光大证券给予华利集团买入评级

2022-04-08光大证券股份有限公司孙未未对华利集团进行研究并发布了研究报告《2021年年报点评21年业绩增长靓丽，期待22年继续发力》，本报告对华利集团给出买入评级，当前股价为73.98元。

　　华利集团(300979)　　21年扣除汇率影响后，收入、归母净利润分别同比+34.09%、+57.55%　　公司发布2021年年报，实现营业收入174.70亿元人民币、同比增长25.40%，归母净利润27.68亿元、同比增长47.34%，扣非净利润27.61亿元、同比增长47.21%。EPS为2.45元，拟每股派息1.1元（含税）。　　由于公司业务主要是以美元报价和结算，合并报表以人民币计价，扣除人民币对美元汇率变动的影响后，21年营业收入同比增长34.09%，归母净利润同比增长57.55%。归母净利润增速快于收入主要系毛利率提升、费用率下降贡献，21年毛利率同比提升2.42PCT至27.23%、归母净利率同比提升2.36PCT至15.84%。　　分季度来看，公司2021Q1~Q4单季度营业收入分别同比+7.77%、+28.52%、+31.46%、+33.46%，归母净利润分别同比+42.29%、+93.24%、+30.15%、+37.39%，归母净利率总体保持平稳、分别为15.58%、15.89%、15.91%、15.94%。　　前五大客户收入占比为91.65%、收入同比强劲增长　　分量价来看，21年公司销售运动鞋产品2.10亿双、同比增长29.46%；推算美元单价亦有4.5%左右的提升。　　品牌客户方面，前五大客户收入占比分别为35%、22%、18%、11%、6%，合计占比为91.65%、收入同比增长37.14%。其中大客户Nike公司（包含Nike品牌、Converse品牌）、Deckers、UnderArmour收入（扣除汇率影响后）均取得超过40%的增长，大客户增长强劲。新品牌方面，Asics、On和NewBalance均在21年实现量产出货。　　分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他收入占比分别为81.35%、9.06%、9.37%，收入分别同比增长25.94%（扣除汇率影响后30%+）、6.16%、46.60%（扣除汇率影响后50%+）。　　分地区来看，美国、欧洲、其他地区收入占比分别为86.98%、11.72%、1.08%，收入分别同比增长24.46%、27.14%、160.34%。　　毛利率同比提升、费用率下降，存货和应收账款周转加快、所得税增幅较大　　毛利率21年毛利率同比提升2.42PCT至27.23%（考虑费用重分类影响后同比口径提升超过3PCT），主要由于公司优化客户和产品结构，生产效率进一步提升。分品类来看，运动休闲鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他、户外靴鞋毛利率分别为28.88%、18.66%、20.52%，分别同比+3.44、+1.50、+4.89PCT。分季度来看，2021Q1~Q4单季度毛利率分别为29.35%、28.05%、26.47%、25.56%，其中Q3毛利率环比下降主要为越南产能疫情防控支出和运输费用增长影响，Q4环比继续下降主要为部分销售费用重分类至营业成本影响，可比口径下Q4毛利率环比Q3有所回升。　　期间费用率21年期间费用率同比下降2.22PCT至5.38%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.37%（同比-1.04PCT）、3.93%（-0.33PCT）、1.34%（-0.16PCT）、-0.26%（-0.70PCT）。其中财务费用减少主要系去年由于重组存在较大规模的借款，21年利息支出减少，同时募集资金到账促利息收入及汇兑收益增加。　　所得税费用所得税费用同比大增118.12%至9.17亿元，所得税率自20年的18.28%提升至24.88%，主要系21年公司境外分红增加所致。　　其他财务指标1）存货21年末较年初增27.89%至26.71亿元，存货周转天数为67天、同比减少8天。　　2）应收账款21年末较年初增40.54%至24.87亿元，应收账款周转天数44天、同比减少8天。　　3）21年经营净现金流同比减少18.64%至24.23亿元。经营净现金流同比减少且金额小于净利润，主要由于20年部分客户通过供应链金融的方式提前支付货款，导致上年经营性现金流基数较高，21年无此影响所致。　　优质运动鞋制造商，期待22年继续发力　　21年国内外运动鞋消费需求强劲恢复，公司具备较强的新产品开发能力，能够快速响应客户需求变化，通过新建工厂、扩建工厂以及推行精益生产等多种措施扩张产能，提高各工厂营运效率，吸引各运动品牌增加对公司订单。同时公司也积极推进与新品牌的合作，目前新老品牌客户订单均有较大提升空间。　　产能建设方面，21年越南疫情对公司生产影响相对有限，且公司21年已有3个新工厂投产并较快实现产能爬坡，公司亦通过增建、购买厂房等方式，协助原有工厂的产能提升，21年总产能达2.19亿双、同比增长21.16%，产能利用率达95.88%。基于客户强劲订单需求，公司持续在越南北部投资新建工厂，也开始在印尼兴建大型制造基地。此外公司今年首次披露社会责任报告，承诺到2035年实现碳中和、提高能源效率，彰显龙头担当、提升竞争实力。　　长期来看运动用品赛道景气度高，我们看好公司作为头部制造商产能扩张稳步推进，不断优化客户结构、深耕老客户、拓展新客户，促订单持续增长。考虑到公司21年业绩表现略好于预期，我们上调公司22~23年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别+5%、+5%）、对应22~23年EPS分别为2.97元、3.62元，新增24年盈利预测、对应24年EPS为4.34元，22、23年PE分别为24、20倍，维持“买入”评级。　　风险提示国外疫情影响超预期同时影响公司需求和开工、人工成本上升、汇率大幅波动。

该股最近90天内共有23家机构给出评级，买入评级21家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为108.2。证券之星估值分析工具显示，华利集团（300979）好公司评级为3.5星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为2.5星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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