数据告诉你：A股大底在哪里？

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A股历次大熊市股价底、估值底、政策底、经济底的先后顺序究竟是什么？对比下05年、08年、13年等多次历史大底，用详细数据来说明股市底部特征。

2005年：政策底——>估值底——>股价底——>经济底

（1）05年政策底领先于股价底

05年4月末，证监会启动股权分置改革试，政策底正式出现。2005年4月29日，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试有关问题的通知》，启动了股权分置改革的试工作。股权分置改革最终成功解决了“大小非”问题，为股市健康发展打下了坚实的基础。

05年政策底最早领先于股价底约1-2个月。股权分置改革政策在05年4月末出台，而A股是05年6月才触及底部。

2018年

这里面必须提示一下：显示货币政策出现宽松的政策底，然后2月后股价才见底。而现在2018年10月的情况是社会融资明升暗降！表面上，9月三大经济指标集体反弹，其中社融规模2.2万亿，超预期部分7千多亿！但这几乎全部是地方债，如果扣掉9月新加入的地方政府专项债，那么剩下的1.4万亿实际上是不达预期的。经济牛，股市不一定牛；经济不好，股市往往更差。

但是次日1018救市四大天王就来了

说的也是非常巧

每次大盘到了股市生命线（240月线-20年全社会成本线）就会有大政策出来护盘。2013年6月钱荒次日央行紧急释放流动性而见底，这次四大天王齐发声救市。

关于股市生命线：

那么大家仔细了深成指，下图是深成指月线，目前深成指已经跌到240月线附近了。大家认为会跌破240月线吗？

很多人不了解这里面的含义，我解释下，240月线就是20年资金投资的成本线，深市从1990年到2018年一共28年，如果跌破240月线，那就意味着20年大家在深市投资的钱都赔了。二十年啊，就等于你家小孩子从出生到大学毕业，你二十年的投资（就是你的努力）换来的是亏钱，那么，你这二十年的努力就等于全部白费了。240月线是整个社会投资的成本线，没有任何一个国家可以承受240月线被跌破的风险，所以，240月线也被称作是股市生命线。

上一次触及240月线是什么时候呢？2013年6月，当时触及240月线是因为当年的钱荒。

因为生命线就在这里摆着，谁都得见，任何人都可以自己去。股市生命线就是止跌线。

股市生命线到来，国家政策应该不远了。你，今天央行就说要给证券公司注资，缓解流动性压力。

2018年以来已经大跌，大跌之后的大跌就千万不要盲目割肉，把廉价筹码送给别人。因为连续多次下跌之后的跳空下跌很有可能是加速赶底的最后一跌了。

目前都是政策底，但是什么时候是股市底，真的不知道。那先A股估值底在哪里。

（2）05年估值底略领先于股价底

05年3月A股非金融PE（TTM）触及19.77x的最低位，而股价是到05年6月6日触及998最低位。估值底比股价底略领先约2个月。估值底之所以领先于股价底，是因为05年盈利负增长，盈利下滑比股价下滑快，导致了估值回升而股价未

（3）05年股价底领先于经济底

05年中国处于经济上行周期中的短暂衰退阶段，于05Q3触及阶段性底部，而股市于05年6月触底，股市底领先于经济底。04Q3至05Q3中国经济处于经济上行周期中的短暂下行阶段，名义GDP增速从04Q2的18.9%的高位，一路下滑至05Q3的14.8%。

2008年：政策底——>估值底、股价底同步——>经济底

（1）08年政策底略领先于股市底

08年9月双降货币政策转向宽松，领先于08年10月28日股价底约一个半月。08年9月15日雷曼兄弟倒闭，金融危机全面爆发，中国央行于当日宣布降息降准，货币政策转向宽松。08年11月5日推出“四万亿”，略滞后股价底约一周。

（2）08年估值底与股市底同步

08年10月A股非金融PE（TTM）触及15.51x的最低位，而股价于08年10月28日触及1664最低位。估值底与股价底同步。因为四万亿迅速改变了盈利预期，投资者预期中的盈利已经见底，所以估值底和股价底一致。

（3）08年股价底领先于经济底

08年中国受金融危机影响处于衰退期，股市于08年10月触底，但经济直至09Q1才触底，股市底领先于经济底约4个月。08年金融危机爆发，中国名义GDP从07Q3开始放缓，08Q1开始加速下行，08年11月中国推出四万亿刺激计划，09Q1中国经济触底。名义GDP同比增速从07Q2的15%下降至09Q1的6.4%。

