长川科技内生外延拓展业务版图，强研发驱动高端产品持续突破

（报告出品方华创证券）

一、国产半导体测试设备小巨人，先发入局卡位 SoC 优质赛道

（一）国内半导体测试设备龙头，内生外延构筑企业护城河

长川科技是国内半导体测试设备领域龙头，公司自 2008 年成立以来专注于半导体测试设 备的自主研发，于 2020 年获得国家级专精特新“小巨人”企业称号。历经十余年的发展， 通过内生外延等方式，公司目前已掌握多项集成电路测试设备核心技术，形成了以分选 机、模拟测试机为基本盘，并逐渐向高端 SoC 测试机、数字测试机业务拓展的全平台布 局，下游客户覆盖长电科技、华天科技、通富微电、日月光等国内外一流封测厂商和士 兰微、华润微等 IDM 厂商。

公司目前主营产品线已全面布局后道检测设备，包括测试机、分选机和探针台等。具体产品布局如下

①测试机既包括模拟/数模混合测试机（CTA8280、8290D 等系列）、大功率测试机（CTT 系列），又包括 SoC 测试机（D9000），可适用于各类模拟电路和功率器件的电性能测试； 其中 D9000 为首款国产 SoC 测试机，长川于 2019 年实现 D9000 样机的生产，并于今年 实现量产供货大客户；

②分选机包括重力式分选机（C1、C3Q、C5、C7H、C8、C9、IPM 等系列）、平移式 分选机（C6、C7100、CF、CS 等系列）、转塔式分选机（主要系 EXIS 200/250 等）和自 动化产品（CM 系列），可适用于各类封装集成电路的分选；

③探针台国内首台自主研发的 CP12 探针台，可兼容 8/12 英寸晶圆，可广泛应用于 SoC、 逻辑、存储等晶圆测试领域； ④AOI 光学检测设备由子公司 STI 生产经营，包括晶圆光学检测设备、电路封装光学 外观检测设备等，主要用于前道晶圆检测环节。

并购完善技术&产品布局，积极开拓海外客户市场。

1）公司于 2019 年完成对 STI 的并购，由此切入前道晶圆检测领域。STI 是新加坡专业从事晶圆/芯片光学检测、分选、编 带等集成电路封装检测设备的公司，其光学技术团队前身系德州仪器光学检测事业部， 核心技术 2D/3D AOI 居行业前列，为公司探针台产品在光学领域的研发突破提供了有力 支持。

2）公司 2022 年拟对 EXIS 进行并购，实现分选机业务平台化布局。EXIS 是马来 西亚专注于转塔式分选机的设备商，以其定制化服务和高性价收获了大量优质客户资源， 如博通（Broadcom）、芯源半导体（MPS）、恩智浦半导体（NXP）、比亚迪半导体等。 两次海外并购不仅助力公司实现了技术突破和分选机产品线全覆盖，而且帮助公司拓宽 了客户渠道，对未来海外业务的拓展起到重要作用。

（二）股权结构稳定，核心技术人员经验丰富

股权结构稳定，大基金入股彰显公司发展潜力。截至 22Q1，公司实控人&董事长&核心 技术人员赵轶先生持有公司 23.42%股份，第二大股东为国家集成电路产业投资基金股份 有限公司，前十大股东中不乏钟锋浩、韩笑等核心技术人员。股权结构稳定，为公司的 技术进步&经营发展奠定了坚实基础，在国家政策充分利好和国资产业基金扶持的背景 下，公司发展心充足。

核心技术人员经验丰富，研发团队人数远超同业。1）公司核心技术团队曾任职于士兰电子股份有限公司，在行业内积累了数十年的研发经验，对产业发展方向把控精准，有 助于公司核心竞争力的不断提高；2）管理层高度重视研发，截至 2021 年末，公司研发 人员数量达到 925 人，占总人数的比重达到 55%，远超同业 A 公司（两家主力竞争的测 试机业务上，公司 2021 年收入规模约为 A 公司的 60%），同时本科及以上学历员工占比 不断提高，为公司高质量发展保驾护航。

