指南针研究报告大鹏一日同风起，互联网+财富管理云程发轫

（报告出品方山西证券）

1. 互联网+证券牌照，流量优势显著

1.1 . 财富管理+互联网蓬勃兴起

互联网投资者持续扩容，互联网+证券业务潜力巨大。一是互联网普及率提升。中国互联网络息中心 （CNNIC）发布的《中国互联网络发展状况统计报告》显示，截至 2021 年 12 月，我国网民规模达 10.32 亿，较 2020 年 12 月增长 4296 万，互联网普及率达 73.0%。二是人均上网时长保持持续增长。截至 2021 年 12 月，我国网民人均每周上网时长达到 28.5 个小时，较 2020 年 12 月提升 2.3 个小时。三是证券市场投 资者扩容。截至 2022 年 4 月，证券投资者数达到 2.04 亿户，较 2020 年 12 月底增长 14.59%，其中自然人 投资者 2.03 亿户。四是证券公司 APP 用户规模迅速增长。

中国证券 APP 用户规 模从 2015 年的 4000 万人增长至 2021 年的 1.5 亿人，在六年时间里增加了 2.8 倍，平均增速为 46.7%，预计 2023 年将突破 2 亿人。互联网投资者持续扩容，促使证券公司纷纷加大数字化转型投入力度，高度重视通 过互联网平台建立“以客户为中心”的财富管理服务体系。

1.2 证券公司互联网财富管理的几种模式

自从互联网金融概念被提出以来，证券公司纷纷发力，通过建立平台化财富管理体系，线上运营以证 券公司 APP、微公众号、直播等内容服务为抓手，打造互联网服务生态圈。目前，东方财富、华泰证券、 华林证券是有明显互联网标签的证券公司。

1.2.1 牌照红利和行业机遇推动东方财富由互联网公司到互联网金融龙头 东方财富是目前互联网金融服务提供商与传统券商融合的典型案例，自 2015 年收购西藏同证券以来，东方财富获得了快速发展。旗下天天基金网、东方财富证券、东方财富网、Choice 金融终端共同构成客户 服务的完整链条，并通过不同业务版图间的引流和协同，实现融合发展。

牌照红利和行业机遇推动业务结构变迁。东方财富前期主要收入来源为金融数据服务和广告业务，在 2012 年拿下基金销售牌照后，成立天天基金销售公司，随后基金销售（金融电子商务服务）业务成为主要 收入构成，2015 年该项业务收入占比达到 83%。公司在 2015 年定增 46 亿收购同证券后，证券业务成为 变现的重要工具，证券业务的收入占比在 2016 年-2019 年间不断提升，在 2019 年达到 65%，成为最重要的 收入来源。

2018 年设立西藏东财基金管理公司布局公募基金业务；2019 年，设立上海优选财富，布局私募 基金业务；2022 年 6 月 2 日，证券投资基金托管资格获核准。2020 年和 2021 年公募基金业务迎来重大发 展机遇，东方财富代销基金规模爆发，推动金融电子商务业务的收入占比提升，收入占比 2021 年为 38.74%。 截至 2022 年 6 月 2 日，东方财富总市值为 3017 亿元，超过所有的传统券商。

财富管理竞争力持续提升。2017 年-2021 年东方财富经纪业务净收入五年复合增长率为 52%，代理买 卖证券业务收入由第 46 位提升到第 15 位。同时，在互联网渠道的基础上，加大对营业网点的布局，维护 线下用户。截止 2021 年，营业部数量已达到 173 家，比 2016 年增长了 4 倍。随后公司以积累的客户群体 规模拓展两融业务收入，两融规模市场份额由 2016 年的 0.45%提升至 2021 年的 2.34%，市场份额提升了 5 倍。2017 年到 2021 年两融利息收入 5 年复合增长率达到 71%，两融利息收入排名由 2016 年的 70 位，提升 至 2020 年的第 19 位，实现了财富管理业务的跨越式发展。

基金销售规模和市场排名异军突起。随着近年来公募基金市场的蓬勃发展，公司基金代销业务迎来高 速增长期，东方财富金融电子商务服务业务收入在 2020 年和 2021 年分别增长 140%和 71%。2021 年四季度 末，天天基金股票+混合公募基金保有规模达到 5371 亿元，环比增长 10.9%，排名由 2021 年一季度的第五 位提升至第三位，非货币市场公募基金保有规模达到 6739 亿元。2022 年一季度由于金融市场调整，整体基金销售规模下降，公募基金保有规模也出现一定程度下降，但保有规模排名保持。

