中资银行、地产股和中资高息股的择时机会。

北上资金继续净流入

——————————

11月11日~11月15日，北上资金净流入17.9亿元（前值+135.5亿元），净流入居前的是电子元器件和农林牧渔；南下资金净流入89.5亿港元（前值+23.9亿港元），净流入居前的行业是银行和互联网。本周AH溢价指数上升1.85个百分至129.16。

大类资产表现

——————————

年期美债收益率环比下跌5.15%，报1.84%；美元指数下跌0.39%，报98.004；人民币兑美元上涨0.21%，报7.009；伦敦现货黄金上涨0.19%，现货油下跌0.82%，至56.77美元/桶。

权益大势回顾

——————————

上证综指、上证50、沪深300、中证500和创业板指分别下跌2.46%、1.92%、2.41%，2.40%和2.13%，恒生指数和恒生国企指数分别下跌4.79%和4.20%。从最新市盈率，创业板指51.18倍，位于51%历史分位；中证500为25.46倍，处于18%历史分位；上证A股12.77倍，位于41%历史分位；沪深300为11.75倍，位于44%历史分位；上证50为9.48倍，位于41%历史分位。从PB来，创业板、中证500、上证A股、沪深300、上证50最新估值所处历史分位依次是53%、6%、13%、32%、18%。

行业比较概览

——————————

本周上涨的是电子元器件和食品饮料；下跌前三的是家电、餐饮旅游和农林牧渔。从PETTM历史分位，目前低于10%的有：煤炭（0%）、房地产（4%）、建筑（5%）和建材（6%）。从PB，石油石化（0%）、商贸零售（0%）、建筑（0%）、煤炭（0%）、银行（1%）、汽车（1%）、房地产（2%）、纺织服装（2%）低于历史5%分位数。近一月机构调研次数最多的公司是金风科技（9次）。

风险提示

——————————

1、美股波动加大；2、经济超预期下行。

A+H 策略前瞻

本周上证综指、中小板指、创业板指、恒生指数、恒生国企指数跌幅分别为-2.46%、-1.77 %、-2.13%、-4.79%、-4.20%。本周A股市场持续调整，两市成交额明显萎缩，融资融券余额基本持平，科技和必需消费表现较好，周期延续调整。香港市场方面，受当地因素影响恒指和国企指数大跌。板块层面，各行业板块普跌，地产和能源板块跌幅居前，消费和TMT跌幅最小。

北上资金继续大幅净流入，11月11日~11月15日，北上资金净流入17.9亿元（前值+135.5亿元），净流入居前的是电子元器件和农林牧渔；南下资金净流入89.5亿港元（前值+23.9亿港元），净流入居前的行业是银行和互联网。本周AH溢价指数上升1.85个百分至129.16。

本周公布的10月份经济数据再次明显下行，10月工业增加值同比增长4.7%（前值5.8%），社消同比继续下滑至7.2%（前值7.8%），下滑幅度均超出市场预期；1-10月固定资产投资同比增长5.2%（前值5.4%），基建和地产投资继续趋弱；10月新增贷和社融数据同样低于市场预期，显示实体需求仍然较弱，在季末效应消退后，经济增速下行压力继续加大。另一方面10月CPI再度大幅上行，同比上涨3.8%，滞胀局面加剧成为引发本周市场调整的主要因素，也是近期持续压制市场的根本因。前期核发新股的数量和规模有所增加，也引发市场对于流动性担忧，但本周该压力得到了短期缓解，后续仍需持续跟踪。

我们认为本次通胀更多是由猪肉供给导致，影响的更多是货币政策的节奏，而不会改变宽松方向。即使是美国1970年代的恶性滞胀，最终也是通过“货币主义+供给学派+凯恩斯主义”的鸡尾酒疗法才得以解决。通过收紧基础货币供给来遏制恶性通胀；用供给学派的减税等政策提高生产端的积极性，以推动总供给曲线外移；用军备竞赛、财政赤字扩张等凯恩斯主义政策，来扩张总需求，而非一刀切的紧或者松。对市场而言，当整体估值相对较低的时候，经济下行和通胀上行局面也只是压制市场上涨，而非引发再度下跌，因此无需过度担忧。

往后，我们认为经济下行压力加大也提升了政策加大逆周期调节力度的必要性，通胀压力仍将进一步对市场形成空间上的制约。但估值隐含增速预期回落至5.6%，市场估值处于相对安全区域，下行的空间相对有限。当前局面下，“紧用、松货币、宽财政”是对抗滞胀压力的最理想方法，“紧用”控制用扩张和房价上涨，通过MLF降息引导LPR降息，即松货币来支撑宽财政，将对实体经济形成支撑。而且随着明年一季度通胀大概率回落，压制市场上涨的因素有望解除，当前相对明年而言仍然是底部配置期，建议耐心持仓等待。

