如果牛市真的来了，你准备好了吗？未来市场展望及逻辑分析

公众号才思轩然 

最近，在券商股疯狂上涨的带动下（光大证券9天上涨86%），上涨指数强势突破3000整数关口，也是重要的心理指数关口，深成指和创业板更是创出2016年上轮股灾调整以来的新高，一股强烈的牛市气息扑面而来。

自从学习价值投资以来，对大盘指数已经不再那么关注，甚至有淡了，但经历过2014年以来的牛市疯狂和2015年断崖式下跌的股灾，曾经的画面历历在目，仿佛有种时光逆流的感觉……

2014年7月底，当时仍以图作业、技术分析操作为主，上证指数月线上出现蛟龙出海的技术形态，当时就有一种牛市要来的强烈预感，从开始的牛市猜测、小心迟疑到后面的上融资、加杠杆，再到后面的瀑布式下跌，过程跌宕起伏，记忆深刻（以后有机会再分享）。之后若干年，我们总是在总结反思中懊悔如果再来一个牛市的话，我一定……一定……

历史总是惊人的相似却又不同！回顾历史是为了更好的总结反思，探寻规律，为未来提供指引，因为即使市场在变、环境不变，但始终不变的是人性！但简单的以历史推测未来，无异于刻舟求剑，也许你猜对了结果，但你永远无法准确地预测过程……况且身处其中，心性扰动，“横成岭侧成峰”，“乱花渐欲迷人眼”，在纷繁复杂的市场当中，如何做到“不畏浮云遮望眼”，最最重要的是我们要明白身处何处？

投资最重要的事，就是保持独立思考，坚持客观理性，为此，我们不仅要克服自身认知的局限，还要有坚定的念、正确的理念、完善的研究方法和投资体系，在逻辑分析的基础上，大胆预测，小心求证。

重要的时间节，面对重要的号，我们是否需要一次认真而全面的思考，今天的章将围绕资本市场谈个人的思考和体会，由于个人认知有局限，观不一定正确，仅供启发性参考。

一、过去几轮大牛市的总结回顾

过去15年，A股经历了两轮大牛市和一轮小牛市，由于券商股走势与大牛市密切相关，后而数据以上证指数和券商股为例，均以最低至最高作为区间，我们从上涨幅度、历时和回撤幅度几个维度进行研究分析。

一是2007年的超级大牛市。2005年股权分置改革解决了A股市场相关股东之间的利益平衡问题，属于资本市场的重大制度性改革。叠加市场经历了近四年的阴跌之后迎来一轮大牛市，2005年6月6日的998至2007年10月16日的6124，上证指数涨了5.14倍，历时2年4个月，此后的下跌也是非常惨烈，2008年10月28日见到最底1664，一年时间下跌了73%。同一时间周期内，中证券涨了30.55倍，下跌时回撤了69%。这轮牛市是A股近15年上涨和回撤幅度最大、历时最长的一次，造就了很多财富新贵，也让很多高位接盘的股民损失惨重。

二是2009年反弹小牛市。2008年国内为对冲全球金融危机影响，推出4万亿经济刺激政策，上证指数从1664反弹至2009年8月4日的3478，上证指数涨了1.09倍，历时10个月左右，此后面临历时近5年47%的缓慢下跌，2013年6月25日见到最底1849后还缓慢筑底一年时间。同一时间周期内，中证券涨了1.26倍，下跌时回撤了57%。现在来，这轮小牛市只是前轮牛市大幅回撤后的一次反抽而已，如果撤退不及时，将忍受长达5年缓慢阴跌的煎熬。

三是2015年杠杆牛市。2013年6月25日的1849至2015年6月12日的5178，上证指数涨了1.8倍，历时近2年，此后的下跌更是惨烈，短期跌幅巨大，经常出现千股跌停、连续跌停的壮观景象，碰上分级B基金下折的话，更是惨不忍睹，2016年1月27日见到最底2638，半年时间下跌了49%。同一时间周期内，创业板涨了3.34倍，中证券涨了2.11倍，证券行业指数涨了3.52倍，回撤幅度分别为52%、54%、61%。这是最近的一次杠杆大牛市，涨得快去得也快，成也杠杆，败也杠杆！其中见证了多少一夜暴富又倾家荡产的故事。这次牛市的导火索其实也跟改革有关，2014年下半年开始，高层以前所未有的密度和速度推出了一系列改革政策，密集释放改革红利，虽然没有特别“爆”，但在一定程度上也形成了“面改革”的效应。

