毛利率逆市下跌，七彩化学刚一上市就有业绩压力

4月26日，鞍山【七彩化学(300758)、股吧】股份有限公司（证券简称：七彩化学，证券代码：300758.SZ）发布了公司上市以来的首份年报，此时距七彩化学首次公开发行股票刚刚过去三个多月，投资者们对其2018年度的表现十分关注。

七彩化学确实也为投资者们交出了一份不错的答卷。2018年，七彩化学实现营业收入6.11亿元，同比增长10.53%；当期归属公司股东的净利润为1.05亿元，同比增长1.93%；扣非归属净利润为1.07亿元，同比增长4.18%。

不过，在同行业其他公司毛利率都有所上涨的同时，七彩化学的毛利率却逆市下跌，与招股书报告期内毛利率连续上涨的趋势背道而驰，或是公司为了维持收入增长而牺牲利润所致。此外，七彩化学还存在核心技术对【沈阳化工(000698)、股吧】研究院或存依赖、上市前高额分红影响流动性等问题。

毛利率下跌，或存让利突营收之嫌

公开资料显示，七彩化学的主营业务为高性能有机颜料、溶剂染料及相关中间体的研发、生产与销售业务。2018年，七彩化学的综合毛利率为35.06%，同比下跌1.60个百分，与公司招股书报告期内综合毛利率连年上涨的变动趋势不一致，出现了逆转。

据七彩化学的招股书和2018年年度报告披露，从2015年到2018年的四年报告期内，公司的综合毛利率分别为31.71%、34.91%、36.66%和35.06%。上市之前的三年报告期内，公司综合毛利率持续上涨，累计涨幅达4.95个百分，而成功上市之后就开始下跌。

下跌趋势在2019年一季度愈演愈烈，七彩化学的当期综合毛利率仅为28.05%，与2018年一季度相比大跌8.11个百分。根据七彩化学招股书描述，“由于溶剂染料和高性能有机颜料主要应用于油墨、涂料、塑料和橡胶等众多领域，其周期性较弱……染料、颜料产品生产、销售的季节性较弱”，所以一季度毛利率大跌并不是季节性因素影响的结果，而是七彩化学综合毛利率真实走低。

这样的变动趋势合理吗？我们不妨以七彩化学招股书中披露的同行业可比上市公司来与之进行比较。

据七彩化学招股书披露，公司有两家同行业可比上市公司，一家是主营高性能有机颜料业务的百合花集团股份有限公司（证券简称：百合花，证券代码：603823.SH），另一家是涉及溶剂染料业务的江苏亚邦染料股份有限公司（证券简称：亚邦股份，证券代码：603188.SH）。

据七彩化学招股书、百合花和亚邦股份2018年年度报告披露，在上述合计四年报告期内，百合花的综合毛利率分别为25.69%、24.62%、20.20%和22.92%，2018年度同比上涨2.72个百分；而亚邦股份的综合毛利率分别为54.60%、51.30%、46.01%和50.41%，2018年度同比上涨4.40个百分。显然，两家同行业可比上市公司的综合毛利率在2018年都收获了不同程度的提高，而七彩化学却在这一年逆市下跌了1.60个百分。

不过，百合花和亚邦股份的主营业务都仅覆盖七彩化学主营业务中的一项，那是不是因为七彩化学主营业务中除了高性能有机颜料和溶剂染料外的其他业务毛利率下跌而拖累了公司的综合毛利率呢？

七彩化学在年报中将公司产品分为染料、颜料、中间体和其他产品。其中，和亚邦股份业务重叠的染料在当期收获毛利率41.16%，同比增长2.61个百分，这与亚邦股份的毛利率变动趋势一致。但是，七彩化学的颜料产品当期毛利率为34.01%，同比下跌3.94个百分，与同样生产高性能有机颜料的百合花呈现完全相反的毛利率变动趋势，这就难以解释了。

更神奇的是，在2015年到2017年这三年间，百合花和亚邦股份的综合毛利率皆连年下跌，百合花累计跌幅达5.49个百分，亚邦股份的累计跌幅更是达到8.59个百分。而七彩化学再次连年逆市上涨，累计收获4.95个百分的涨幅。

七彩化学上市首年综合毛利率的逆市下跌，既不符合公司自身一贯的毛利率上涨趋势，也不符合同行业2018年的毛利率变化趋势，显得比较另类，或是因为公司为了保持上市后的业绩不下滑而主动让利促销所致。但这种刺激政策的作用也不明显，2018年该公司的收入只是小幅微涨10%。