（三）下游需求持续旺盛，研发驱动业绩高增

半导体行业高景气叠加国产替代东风，公司各项业务快速增长。1）2019H2 以来半导体 行业周期性上行，在供应链安全的考虑下，设备国产替代成为产业发展重要战略，龙头 公司深度受益；同时公司在高研发投入下自身实力不断增强，产品性能持续提升，因此 在下游需求旺盛时显著受益；除此之外，公司的并购战略协同效应逐渐显现，2019 年 STI 业务并表为公司贡献收入 2.71 亿元，大幅提高了公司营收规模。多重利好叠加，公司营 业收入由 2017 年的 1.80 亿元增长至 2021 年的 15.11 亿元，CAGR=70.22%，22Q1 营业 收入 5.38 亿元，同比增长 82.37%，创单季度新高。2）公司近五年归母净利润弹性较大， 经历过 2017-2019 年业务结构调整、战略并购增加费用支出和研发投入大幅增长后，公 司净利润步入高增通道，2021 年实现归母净利润 2.18 亿元，同比增长 157.17%；22Q1 实现净利润 0.71 亿元，同比增长 60.10%。

分选机和测试机产品是公司主要的营收来源，2021 年以来测试机收入规模大幅增长。总 体来看，2017-2021 年分选机&测试机为公司的营收贡献超过 90%。2021 年国内 5 家主要 封测厂（长电科技、华天科技、通富微电、晶方科技和气派科技）资本支出合计达到 169.15 亿元，同比增长 65.93%，半导体封测厂商作为公司测试设备主要的下游客户，其大规模 扩产，带动了公司分选机和测试机出货量的快速增长。特别是测试机业务，2021 年公司 实现测试机收入 4.89 亿元，同比高增 174.72%。根据 Wind 数据，海外龙头泰瑞达 2021年半导体测试设备收入达到 168.47 亿元，在中国大陆收入约 40 亿元，与龙头相比，长 川仍具有广阔的成长空间。

高毛利测试机产品放量，盈利能力长期向好。公司 2017-2021 年毛利率小幅波动，整体 保持在 50%以上，主要系产品结构不断调整1）2019-2020 年分选机出货量的大幅增长 导致高毛利测试机的业务结构占比下降；2）测试机单品毛利率波动主要系公司持续研发、 不断推出高端新产品短期内推升产品成本。2021 年以来，高端测试机新品出货量增长， 公司产品结构优化，综合毛利率逐步回升，22Q1 实现综合毛利率 53.09%。

三费控制能力强，研发投入远超同业水平。1）公司在 2018-2019 年加大市场开发力度， 并在 2019 年完成对 STI 的战略并购，导致当期销售、管理费用率增长，而后随公司管理 能力、运营效率的不断提升，三费占比不断下降。2）公司高度重视研发，2021 年全年 研发支出超 3.3 亿元，2017 年至今历年研发支出占当期营收比例超过 20%，远超同业可 比公司水平，高研发投入为公司的持续高速发展奠定了坚实的基础。 高研发、高迭代的发展战略在短期内给公司费用端带来了部分压力，但强研发的模式也 助力公司快速实现产品突破和结构升级，带动净利率在 2019 年触底后快速反弹，22Q1 净利率达到 16.25%，未来随着公司高端产品的不断放量，业务结构持续优化，各项利润 率水平将稳步提升。

高研发、高迭代的发展战略在短期内给公司费用端带来了部分压力，但强研发的模式也 助力公司快速实现产品突破和结构升级，带动净利率在 2019 年触底后快速反弹，22Q1 净利率达到 16.25%，未来随着公司高端产品的不断放量，业务结构持续优化，各项利润 率水平将稳步提升。

