大股东减持频繁，技术天堑阻碍牵手特斯拉，宁德时代高增长靠谱吗

分析师的一片叫好声中，宁德时代那些潜藏的隐忧也露出了水面。2月7日的大跌，就是预演。往前，路还长着呢。

丨瑞新 编辑丨杜海 来源丨正经社

2月3日是鼠年股市开市第一天，受疫情这只黑天鹅的影响，上证指数直接低开8.73%，A股3000多只股票躺在跌停板上。

就在这一天，新能源汽车概念股领头羊宁德时代，突然公布了一个被称作是“王炸”的消息跟特斯拉（上海）签署了动力电池供应协议。随后，特斯拉召开的财报会议上，对此进行了确认。

这一消息的放出，使得宁德时代当天逆势大涨3.67%，与特斯拉的股价同创历史新高。

截至2月6日，宁德时代股价连续三天上涨，以每股169.89元的价格收盘，总市值达到3751.85亿元。

但在分析师的一片叫好声中，那些潜藏的隐忧也露出了水面。

2月7日的大跌，就是预演。

01“婚礼”的突如其来

作为国内首屈一指的新能源电动汽车电池生产商，宁德时代早已跟包括本田、现代、丰田、大众等车企在内的国际知名大厂展开了合作，欧洲工厂也于去年 10 月正式开始生产电芯模组等产品，2022 年可实现 14GWh 的电池产能。

在国内，宁德时代已经跟包括广汽、上汽、吉利、一汽、北汽新能源、东风、长安等在内的主机厂达成合作，同时也为国内诸多造车新秀供应电池。

从这，此次宁德时代突然公布跟特斯拉的全面合作消息，也属于市场预期范围之内。

让人觉得突兀的，是发布的时间和谈判的效率。

正经社梳理发现，特斯拉方面1月份最主要的活动，是马斯克到上海为下线的国产特斯拉举办交车仪式。期间还有春节假期的情况下，满打满算下来，留给特斯拉跟宁德时代之间沟通和确认合作的时间，不会超过两周。

特斯拉在全球的销量属于电动汽车的顶尖水平，涉及的电池年度采购数量庞大。在这样的背景下，宁德时代能在不到两周时间内就完成跟特斯拉的一系列谈判，本身就出乎市场预料。

2月3日宁德时代还公布了2019年年报的部分数字2019年动力电池出货量达32.31GWh，同比增长37.4%。这个成绩相对于国内同行市场方面接近50%的同比下滑来说，如同奇迹。

于是，资本市场嗨了。2月3日，在几乎全部A股非医药类股票都被打到跌停板的情况下，宁德时代逆势上涨，被众多股评人士称作“万绿丛中一红”。

然而，正经社分析相关数据和息后发现，这个被广泛好的合作，也许并没有上去那么美好。

02技术的天堑

宁德时代在跟特斯拉合作的公告中有一说得非常清楚，已经跟特斯拉约定了产品的标准和供货方式等内容，但特斯拉没有责任和义务必须购买宁德时代的产品，特斯拉将根据后续的订单提出采购需求。

正经社认为，这样的表述当然有在法律层面撇清上市公司相关责任的因素，但也体现了一个非常尴尬的事实双方的合作还存在不确定性，尤其是规模和采购的数量。

造成这一的最重要的因，是由于宁德时代的产品和特斯拉已经采用的电池之间所用技术的不同。

正经社这里简单介绍一下，大部分新能源电动汽车采用的是三元锂电池，相比于磷酸铁锂电池，它拥有更高的比能量和比功率，更符合乘用车的需求。

但三元锂电池的技术分为两种，即NCM和NCA。NCM是指正极材料由镍钴锰三种材料按一定比例组合而成，而NCA的正极材料是由镍钴铝构成。一个基础事实是，随着镍元素含量的升高，三元正极材料的比容量也逐渐升高，电芯的能量密度也会随之提高。

NCA技术本身就使得镍元素的含量高于NCM的产品，而且在电池的稳定性和循环次数上，NCA的电池也更有优势。

因此特斯拉采用的是NCA技术制造的圆柱形电池。但由于NCA电池制造非常复杂，技术门槛又太高，宁德时代在国内引导和发展的是NCM的技术，其电池的形态是方形电池包。

这就有意思了。作为国内最主流的电池形态和技术，宁德时代本向国内所有生产商提供的都是这种方形的电池包。

如果从容量上，方形电池包肯定要远远大于一个小的圆柱电池。但问题是特斯拉一直以来用的都是这种小的圆柱电池作为基础的电池单元，并在这个基础之上设计了自己的电池模块控制体系和整体电量校准及使用程序。如果特斯拉更换底层的这些电池，就必然意味着需要调整一系列电池模组和相关的程序控制软件。

