明阳电气-301291-公司研究报告向海外和海上拓展，开辟新空间

　新能源电气装备领军企业，23年80%的营业收入来源于新能源领域。（1）2023年光伏/风电/储能行业线营收分别20.74/13.76/6.68亿元，同比+83%/+22%/+237%，其中光伏收入占比从35%提升到42%，储能收入占比从6%提升到13%，风电从35%降至28%。分产品看，箱式变电站/成套开关柜/变压器营收分别为34.58/5.09/6.88亿元，同比+75.30%/-24.09%/+54.64%，毛利率分别为21.51%/18.85%/28.23%，同比+2.73pct/-1.31pct/-0.89pct。（2）2023年公司收入49.48亿元，同比+52.91%；归母净利润4.98亿元，同比+87.92%，主要系公司加强对供应链的管控，叠加自身技术进步带来的成本优势，新能源领域毛利率同比上升1.52%至22.73%。24Q1公司营收10.34亿元，同比+46.35%；归母净利润0.90亿元，同比+104.30%。

全球输配电设备市场规模预计在2030年达到445.4亿美元，CAGR为4.4%（2024-2030）。（1）市场空间。据QY research，箱式变电站全球箱式变电站市场销售额预计从435亿元增长至2030年的596亿元，CAGR为4.5%；低/中压开关柜全球低压&中压开关柜市场规模将从2023年的577.1亿美元增长至2030年的718亿美元，CAGR为3.1%；变压器全球变压器市场销售额预计从2023年的235.4亿美元增长到2030年的306.5亿美元，CAGR为3.9%。（2）竞争格局。据QY research，全球范围内箱式变电站核心厂商主要包括明阳电气、日立、施耐德、西门子和特变电工等。公司属于第一梯队，基于新能源领域向新基建（网侧、数据中心）拓展，份额有进一步提升的空间。

基于新能源业务向网侧业务拓展，将受益于海外直销渠道的打开和海风业务的上量。（1）向智能电网和数据中心拓展。公司已与“五大六小”发电集团、两大电网（国家电网、南方电网）、两大EPC单位（中国电建、中国能建）、通运营商（中国移动、中国联通）、能源方案服务商（阳光电源、明阳智能、上能股份、禾望电气）等知名企业建立了长期合作关系。（2）海外建立间接出海+全球化布局双轮驱动。海外电气设备需求向上，变压器等产品供不应求。公司连续获取了海外开关柜、变压器、光伏、储能等订单，出口产品遍布东南亚、欧洲、中东、北美。（3）随海风和海光领域往高电压等级走。公司大容量海上风电升压变压器和充气式中压环网柜已打破外资品牌的垄断，获取批量订单。公司研发出66kV预制式智能化海上升压系统、72.5kV环保气体绝缘开关设备，适配8-12MW风机，汇集侧升压从35kV上升到66kV。110/220kV等高电压主变产品、110kV电压等级的GIS也已小批量出货，252kV电压等级的GIS也开始投放市场。向高电压大容量产品延伸，有助于公司提升盈利能力。

盈利预测及估值建议预计2024/25年公司归母净利润分别为6.27亿元、8.22亿元，对应EPS为2.01、2.63元/股。考虑到公司“两海”市场开拓的潜力，参考可比公司估值，给予公司2024年18-22XPE，合理价值区间为36.18-44.22元，给予“优于大市”评级。