华致酒行有点意思

华致酒行有点意思
华致酒行2019年上市，2019-2021年间，在同行业绩萎缩退市的情况下，公司连续三年飞速增长，跃升为中国酒类流通龙头。但是2022年，受外部市场环境因素等影响，公司陷入增收不增利的困境，2023年收入增速放缓至个位数增长，股价也从2021年底的高点，最多回落超60%
公司2022年以来的困境，主要受以下几个因素影响
1）五粮液等名酒批价倒挂+名酒业务逆势扩张
五粮液2021年底宣布，新一年的合同中，普五八代的出厂价将从889元提升至969元。而从彼时的市场端看，经过3年疫情反复，餐饮消费低迷，酒类的社会库存积压问题凸显；另一方面，中小企业倒闭导致名酒的商务需求受到冲击。虽然，名酒厂依靠自己的渠道管控力，靠“存粮”维持增长，但是经销商面对资金压力加大的情况，部分经销商不得已用脚投票，低价甩货回笼资金，导致出现批价倒挂情况。估算下来，2021年，华致每瓶五粮液可以赚70元，但是现在华致每瓶五粮液可能要亏30
华致是五粮液的第一大经销商，从五粮液的年报看，2022年，第一大经销商27.16亿元，同比+77%；假设采购中80%为普五，那公司普五年度配额大概在1100-1200吨
2022年，公司考虑到中长期发展战略，名酒业务扩张；但批价倒挂，以及名酒自身净利率本就较低影响，公司出现了增收不增利情况；到2023年，五粮液等名酒批价继续下行，23年上半年利润进一步受到冲击
2）精品酒2022年增长不及预期
公司精品酒业务是主要的利润贡献者，以前精品酒是来自和各大名酒厂合作开发，受到名酒厂的配额、定价权的影响，2018年10月华致推出自己能控制的荷花酒，2019年荷花酒销售破亿，2022年销售超过5亿元，2023年上半年保持高增。公司精品酒利润率较名酒经销高，其中，公司对荷花酒的管控能力较强，估计荷花酒净利率达20%以上
2022年，上海封城，疫情反复，精品酒收入受影响仅微增。2023年上半年，虽然公司的荷花酒高增（我们估计，2022年荷花酒占精品酒收入的比例超过30%，2023年估计将接近50%），但是和名酒厂合作开发的精品酒的销售受到名酒厂主线产品批价倒挂的影响
未来业绩影响因素
1）五粮液批价23Q2五粮液卸下了高增压力，阶段性收入增速放缓挺价，此外，华致是五粮液第一大经销商，是汾酒、古井等名酒厂的重要合作伙伴，在批价倒挂的背景下，名酒厂会给予完成任务的合作伙伴补贴，22年五粮液给华致的补贴超2000万，补贴通常在年度经销商大会之后确认，因此在当年不会体现
2）荷花酒增长公司直供终端收入占比45%，连锁门店收入占比30%，团购占比5%，KA占比15%，电商占比5%
a）公司目前有2000多家连锁加盟门店，其中2022年末，华致酒行有400-500家，其余是华致酒库。公司2022年提出开酒行的战略，计划3年开1000家华致酒行，2023年计划开400家，2023年上半年已经开了不到200家，下半年会比上半年多。华致酒行的年度目标是300万，华致酒库是50-100万，从酒库转变为酒行来看增量假设24年开400家门店*每家年度目标差额（300万-50万）*其中20%为精品酒*精品酒中50%是荷花（主推荷花酒，假设荷花占50%）=1亿元
b）除了酒行外，公司团购大客户渠道也是公司精品酒销售的主力且重要的贡献渠道，公司团购渠道收入占比约5%，对应22年收入超过4亿元
c）公司直供终端、KA、电商中的精品酒收入占比也在20-30%
因此假设23年荷花酒增长50%达到8.5亿元，仅看24年新增的酒行贡献的收入增量就超过1亿元，随着消费复苏、荷花酒复购、品牌传播等因素影响，荷花酒增长看好
保守的角度来假设
1）假设23-24年名酒以15-20%收入增速增长（中国酒类流通行业集中度极低，在中小经销商加速出清的背景下，华致将受益提升市占率）；
2）假设五粮液配额1200吨不变；
3）假设精品酒中赖高淮增长20%，除荷花和赖高淮之外的其他精品酒收入保持不变；
4）假设名酒厂给的补贴2000万元；
5）尚不考虑汾酒青花20、古井、内参等目前批价倒挂，未来批价回升带来的弹性
在此假设下，针对五粮液批价和荷花酒收入规模做敏感性分析，若2024年五粮液批价达1000元（华致基于保真等措施，批价较市场批价高，假设华致五粮液批价较市场批价高30元+保守假设24年五粮液市场批价为970元），荷花酒销售规模达13.5亿元（约50%增速），毛估24年5.5亿元

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