2006-2018年中国GDP增速

09-14年：政策底——>估值底——>股价底——>经济底

本轮熊市属于慢熊，可分为两阶段，第一阶段（2009年8月至2012年1月）戴维斯双杀，整体趋势是股价与估值同时下降；但第二阶段（12年1月至14年7月），属于熊市底部震荡期，估值和股价都在底部震荡，估值在底部窄幅震荡，盈利增速下滑带动股价进一步下滑。

（1）09-14年熊市政策底与股价底基本同步

13年6月20日爆发钱荒，央行于6月21日向部分金融机构提供流动性支持，并于6月25日通过官网发声稳定市场预期。A股于13年6月28日触及1849底部，政策底与股价底基本同步。但股价见底，A股仍然处于熊市底部震荡期，直至14年4月和6月，央行连续两次定向降准，流动性转向宽松，叠加当时全面深化改革提升风险偏好，A股与14年7月进入一轮新的大牛市。

2018年的存款准备金率，目前存款准备金率处于历史高位，下降空间很大，所以可以操作降准，但这并不是降息。大跌期间央行没有采取同样的释放流动性的动作。

同时，美联储加息，央妈通过麻辣粉变相加息跟随。

（2）09-14年熊市估值底明显领先于股价底

本轮股市上证综指于09年8月初见顶后，震荡下行。A股非金融PE（TTM）于11年12月触及17.4x的底部，而上证综指直至13年6月28日触及1849低。估值底之所以领先于股价底，是因为12年盈利负增长，盈利下滑比股价下滑快，导致了估值回升而股价未回升。

（3）09-14年熊市股价底领先于经济底

本轮股市于13年6月见底，但经济增长直至16Q1才见底，股价底远领先于经济底。09-14年熊市中，股市于13年6月触底，但经济在 此期间一直处于下行周期中，直至16Q1经济才触底。名义GDP增速从11Q4的19.5%下降至15Q4的6.4%，实际GDP增速则到16Q1才触底。实际上，本轮股市牛市是贴现率驱动而非盈利驱动，股市并非经济的领先信号。

4 熊市底部政策底和估值底往往领先股价底，经济底最为滞后

通过回溯01-05年熊市、08年熊市和10-14年熊市底部，得到如下启示：

1）政策底往往领先于股价底。过往三次熊市政策底基本均领先于股价底，领先时间在1周～1个半月不等。

2）估值底往往领先于股价底。08年快熊时期较为特殊，股市在四万亿刺激下进入V型大反转，估值底和股价底同步，四万亿迅速改变了盈利预期，投资者预期中的盈利已经见底，所以估值底和股价底一致，而而01-05年熊市和10-14年熊市均为慢熊，估值底领先于股价底，背后逻辑是由于盈利负增长，股价依然缓慢下跌，但股价下跌慢于盈利下跌幅度，所以最终估值不跌反升，估值底领先于盈利底。反观本轮A股，2016年以来中国渡过产能周期拐，企业盈利今后两年出现负增长概率较小，因此估值底大概率同步于股价底。

3）经济底滞后于股价底。过往三次熊市底部无一例外，经济底均滞后于股价底。所以，经济底对于股市投资者来说是个滞后信号。

4）从估值底（或政策底），到股价底的时间具有不确定性。这里取决于经济增长的强劲程度或者政策的力度。05年处于经济上行周期中，即使出现短暂小幅下行，在出口拉动下经济增长很快恢复强劲增长，而在此之前，少部分先知先觉的投资者已到了迹象，因此当政策底和估值底出现后，仅隔2个半月就出现了股价底。08年则是靠四万亿强力刺激政策拉动经济复苏，因此从货币政策底到股价底也仅有1个半月时间。但10-14年熊市中，在11年底出现估值底时，后续经济增长依然处于下行周期中，短时间内也没有较大规模的货币政策或财政政策刺激经济增长，因此从估值底到股价底中间隔了18个月的时间。

五、走出熊底的同与不同：贴现率驱动，盈利夯实

1 05年经验——贴现率驱动熊市转入牛市，盈利进一步夯实牛市行情

05年上半年货币政策转向宽松以及股份分置改革降低股权风险溢价带来的贴现率下行是A股熊转牛的初始动力。05年4月股权分置改革提升了风险偏好是A股走牛的核心驱动因素之一，叠加当年贸易顺差结汇带来超额流动性，上证综指在05年6月见底，名义GDP是在05Q3见底，而企业盈利是在06 Q1才见底，盈利底滞后了股价底三个季度，盈利并非牛市前半场的核心驱动因素，但却是牛市中场及后半程的又一核心驱动因素，相当于进一步夯实了牛市行情。

