大族激光财务简析：疑虑何时消？

经过前阵子董事长怒怼央视导致股价大幅下挫的风波后，这几天【大族激光(002008)、股吧】似乎又恢复了平静。在这几天大盘萎靡不振的情况下，大族激光连续逆势上涨三天，涨幅超过10%。让很多大族激光的投资者隐隐感觉，大族激光仍然是那个大白马，短期的股价下跌是被错杀的。

事情真是这么简单？我未必如此，至少从财务角度，大族激光存在太多的反常。时至今日，大族激光没有针对任何一项，给出合理的解释。

一、诡异的欧洲研发中心

这一块已经有很多人提到，简单提几句。大族激光2018年年报显示，欧洲研发运营中心预算投资额是10.5亿元，当年投入了2.5亿，期末余额为6.7亿，进度64%。

在建工程本来就是一个非常容易藏污纳垢的地方。像大族激光这种在建工程金额变化巨大、并且年年变的公司，更是值得怀疑。

公司的所谓欧洲研发中心，实际上早在8年前就已经开始了，但是一直没有完工，预算一再增加，从2011年最开始的5000万人民币，一直增加到2018年底的10.5亿元，并且在预算增加这么多的情况下，仍然没有完工。

同时，在2011年公司披露设立欧洲研发中心时，大族激光实际上已经收购了该酒店，建筑面积8000多平米。当时披露的5000万预算只是用于对该酒店进行翻新、改建。

但不想，就是这个翻新、改建工作，加上后来又购置一块地扩建，整体建筑面积达到1.8万平米左右，但合计的预算竟然达到了10.5亿元。

也就是说，如果加上初始收购老酒店的价格，实际支出还不止10.5亿元。

对于整体规划2.6万平米的建筑面积，其合计成本不止10亿，建筑面积成本竟然达到惊人的3万多元每平米。注意，这是建筑面积成本，不是土地面积成本。这么高昂的成本，即便是宇宙中心也不至于，何况只是在瑞士的一个旅游小镇。

后来第一财经也去了，根本没有所谓的研发中心，只有一个酒店。但注意了，即便是关键的一是，即便是这个所谓的酒店，很可能这些钱并不是真正花到这个酒店上的。

高云峰及大族控股对瑞士酒店的热衷由来已久。早在2013年、2015年，控股股东大族控股就收购了瑞士的两家酒店，合计金额24928万瑞士法郎，按照当时的汇率，这两家酒店花费近16亿元。

大族激光的这个所谓欧洲研发中心建设，在多个时上，与控股及高云峰本人对在瑞士的酒店布局高度吻合。

大族激光在2012年财报中披露：大族欧洲公司以900万瑞士法郎收EberliHoldingAG 28%股权；

而在2012年的瑞士《卢塞恩报》报道，深圳大族激光董事长高云峰出售其名下全部的EberliSarnenAG建筑公司股份。高云峰于2012年购买了该公司28%的股份，并委托其改建同为高云峰资产的，位于卢塞恩州恩格尔贝格的五星级酒店HotelTitlisPalace，这个酒店的改造工程预计于2019年完成，计划投资1亿瑞郎，2019年秋季对外开放。

第一，这个2012年的股权转让在时间和股权份额上几乎一模一样。不同的是瑞士报纸披露的公司叫做EberliSarnen AG，而年报中的公司变成了EberliHoldingAG。

第二，高云峰旗下的这个酒店HotelTitlisPalace，无论是地还是建设的时间，都与大族激光披露的欧洲研发中心十分相似，甚至资金规模都差不多。并且，这个预算规模，按照大族激光近期的回复，其实早在2014年就规划好了，大概就是10.5亿元；

第三，这个所谓HotelTitlisPalace，所在地与大族控股曾经披露的卢塞恩皇宫酒店，在同一个地方。

总之，一个区区研发中心， 这样的造价，跟大股东旗下酒店如此之多的巧合，如果说没有资金的腾挪，估计只有高云峰自己相吧。

二、令人疑惑的职工薪酬

第一是年末巨额的应付职工薪酬：

对于大族激光2017、2018年末巨额的应付职工薪酬，疑惑众多。

我们来公司这几年的应付职工薪酬情况：

来源：梧桐树下整理

可以到，2015年以来，公司应付职工薪酬占当年计提薪酬总额的比例明显上升，2017年、2018年甚至超过了50%。也就是说，当年计提薪酬总额，竟有一半未在当年发放。这个比例远远高于华工科技、【锐科激光(300747)、股吧】等可比企业。

大族激光的回复是年底员工奖金加上销售人员销售设备提成是分期的，这些设备在销售后未全部回款之前，销售人员的提成计入到应付职工薪酬。

这个解释有一定的合理性。但根据公司的回复，在2017及2018年末应付职工薪酬余额构成”中，应付的12月份工资和年终奖合计只占“应付职工薪酬”总额的41%（2017年）和46%（2018年）。剩下的“应付”是什么？如果是销售人员的提成，那也就是意味着应收账款回收账期的延长。因为只有款项回收慢了，才相应的销售人员的提成也发放慢了。

但从应收账款情况来，公司2016年-2018年，应收账款及票据余额分别为26.5亿、39.35亿和48.87亿元，分别同比增加35%、48%和24%，但坏账损失分别仅为5000万、6600万和5800万，应收账款质量不仅没有恶化，反而明显改善。这样良好的应收账款状况，如何才会导致销售人员的提成支付会慢那么多？

