蓝帆医疗（002382）：得“心”能否应“手”？

作者 | 价值投条

来源 | 局外人APP

调研前言：【蓝帆医疗(002382)、股吧】近年来公司的营收变化不大，但毛利率却持续幅攀升，是否有独特的成本控制能力？公司去年底公布了对柏盛国际的收购方案，公司以60亿的市值抛出了58.95亿元的收购方案，受此影响，公司股价也迭创新高。蓝帆医疗对于未来发展是怎样规划的呢？局外人走进蓝帆医疗第二次临时股东大会，寻找答案。

公司大门

办公楼里藏着一所学校

蓝帆医疗位于山东省淄博市临淄区，临淄大道与辛化路十字路口向南700米处。以为做医疗手套的蓝帆办公楼会是蓝白色，来了以后发现这里的建筑是砖红色的，没有醒目的标志，起来像是大学里的教学楼，而且公司周边也有多家学校，包括实验小学、中学，清水书院、稷下化园等。

公司铭牌

从门口的公司铭牌可以出，除了蓝帆医疗外，还有多家公司在此办公，这些公司基本都属于蓝帆集团。 

进入公司后，大厅内是椭圆形外挂上下楼梯，这种建筑设计风格在国内还是不多见的。大厅的西墙上挂着巨大的蓝帆医疗LOGO，装修风格简约。一楼的指示牌上写着每个楼层的办公用途，4F标着蓝帆学院，公司里还藏着一所培养人才的学校，那么这座起来像教学楼的办公楼可能也跟里面的这所蓝帆学院有关。 

今天的会议是临时股东大会，议案就一项，以为参会人数不会太多，实际情况恰恰相反，现场来了接近40个人，有投资公司的，也有不少个人股东。 

公司周边

会议由董事长刘静主持，董事长在会后还要参加另一个会议，时间比较紧张。在投票结束后的交流环节上，参会的股东提问热情很高，对于各自关心的问题都进行了提问，董事长进行了耐心的解答，对公司业务情况基本有问必答。

丁腈手套增速快，国内市场潜力大

蓝帆医疗目前主营业务为医疗手套，说到医院里用的手套，大家肯定不会陌生，有透明的，蓝色的，还有乳胶的，这也代表了医疗手套的三种类型，即PVC手套、丁晴手套、乳胶手套。 

在会议室隔壁的房间，就摆着一个展示公司产品的展架，最上面的是两幅丁腈手套，蓝帆医疗以手套业务起家，这是公司发展的根基，摆在最显眼的上面也是理所当然。 

做手套的公司，能有什么利润呢？也别小了这一支支的手套，2017年公司共生产健康防护手套141.04亿支，主打产品PVC手套占全球市场22%的份额，产品毛利率达31.95%。 

公司院内环境

而目前来，全球手套市场保持稳定增长，2017年发达国家对医疗手套的需求增速超过10%，最大消费市场美国2017年进口量同比增长13%。根据中国塑协和马来西亚手套行业协会统计分析，2017年医疗级手套的全球市场容量大概为2700亿支，未来几年可能还将保持5%-8%的增速。根据近年来的平均复合增长率大体推算，到2020年医疗手套市场需求约为3310亿支。应该说，公司还有一定的发展空间。 

公司办公楼

而在2017年的2700亿支医疗手套市场里，PVC手套需求量约为750亿支，2009-2017年均复合增长率达3%；丁腈、乳胶手套需求量在2000亿支左右，同期丁腈手套年复合增长率在8%-10%，乳胶手套则呈下滑趋势。 

目前一次性医疗手套的消费主要集中在美国、欧洲、日本等发达国家和地区，这些国家对不同手套的进口情况的怎样的呢？这里需要一下2017年美欧日三国的进口数据：

从上图可以出，发达国家对防护手套的需求发生结构性变化，丁腈手套增速最快，美日欧三地区平均进口增速超过15%； PVC 手套增速次之，增速大约在10%左右；乳胶手套需求反而出现下滑甚至负增长。在最主要的消费市场，丁腈手套使用比例越来越高，这也会是未来医疗手套市场的一大趋势，因此行业内的蓝帆医疗和【英科医疗(300677)、股吧】等公司也纷纷布局丁腈手套项目。 

在三月份时有投资者在互动平台上询问中美贸易战对公司出口业务的影响，当时公司回应对出口业务几乎无影响，但此后美国又扩大了贸易战规模，增加了关税的征收范围，而公司方面还没有最新公告对此进行表态。

大厅

此外，随着对安全防护问题的日益关注，亚太地区成为增长速度最快的一次性手套消耗区域。目前，国内的一些领域，特别是电子加工领域，也已经开始倾向于使用PVC手套或丁腈手套代替乳胶手套。 

