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从2018年财富500强A股行业龙头的市值天花板 (下)

  • 作者:大鲍
  • 2018-09-12 17:43:34
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全太长,分上下两部分发。

9、医疗器材和设备

在医疗器材和设备这个行业,500强中有3家公司上榜,分别是美敦力、飞利浦和雅培。其中美敦力的年收入为297亿美元。

中美医疗器械公司的差距实际上比医药大。相对来说,竞争格局也比医药行业好。中国医药行业的龙头【恒瑞医药(600276)股吧】,市值已经超过2000亿。中国医疗器械行业的龙头迈瑞医疗2017年年收入只有17亿美元左右,正好是美敦力的1/17,从这个角度说,中国医疗器械未来具有很大的成长空间。可以通过研究美敦力的成长历史来推断迈瑞医疗可能的成长历程,以及能否达到美敦力同样的高度。

10、半导体、电子元件——一个被摩尔定律诅咒的行业

这是一个让人感到非常尴尬的行业。中国智造2025,首要突破的就是半导体、电子元件。但是离常识很远的是,这也是一个很难产生巨无霸的行业。2018年500强中总共只有4家上榜公司,分别是英特尔、台积电、SK海力士和伟创力。其中伟创力本质上还是一个跟富士康性质类似的代工厂。也就是真真正正的半导体龙头只有3家,那就是英特尔、台积电和SK海力士。而2018年500强中,有5家中国房地产企业,半导体是一门典型的辛苦不赚钱的行业。

统计上,中国每年进口的芯片将近2600亿美元,那为什么半导体行业的500强公司这么少?中间是不是有什么误解的地方? 这是一个典型的受到摩尔定律诅咒的行业。所谓摩尔定律,是由英特尔创始人之一戈登·摩尔(Gordon Moore)提出来的。其内容为:当价格不变时,集成电路上可容纳的元器件的数目,约每隔18-24个月便会增加一倍,性能也将提升一倍。简单的说,每一美元所能买到的电脑性能,将每隔18-24个月翻一倍以上。

摩尔定律是对半导体行业不断成长的祝福,也是对从业者的诅咒。由于每隔18-24个月技术便会更新,这导致从业公司必须不断加大投入,更新设备,努力跟上摩尔定律的速度,每一个从业者都处于疲于奔命的阶段,每当企业开始盈利,就必须为一步的技术更新加大资本开支,可能资本开支的速度远远超过盈利的积累,这就造成了半导体行业的投资饥渴症。所以,半导体行业虽然为人类进步带来了巨大的贡献,但却并没有对投入的资本产生足够的回报,因为中间淘汰的资本太多了。

为什么巴菲特一直不投高科技类的股票。因为从资本回报的角度,这实在太难了。可口可乐的配方100多年不变仍能保持畅销,而半导体行业每隔24个月性能就必须提高一倍,技术一旦跟不上节奏就会完蛋。在半导体这个行业,被淘汰是正常,活下来才是偶然。存储行业的SK海力士和三星在2017年因为内存条涨价而暴赚,但是也不要忘了当年SK海力士差亏的当掉了裤子。相对于中国的房地产来说,这么高科技的行业赚这钱,实在算不上大惊小怪。

摩尔定律其实不仅仅适用于大家到的芯片。很多跟硅相关的行业,都是在拼命跟摩尔定律赛跑。

从本质上来说,光伏、显示器、LED,都是半导体行业。都是在摩尔定律的笼罩下蒙眼狂奔的行业。

光伏版的摩尔定律是装机容量每提高一倍,发电成本按照16%的速度下降。

显示器版的摩尔定律由京东方董事长王东升提出,若保持价格不变,显示产品性能每36个月须提升一倍以上。而且这一周期正被缩短。

LED行业则有“海兹定律”:LED的价格每10年将为来的1/10,输出流明则增加20倍。

摩尔定律就像一个定时炸弹,所有的从业者都在蒙眼狂奔,一定要在炸弹炸响之前拿到门卡,否则就会在门前被炸得灰飞烟灭。

从市值来,中国大陆最大的芯片代工公司中芯国际市值不到400亿人民币,而台积电的市值达到1.5万人民币,如果这么对标的话,至少还有30倍的成长空间。英特尔的市值1.4万亿,英伟达1.1万亿,但中国的半导体公司追赶的路还早。细分行业的龙头比如LED芯片中的三安光电、光伏行业的【隆基股份(601012)股吧】,长期还是有很大的成长空间。