第二是平均员工薪酬显著下降

另一个奇怪的是2018年的平均工资竟然比2017年下降了。2017年，公司人均工资是17.48万元，而到2018年仅为15.56万元。这也导致公司在2018年员工数量从11991人增加到13030人的基础上，员工薪酬计提却较2017年减少了7000万

相比而言，华工科技、金运激光、锐科激光2018年员工平均工资都较2017年有近10%的提升。

公司的解释是销售人员受销售业绩的营销，其平均收入有所下降。确实如公司所言，2018年，销售人员的平均工资有所下降，仅为17万左右。在销售人员从2017年的3107人增加到3329人基础上，到销售人员薪酬却从6.76亿减少到5.65亿。这就只有一种解释，即资深的销售人员离职较多，同时新招大量的新销售人员，从而拉低销售人员平均工资。因为若老的销售人员离职少，那么对于老的销售人员而言，按照大族激光今年的业绩跟去年大致相当，不太可能出现薪酬下降如此之多的情况。

从大族激光以往的年份来，即便是2015年，其业绩几乎没有增长，但销售人员数量少量增加，但销售人员平均薪酬也没有明显下降。

但是，若老的销售人员大量离职，新的销售人员大量招进。按照公司对销售人员的提成确认机制，不应该出现期末应付职工薪酬在全部计提职工薪酬比例继续上升的局面。因为，按照常理，老的销售人员能够获取的订单金额较大，其账期可能较长，故对其提成确认的周期可能也较长。而新的销售人员往往获取的订单相对较小，其账期相对较短，因此提成的确认周期应该偏短。

第三是匪夷所思的研发人员薪酬和研发费用

大族激光作为号称国之重器研发单位，其研发人员的平均薪酬真是低到令人发指。2017年，技术人员的平均工资仅为15.4万元。2018年略有上升，但也仅为15.71万元。这个工资在深圳号称做技术人员，尤其说是大族激光的技术人员，实在是说不过去。

除了超低的研发人员薪酬外，另一个令人不解的是研发费用。近年来大族激光的研发支出连年增长，支出金额从2014年的3.74亿元增长至2018年的9.93亿元，占营收比重则从6.71%增至9.00%。似乎公司对研发的重视程度不断提升。

但问题是，大族激光近5年来，合计32.3亿元的研发投入，达到资本化条件的只有0.31亿元，甚至不到总研发支出的1%，在研发人员快速增长的2017年、2018年，研发的资本化比率竟然都为0。

如果说，这是一个工程实施交付企业，那还可以理解。但大族激光可是一家生产高端硬件装备的企业，这样的企业研发的资本化率这么低，请这么多的研发人员，价值在哪？

一个可能的解释，公司所宣称的技术人员，可能是包含了大量的工程实施人员，比如说房地产或者酒店的建设人员？

三、飘忽不定的业绩

大族激光是一家比较有个性的企业。其业绩经常呈现较大幅度波动，并且波动往往和同业企业方向不一致。

从公司上市以来的业绩情况来，每隔几年，公司会有一次较大幅度的增长，然后几乎陷入停滞，再过几年，又出现一次较大幅度增长。像2007年、2010年、2012年、2014年等，莫不如是。但2016年以来是个例外。2016、2017年连续两年保持较快增长。但2018年随即陷入停滞。

从2016年以来情况来，华工科技、锐科激光、大族激光均保持较快增长速度。但不同的是，2018年后，上述两家公司仍然保持较为稳健的增长。大族激光则出现停滞。这可能跟大族激光体量较大有关。但大族激光在2018年实际已经出现下滑的情况下，在同行2019年上半年业绩纷纷转暖的情况下，仍然如此表现，存在疑问。

另一个是从大族激光内部业绩情况来，也表现出较大的反常。大族激光在区域销售上，划分为华南区、北方区、江沪区、浙江区、西南区、海外区等区域。其中华南区、江户区等一直是公司营业收入的主要来源。

公司各个区域的业绩增长表现出非常奇特的反方向变动。每每华南区等核心区域增长放缓时，北方区、海外区等非主流区域则呈现快速的增长。尤其是2018年，华南片区营业收入从64.47亿元大幅下滑至42.39亿元，而北方片区和海外片区则分别从2017年的9.7亿元、8.4亿元，上升至2018年的15.39亿元和12.07亿元，增幅分别为58%和43%。而在火爆的2017年，北方片区和海外片区的增长率则仅有10%左右。2016年，华南、江沪等区域增长一般，而北方、海外区域曾保持较高增长率。

从各个片区来，华南、江沪、西南等区域增长情况大致能够保持较好的一致性， 但北方、海外区域则往往与上述区域逆行。虽然这块不一定有问题，但总是如此逆行的表现，让人费解。

四、其他

除此之外，对于公司的现金流也保持谨慎态度。公司2016、2017年业绩如此之好，却一而再再而三的融资，在账上存在大量货币资金的情况下，短期借款持续攀升，从2016年10亿上升至2018年的27亿元。2017年、2018年在利息费用分别高达0.84亿元和1.85亿元。

总之，在欧洲研究运营中心只是一个幌子的情况下，对于一个如此品行、如此热衷房地产、酒店等重资产投资的实控人，在大族激光这样本身业绩增长亮眼，连续两年从市场巨额融资，但仍然需要巨额短期借款来支撑运营的企业，还是应当多十万分的谨慎！！