总结前面几次大小牛市的走势，我们会发现一些共同的规律

一是每次牛市都是由重大制度改革所燃，中后期强烈的赚钱效应吸引大量的社会资金不断入市，推波助澜，催生泡沫，牛市总是呈现出短期内股价快速上涨、快速下跌的特。

二是周期性特明显，经济周期、改革周期、心理周期等多周期共振的情况下，虽然每次因各不相同，但总体呈现出牛短熊长、跌久了要涨、涨多了要跌的循环周期。2005年和2014年的牛市都是在经历了4-5年阴跌后的暴涨，然后在短期暴跌之后有一个快速反弹，但波动幅度越来越小，且低有不断抬高的趋势（998→1664→1849→2440）。

三是每轮牛市券商股总是率先起涨且涨幅远高于上证指数。2004年，中证券早于上证指数2个多月见底，见顶时间趋同，涨幅是上证的6倍。2014年，证券行业指数早于上证指数3个月见底，涨幅是上证的3倍多。此外，同期证券行业指数涨幅也远大于中证券这些大券商。

二、近几年结构性行情让指数失真

2016年以来，随着海外资金的不断流入，截止7月3日，外资累计净流入1.7万亿人民币，约占全市场流通市值的1/35。他们持续买入消费、医药、科技以及各细分行业龙头等国内优质的核心资产，价值投资越来越受到机构和部分个人投资者的青睐，从而带来了A股整个估值体系的重构，高确定性高成长性的标的给予估值溢价，A股美股化、港股化的趋势越来越明显，结构性行情演绎得越来越极致。

以2016年1月低起算，截止到2020年7月3日，上证指数上涨了19%，创业板涨了31%，沪深300涨了56%，而同期的贵州茅台上涨了6.47倍，立讯精密涨了10.11倍，海天味业5.68倍，恒瑞医药5.15倍，美的集团4.89倍，格力电器4.16倍。

与此形成鲜明反差的是，大量个股呈现鸡肋行情，成交量持续低迷，业绩不好或爆雷公司还持续向下破位下跌，比如曾经风光无限5个月上涨6倍的乐视网同期下跌了99%；曾为上证50标本指数标的的威集团创下了连续42个跌停的纪录，同期也下跌了92%；2007年牛市末期上市的中国石油下跌了32%；2015年因南北车合并曾上涨14倍之多有着“中国神车”之称的中国中车也下跌了34%；曾经火爆一时的互联网金融概念股中科金财下跌了61%。

三、未来资本市场的展望与逻辑分析

面对未来，我们要问自己几个问题

1.我们身在何处？

2.牛市还会来吗？

3.下一次牛市会是怎样的形式呢？

过去30年我们刚好处于房地产商业化高速发展的历史阶段。回顾中国房地产的历史，我们需要将时间倒回至1980年，这一年房子被定义为商品，可以进行买卖，房地产成为一个产业。直至1987年，深圳进行了中国土地第一拍，中国房地产才正式进入商业化时代。此外，买房者大多采取首付30%至50%，其他采用抵押贷款的形式，实际上无形中加了1至3倍的杠杆，房价即使只涨了1倍，投资本金却是涨了几倍。

有章曾对世界主要国家英法美日50年房价的变化进行统计分析，得出的结论是世界上经济发展最具活力和房地产发展最为健康稳定的优质城市，从长期角度，房价基本上是略高于其国内名义GDP或持平。基于“均值回归”的规律和房住不炒的定位，未来房地产想要回到以前年均20%的涨幅是不太现实的。从近几年的房价增速可以得到验证，很多城市甚至出现房价下跌的现象。

 因此，我们正处于从房地产时代向股权时代过渡的大变革时代。

第一，从国家层面和产业资本的角度来，资本市场主要功能是为产业资本融资，即所谓的直接融资，这也是资本市场诞生的根本因。当前，我国正处于经济转型阶段，以房地产为主的重资产经济发展模式向以科技创新为主的轻资产模式转变，为推动新动能企业的发展，需要完善整个大的资本市场，推动直接融资功能改革。在此背景下，资本市场改革动作不断，相继推出了科创板试、新三板分层、创业板注册制改革、再融资新规、退市新规等一系列基础制度改革举措，此外，加大资本市场开放力度，引导海外资本和国内长线资金入市。遗憾的是，中国最优秀的互联网科技巨头BAJT、小米、拼多多等都在美股或港股上市，相未来，越来越多海外上市的优质互联网企业可能会选择回归A股。

