食之六——海大集团

前《好公司在哪里》谈过，衣食住行、生老病死、贪嗔痴，这些人类生存发展的刚性需求和难以摆脱的基本人性需求的领域，可能产生很多不错的公司。

中国有句古话，“民以食为天”。不知道是不是这个因，A股的食品饮料类企业中，好公司还真不少。如果从产业链简单分类，大概可以分为上游的食材行业，中游的辅料和加工制造行业，下游的品牌食品、餐饮行业，酒类和饮料大概又可以单独分类。纵观美股历史，可口可乐，卡夫食品，还有巴菲特买入的第一家食品企业——喜诗糖果——都被时间证明是好公司，都可归为美股历史上最伟大的企业之类。

本号已经简析过五家饮料食品相关企业，分别是白酒业及洋河，调味品领域的海天味业、日辰股份，畜牧业的立华股份，糕业的元祖股份。

今天聊一聊畜牧业的海大集团。

海大集团主要从事水产、畜禽饲料，苗种，动物保健产品，规模养殖和健康食品的研发和生产。公司以水产饲料起家，目前饲料收入占营收的约95%，养殖收入占营收的约5%。饲料中，水产饲料占近三成，猪饲料二成多，禽饲料近五成。公司在饲料主业之外，还沿产业链拓展了种苗、生猪养殖、禽肉加工等业务，2018年生猪出栏70万头。趋势，公司有利用饲料业务优势，向下拓展至养殖业的志向。另外值得一提的是，公司营收中有约9%来自境外，业务全球化伸出了一只脚。

公司2018年销售饲料1,070万吨，约占全国饲料产量的4.7%，公司在全国饲料行业中位于前五位之列，其中水产饲料因技术和规模领先位于全球、国内行业前列，畜禽饲料居于行业前十位之列。公司在全球饲料企业产销规模排名中，也居于前十位之内。

具体

1、行业

饲料行业在全球和中国都诞生过大公司。著名的泰国正大集团，就是从饲料业起家的，国内有四川希望集团的刘氏兄弟，也从饲料业起家。逻辑很简单，饲料业为养殖业提供粮食，是养殖业的基本材料。这是一个随着人类社会发展，需求长期持续增长的行业。

2、商业模式

暂时还没有对比饲料业其他公司，但能感觉到，海大集团并不是一家傻大黑粗的简单生产型企业，企业比较注重技术和研发，尤其对非洲猪瘟可能对中国养殖业的影响，有着比较深刻的见解。公司的目标，是成为全球领先的，技术驱动的农牧业公司。

3、所有者和经营团队

公司创始人薛华，1970年出生，1992年毕业于华中农业大学水产学院特种水产养殖专业，1995年获中山大学生命科学院动物学硕士学位。通过广州市海灏投资有限公司（持有上市公司57.6%股份）控制上市公司。

联合创始人许英灼，1968年出生，1991年毕业于华南农业大学畜牧专业。

联合创始人江谢武，1968年出生，和薛华同年毕业于华中农业大学水产学院特种水产专业。

另两位联合创始人谭莉莉和罗强，目前已经不在上市公司任职。

从股权结构，薛华持有海灏投资39.75%的股份，许英灼27%，谭莉莉18%，罗强和江谢武都是4.5%，总工程师钱雪桥3%，副总裁刘国祥1.5%，雷和江、徐传万、姜建兵各0.55%，监事会主席齐振雄0.1%。（估计雷、徐、姜、齐四人也是公司创始团队的元老）

从这个股权结构的设计，薛华虽然并未一股独大，但对公司仍然保持着控制权，想必是一位既有胸怀，又懂掌控，还能团结人的优秀创始人。

公司高管团队有进有出，作为联合创始人的谭莉莉和罗强出，钱雪桥和刘国祥进，也从侧面反应了薛华的领导力，跟不上公司发展的联合创始人淡出管理层（谭莉莉还是第三大股东），也是不容易做到的。

创始和高管团队大多科班出身，且年富力强，薛和江应是同学，这样的班底也赋予了公司更多技术色彩。这让我想起了立华股份。专业懂行的创始人，才能把公司带到更远的地方。

4、安全性

根据2018年数据，海大集团名义负债率53%，净负债率33%，作为一家制造业企业，只能说中规中矩，还谈不上优秀。

但对于杠杆率，我倒也认为，不宜一味追求过低。负债率太低，往往也说明企业企业过于保守，没有充分把握发展机会。激进和保守之间，也要求得合理的平衡。

5、护城河

饲料行业还属于传统行业，但其实任何一个行业都有技术含量。同样是饲料行业，如何生产出抗病力更强的饲料，其实有着很高的技术要求。研发能力大概会成为大多数优秀企业的护城河，海大集团也不例外。

6、增长前景

饲料行业的增长不会像新兴的复合调味料行业那样，有那么明显的高速增长。海大集团最近三年、五年的扣非每股收益复合增长率都是22%，近八年是8%；近三、五、八年的ROE复合增长率分别是7%，13%，9%。自由现金流的增长不太稳定，但归母净利的增长最近十年都很稳定。饲料行业是个波动性比较大的行业。正如2018年报中指出，饲料行业“经营为艰”，能在这样一个行业做好，尤其难得。

7、财务数据

8、估值

因为自由现金流不稳定，用自由现金流法无法估算。目前公司扣非PE-TTM34.91，从绝对值，不算便宜。

9、风险

海大的自由现金流不太稳定，时好时坏。可能和饲料行业的周期性有关系。申洲国际的自由现金流也不稳定。所以并不能以这一项，来否定一家公司的优秀。除了饲料和牧业固有的动物疫病等风险，海大最大的风险还是人的风险。经营团队能否保持创业的初心，一直保持进取，是投资海大最大的风险。所以，归根到底，投资还是投人。