核心技术或存依赖

七彩化学在年报中称，公司持有27项专利，其中有14项为含金量较高的发明专利。然而，我们在国家知识产权局网站上询七彩化学的专利审息时，仅搜索到9条七彩化学名下的已授权专利，其中有8项为发明专利。

这一疑问在七彩化学的招股书中得到了解答。来，七彩化学的27项专利中，有16项在子公司东营天正化工有限公司名下，有2项受让自沈阳化工研究院有限公司（以下简称“沈阳化工研究院”），剩余9项归于自己名下。

除了专利以外，招股书还披露在报告期内，七彩化学与沈阳化工研究院有三项技术合作项目。此外，七彩化学拥有的八项核心技术中，又有三项是与沈阳化工研究院合作研发的，包括“红色偶氮缩合颜料清洁的生产工艺”、“颜料橙64生产技术”和“溶剂红195合成技术”。七彩化学主营业务中的高性能有机颜料，其主要产品系列为苯并咪唑酮系列，主要产品如颜料黄180、颜料红176和颜料黄151最早也都是从沈阳化工研究院引进。虽然七彩化学称以上核心技术和主要产品都经过了自己的消化吸收和改进，但不可否认的是，沈阳化工研究院在七彩化学的研发工作中起到了十分重要的作用。

数据来源：七彩化学招股书

然而，七彩化学和沈阳化工研究院的合作关系未来能否存续仍是未知数。2010年10月8日，七彩化学与沈阳化工研究院签署《技术合作协议》，约定以七彩化学为产业基地，协作研发高性能的有机颜料。而这一协议有效期为8年，也就是说，该协议已然过期。在公司公告和年报中，我们并未发现任何与沈阳化工研究院继续进行技术合作的内容，未来七彩化学自身的研发能力就至关重要了。

据年报显示，七彩化学确实也在加大研发投入。2018年，公司研发费用为2479.09万元，同比增长15.67%；研发费用占营收的比例为4.06%，同比增加0.18个百分；研发人员数量为121人，比2017年增加14人。来，七彩化学也想尽快发展壮大自身的研发力量，减轻对其他公司的依赖程度。

连续3年高比例现金分红，闲置资金还够吗？

据招股书显示，2016年，七彩化学以8000万股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），总计分红8000万元，占当期归属净利润的105.72%。2017年，公司以8000万股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利7元（含税），总计分红5600万元，占当期归属净利润的54.17%。

其中最引人注目的当属2016年，这一年七彩化学发放的现金红利甚至超过了当期归属净利润，这是不是因为七彩化学账上有大量闲置资金呢？

进一步研究我们发现，七彩化学2016年和2017年的货币资金期末余额分别为7351.97万元和4204.34万元。显然，2016年和2017年的货币资金余额都不足以支付当年的现金红利，七彩化学或许要靠等到资金回笼以后才能发放如此高额的股利。

上市之后还是这样，2019年5月，七彩化学审议通过2018年权益分派议案，将以1.07亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利4元，预计现金分红金额共计4267.20万元，占当期归属净利润的40.49%，占2018年期末货币资金余额的比例为78.40%。

在扣除货币资金中被限制使用的保证金之后，由库存现金与银行存款构成的可用货币资金余额为5298.19万元，则2018年现金红利对其的比例将上升至80.54%。虽然现金分红金额没有超过可用货币资金余额，但对七彩化学来说也是一笔不小的负担。

据招股书披露，七彩化学此次公开发行股票共需募集6.20亿元资金，而募投项目中有一条正是需要6000万元来补充流动资金，可见七彩化学流动性并不理想，一方面在招股书中称需要募集资金增强公司的持续发展能力、进一步扩展市场，另一方面却在上市前三年内向股东们累计分发了1.79亿元的高额红利，似乎有些自相矛盾吧。

不过，通过IPO募资，七彩化学的流动性终于得到了较大的缓解，还有闲钱买理财产品，公司于6月6日和6月11日分别发布了关于使用闲置募集资金进行现金管理的公告，披露公司已累计使用闲置募集资金和自有资金购买1.02亿银行理财产品。来，在5月27日分配完现金红利之后，今年的七彩化学是格外的“不差钱”。