四、云泥篇——月朗风清,天阔地远

月朗风清,天阔地远。风景非常好,差距也大到不到追赶的可能。有些行业只是着美,有些行业是没法比照,还有些行业差距大到无法弥补。

1、环保行业——着很美的鸡肋

多年以来,我们一直在讲一个逻辑,环保是一个非常有前途的行业。

主要的逻辑有两个,一个是环保投入占GDP比重的提高,另一个是产业升级。

第一,环保投入占GDP的比重,从发达国家的经验来,环保投入占GDP比重的1%-1.5%之间,只能保持环境不恶化,当比重超过2%时,环境才能持续改善。2016年中国环保投入占GDP的比重只有1.24%,在“绿水青山就是金山银山”的政策指引下,我们的环保投入占GDP的比重理应是持续增加的,从而增速会大幅跑赢GDP;

第二,处于产业升级阶段,环保投入会快速增加。从国际的经验,发达国家环保投入的迅速增长阶段都是处于产业升级阶段,由于高技术产业对于环境的要求与以往的劳动力密集型产业有着本质的不同,随着国家整体技术水平的提升,对环保的要求逐渐提高,环保投入也会快速增加。目前处于中国制造2025阶段的中国,也到了必须要产业升级的阶段。

这两个逻辑一直都是环保行业讲的基础逻辑。从逻辑上说无可挑剔。在一个投入能够占到GDP的2%的大行业,从财富500强的角度,按比例也能有个10家左右的公司上榜。但是实际上,多年以来,财富500强公司只有一家,就是法国的威立雅,全球水务之王,2017年收入体量达到283亿美元,净利润却只有1.6亿美元。威立雅最新的市值是870亿人民币(2018-8-1),并没有给大家太多的想象空间。

环保行业这个池塘,能够长大的两个方向,一个是水务,一个是固废。从全球环保行业收入来源情况,2016年全球环保收入中水务占到1/3左右,固废占到30%左右,是占比最大的两块业务。

下图是中美主要的环保公司对比,从可比估值,中美两国环保公司的企业价值倍数差距不大,基本上都在10-15倍之间。其他的市盈率和市净率也差别不大。

从市值上,美国主要的三家固废处理公司市值都在1000亿以上,其中最大WM公司市值超过2600亿人民币,中国最大的固废企业【启迪桑德(000826)股吧】,市值只有243亿,从这个角度,中国的固废企业将来还有10倍的成长空间。

美国最大的水务公司美国水业,市值在1000亿左右,中国最大的碧水源,市值在400亿左右,从这个角度,中国的水务公司还有1倍左右的成长空间。

综合来说,就是中国固废行业成长空间巨大。但是真的有这么大的空间么?

我们WM公司的主要收入来源

2017年WM公司总收入144.85亿美元,净利润达到19亿美元,ROE34.45%高到没朋友,收入大部分都来源于固废收集业务。而中国的情况完全不同,与固废相关的业务收入主要来自于清扫。收入来源的区别决定了中国的固废企业是否能够成长。

美国采取的是PAYT(pay as you throw),也就是垃圾按量收费制度,居民按照扔的垃圾的量收费,而且收费不低。而中国的情况是很多时候扔垃圾不仅不收费,一些可回收的纸张、易拉罐、酒瓶等,居民还可以卖钱,哪怕是在北京这种大城市,所谓的垃圾收费也不过一年30块的卫生费而已。这就造成了支撑美国VM公司2000亿市值的这部分收入来源,在中国根本就没有,所以对于中国固废公司市值成长空间,我是不好的,即使未来实行了垃圾按量收费制度,这种带有公众属性的企业,政府能否允许这么高的利润率,也是一个问题。

所以,水务有一倍左右的成长空间,固废则没有想象的那么大空间,未来固废企业的市值空间主要取决于垃圾按量收费制度的推广程度,但无疑这个时间是漫长的。

2、人力资源和雇佣服务:乱战,一地鸡毛

这个行业出现了两家世界500强,一家是瑞士的德科集团(aden six),年收入267亿美元,另一家是荷兰的任仕达,年收入262亿美元。单单从事人力资源行业,能够做到这么大的收入体量,已经是非常不容易了。