指示牌

现场董事长也表示未来会更侧重于国内市场。毕竟公司产品的毛利率，境内市场要高于境外市场，而且出口主导型的企业受人民币汇率变化影响比较大，尽管目前人民币贬值为公司带来了一定的汇兑收益，但汇率大幅变化的风险不可不防，尤其是在贸易战的情况下。

竞争较量上，布局慢了一步

东南亚国家拥有橡胶产地的优势，因此一次性防护手套的生产市场主要集中在东南亚，主要企业的手套年产量都超过100亿只。其中Top Glove在 2017年产量达到524 亿只，实现收入54.8亿元和净利润5.3亿元。 

休息区

国内最大的企业是蓝帆医疗，2017年实现收入15.8亿元，净利润2亿元。

2017 年全球主要的一次性防护手套生产企业的销售规模

从产地来，PVC竞争格局已经形成，中国积聚了全球PVC 手套 90%的产能，但主要以中低端产品为主，生产高端医疗级手套的公司为数较少，尤其是能够稳定生产医疗级 PVC手套的企业主要有蓝帆、英科、鸿锐、中红四家企业。鸿锐集团曾为行业霸主，但蓝帆登陆资本市场后，产能持续扩张，目前已经成为行业老大。 

产品展架

英科医疗和中红医疗由于丁腈手套产能投产时间早，所以在2017年迎来利润和收入的爆发式增长。而蓝帆医疗的第一期20亿只丁腈手套在2017下半年才投产，还是慢了一步。

2017 年国内主要手套生产企业比较（收入单位：百万元）

所以2017 年蓝帆医疗的收入和净利润增速低于英科医疗和中红医疗，以最近四年的指标来，英科医疗的营收和净利润增速远超其他两家公司，目前英科医疗正在安徽建设年产280亿只（2800万箱）高端医用手套项目，如果项目进行顺利，英科医疗也有可能会取代蓝帆医疗国内老大的位置。

三家公司最近四年的收入和利润增速情况

收购柏盛国际，从手套到支架

2017年底，公司对外发布公告继续停牌，推进对新加坡上市公司柏盛国际的并购，并于今年年初公布了具体金额58.95亿元，成为A股史上最大的医疗器械并购案例。这家柏盛国际是做什么的呢？

会议室走廊

柏盛国际集团总部位于新加坡，是世界领先的心脏支架研发、生产及销售企业，全球排名第四，仅次于雅培、美敦力和波士顿科学。心血管医疗器械目前为全球第二大类别的医疗器械，2015年全球市场规模约为423亿美元，2022年有望增至623亿美元，而目前我国已是仅次于美国的第二大支架市场。

柏盛国际此前为新加坡上市公司，2015年私有化退市时的估值约为69亿人民币，略高于本次蓝帆医疗的收购价格。值得注意的是，蓝帆医疗停牌前市值仅为60亿元。不过在装入近60亿元的柏盛国际后，公司的实控人持股比例略有变化，但还是相对比较集中的。现场交流中，董事长处提及，收购方案在今年3月28日过会，5月16日拿到批，已经开始并表工作。 

此次收购后，也意味着蓝帆医疗开始了主营业务之外的新转型。对于此次的柏盛国际，董事长表示收购后基本上是独立的事业运作，来的运营团队，不会做任何调整，同时，柏盛有的管理层当中的核心高管，公司会纳进公司的董事和上市公司的高管。 

左2为董秘，两边的是公司高管

而据董事长所说，公司靠并购进入高值耗材的心脏支架业务可能只是一个开始，公司未来还会在心内、骨科、外科、儿童、糖尿这5个范围寻找合适的标的和合适的机会，打造“A+X”战略。A是指公司来的手套业务，未来保持稳定发展，作为基础；X则指医疗器械，也是公司未来更为重要的方向。 

高管和律师

都说由低端迈入高端难，有一家日本企业的例子值得研究。这家公司是全球医疗器械30强企业的泰尔茂。泰尔茂从体温计这种低值耗材起步，后来又逐渐扩展到血袋、血液透析器、氧合器、弹簧圈、输液泵、人工心脏、药物洗脱支架等领域，逐渐成为亚洲地区知名的医疗企业。 

董秘与股东交流

目前来，蓝帆医疗未来的已经不在手套上，而是柏盛国际，收购后，公司与蓝帆管理层的协调整合是否会顺利呢？目前还不好肯定。而在柏盛国际被收购后，由此产生的商誉问题以及柏盛国际的业绩能否完成预期目标，这些也是值得重关注的事情。

完调研报告觉得不过瘾的读者，可以前往局外人官网或官方APP，股东大会完整交流录音及更多上市公司情况。

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