第二，从居民家庭大类资产配置的角度来，金融资产占中国家庭资产的12%，股市占比不到5%，房产占比超过75%，而美国金融资产占比42%，房产占比不到35%。同时，国家房住不炒的定位和严控各类资金变相流入房市等政策，加上存款利率下行，余额宝最新年化收益率从7年前的6.8%下降至目前的1.7%左右（低于通货膨胀），有的银行理财产品出现亏损现象，P2P爆雷已经不是新鲜事了……而另一番不同的情景却是，国内公募基金到处都是一日售罄的火爆场面（6月15日，由张坤掌舵的易方达优质企业基金限购80亿，一小时售罄），通过以上现象我们发现，来投资房地产和固定收益类的资金开始大量转向购买基金和股票。此外，银行混业经营的政策出台，可能从银行资金端进一步打通居民资金通过各种新型理财方式直接或间接流入股权资本市场的通道。

未来，国内居民金融性资产占比将不断提升，资本市场内机构资金占比也会越来越高，去散户化也将是一个大趋势。

第三，从资本和资金持有者的角度来，资本市场的财富效应才是吸引资金入市的主要动力。资本市场的制度性改革是为了营造一个长期稳定发展的环境，现在已经具备了良好的基础，“万事俱备，只欠东风”，近日上交所发布公告称，将于7月22日修订上证综合指数的编制方案，剔除拖累后腿的垃圾股、延迟新股计入时间避免新股开板后的下跌影响指数、科创板证券纳入样本空间，种种举措都是为了呵护十年仍然徘徊于3000附近的上证综指，营造一个指数不断上涨的长牛氛围。

近期，面对3000的重要指数关口，很多人以疫情影响未能消除、经济表现不容乐观等等各种理由空，但从国家宏观视野去，经济转型升级需要一个健康发展的资本市场以满足企业直接融资的需求，需要一个持续向上的资本市场接替房地产市场成为货币蓄水池，而上证综指仍是大多数老百姓财富效应的锚定，特别是3000这个重要心理关口，不容有失。金融地产等权重蓝筹是主力，券商股是急先锋，持续全面发力，非一般资金所能为。我们把一系列事件串起来思考，其背后深意也就自然浮现出来了。

第四，从美国资本市场的发展得到的启示。当我们不清未来的时候，我们可以试着去成功者或过来人的成长路径和经验。80年代初的美国经济处于所谓的滞胀（停滞的经济发展和高通货膨胀），里根政府实行了美国历史上最大规模的减税计划，同时减少政府对经济的干预，释放社会经济活力，推动知识型和创新型经济发展，里根政府供给侧改革不仅让美国经济实现了持续的扩张和繁荣，也让资本市场实现了长达30多年的持续繁荣。1980年以前标准普尔500指数十年时间都在100左右徘徊，从81年开始持续上涨，虽然经历了2000年互联网泡沫破灭和2008年金融危机的大幅回撤，但依然不改长期向上的牛市行情，30多年涨了30多倍，呈现长牛、慢牛、结构性牛市的特。这就是资本市场改革红利和财富效应共振的结果。

我们当前的改革举措，与当年的美国有很多相似之处，供给侧结构性改革、减税降费、减少政府审批、释放社会经济活力等等。资本市场的发展能否复制美国过去30多年的走势？每个人心中都有自己的判断，我的结论是非常有可能！

如果非要问牛市来了吗？其实过去四年优质白马股的市场表现已经告诉我们答案结构性牛市早已来临！

那么全面牛市会不会来？个人觉得很有可能，不管从过去历史走势分析，还是从当前资本市场改革的逻辑分析，都具备市场走牛的基础。A股散户比例仍然非常高，人性不变是法则，只要有足够的财富效应，相会有持续不断的资金流入市场，即使是全面牛市，但结构性分化的行情仍然持续存在，表现形式与历史牛市有相似但肯定不同，操作难度会越来越大。因此，我们仍然不必太在意大盘指数，而要聚焦于你所关注的行业和公司，猜测指数既不现实，也没有意义。