人力资源这个行业,2017年A股里面新上了一家上市公司,科锐国际,目前市值在42亿人民币左右,年收入12亿人民币左右。中国体量最大的是美股的前程无忧,前程无忧的收入体量在28亿人民币左右,市值300亿人民币,世界最大的人力资源公司德科集团收入在1600亿左右,市值在700亿人民币左右,市值成长空间实在不大,从行业ROE,各个公司都出现了逐年下滑的情况,比如科锐国际2015年的ROE还能达到26.24%,到了2017年就只有11.90%,前程无忧的情况也一样,ROE从14.98%到了6.25%,代表目前中国的人力资源行业正处于行业整合加剧阶段,竞争激烈,行业盈利水平下降。

这个行业,总体是一个劳动力密集型的行业,人力的成本很高。科锐国际营业成本8.8亿,支付给员工的现金就有8.39亿,销售净利率总体也比较低,德科集团销售净利率基本上3%左右,科锐国际略高大约在7.5%左右,其他的人力资源公司销售净利率基本上在2-5%之间,是一个非常辛苦的行业。

综合来说,市值成长空间有限,将来如果想投资,那必须要等待市场从现在的混战中解脱出来,目前还没有到月亮,全是星星。问题就在于,即使月亮出来了又能怎么样?毕竟这不是一个好生意,但是对于一个国家来说,这却是一个外部性大于其自身经济效益的行业。不建议去投资,但是政策应该鼓励这种带有外部性的行业。

3、电子、电气设备

在这个项下,包括家电,基本上都是我们经常接触的电子设备。但这个行业反而并没有特别多的公司,2018年500强中,该分类项下只有15家公司。排名第一的是三星。

虽然我们一直在讲日本逝去的20年,但是瘦死的骆驼比马大,世界前10大电子、电气设备公司中,日本有4家,日立、索尼、松下和三菱电机,其中日立、索尼和松下的年收入都在700亿美元以上,排名最高的美的,目前收入也只有358亿美元,从这个角度,美的还是有至少一倍的成长空间。

家电行业中国的产能占到全球的70%左右,实际上日立、索尼和松下目前的主要收入来源,都不是家电,日立主要是信息系统、电梯等,索尼是消费电子,松下则转向了电池。美的自从收购了库卡之后,也可能会实现多方面的扩张,从现在的发展势头,美的的成长还是有希望的。

日本有六大财阀,继承了日式管理传统的韩国,也有五大财团,就是三星、现代、LG、乐天、SK,这五大财团占到韩国GDP的60%以上。2000年之前,这种财阀模式也被中国所学习,通过在各个行业扶持龙头企业实现对先进国家的追赶,对财阀的最激烈的反思发生在亚洲金融危机期间,当时中小企业为代表的台湾受到的冲要远远小于韩国,引起对财阀模式的激烈的批判。后续的发展也没有特别强的定论,松散财阀模式的日本一步步的沉沦,而财阀联系紧密的韩国则重新崛起,并将台湾拉得越来越远。财阀模式的优势在于集中力量干大事,在战略方向没有偏差的前提下,大规模投资利用规模效应,可以实现迅速追赶并弯道超车,问题就在于缺乏创新的基因,一旦战略错误,容易被新经济模式瞬间埋葬。财阀模式在一定程度上体现了计划经济的优势。与国有经济的区别在于虽然是计划经济,但好处容易只被财阀自身家族所独享,容易引起民众的反感。

4、航天与防务

中美双强,中国企业的市值偏小。航天与防务项下总共有14家公司上榜,基本上就是中美兄弟会。美国有波音、联合技术、洛克希德马丁、通用动力等,中国有兵器工业、中航工业、兵器装备、航天科技、航天科工。从收入体量上,两者差距不大。但是从上市公司市值上,差距比较大。

从市值来,中国最大的军工企业中国重工,市值不到1000亿人民币,而美国最大的军工企业波音公司市值将近14000亿人民币,比较纯粹的军工企业雷神公司的市值也有将近4000亿人民币。从估值,目前中国军工企业的市盈率都要高于美国公司,从市净率的角度两者则基本相当,差距主要反映了中美两国军工企业的会计盈利水平。

军工行业股票一个非常流行的理论是“狗和大象”理论。从美国的情况,军工企业可以长得很大,比如波音、联合技术这种,市值可以到1万亿人民币,这就是大象长大的样子。所以,军工行业股票上去跟一般的股票市值差不多,估值还高,但其他的股票大概率上只是狗,成长也不过是从一只瘦狗变成胖狗,空间有限,但军工企业不一样,现在虽然跟一只瘦狗差不多,但将来是可以长成大象的。这就是先天决定论。