（四）政策与需求共振，龙头持续受益

半导体行业周期性上行，叠加国产替代，国内公司迎来发展机遇。1）根据 WSTS 统计， 2021 年全球半导体销售额为 5559 亿美元，同比增长 26.2%，同年我国半导体销售额达到 1921 亿美元，占比达 35%，我国是目前全球最大的半导体单一市场，为国内公司的发展 提供了优质的土壤；2）根据 SEMI 数据显示，2020 年我国晶圆产能仅占全球的 15%， 与我国市场需求相比，供给端仍有较大成长空间，同时随着供应链安全重要性的不断提 高，国内半导体公司迎来国产替代的难得机遇。

国内利好政策频出，下游扩产带动测试设备需求增加。1）为推动半导体产业发展，近年 来我国推出了一系列支持半导体产业发展的政策。《关于加快培育发展制造业优质企业的 指导意见》《基础电子元器件产业发展行动计划（2021-2023 年）》等产业政策为半导体行 业发展提供了良好的政策支持，半导体行业前景光明；2）在政策利好叠加需求旺盛的背 景下，封测厂商、IC 设计和晶圆厂均在一定程度上增加资本开支，特别是封测厂商的积 极扩产，直接带动了测试设备市场需求的增加。

SoC 测试机市场空间广阔，公司具备先发优势。存储器芯片和逻辑芯片合计产值占半导 体总市场规模的半数以上，因此与其配套的测试设备——数字测试机在测试机领域亦占 据最大份额（含存储类、SoC 类和纯数字类），然而由于数字测试机的研发难度大、多年 来国内研发进程缓慢，长川科技于 2019 年实现 SoC 测试机 D9000 样机的生产，完成了 国产数字测试机零的突破，并于 2022 年实现对大客户的量产供货，数字测试机更看重芯 片底层架构的可拓展性，需要经过市场大量的验证，因此在该领域先发优势尤为明显， 公司卡位核心优质赛道，随着后续产品逐步放量，有望成为国内 SoC 测试机龙头。

测试设备平台化布局，释放协同效应。1）在模拟测试机领域，公司产品性能已达到国内 领先水平,目前国内市场份额第二；2）分选机是公司的基本盘业务，公司自成立以来便 深耕该领域，通过自研完成了重力式、平移式分选机的布局，并于 2022 年通过并购补齐 了转塔式分选机业务，目前长川是国内唯一一家实现了分选机产品种类全覆盖的公司。 2021年公司实现分选机业务收入9.36亿元，目前在全球份额占比2%，国内份额约占10%， 预计未来仍有较大成长空间；3）在探针台领域，长川是国内首家完成了初级产品研发的 公司，且于 2020 年定增募集资金以完成探针台的研发与迭代升级。三大类测试设备的平 台化布局有助于公司为客户提供完整解决方案，释放协同效应。

在半导体行业持续高景气叠加供应链安全考量下的国产替代，国内测试设备公司迎来重 要窗口期。我们看好长川在测试设备领域的平台化布局战略，同时作为国内首家实现 SoC 测试机研发及量产的公司，公司持续高研发投入，不断构筑企业护城河，有望在新一轮 产业浪潮中成为国内 SoC 测试机龙头。（报告来源未来智库）

二、下游需求旺盛+产能东移，国产半导体测试设备迎来春天

（一）半导体后道检测设备下游需求旺盛，行业周期性上行

1、半导体检测行业重要性攀升，高端产品需求增加

半导体检测贯穿于半导体设计、制造、封测的各个环节，不仅可以判断被测芯片或器件 的合格性，还可提供关于设计、制造过程的薄弱环节息，有助于提高芯片制造水平。 半导体检测按照生产制造的工序流程可分为前道量检测和后道测试。其中1）前道量检 测主要用于晶圆加工环节，目的是检查每一步制造工艺后晶圆产品的加工参数是否达到 设计的要求或者存在影响良率的，其应用光学、电子束检测等技术；2）而后道测试主要 是用在晶圆加工之后、封装测试环节内，目的是检查芯片的性能是否符合要求。后道检 测的具体应用环节如下