随着品牌影响力不断提 升，金融生态圈导流能力的不断增强，公司市占率稳步提升。天天基金已成为基金销售的重要一级，2022 年一季度银行、第三方、券商和保险的保有规模分别为 3.25 万亿、1.49 万亿、1.14 万亿和 369 亿，而第三 方中蚂蚁基金和天天基金占据绝大部分市场份额，一季度蚂蚁基金保有规模 6142 亿元，天天基金保有规模 4639 亿元，合计占第三方渠道市场的 72%，其中天天基金占比 31%，已经形成较高的壁垒。

盈利模式本质互联网平台引流，通过证券牌照变现。东方财富网和天天基金网是公司最主要的客户 流量获取渠道，“股吧”是我国最早的互联网财经类互动社区之一，用户可以在股吧就新闻资讯、股票行 情等与其他投资者进行讨论交流，股吧用户活跃度较高。公司门户网站东方财 富网在财经资讯类网站中月度覆盖人数排名第二位，仅次于新浪财经。公司依托东方财富网、天天基金网等门户网站，以及线上平台的规模效应，获得了大量低成本的客户流量，为东方财富证券实现客户导入服 务，并与东方财富证券共同打造互联网证券服务平台，以证券业务和基金销售为主要的变现渠道。

东方财 富证券依托较低的佣金率和便捷的金融服务，以及股吧、Choice 等工具提升用户黏性。天天基金以基金申 购费和管理费为主要收入来源，依托较高的专业度为客户匹配适合的金融工具和丰富的产品货架已经成为 客户够买基金的重要渠道。

1.2.2 华泰证券打造科技赋能下的财富管理和机构服务“双轮驱动” 科技赋能由点到面，平台化效应释放。华泰证券在移动互联网方兴未艾之时就全力以赴打造“涨乐财 富通”，实现了传统券商零售业务互联网的破局。2016 年收购 AssetMark，为独立投资顾问及其客户提供财 富管理服务和技术解决方案。2018 年又提出了全面数字化转型，坚定不移改造业务与管理模式。在零售端 以涨乐财富通、涨乐全球通、AORTA 构成基于平台运营的财富管理服务体系，机构端整合投行、研究、交 易、融券等全业务链资源打造“行知”平台，成为行业领先的机构服务品牌。科技赋能从局部突破向整体 覆盖，平台化运营能量加速释放。

数字化转型赋能财富管理。2015 年-2016 年华泰证券开始以低佣金策略抢占市场份额，最早提出“足不 出户万三开户”，打造以涨乐财富通 APP 为代表的手机端客户服务平台，股基交易量连续多年稳居行业第 一。2021 年末客户账户总资产规模达 5.40 万亿元，月活超过 1101 万，稳居国内券商 APP 第一名。2020 年 发布全市场首个线上证券借贷交易平台“融券通”，连接供给和需求，融资融券业务规模稳步增长，2021 年公司两融余额 1376.99 亿元，市场份额 7.52%。通过专业化与数字化的大类资产体系，平台化运营为依托， 打造金融产品销售能力。2022 Q1 股票+混合公募基金保有量较 2021Q4 的 850 亿元增长 45%至 1230 亿元， 超过中证券跃居券商第一名。

1.2.3 华林证券开启了互联网战略的全面转型 加大金融科技支出，坚定打造新一代年轻化的互联网券商。2021 年，华林证券正式确立了全新的战略 目标打造以客户为中心，以科技为驱动，以交易为基础，以敏捷为特色的国内领先的科技金融公司。2021 年，息技术支出约 3.47 亿元，较 2020 年的 0.88 亿元同比大幅增长 293.98%。同时，广泛招聘互联网头部 企业的人才，构建科技金融队伍，总部科技人才占比已超 50%。

引入头部互联网公司研发，打造盈利第二曲线。华林证券收购字节跳动旗下海豚股票 App 和文星在线， 全面接入字节头条全部泛财经资讯，并嫁接金融大数据处理技术及运营能力。与字节跳动旗下火山云全面 合作，引入内容数据、云计算等基础设施能力，聚焦 C 端客户，打造新一代证券 App，为客户提供集资讯、 社交、投资于一体的一站式服务，打造用户与盈利增长的第二曲线。

