大消费行业龙头企业的评 （四）

“企业的品牌形象就像一个银行帐户，如果企业做的好，比如发布一款热门产品，或推出一次给力的营销活动，就是往品牌银行里存钱，如果企业犯了错，比如销售功能普通的产品，或产品品质下降，这就是从品牌银行取钱。当企业帐户存款多的时候，消费者会更愿意和企业共度艰难时期，当帐户入不敷出的时候，消费者就会将这一品牌抛弃。”----摘自乔布斯演讲集

企业财务报表仅是投资人的后视镜，而商业前景才是挡风镜，在大雾弥漫的市场沼泽地，挡风镜总是雾气弥漫，模糊不清，更要命的是副驾和后座还有许多无良股评家和无知的砖家券商，不停教你开车，许多投资者在不清前路的时候，只好使用后视镜辨路，虽然后视镜是清晰可见，但是依赖后视镜最终结果，却是翻车人亡或开下悬崖。观察消费品公司，投资人比拼的是下注未来的眼光，考察的是消费品牌长期影响力。

继续讨论大消费行业的食品细分子行业

A，休闲食品，这是近几年依靠电商快速崛起繁荣的子行业，头部公司有洽洽食品250亿良品铺子（245亿市值），三只松鼠（300亿市值），尾部公司有 来伊份43亿，盐津铺子85亿，好想你46亿，桂发祥20亿。今年2月份，百事可乐收购好想你的子公司百草味，我们来从这个案例估值来观察休闲食品行业，百事可乐的收购全部股权价格是7.05亿美元（约合RMB49.53亿元），而百草味是在2016年由好想你举债，以9.6亿元的价格从管理层处收购，当年百草味承诺业绩是0.55亿，即收购市盈率16.65倍，而后三年的对赌业绩都是压线完成，2016/2017/2018年度利润分别是0.56/0.87/1.39亿，而百事可乐的收购价格，我们按照2019年百草味业绩（营收50.23亿，利润1.71亿）估值，百事对百草味的出价是市销率大约0.98；市盈率29倍。

来同行情况，按照2019年预告，良品铺子销售额77亿，利润3.47亿；三只松鼠销售额101亿，利润2.5亿；洽洽销售额48.38亿，利润4.85亿，盐津铺子销售额14亿，利润1.01亿，百草味的市场地位，大约全国第四名，而以百事市场并购估值，目前的上市的休闲食品企业估值，普遍PE50-60倍以上，估值水平远远高于百事可乐对百草味的收购价格，而全行业同质化经营的特征并没有出现重大变化。因此如果我们以企业并购的角度思考，目前的休闲食品行业整体估值，并没有安全边际，多数PE值处于过往上市以来的最高位置。

B，速冻方便食品 在这次疫情期，速冻方便食品出现抢购潮，过往几年消费降级,曾经不受待见的火腿肠，方便面，水饺，肉丸子，都出现全民囤货。这是心理层面的短期热潮，还是经济萧条后的消费降级呢？我们来观察业内几大玩家，方便面的霸主多年来一直由台湾人主导，康师傅（市值HKD780亿）主导红烧牛肉面，统一(市值HKD332亿)主打老坛酸菜面，国内白象主打大骨面，行业内还有今麦郎，日清，克明面业的子公司五谷道场。

康师傅在2005-2011年间，曾经是20倍的超级牛股，2007年营业额32亿美元增长到2012年92亿， 利润从20亿增长到46亿美元，康师傅主营茶饮料奶茶（市场占有率45%），方便面（市场占有率43%），果汁（市占率16%），代理百事可乐，休闲食品，2012年后遭遇消费升级和竞争加剧，营收和利润多年徘徊不前，2017-2019开始有所恢复，2019年营收620亿，利润33亿人民币，ROE恢复到双位数。市场估值20倍pE, 股价相比2011年9月高，至今依然腰斩，悲催的股价还没有回到9年前高。

从行业巨头的发展历程，方便食品是一个高度竞争的生意，消费者的忠诚度远远不如酒水饮料。国内上市的重磅玩家有安井230亿，三全 170亿，克明62亿，海欣27亿，从一季度的业绩，食品业普遍出现超高速增长，三全更是有5倍增幅，非常惊人，但是未来是否可以持续呢？香港市场的食品企业普遍估值在20倍左右，而国内在今年疫情大规模炒作一波后，食品企业的估值普遍翻倍，PE达50-60倍，长期并不具备安全边际。

C，卤味卤料食品这类食品特色鲜明，是中国特有的传统风味，从街头巷尾的小本经营，发展到卤鸭三大玩家，湖南绝味（市值330亿），江西煌上煌（市值110亿），湖北周黑鸭（港币104亿），对于没有卤味偏好的消费者，很难说明这三者的口感区别。从经营模式，绝味主打加盟低价冲量，营收52亿，利润8亿，ROE23, 店面数量规模最大，周黑鸭主打自营高价模式，营收31亿，利润4亿，ROE8.56, 煌上煌在二者之间，营收21亿，利润2亿，ROE11.12。 因为自身偏好素食，很难对卤味的粘性做出客观评价。业内同类还有友食品（市值40亿），主打泡椒凤爪，这个品类也是遍布南方的特色食品，年营收10亿，利润1.8亿，ROE13.46, 金字火腿（市值60亿），金字上市后利润很不稳定，去年跟风玩人造肉和网红的概念。

对于肉制品行业，最大的科技颠覆力量是否来源于人造肉和植物肉？这是利用植物蛋白料，或者生物工程细胞合成工艺，目前植物肉已经脱离实验室阶段，开始大规模工厂制造阶段，造肉先锋BEYOND MEAT市值从38亿冲到150亿美元。在欧美的汉堡连锁店和星巴克，已经开始供应人造肉糜。现在限制人造肉大规模替代的因素有，制造成本偏高；人造口感无法完全类似真肉；仅出现牛肉口味，而猪肉，鸭肉的研发还在进行。如果假以时日，这三个限制因素完全解决，那么是否会对国内养殖，饲料，屠宰，肉制品加工业，造成毁灭性降维打呢？