从市值成长空间,中国的军工企业有10倍左右的成长空间。问题只在于,经过军品定价制度改革之后,中国的军工企业到底能不能放出利润。如果不能解决利润分红的问题,中国的军工企业将永远陷入主题炒作的陷阱,研究员也只能找一些PS的指标来强调军工企业的特殊性,毕竟资本市场不会给国家安全估值,资本市场永远只对未来的现金流和利润估价,国家安全只能是靠国家补贴。

军工行业另外一个难题就是成飞的上市。对于中国的军机行业来说,一个只会复制的沈飞就是个打酱油的角色,中国未来的天空还是要靠成飞来守卫。目前沈飞是500亿左右的市值。那么成飞上市以后市值会多少?大家公认目前美国处于牛市,估值整体虚高的洛克希德-马丁,生产歼20的对标F22和F35,目前的市值是6000亿人民币左右,如果成飞一上市市值就给拉到2000亿人民币,给大家留下的成长空间,就真不大了。

5、食品和饮料公司

食品饮料行业与每个人的接触最密切,日常生活中最常见。但是跟银行保险批发零售相比,500强中只有9家公司,实在是太低于预期了。2018年,收入最高的食品企业瑞士雀巢,收入只有900亿美元,百事集团635亿美元,可口可乐354亿美元。可见,食品饮料这个行业,是一个曝光率很高但是竞争激烈,很难做大的行业。想想,一瓶可乐3.5元,一个中国人一年喝10瓶,考虑到中间商的成本,可口可乐收入才能做到50亿美元,再加上为了维持品牌所需要的各种广告投入。这个行业远非大家想象的那么美好。

从市值上,中国最大的食品饮料类公司是贵州茅台,市值超过8000亿人民币,这个市值已经超过了世界烈酒之王帝亚吉欧。可口可乐的市值1.2万亿人民币,就可口可乐的所属的软饮料行业,目前或者未来很长的一段时间,可能中国都不会有挑战的企业。差距比较大的啤酒行业,世界最大的啤酒公司百威英博,市值1.1万亿人民币,对青岛啤酒来说,离的也比较远,目前说对标比较勉强。单纯从公司长期成长性上,伊利股份和蒙牛乳业在乳饮料双强格局之下,将来可能会一定的成长空间。目前世界乳业巨头法国达能的市值大约在3000亿人民币左右,年收入278亿美元,伊利股份的市值和年收入正好是达能的三分之一。

可口可乐是价值投资之王巴菲特的爱股。但是你可以发现,从1998年一直到2007年,可口可乐的股价10年一直没涨过。在这其间,无数的百年老店倒了下来,可能可口可乐能够一直成长,本身就是一种偶然,而不是必然。

单纯从小食品角度出发,中国目前还没有比较成熟的可以挑战包括卡夫、雀巢在内的公司。经过多年市场竞争存活下来的包括康师傅、统一、达能这些,想要挑战卡夫、雀巢,可能短期内还不到这个趋势。

所以,虽然中国的食品饮料类的消费股很多,但白酒股属于中国特色,还是典型的周期性产品。只有乳饮料的伊利和蒙牛从长期,能碰到天花板的概率大一些,其他公司成长起来挑战世界龙头的概率不大。

6、计算机软件

2018年500强中,只有3家计算机软件公司,分别是美国微软,美国甲骨和德国SAP,其中微软年收入为900亿美元。

微软的市值达到了5.7万亿人民币,甲骨1.33万亿人民币,SAP的市值也接近1万亿人民币,而中国市值最高的软件公司不到1000亿,用友网络500亿,恒生电子325亿。从这个角度上,离美国还有至少10倍左右的空间。

问题就在于虽然都是软件,但对标很难。比如微软主业是操作系统,除了苹果以外,基本上是纯垄断。甲骨的数据库系统也很难替代。中国的软件公司更多是偏应用层面的,分割性比较强,比如用友擅长企业管理系统,石基信息主打酒店信息系统,恒生电子主攻金融交易软件。从对标的角度,最合理的还是SAP,目前市值接近1万亿。但是从估值,哪怕是在现在的熊市,目前软件公司的市盈率也在50倍以上。从长远业绩,支撑这么高的市盈率只能靠理想。假如中国股市要有下一波牛市,也应该不会从这么高的估值上起跳。因为交易太拥挤了。