建立了“部落制”改革，打造扁平化的互联网企业架构。华林证券形成包括职能管控线、科技金融线 和传统业务线的三线管理模式。其中，科技金融线布局“8+2”十大部落，加强科技赋能业务，打造敏捷组 织，包含了财富、债券、票据、资管、乡村振兴、FICC、机构业务、公司业务、基础平台、科技运营十大部落。同时配套推出了匹配互联网战略的考核体系，全面推行 OKR 和 KPI 双线并行的考核机制以及“华林 工作定律”等互联网化的管理手段。

2. 收购网证券，流量变现模式打造第二增长曲线

2.1 具有稳定且有技术背景的管理层，长效机制锁定人才

股权结构稳固，管理层稳定。指南针控股股东为广州展新通讯科技有限公司，实际控制人为黄少雄、 徐兵，分别持有公司第一大股东广州展新通讯科技公司 35.5%和 25%股权。稳定的经营管理层是一个公司实 现跨越式发展的关键要素，指南针管理层自创立以来持续保持稳定，近十年来董事长均为顿衡先生。原总 经理陈宽余为第二大股东，是公司的核心创始人之一，曾任公司技术总监，2021 年因个人年龄和健康问题 辞任。 指南针管理层拥有技术背景和丰富的管理经验。对于金融软件业来讲，尤其是证券类工具软件，拥有 技术背景的管理层是公司持续发展的核心竞争力。金融科技和证券业本身属于两个不同的行业，差异性较 大。东方财富整合西藏同证券、华泰证券数字化转型离不开管理层对金融科技和证券行业的深刻洞见。

指南针实际控制人、创始人具有多年证券领域投资经验，多位高管主创及研发团队为清华大学计算机系毕 业，对证券行业及金融软件系统经验丰富。管理经营团队在公司任职时间均超过 10 年以上，具有丰富的行 业经验和较强的市场把握能力，同时充分调度公司的各个部门资源予以快速反应，从而为公司长期稳健经 营奠定良好的公司治理基础。

高管持股和激励计划，长效机制锁定优秀人才，激发活力。指南针多名高管持有公司股份，公司管理 层合计持有股份 667.41 万股。2021 年，指南针向 372 名公司员工实施了 2021 年限制性股票与股票期权激 励计划，向公司中层管理人员和核心技术骨干授予限制性股票和股票期权，本次激励计划的限制性股票的 授予价格为 31.85 元/股，股票期权的行权价格为 35.39 元/份，绑定管理层和核心员工，彰显了公司长期发 展心。

高水平的研发团队，并持续投入。指南针以金融息服务为核心业务，研发费用金额均在 3000 万元以 上，从 2019 年开始公司加大对研发的投入，研发投入金额占营业收入的比例提高到 10%以上，2021 年研发 投入达到 1.09 亿元，占营业收入的 11.68%。公司拥有一支稳定的高水平研发团队，同时研发人员团队不断 扩张，2021 年研发人员数量达到 167 人，研发人员数量占比提升至 9.76%。通过研发投入，不断更新迭代 产品，投入 PC 端及手机端金融终端产品的优化，更好的满足客户对金融息和数据的个性化需求。

2.2 深耕金融工具 20 年，有特色的金融息服务商

2.2.1 公司借助资本市场实现“四步走”跨越 指南针品牌创建于 1997 年，是中国最早的证券分析软件开发商和证券息服务商之一。2001 年，指南针公司成立，总部位于北京，是国内首家定位于向个人投资者提供金融服务的股份制公司，具备较强的市 场分析能力并能够迅速地满足客户不断变化的个性化需求。 第一步2007 年 1 月，公司在新三板成功挂牌(代码430011)。 第二步2015 年 3 月，指南针公司与天一星辰（北京）科技有限公司完成战略重组，整合天一星辰投 资咨询业务，获取投资咨询牌照。 第三步2019 年，指南针在创业板成功上市(代码300803)。 第四步2021 年，公司拟收购往网证券，并在 2022 年 4 月受证监会核准成为网证券的主要股东。

