价值链专题5月非离子表活加工亏损缓解 一体化效应释放不足

分析师薛群

关键词非离子表面活性剂 AEO-9 加工毛利 环氧乙烷及衍生物

导语

5月，AEO-9加工亏损有所缓解，月均加工毛利较4月提升。从不同生产路线来看，AEO-9四种路线的加工盈利情况延续了4月的特征，分化显著，一体化效应释放不足；从AEO-9所处的产业链维度来看，AEO-9加工盈利能力未有突破，依旧处于低位。6月，AEO-9加工亏损有望进一步缓解。

    说明1）本文中毛利、毛利率是基于卓创资讯测算模型得出的理论值，仅反映行业趋势；2）本文不作为经营决策的依据；3）本文数据更新日期截至2023年5月31日。

AEO-9与聚羧酸减水剂单体（以下简称单体）、乙醇胺、乙二醇单丁醚、聚乙二醇等同属环氧乙烷衍生物，并与单体、聚乙二醇具有相同的生产工艺，装置可灵活切换转产。根据原料供应方式划分，AEO-9主要有四种生产路线，具体如图1所示。路线1至路线4一体化程度逐一减弱。受原料环氧乙烷、脂肪醇生产毛利变化的影响，四种路线的毛利率也会表现出不同的变化，5月因脂肪醇加工亏损较4月加剧，使得路线1、路线3盈利能力继续下降。目前国内非离子表活一体化程度依旧较低，原料完全依赖外采、，路线3、路线4占较大比重。

AEO-9价格跌幅低于原料成本  5月加工亏损程度缓解

5月，AEO-9月均理论加工亏损79.83元/吨，亏损幅度较4月有所收窄，月内AEO-9价格呈现下跌趋势，但是跌幅不及原料成本，使得加工毛利有所回升，月末由亏损转为盈利。具体来看，导致5月AEO-9市场价格下跌放缓的原因主要有两个方面:1)5月，主要原料环氧乙烷基本处于横盘整理，给予AEO-9市场底部支撑，使得AEO-9下跌放缓；从图2可以看出，5月环氧乙烷价格在6500元/吨横盘整理，5月31日下调落地，跌幅500元/吨；2）5月，脂肪醇价格先涨后跌，整体呈现下跌趋势，5月均价环比下跌约1137元/吨，AEO-9原料成本面有所缓解。

具体来看，5月主要原料环氧乙烷月均价环比4月下跌483.1元/吨、脂肪醇月均价环比下跌1137.26元/吨，折合原料成本环比下降699.45元/吨；而5月AEO-9市场价格环比下跌625.36元/吨。由此可以看出AEO-9市场价格跌幅略低于原料成本跌幅。根据卓创资讯测算得出5月AEO-9月均理论加工毛利（路线4）较4月提升74.09元/吨。

5月AEO-9各路线盈利能力走势分化  一体化效应释放不足

5月AEO-9四种生产路线的毛利率走势延续分化，路线1、3理论加工毛利率环比呈现下降趋势；路线2、4理论加工毛利率环比呈现小幅回升趋势。

具体来看，5月AEO-9四种生产路线的理论加工毛利率主要表现为两个特点

1）四种路线加工毛利率走势出现分化，路线1、3加工毛利率显著低于路线2、4。

导致路线1、3出现显著亏损的影响因素与4月基本一致，主要原因在于原料脂肪醇加工呈现理论亏损。从上文中的图1可以了解到，路线1、3自产脂肪醇，而5月脂肪醇面临着需求偏弱、但是成本较高的双重压力，生产处于亏损状态。根据卓创资讯监测的数据显示，5月脂肪醇平均加工亏损1857.29元/吨，亏损空间在1483.04元/吨至2219.83元/吨。同时AEO-9市场在月内也处于弱势运行的状态，脂肪醇成本向下传导受阻，导致路线1、3的一体化优势继续减弱。路线2、4原料一体化程度相对较弱，在AEO-9市场价格弱势下行的拖累下，在5月仍处于亏损状态。

2）从5月各路线加工毛利率的趋势来看，路线1、3的理论加工毛利率较4月下降；路线2、4的理论加工毛利率较4月上升。

主要原因，进入5月脂肪醇亏损程度进一步加深，导致路线1、3加工毛利率较4月呈现下行趋势。路线2、4方面，5月环氧乙烷加工毛利空间呈上升趋势，同时月内AEO-9市场价格下跌放缓，加工亏损程度较4月有所缓解。

备注路线1-4毛利率依次为毛利率1、2、3、4。

5月，AEO-9在环氧乙烷及下游产业链中的盈利竞争力依旧较弱

从AEO-9所处的环氧乙烷及下游产业链来看，2023年5月AEO-9盈利能力（路线4）在产业链中的竞争力依旧较低。从5月产业链各品目表现来看，聚乙二醇理论加工毛利率表现最优，其次为乙醇胺，乙二醇单丁醚理论加工毛利位居第三。5月，乙二醇单丁醚原料成本下行，同时表现疲弱，市场价格下行，毛利空间继续收窄，使得毛利率较4月进一步下跌。

6月AEO-9理论加工毛利率有回升预期  在环氧乙烷及下游产业链中竞争力难提升

6月，AEO-9加工盈利（路线4）能力有望呈现回升趋势，主要是6月进入AEO-9主要下游日化领域的传统需求旺季，通过6月上旬采购订单来看，6月整体需求较5月略有恢复，这将给予AEO-9市场一定托底支撑；原料方面，环氧乙烷无明确波动息指引，脂肪醇看空预期仍存，成本面压力仍有缓解的预期，但缓解程度预计有限。整体来看，AEO-9毛利空间有小幅回升预期。

从不同加工路线来看，6月，路线1-4的加工毛利率预计延续5月的分化特征，路线1、3仍面临较大的综合亏损压力，但是在AEO-9市场价格受需求托底支撑的影响下，亏损程度或有缓解。

从环氧乙烷及下游产业链的角度来看，AEO-9在供应宽松背景的压力下，在产业链维度的盈利竞争力较难有实质性突破。