①设计验证设计公司分别使用测试机和探针台、测试机和分选机对晶圆样品检测和集 成电路封装样品的成品测试，验证样品功能和性能的有效性；

②晶圆检测（CP）在晶圆制造完成后进行封装前，通过探针台和测试机配合使用，对 晶圆上的芯片进行功能和电参数性能测试；

③成品检测（FT）芯片完成封装后，通过分选机和测试机配合使用，对集成电路进行 功能和电参数性能测试，保证出厂的每颗集成电路的功能和性能指标能够达到设计规范 要求。

半导体后道检测设备主要包括测试机、分选机和探针台。根据 SEMI 数据统计，2018 年 三者合计占总市场规模比重超过 95%。其中测试机（63.1%）是最主要的设备，贯穿集 成电路制造的所有环节，用于施加号、采集数据并判断每道工序是否合格；而探针台 （15.2%）和分选机（17.4%）则分别用于晶圆检测和成品检测过程中，配合测试机完成 晶圆/芯片与测试机功能模块的连接。

随着集成电路日趋复杂化，客户对半导体测试设备功能、精度和响应速度的要求随之提 高，因此半导体测试设备公司需要具有强大的研发能力，不断突破技术壁垒、完成产品 的迭代升级以适应客户的需求。

2、海外龙头主导市场，国产替代浪潮下本土企业迎来发展机遇

全球半导体设备行业销售额再创新高，国内市场占比攀升至约 29%。半导体专用设备市 场与半导体产业景气状况紧密相关，根据日本半导体制造装置协会和SEMI数据，2019 年 受全球宏观经济低迷影响，半导体行业景气度呈现先低后高，全球半导体设备销售额同 比-7%至 597.5 亿美元，随着半导体行业周期性复苏叠加 AIOT 和汽车电子等新兴需求拉 升，2020 年市场逐步回暖至 712 亿美元，2021 年再度高增 44%至 1026 亿美元，创历史 新高，中国大陆地区稳居最大市场，销售额增长 58%达到 296 亿美元，连续第四年增长， 在全球市场的占比也从 2013 年的 12%攀升至 2021 年的 29%。

后道测试设备市场高景气，竞争格局高度垄断。根据 SEMI 数据，全球半导体测试设备 占半导体专用设备销售额的比重约为 8%，2021 年全球市场规模约为 77.9 亿美元，同比 增长 30%。竞争格局方面，头部厂商泰瑞达和爱德万合计市占率达 86%，第三名科休的 市场份额约为 10%。

国产厂商加速突破，挑战海外龙头垄断地位。在摩尔定律驱动下，芯片设计的复杂度逐 渐增加，带来了测试难度的不断加大。由于检测设备的好坏对产品良率具有决定性意义， 间接影响芯片的整体生产成本，因此客户往往优先考虑产品性能而非价格因素。海外龙 头公司深耕多年，技术实力和验证经验丰富，产品性能更加成熟，客户在一定程度上形 成了对头部厂商的品牌粘性。近年来，在国内半导体行业工程师红利与政策红利不断加 持下，以公司为代表的一批国产设备厂商不断打磨工艺技术，在部分细分领域如模拟测 试机方面产品性能显著提升，逐步得到下游客户的认可和复购订单，而在更高端的数字 测试机领域也已崭露头角，在市场化竞争中持续提升自身实力。同时近年来地缘政治格 局紧张、新冠疫情不确定性等加剧半导体供应短缺，国内供应链自主可控需求急切，值 此新一轮半导体产能扩张期&国产化浪潮，国内设备公司将继续把握时代发展机遇，挑 战海外龙头垄断地位

（二）测试机SoC 测试机星辰大海，国产替代号角已经吹响

1、测试机种类繁多，竞争壁垒高企

测试机按照下游应用可分为模拟测试机（含分立器件、模拟、数模混合测试机）、SoC 测 试机、存储测试机和 RF 测试机。

1）其中 SoC 测试机（难度高）和存储测试机（难度最高）的研发难度大，模拟测试机 中除 IGBT 高电压、大电流测试机尚有一定难度外其他产品的研发难度不大。

2）因数字测试机在产品架构和测试速度、主要参数等方面与模拟测试机有较大差别，因 此自研过程复杂，进程缓慢，目前国内仅有长川科技（D9000 产品）和个别友商实现了 SoC 测试机的量产出货，国产存储测试机尚待突破。