从历史经验来，全面牛市反而是散户亏损的根源，如果没有自我独立思考和判断的习惯和能力，没有建立自己的投资体系，还在追涨杀跌中不断博弈，即使是牛市又能如何？

我总结散户牛市亏损的主要因有

一是牛市初期小心谨慎，轻仓试盘，小赢即跑；牛市中后期胆大自，重仓追涨，融资加杠杆；强烈的赚钱效应让人心满满，自认为技术水平突飞猛进，安全和风险意识早已抛之九宵之外，以至于在风险来临之时还在山顶之巅流连忘返。

二是不断的追涨杀跌，频繁操作，着关注的标的不断创新高，而自己的持仓却迟迟不动，两三天不涨就着急，心绪已动，手能安稳乎？殊不知牛市上涨也是有板块轮动效应，一步踏错，可能步步错，从而出现牛市满仓踏空的错觉。

三是盲目重仓押宝一两只标的，以博弈的心态押注未来，在结构性行情下，战略方向选错将是致命的，我们的认知毕竟都有局限，一旦押错满盘皆输，即使押对了结果，坚守的过程也是非常需要耐心和定力，因此，极端持仓既不利于平衡心态，还有可能碰上爆雷等极端小概率事件。

四、面对未来，我们该如何选择？

面对变幻莫测的未来，我们要认真思考如何应对，正如我在《投资是认知的变现》中提及的，要时刻保持独立思考并做出正确的选择。对于投资方向和建议我想从以下几个方面加以关注

第一，对于普通投资者而言，如果没有多少投资经验，可以交给专业的机构打理，选择优秀的公募或私募基金经理不失为一种良策。

第二，如果觉得未来牛市可期而又不知如何决择，可以选择宽指数类基金，比如沪深300ETF（510300）、中证500ETF（510500）、创蓝筹（159966）、上证50（510050）等，也可以自上而下的选择一些行业指数基金，比如券商（512000或512880）、科技（515000）、5G（515050）、消费（510150）、医药（512120）、新能源汽车（515030）等，从国内外历史经验，个人投资者甚至很多机构都跑不赢这些指数基金。

第三，如果非要选择直接股权投资的话，我觉得可以通过自上而上选行业与自下而上精选个股相结合的方式，选择符合国家未来产业发展方向的龙头标的。

一是科技创新，产业升级，国产替代，高端制造。比如受益于流量大爆发的云计算产业链；受益于换机潮和可穿戴设备兴起的消费电子产业；未来受益于5G应用不断落地的高清视频、物联网、车联网、工业互联网产业。

二是医药，兼具消费和科技属性，老龄化趋势明显，寿命越来长，医药消费持续增长，比如受益于国家政策扶持的创新药、创新医疗器械及创新药服务的企业；不受医保控费影响且可复制扩张的眼科、牙科、骨科等医疗服务类企业；受益于医药分离且可复制扩张的连锁药房企业。

三是消费升级，追求品质消费，中国有着庞大的消费市场，市场空间足够大，调味品、白酒行业是诞生大牛股的集中营，可以重关注。可以参见我之前梳理总结的《不容错过的白酒行业投资逻辑及方向》

四是新能源汽车产业链，这是能源安全和实现汽车工业弯道超车的国家战略。核心标的还是聚焦受益于增量市场的动力电池产业链和汽车零部件细分行业龙头企业。可以参见我之前梳理总结的《新能源汽车产业链的投资机会》

五是券商，任何一轮牛市券商都不会缺席，往往都充当冲关和聚集人气的急先锋，具有牛市交易量大，业绩预期好，同时牛市背景下券商股估值体系也会重构。

过去20年，房地产时代，炒房买房的人成为了财富的新贵，这时代发展赋予的机会！未来20年，时代发展方向在哪？我们经济体量已是世界第二，我们经济增量贡献占了世界的三分之一，如此庞大的经济体量，增速放缓，结构优化，实现新旧动能的转换，未来国家禀赋一定在科技创新，在于如何推动知识型和创新型经济发展。

综上，我们站在一个发展大变革的时代，个人努力一定要顺应时代发展的大方向。投资从微观是赚个人认知的钱，从中观角度来，是赚企业成长的钱，从大的角度来，赚的是时代发展的钱，不同时代造就不同的英雄，成就不一样的精英，时代变革的过程带来财富的重新分配。

面对未来，我们该做出怎么样的选择？

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