行业配置建议：1、继续增配科技股。高频数据上，通电子行业的固定资产投资增速、集成电路产量增速继续提升，全球半导体产业有触底回升迹象，显示TMT行业的高景气。而且MLF降息更多的含义在于打开LPR下行空间引导企业实际融资成本下行、降低风险溢价，在基本面趋势向上的背景下，继续好TMT。2、继续标配消费，关注汽车景气度改善。医药、食品饮料等必需消费具有明显的抗通胀属性，且市场风险偏好有限的情况下有望受到投资者青睐。家电和汽车具有早周期属性，汽车10月销量降幅收窄，基本面触底反弹的拐进一步得到确认；家电行业去库存拐出现且受益地产竣工需求改善。在经济有望进行弱复苏的背景下，建议继续维持家电和汽车行业的持仓。3、金融里面更好股份制银行与保险，估值仍相对合理，且无风险利率难以继续下行利好银行与保险的资产端。4、周期品中建议关注建材。

海外方面，美欧市场本周延续上涨格局。美股在前四天一度盘整，周五则向上突破，三大股指再创新高。本周五，美联储主席鲍威尔在对国会作证中提出他对美国经济前景持正面展望，很好地激励了美股市场的表现。鲍威尔提出低利率、低通胀和低经济增速是经济的新常态。因此，美国的就业市场没有释放过热的号，工资暂时也不会在当前的失业率下上行，而物价稳定也意味着经济能更好应对更低的失业率。今年3季度末，对通胀的忧虑已经多次对市场带来扰动，而鲍威尔的此番表态则很好地安抚了投资者，并促成了市场的上涨。

货币政策方面，鲍威尔并未给出任何指引。他声称，只要数据（“有关经济的最新息”）大体上符合美联储对经济温和增长、劳动力市场强劲和膨胀的预期，那么目前的货币政策立场就是适当的。他并未回应议员对其这一言论是否意味着美联储明年将维持利率稳定的发问。此外，他在这次作证中否定了早前特朗普提出的“应该有负利率”的呼吁，称这是不合适的。

总体而言，鲍威尔的表态意味着如果美国经济没有进一步明显减弱的风险，美联储的货币政策将更为节制。而他目前对美国经济的前景持正面预期。中期内，美联储的经济和货币政策展望将对风险偏好继续提供支持，并利好风险资产的表现。

港股方面，本周港股市场连续遭受重。一方面，当地形势在本周升级至新高度，暴力活动已经严重干扰了香港的正常社会秩序，这使得香港本地股股价再次遭受重挫。另一方面，阿里巴巴正式启动港股发行工作，作为今年内最受关注的IPO之一再次对港股市场带来明显地资金分流。从上周开始，恒指已经从前期近28000的位置暴跌至26500以下。而考虑周末局势的最新变化，下周开盘市场依然面临较大压力，指数可能跌穿今年8月低。尽管内外环境仍然复杂，但在如此大的回撤幅度之后市场实际重新出现了低位买入机会。行业方面，首先本周内地国常会释放清晰地基建政策，意味着建筑、铁路、机械和水泥板块的结构性机会仍然值得关注；其次大市低位时逢低搜集中资银行、地产股，以及部分中资高息股也是很好地择时机会。

大势判断

周期跟踪

——————————

黑色系方面，秦皇岛5500大卡动力煤为545元/吨（前值545元/吨），螺纹钢现货为3960元/吨（前值3790元/吨），热卷为3710元/吨（前值3620元/吨）。全国35个地区螺纹钢库存下降，本周为315.79万吨（前值343.1万吨）；主要建筑钢材生产企业螺纹钢库存205.21万吨（前值216.4万吨）。

      化工大宗商品方面，PVC社会库存为40.03万吨（前值41.66万吨），上游库存为2.77万吨（前值3.53万吨）。PE社会库存为12.71万吨（前值11.58万吨），上游库存为2.66万吨（前值2.43万吨）。PP社会库存为10.96万吨（前值10.13万吨），上游库存为2.04万吨（前值1.87万吨）。

工业生产方面，截至本周一，六大发电集团日均耗煤量61.17万吨（前值58.49万吨）；水泥价格指数上升，为159.01（前值155.78）。截至本周五，唐山钢厂开工率上升，为67.39%（前值66.67%），全国高炉开工率上升，为66.02%（前值64.23%）。

大类资产

——————————

本周股市方面，美股与A股涨跌不一。具体，纳斯达克指数上涨0.77%（前值上涨1.06%），标普500指数上涨0.89%（前值上涨0.85%），道琼斯工业指数上涨1.17%（前值上涨1.22%）。A股方面，创业板指下跌2.13%（前值上涨1.44%），上证综指下跌2.46%（前值上涨0.20%）。