7、娱乐

这几年大家亲历过2013年到2015年的传媒大牛市。但是传媒这个行业,并不是一个赚钱的好行业。 2018年的世界500强中共有3家公司上榜,分别是迪士尼、时代华纳和21世纪福克斯,其中迪士尼的年收入在551亿美元。

巴菲特曾经评过自己买迪士尼的理由,“因为米老鼠和唐老鸭不会要求涨工资”。迪士尼的市值超过1.1万亿,中国最大的娱乐公司万达电影也不过600亿,其他的影视公司也在200亿市值左右。从这个角度,貌似空间很大。但这是一个特别难找月亮的一个行业。单纯从影视的角度,一部影视剧前提投入巨大,对头部明星的依赖性很强,后期容易各种因不达预期,热卖是偶然,不达预期才是常态。这个是一个投入收益比不是很合适的行业。一般的影视公司常年经营活动的现金流经常是负数。

8、家居、个人用品

家居个人用品行业,500强中上榜的有3家企业,分别是宝洁、联合利华和法国欧莱雅。其中宝洁的年收入在662亿美元左右。

在日化这个行业,两大巨头宝洁和联合利华历史悠久,宝洁创立于中国鸦片战争前。中美之间企业的差距在日化这个行业上一览无余,宝洁依托大商超背景下成长,虽然在当前互联网时代略有落伍,但百足之虫死而不僵,目前未来的10年可能都没有挑战者。中国这个行业市值最大的是上海家化,没上市的还有一个纳爱斯。两家公司都问题很大。日化表面上是化工,属于产品差异不大的行业,实则是一门真真正正的高科技行业。需要将客户的需求,产品的研发,营销的策略三者结合,是一个需求、产品和营销策略都不能有短板的行业,不像其他行业可以“一招鲜,吃遍天”。长久以来,宝洁的市场部一直都是中国各大院校管理系毕业生的首选,不仅仅是因为收入高,而是宝洁在快消品产品力以及营销力方面,有自己长久且独到的优势。上海家化跟纳爱斯的问题都在于重推销轻研发,上海家化产品偏家化,纳爱斯偏洗化。未来10年,上海家化自保有余,进取不足。纳爱斯。。。首先要解决接班人问题。

五、结论

1、市值天花板就是给上市公司找一个爹,找国际上最大最优秀的对标,来预测公司的市值极限;

2、银行、保险、商超这些行业,是典型的赚钱不辛苦的行业,而曝光率很高的计算机、半导体、日化行业,实际上赚钱赚的很辛苦;

3、500强银行的排名真实的反映了世界经济势力的变迁,1996年日本一家独大,2006欧美平分世界,2018中美双强,欧洲打酱油;

4、中国的保险深度和密度都离世界平均水平有一定的差距,未来成长性要高于银行;

5、中国铁路的绝对运费较低,每年6%的运费上涨幅度也需要24年才能达到日本欧洲的运费水平;

6、体育服装行业的安踏,有希望对标耐克;

7、三一重工对标卡特彼勒,属于关公战秦琼,因为卡特彼勒的业务范围比三一重工大的多,相反农业机械行业可能更有机会;

8、汽车行业的上汽集团和长安汽车,实质盈利都来自于合资伙伴,属于伪军,真正的能够成长起来的公司现在是吉利汽车;

9、商超零售行业空间很大,种子选手目前就是永辉超市;

10、制药和医疗设备行业空间很大,有希望的公司是恒瑞医药和迈瑞医疗;

11、快递行业空间很大,但现有的三通一达一丰的格局改变的概率不大;

12、半导体和类半导体行业空间很大,但投资的胜率不高,目前中芯国际、隆基股份、三安光电赢面较高;

13、环保行业上去很美,实质是鸡肋,人力资源行业是劳动密集型行业,辛苦但不赚钱;

14、家电行业中国已经是第一,未来更多是跨行业扩张,美的集团的成功概率比较大;

15、中国军工行业面临的最大问题是究竟能不能放出利润,否则将永远是一个主题炒作的概念;

16、伊利和蒙牛将来持续成长的概率比较大,天花板目前还比较高;

17、日化用品竞争激烈,中国未来10年可能都不会有种子选手。



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