2.2.2 产品聚焦证券分析，具备差异化竞争优势 产品丰富，满足多元化需求。指南针产品主要是面向专业个人投资者的证券分析软件，公司核心产品 为财富掌门系统和全赢博弈系列，并设置从入门版到高级版的产品阶梯体系，通过客户进行分层，设计不 同产品功能和服务的终端服务客户多样化投资需求，构建了种类丰富、功能强大的产品体系。从广度和深 度上提升产品的迭代，分为 PC 端和手机 APP 端。（报告来源未来智库）

财富掌门偏重于风险控制。财富掌门 DPFMRAII 系统是公司于 2019 年推出的新产品，独立于现有的全 赢系列产品，在功能上更加偏重于风险控制。产品为客户提供有效的风险控制工具，该系统产品分为标准 版、高级版、专业版和定制版四个版本，主要面向中高端用户和管理资金规模较大的专业投资者。财富掌 门系列产品从风险控制角度将投资管理过程进行模块化切分，并将投前预测结果和投后管控方法直接呈现 给投资者，便于投资者对投资过程进行条理化的评价与纠正，从而达到控制投资风险的既定目标。

全赢博弈系列聚焦多模型分析。全赢系列产品是公司的核心产品，从高到低四款有产品，分别为私享 家版（19800 元/年）、先锋版（7800 元/年）、博弈版（1580 元/年）和免费版。私享家版是一款具备基础及高级功能的多模型分析平台，目标客户主要为资金管理规模较大的专业投资者，提供的功能和服务包括 市场咨询，主力资金动向等特色交易查询，同时提供供投资者投资决策参考的指标和分析工具。先锋版是 公司全赢系列的中端产品，主要面向中端专业投资者，是私享家版的简化版。博弈版是面向中小个人投资 者的产品，除基础行情和资讯外，还提供分析工具与决策指标。免费版的目标客户为初次尝试使用公司金 融息终端的投资者，产品终身免费使用。

具备差异化竞争优势。从特点上看，指南针更侧重于证券分析软件产品设计，客户群体相对较小但黏 性高，更有针对性。相较东方财富和同花顺的金融数据终端，指南针产品更偏重市场分析，产品面向的客 户群体主要为高净值的个人投资者，截至 2021 年末，公司累计注册用户为 1500 万，付费用户约为 150 万， 培育了具有一定规模和品牌忠诚度的用户群体。

2.2.3 营收结构稳定，高端付费产品对收入贡献较大 金融息服务是收入的主要构成。指南针的主要业务包括金融息服务、广告服务和保险经纪， 2019-2021 年金融息服务分别实现营业收入 5.76 亿元、6.22 亿元和 8.59 亿元，占营业收入的比例分别为 92.46%、89.79%和 92.08%；广告服务收入为第二大收入来源，近三年收入分别为 0.46 亿元、0.70 亿元和 0.73 亿元，2021 年占比为 7.87%；保险经纪收入占比较小，2021 年业务占比仅为 0.05%。

金融息服务指南针有 PC 端和移动端的终端，向投资者提供及时、专业的金融数据分析和证券投资 咨询服务等。软件终端包括“财富掌门”系统和“全赢博弈”系列。 广告业务依托公司金融终端积累的客户，与证券公司合作，在金融息产品中投放广告，向证券公 司收取相应广告费。2015 年以来，公司与第一创业开始广告服务合作，2016 年与长江证券开始合作，通过 广告服务合作，进一步增加客户粘性。

保险经纪与保险公司合作开展保险产品的宣传与推介业务，提供办理投保手续、保全变更、理赔咨 询等服务，并向合作保险公司按照约定收取经纪费用。主要通过子公司指南针保险为客户提供保险方案和 资产配置方案，并于泰康人寿、华夏人寿建立合作关系，丰富公司服务类型，共同组成公司综合金融服务 版图。

金融息服务稳定增长。金融息服务业务的营业收入保持较为稳定的增长，连续三年实现正增长， 且增速逐步提升，2021 年金融息服务收入增长 38.07%，2020 年增长 7.96%。公司广告服务和保险经纪的 业务收入呈现相对较高的波动性，增速在 2021 年有较大回落，分别增长 4.96%和下降 46.51%。

业绩保持高成长性，2022Q1 业绩爆发。2019 年到 2021 年营业收入分别为 6.23 亿元、6.93 亿元和 9.32 亿元，同比分别增长 7.84%、11.18%和 34.63%，保持连续三年增长，且增速不断提升。2022Q1 营业收入同 比大幅增长 89.51%至 6.23 亿元，与 2019 年持平；归母净利润同比大幅增长 176.50%至 2.67 亿元，已超 2021 全年。