对于新能源汽车来说，电池模组和相关的程序控制软件是所有功能的基础，如果对它们进行调整，就意味着这辆车的所有软件系统都必须重写。

这不是一个小工程。特斯拉会不会为了更换宁德时代的电池而展开这种复杂而又投入巨大的调整，我们现在无法预料。

唯一能到的是，特斯拉确实有更换自己电池厂商的动力。

03收益的未知

由于特斯拉在中国设厂并迅速生产汽车，给投资者带来了一系列联想，也让马斯克到了特斯拉真正实现盈利的希望。

但核心是必须控制好成本。而之前采用的NCA的电池生产技术极其复杂，造成成本居高不下，马斯克就有了更换电池供应商的想法。

然而，正经社发现，即使马斯克愿意对自己现有的车型进行大规模的升级改造，以便能在新一轮的生产中使用上宁德时代的电池，但对于宁德时代来说，其收益的未知性仍然十分明显。

这是因为，宁德时代收入的主要来源并不单纯是电池销售，而是出售具有完整控制和使用技术的电池包组。

换句话说，宁德时代最挣钱的业务，实际上是把自己的电池变成一个模块，并在这个基础之上封装好电池控制和感应使用等所有的技术，然后将成品出售给汽车厂商。

新能源厂商直接购买这些电池包，安装上就可以使用，不用再做调整和技术开发。

这样的收入自然远远大于单独卖电池的收入。宁德时代能在中国同行的市场都下跌接近50%的情况之下，实现电池销量和收入的逆市上涨，奥妙就在这里。

但如果真正实现了跟特斯拉的具体合作，宁德时代这样的好日子可能就一去不返了。

特斯拉有自己完整的电池控制和使用技术，需要采购的一定是宁德时代的“裸”电池，而不是电池包组。

如此一来，大概率发生的就会是，宁德时代通过跟特斯拉的合作推高了自己电池年度的销量和销售收入，但产品的利润率会明显下降。

一旦出现这样情况，宁德时代的股价还能得到多大支撑？

04隐忧凸显的宁德时代

经过这些年的发展，宁德时代暂时坐稳了国内动力电池龙头的位置。市场份额更是从 2018 年的 40.7%上升至 2019 年的 50.5%，占据国内动力电池供应的半壁江山。

刚刚发布的2019年业绩预告显示，宁德时代2019年的毛利超过40亿元，增长超过20%。

从K线图来，2019年11月6日，宁德时代向上跳空，为近三个月的大涨拉开了序幕。截止2月6日，与去年11月5日的收盘价相比，宁德时代股价涨幅高达84.21%，逆势大幅跑赢市场（沪指同期跌8.19%），表现非常亮眼。

但其中仍有隐忧。正经社发现，2016-2018年，宁德时代的毛利率呈现直线下降趋势，分别为43.7%、36.29%、32.79%。2019年三季报显示，截止9月30日的毛利率为29.08%，大概率显示2019年的毛利率依然是一个下降趋势。

同时，占流通股前几位的大股东在2019年的减持非常频繁。2019年二季度，排名第二位的大股东西藏鸿商资本投资有限公司（下称“西藏鸿商资本”）卖出了320.14万股；而在宁德时代2019年三季度前十大流通股股东名单上，正经社发现，先进基金减持了1096.94万股，如果以宁德时代2019年三季度股价均价（73.56元）来计算，至2月3日收盘，其浮盈减少了6.78亿元；另一家大股东西藏旭赢百年则未再出现在同期前十大流通股股东名单之中，如果该股东已经完全退出，至2月3日收盘其浮盈也将减少23.91亿元。

2月7日开盘，宁德时代开始震荡下行，截止收盘报每股160.20元，跌幅达到5.70%。

此外，作为宁德时代在国际电池产业领域最主要的竞争对手，以三星、LG为代表的韩系厂商开始强力复苏，预计2022年左右达到产能巅峰。这无疑为宁德时代接下来的市场拓展增加了阻力。

值得注意的是，在特斯拉2019年第四季度财报电话会议上，马斯克也透露，目前与宁德时代的合作属于“小规模”合作。

宁德时代的公告也显示，其与特斯拉供货期限是2020年7月1日至2022年6月30日，具体的采购情况特斯拉会根据自身需求以订单方式确定，协议未对特斯拉的采购量进行强制性约束。

从这上，与特斯拉的合作，也许只是一个试探而已。

路还长着呢。【《正经社》出品】

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责编|唐卫平·编辑|杜海·校对|然然

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