其他大类资产方面，十年期美债收益率环比下跌5.15%，报1.84%；美元指数下跌0.39%，报98.004；人民币兑美元上涨0.21%，报7.009；伦敦现货黄金上涨0.19%，现货油下跌0.82%，至56.77美元/桶，恒生指数下跌4.79%。

权益大势

——————————

本周A股日均成交量344.33亿股（前值391.77亿股）,日均换手率为0.67%（前0.76%）。分板块来，上证50日均成交额减少87.00亿元，中证500日均成交额减少123.25亿元，沪深300日均成交额减少256.02亿元，创业板指均成交额减少117.67亿元。

港股日均成交量83.88亿股（上周100.25亿股），主板日均成交金额742.52亿港币（上周为822.62亿港币）。板块层面，各行业板块普跌，地产和能源板块跌幅居前，消费和TMT跌幅最小。

从指数上，本周上证综指下跌2.46%，上证50下跌1.92%，沪深300下跌2.41%，中小板指下跌1.77%，创业板下跌2.13%，中证500下跌2.40%，恒生指数下跌4.79%，恒生中国企业指数下跌4.20%。

从最新市盈率，创业板指51.18倍，位于51%历史分位；中证500为25.46倍，处于18%历史分位；上证A股12.77倍，位于41%历史分位；沪深300为11.75倍，位于44%历史分位；上证50为9.48倍，位于41%历史分位。从PB来，创业板、中证500、上证A股、沪深300、上证50最新估值所处历史分位依次是53%、6%、13%、32%、18%。

行业比较

分行业，本周中一级行业上涨的行业是电子元器件和食品饮料；而下跌前三的行业是家电、餐饮旅游、农林牧渔。今年以来涨跌幅情况，2019年以来，中一级行业涨幅前五分别是食品饮料、电子元器件、农林牧渔、家电和计算机；2019年以来涨幅后五分别是钢铁、建筑、石油石化、纺织服装和商贸零售。

本周重要股东二级市场本周净减持53.82亿（前值净减持56.11亿），净增持最多的行业为房地产（6.22亿）、石油石化（2.59亿）、纺织服装（0.31亿）；净减持最多行业为电子元器件（-18.08亿）、医药（-10.91亿）、计算机（-7.76亿）。本周增持比例最高的前五个股分别是欧比特、博汇纸业、万孚生物、齐翔腾达和中飞股份，减持比例最高的前五个股分别是江山欧派、新经典、老百姓、新疆火炬和特一药业。

陆股通净流入17.9亿（上周135.5亿），从十大活跃个股所属行业，净买入最多的行业为电子元器件（11.13亿）、农林牧渔（2.50亿）、餐饮旅游（1.32亿）；净卖出最多的行业是医药（-8.85亿）、家电（-3.64亿）、食品饮料（-2.60亿）。

2019年10月17日至11月16日，机构（含证券公司、基金公司、保险及保险资管、私募、其他）共调研615家上市公司，机构调研公司数量最多的前五个行业分别是电子元器件、机械、计算机、基础化工和医药；调研公司数量最少的行业是餐饮旅游；近一月机构调研总次数最多的公司是金风科技（9次）。

     从PETTM历史分位来，目前低于10%分位的行业有：煤炭（0%）、房地产（4%）、建筑（5%）和建材（6%）。从PB角度来，石油石化（0%）、商贸零售（0%）、建筑（0%）、煤炭（0%）、银行（1%）、汽车（1%）、房地产（2%）、纺织服装（2%）、有色金属（5%）、电力及公用事业（5%）、基础化工（5%）和电力设备（8%）低于历史10%分位数。

未来一周需知

风险提示

1、美股波动加大；2、经济超预期下行

———————————————————————

光大策略团队

谢   超      北京大学经济学博士

首席策略分析师

陈治中    华南师范大学经济学硕士  

主责海外和港股市场策略

黄亚铷    清华大学金融学硕士

主责行业比较与大类资产配置

李   瑾     北京大学统计学硕士

主责主题研究与投资组合       

黄凯松     厦门大学金融学硕士

主责投资组合与行业比较 

—————————————————————

特别声明

本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）策略研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所策略研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关息的订阅号均不是光大证券研究所策略研究团队的官方订阅号。

本订阅号所刊载的息均基于光大证券研究所已正式发布的研究报告，仅供在新媒体形势下研究息、研究观的及时沟通交流，其中的资料、意见、预测等，均反映相关研究报告初次发布当日光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整，本订阅号不承担更新推送息或另行通知的义务。如需了解详细的证券研究息，请具体参见光大证券研究所发布的完整报告。

在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何投资建议，任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据，本公司也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失，光大证券保留追究一切法律责任的权利。