高端付费产品对收入贡献较大。从销售回款来看，公司主要的产品销售来自于价格较高的先锋版、私 享家版，价格较低的博弈版占比较小。先锋版、私享家版是产品收入的主要构成，占比在 90%以上。2020 年和 2021 年全赢博弈系列产品收入占金融息服务收入的比例分别达 99.73%和 99.77%。其中，私享家产 品 2021 年实现的收入占金融息服务收入的 48.89%，其次为先锋版，占比为 43.65%。

净利率企稳回升，已具备可比优势。A 股上市的金融息服务行业的公司主要包括同花顺、东方财富、 大智慧等，同花顺和东方财富相对息服务软件功能更加平台化，客户群体相较公司较多。从加权平均净 资产收益率来看，东方财富和同花顺 ROE 较稳定，大智慧 ROE 在 2018 年以后处于下降趋势，指南针 ROE 水平高于大智慧，在 2020 年和 2021 年低于东方财富和同花顺，但 2021 年大幅提升。

指南针主要营业支出 为销售人员和管理人员薪酬、广告投放等，综合毛利率较高。考虑销售费用和管理费用后，公司的销售净 利率与可比同业相比较低，同时广告投放和业务推广的力度也会对公司的净利率带来影响，2020 年公司的 净利率为 12.88%，低于可比同业，主要是由于扩大销售团队带来的销售费用和管理费用的增加。相关投放 已经取得明显效果，销售净利率从 2021 年开始提升，2022 年 Q1 净利率已高于同花顺和大智慧，仅次于东 方财富。

2.2.4 客户周转率高于传统券商 客户股票交易资金周转率高于传统券商。相比传统证券公司客户群体，指南针现有客户群体具备证券 交易频率更高的特征，因此客户单位资金的经纪业务产出更大，开展证券经纪业务的效率也更加突出。根据中国证券业协会披露的证券公司 2020 年度经营业绩排名，统计出经纪业务收入排名前 100 位的证券公司， 随后分段抽取 14 个样本公司数据，最终计算出样本公司客户股票交易资金周转平均倍数。根据测算传统券 商客户股票交易资金周转率平均值在 10 倍左右，而东方财富和指南针客户股票交易资金周转率在 30 倍以 上。

2.2.5 获客成本及转化率受市场行情影响 获客成本及转化率受市场行情影响，直营销售模式提高服务效率。根据招股说明书，公司获客主要通 过线上渠道，占比约在 90%左右。客户主动电话拨入注册占比约在 4%左右，老客户介绍的注册占比约在 2%。 付费用户全部来自于免费注册用户的升级，通过体验式销售进行客户转化。2017 年到 2019 年中期，公司单 个客户的获客成本约为 70 元左右，新增付费用户的获取成本约为 800 元左右，转化率和获客成本会受到证 券市场行情因素的影响。

自 2013 年起公司开始实行直营销售模式，从投资者提交注册息起，公司就会安排专业的销售客服人 员通过一对一方式与潜在客户对接，进行免费线上培训和持续跟踪，拥有一支专业能力强、从业经验丰富的服务与营销团队，提供完善的售前及售后服务，以高效营销提升用户付费率和付费用户的转化率。截止 2021 年底，公司共有员工 1711 人，其中 1464 人为销售人员，占比 85.56%。（报告来源未来智库）

集中销售模式，业绩不均衡。指南针通过“体验式”销售将注册用户转化为付费用户。用户在线上进 行注册之后，公司会进行线下的“体验式”销售，客户先从免费版试用开始，逐渐升级至低端、中端、高 端产品，体验周期在半年到一年。因此，各版本的销售并非全年连续不间断进行，而是依据当时市场情况 和自身实际经营情况进行有节奏、有规律的销售。

分产品来看的话，公司的低端版本（博弈版）全年各月 基本常态化销售；中端版本（先锋版/擒龙版）产品则根据低端版本（博弈版）用户数量累积和体验情况， 每年安排 3 次左右集中销售；而高端版本（私享家版）则根据中端版本（先锋版/擒龙版）用户数量累积和 体验情况，通常每年只安排 1 次集中销售。由于这种集中销售的模式，在实施中高端产品集中销售的月份， 相关月份及所属季度所实现的销售收入和净利润会大幅增长；而在未实施中高端产品集中销售的月份所实 现的销售收入和净利润基数会相对较小，甚至出现个别月份或季度亏损的情形。上半年尤其是一季度是公 司集中营销时期，经营业绩存在明显的季节性，存在全年分布不均衡的特点，通常情况下上半年归母净利 润占全年的 80%左右。