2 09年经验——强力货币及财政政策刺激经济增长，驱动熊市转入牛市

09年A股走出熊市，主要是宽松货币政策（连续降息降准）叠加宽松财政政策（四万亿投资），强力推动经济增长。本轮牛市于2008年11月初启动，启动前期的主要驱动力来源于政策面而非经济基本面。财政政策方面，四万亿投资计划的推出提升了投资者对未来经济增长的预期和风险偏好，进而促使股市上涨；货币政策方面，连续降准降息则为股市上涨创造了较为宽松的流动性环境。2009年一季度末经济触底回升，经济增长由预期变为现实，进一步推动股市上涨。四万亿投资背景下09年上半年信贷资金天量增长，不排除部分信贷资金进入股市推波助澜。

3 14年经验——政策带动利率下行和风险偏好提升，驱动熊市转入牛市

14年7月A股真正由熊转牛。流动性和风险偏好是本轮牛市的主要驱动因素。货币政策从定向宽松走向全面宽松，流动性不断改善。全面深化改革的推进不断提升投资者的风险偏好。在流动性和风险偏好的双重刺激下，A股展开了一轮牛市行情。但本轮牛市并没有经济增长支持，对杠杆资金的清理在2015年6月份引发股灾，牛市行情就此终结。

六、2018A股与历史底部的同与不同

大家应该这一轮下跌究竟是为什么下跌的再说。

首先，政策。

炒股跟党走，听党的话。特别是中国股市，并不仅仅是政策会影响日常股市波动，而是国家政策才真正决定股市资金的来源。

几年最大的事情其实是金融去杠杆，政策是资管新规，之前国内金融杠杆太高，经济要健康发展，释放一下风险是必须的。随着7月政治局会议释放的消息来，目前国内金融去杠杆已经告一段落。所以才有了七月之后的大盘横盘止跌。

也就是说2018年上半年先是金融去杠杆的恐慌性大跌，中美**战的恐慌性阴跌，就这样上半年过去了。到来七月份政策底出现，9月份国家队进场止跌，资金底出现。后面是不是就应该出现反转回升做多的人气底呢？

中美**战

中美**战对中国影响已经下降，08年的时候中国是出口型国家，外贸占GDP比重高达七成，现在中国每年外贸8万亿，只占GDP的十分之一，而对美出口则是外贸的一部分，仅此而已。如果说美国08年打**战，当时的中国肯定招架不住，不过那时候美国因为次贷危机自顾不暇。现在我们完全可以没那么担心，中国现在已经成为一个内需型国家，外贸占比不高，而且相当一部分对美出口产品还是外资在中国生产的，例如年产几亿部的iPhone、iPad，这些都是美国产品，却算在中国贸易帐上，特朗普加税的把戏压根唬不住真正懂的人。

其次，历史。

历史是惊人的相似，炒股也是一个逻辑。读史使人明智，多回顾A股历史大有帮助。

**战不是没有经历过，资金紧张之前也多次出现。例如1999年的大盘。当时经历了1998年国家金融政策的收紧，市场缺乏资金，中美当时知识产权贸易纠纷，更严重的是1999年5月初以美国为首的北约直接轰炸中国驻南联盟大使馆，当时谁都认为这样的内外环境下根本不可能有什么大行情，结果就在1999年5月19日启动了轰轰烈烈的519科技股大行情，此后一发不可收拾，大盘连续慢牛一直持续到了2001年，出现了连续三年的大牛市。

下图是1999年519行情，

2018年是快跌快熊，这样必然会导致快速反弹，而非慢牛。

郭嘉队的最后一吃，此后你见过社保基金加仓过吗？

不得不说，当前A股与历史底部的相同：走出底部的核心因素依然相同。缺钱了，总之需要钱。

历史经验表明贴现率驱动是A股走出熊市底部的核心因素，流动性改善大多数情况下也将传导至经济增长和企业盈利改善，夯实后续的行情。03-05年熊市，其实实际GDP增长一直都比较强劲，但由于实体经济很好，资金流入实体经济而非股市，而一些制度安排也降低了A股投资者的风险偏好，所以经济增长初期并没有带来股票市场上涨，直到股权分置改革启动提升投资者的风险偏好，而资金脱实入虚资产重估A股大涨。09年极度宽松货币政策叠加四万亿投资，14年打破刚兑无风险利率下降，因此本质上A股历史上的牛市初期都是贴现率驱动为主，后续等待经济增长和企业盈利改善夯实行情。

当前A股低迷的症结在于广义流动性偏紧和风险偏好受到压制。其中前者尤为重要，所以未来A股走出熊市需要到广义流动性得到改善（宽货币向宽信用传导）以及风险偏好得到修复（信用紧缩和中美**摩擦的悲观预期修复）。

但是，不得不说的是，外资虽然越来越多，但是对A股走势没有决定性作用，A股有A股自有的规律，我详细研究A股二十多年的历史得出的结论。详见个人即将出版专著（A股历史——三十年大轮回）。

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