注册制新股打新笔记NO.47 软通动力(301236) 03月04日申购

公司是一家拥有深厚行业积累和全面技术实力的软件与息技术服务商，主营业务是为通讯设备、互联网服务、金融、高科技与制造等多个行业客户提供端到端的软件与数字技术服务和数字化运营服务。所以，公司的商业模式以应用软件和项目制为主要特征，并且形成了较大的收入规模。主要客户包括华为、阿里、中国银行等，客户自身的IT属性较强或有独立的软开机构，所以公司产品的切入角度基本以服务客户的流程息化为主，提升的是效率而非效果。

公司主营业务收入构成如下。

笔者认为软件息服务行业的商业模式，以系统软件+云SAAS最优，其次为工具软件，最后才是应用软件。其中两个最明显的划分标志是产品或服务的标准化程度和客户需求满足的冗余度。系统软件的研发难度最高，但是标准化极高，所以诞生了微软这样的大市值企业；工具软件或有一定行业属性，但是功能全面的工具软件能够提供客户需求满足冗余的，也诞生出了ADOBE(Photoshop)这样的高成长较大市值公司。简单解释一下需求冗余的概念试想使用EXCEL时，大部分常用功能完全可以满足日常办公需求，而高级函数和算法可以提供给个性化客户更多的选择，而不是当客户有需求时再去追加开发。如果再使用另外一套标准从功能和流程，或者对应到效果和效率的角度，那么系统软件和工具软件，执行的是软件开发者的思想，兑现的是客户需要的功能，提升的是处理相关事务的效果；而应用软件，执行的是客户的思想，兑现的是客户需要的流程处理方案，提升的是客户处理相关事务的效率。所以应用软件的需求是客户定义的，而且有高度的分散化、个性化等特征。

行业格局方面，同花顺软件中直接定义公司为IT外包头部企业，从营收规模和发行市值上看也确实如此。行业格局上，中国应用软件企业与国际先进应用软件企业尚有较大的差距，主要体现在国际先进应用软件企业，以IT管理咨询角度切入，代码编写是承载管理思想的手段，而中国应用软件企业还普遍停留在执行客户管理思想的阶段，直接一点说就是代码的搬运工，思想差距直接对应了市值空间和差距。当然，中国有自己独特的国情，比如不能完全照搬西方管理教条，但是也有应对方案，比如在过往的项目经验中，能否将重复出现的功能或者流程模块标准化，一定程度上降低类似情况的二次开发成本，从而使得规模经济的效应充分体现，遗憾的是，笔者并未从招股说明书中读到类似的战术构想，而感受最深的是公司的行业经验和实施能力的面宽。

国外竞争对手列表

国内竞争对手列表

公司在战略上并未明确规划进入规划化营收之后的二次提升，比如说云化或形成标准的软件中间件，而是继续使用大部分募集资金建设地区交付中心，在原有的商业模式上继续深化，但笔者认为，以近2021年明显的盈利下降和2022年一季度不明显的盈利反弹为标志，原有模式已经触碰到天花板。

按照2021年盈利计算的PE是32.91倍左右，2020年PE为27.91倍。2022年一季度营收预计455,354.40万元，同比增长28.12%；预计净利润为8,761.50万元，同比增长11.96%。由于项目制应用软件公司未来业绩波动性较大，笔者认为发行估值本身吸引力不大，与可比公司平均估值相比略低，另外考虑2021年相关公司特别是东软盈利大幅度增长，相对估值也未必具备吸引力。

筹码情况见下面两图所示。

战略配售结果如下

申购评级:10颗星

申购意向:放弃申购。

特别声明本文非投资建议，据此操作，盈亏自负。