2.3 网证券因资不抵债被接管

网证券申请破产重整。网证券前身为沈阳市国库券流通服务公司，于 1988 年成立，总部位于沈阳， 后更名为沈阳财政证券公司。2015 公司更名为网证券有限责任公司，注册资本 5 亿元。网证券业务范 围覆盖经纪、自营、投资咨询、基金销售、资产管理、承销保荐和财务顾问、代销金融产品等领域。

由于 公司存在资不抵债、风险指标不达标等情况，已连续三年被评为 D 类 D 级，同时网证券公司治理和内部 控制存在问题，已于 2021 年 7 月申请破产重整。在 2018 年出现重大经营风险之前，网证券各项主要经 营指标已处于行业尾端，2019 年至今网证券也处于持续亏损状况。2021 年网证券总资产为 8.68 亿元， 其中货币资金 3.29 亿元，主要为客户存款，结算备付金 2.79 亿元。2021 年网证券收入为 0.46 亿元，净 利润为-5.08 亿元。2021 年网证券负债为 43.32，存在严重的资不抵债现象。

仅剩经纪业务正常开展，且规模较小。2021 年和 2020 年经纪业务分别实现营业收入 4165 亿元和 4561 亿元，占营业收入的比重达到 90.05%和 88.24%。从经纪业务的规模来看，网证券经纪业务收入排名靠后， 2020 年经纪业务收入在 100 家证券公司中排名第 91 位，托管证券市值排名第 92 位。截止 2021 年末，网 证券客户资产总额 67.94 亿元，2021 年新增开户数 19.25 万户。下设北京、深圳、大连 3 家分公司，并在北 京、上海、深圳、沈阳等城市拥有 40 家营业部，客户数量 17 万。自营业务 2020 年和 2021 年均无新增业 务，投行业务仅有持续督导费用。资管业务有存量产品 39 支，但 39 支产品均已违约，产品份额合计 12.78 亿元。用业务中两融业务尚未实际开展，股票质押业务已全部了结。

2.4 收购后协同效应测算

指南针获取了稀缺的证券牌照。根据 2021 年 3 月公布的《证券公司股权管理规定》，证监会对成为从 事证券公司控股股东门槛很高。收购成功后，指南针将成为网证券的控股股东，因网证券处于破产重 整阶段，适用的是因重大风险被接管托管等中国证监会认可的特殊情形。

指南针和网证券双向业务融合。指南针拟将网证券打造为“以金融科技为驱动，财富管理为特色 的全国知名金融服务商”。金融息服务企业与证券公司的合作对双方均能产生较为积极的业务促进作用， 有着较为广阔的发展前景。在丰富业务结构的同时提升上市公司的整体经营能力，优化产品服务效能，扩 大用户服务半径。指南针将利用自身在金融息服务领域积累的客户资源、流量入口、营销及金融科技优 势，协助网证券建立线上、线下相结合并可满足客户多样化需求的财富管理业务平台。同时指南针将借 助网证券的券商牌照，打通客户服务链条，实现从单一的金融工具服务提供商到客户综合服务商的转变。

客户周转率更高，实现交易型客户的转化。相比于东方财富网站和基金代销业务积累的客户资源，指 南针以证券软件为载体培养的客户群体，属于更精准的证券交易型客户，典型特征是高活跃度、高频交易、 高持仓比，对产品的忠诚度高，业务粘性更大，且高质量客户（付费客户）占比高于东方财富，开展业务 的效率可望更高，指南针具备参照东方财富模式制定相类似发展规划的可靠基础。

将向网证券大幅增资，打造以财富管理为特色的网证券。证监会已核准指南针成为网证券的主要股东。指南针将投入15亿元用于网证券清偿债务并取得网证券100%的股权，并在重整完成后 12 个月内累计向网证券增资不少于 20亿元。5月17日，指南针发布拟定定向增发募集 资金 30 亿的公告，将全部用于增资网证券。网证券将成为以金融科技为驱动，财富管理为特色的全国知名金融服务商。以财富管理为基础，以证券资产管理业务为重点突破，以投行、自营和其他业务为重要补充，坚持发展速度与质量平衡，成为治理健全、管理规范、业务突出、合规专业、风控良好的证券公司。（报告来源未来智库）

网证券后续将按照“五年三步走”发展规划（2022 年至 2026 年）逐步发展。 第一阶段（2022 年底前）回正轨、补短板，规范公司运作和全面恢复网证券的经纪业务； 第二阶段（2024 年底前）夯基础、立长远，丰富和完善网证券现有业务版图； 第三阶段（2026 年底前）强长项、谋飞跃，成为财富管理特色鲜明、盈利能力强的证券公司。 经纪业务充分借力指南针开户引流。双方在客户 方面展开合作，指南针为网证券开户进行引流。由于网证券经纪业务目前尚正常开展，2021 年末自身 开户数量为 15.40 万人，2022 年按照 40%增长预测，随后增长率逐步降低，能够较快步入正常运转通道， 预计到 2026 年网证券自身开户数量达到 52.47 万人。

指南针此前已与部分券商开展基于客户引流的合作，为与网证券客户资源转化提供了良好的基础，预计 2022 年指南针为网证券引流开户 12 万人，按照年 增长 20%的增长率进行预测，预计到 2026 年为网证券累计引流 45.62 万人。剔除重复开户后，根据证券 行业单体客户贡献对经纪业务收入进行预测，预计到 2026 年实现代理买卖证券业务收入 3.43 亿元，经纪业 务收入来源主要为代买收入，席位租赁和代销进行少量预测，预计到 2026 年实现经纪业务收入 3.54 亿元。

其他业务在整改的基础上进行渐进式布局投行业务结合网证券业务开展情况及市场行情进行预测， 由于网证券 2021 年投行业务仅实现 74.53 万元，同时投行业务对人员素质及项目储备要求较高，收入存 在滞后性，股权承销不做预测，债券承销及财务顾问小幅增长，投行业务 2026 年实现收入 840 万元，相对 贡献较小。投资咨询业务仅维持目前收入水平，资管业务按照有所发展的逻辑预测，预计 2026 年实现受托 客户资产管理业务收入 225 万元。

预计业务及管理费初期占营业收入的比例较高，随着业务的逐步开展，占比逐年下降。2022 年预计营 业支出占营业收入的比重为 142%，在 2026 年下降至 48%，基本与行业平均水平保持一致。主要是由于重 整阶段人工费用占比较高，逐步进行线上化转型，降低人力成本。经过整合发展，预计公司在 2022 年亏损 3825 万元，从 2023 年开始实现盈利，到 2026 年实现净利润 1.68 亿元。

3 投资分析

指南针是 A 股市场稀缺的金融工具软件标的，有 20 余年历史，为中小投资者提供投资决策辅助。 推荐逻辑如下 看好互联网+证券牌照的广阔前景。2022 年 4 月公司正式获得核准成为网证券股东，有望成为我国第 二家拥有券商牌照的互联网企业。依托在金融息服务领域积累的客户资源、流量入口优势及营销优势， 实现传统证券业务与互联网、大数据等新技术、新模式的深度融合，打通客户服务链条，完成重大跨越。

具有稳定且有技术背景的管理层，长效机制锁定人才。指南针实际控制人、创始人具有多年证券领域 投资经验，多位高管主创及研发团队为清华大学计算机系毕业，对证券行业及金融软件系统经验丰富。多 名高管持有公司股份，对 372 名中层管理人员和核心技术骨干实施了限制性股票与股票期权激励计划。

客户股票交易资金周转率高于传统券商，具备差异化竞争优势。相比传统证券公司客户群体，指南针 现有客户群体具备证券交易频率更高的特征传统券商客户股票交易资金周转率平均值在 10 倍左右，而指南针客户股票交易资金周转率在 30 倍以上。从产品特点上看，更侧重于证券分析软件产品设计，客户群体相 对较小但黏性高，更有针对性。更偏重市场分析，产品面向的客户群体主要为高净值的个人投资者，截至 2021 年末，公司累计注册用户为 1500 万，付费用户约为 150 万，培育了具有一定规模和品牌忠诚度的用户 群体。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关息，请参阅报告原文。）

详见报告原文。   

精选报告来源【未来智库】。