3）除技术外，测试机行业的壁垒还体现在人才、客户验证、资金、产业链协同等方面。 其中①客户验证壁垒主要由于下游客户认证的周期较长，设备替换意愿低，导致测试设 备行业头部效应显著；②产业协同壁垒则要求测试设备企业在 Fabless 模式下，与 IC 设 计企业、晶圆制造企业、封装测试企业等建立稳定紧密的合作关系，协同开发产品。

2、国产替代循序渐进，逐步突破打开广阔空间

全球测试机市场高速增长。至 2027 年行业 规模或以 9%的复合增速增长至约 81 亿美元，主要驱动力为消费电子领域对先进和小 型化半导体元件的需求不断增长、汽车电气化&智能化程度不断提高、5G 和物联网设备 的普及率不断提高、计算和 AI 应用中对 SoC 的需求不断增加等。

我国测试机市场增速更高。2018 年国内半导体设备市场以及半导体测 试设备市场规模分别为 845 亿元（131 亿美元）和 57 亿元，可得测试设备占半导体设备 市场份额约 6.7%，进一步根据测试机在测试设备市场约 63.1%的占比数据，可推算出 2018 年国内测试机占整体半导体设备市场的比重约为 4.3%。随着国内晶圆厂整体制程水平的 推进，更高性能的后道测试设备需求进一步提升，作为核心设备的测试机价值量占比有 望增加，我们假设 2019-2021 年测试机占半导体设备销售额的比重分别为 5%/5.5%/6%， 则对应国内测试机市场空间分别为 44/67/116 亿元，受益于国内新能源汽车市场和物联网 更为强劲的驱动，至 2025 年国内测试机市场规模有望以 20%的复合增速达到 240 亿元。

下游需求结构决定细分设备市场空间，SoC&存储测试机市场占比高。2021 年全球半导体市场中，逻 辑+MPU+MCU+DSP的市场规模约为2350亿美元，存储芯片市场规模约为1538亿美元， 分别占整体市场的比重为 42%和 28%，与相配套的测试机设备市场规模占比数据较为接 近，按应用领域分类，在全球半导体测试机市场中 SoC 测试机和存 储测试机占比分别为 50%、30%。在国内市场中，存储（43.8%）和 SoC（含纯数字类， 36.2%）测试机依旧占据主要份额，三者合计占比亦为 80%。

海外龙头布局完善，国内厂商由精而全不断追赶。国际龙头泰瑞达、爱德万在存储、SoC 和模拟/数模混合领域布局全面且均具有成熟运作的产业化经验，以华峰测控和长川科技 为代表的国内领军企业选择先在单一赛道沉淀，待产品成熟度提升，产销初具规模后再 对新赛道进行布局，稳扎稳打追赶海外巨头。

模拟测试机已基本实现国产替代，产品性能接近世界领先水平。模拟测试机在所有机型 中属于较基础的品类，任务简单但难度上限非常高，需要精确测量细小电压、电流变化， 同时在持续工作中的稳定度方面亦有极高要求，测试机台需要长时间测试，一般每三个 月校准一次，所以要保证 3 个月的精度。

国内厂商深耕多年，已取得了显著成绩，2021 年我国模拟测试机国产化率已接近 85%， 其中华峰测控占据近 50%市场份额，长川市占率约 28%。国产机台在产品性能方面已能 满足客户需求，通过产业调研我们观察到，国内头部封测客户在模拟测试机国产替代上 进展乐观。

数字测试机国产突破进行时，未来空间广阔。数字机壁垒在于1）芯片底层架构，底层 架构的可拓展性是重要指标，需要经过市场洗礼；2）技术难点还在于数字测试机中的 ASIC 芯片，泰瑞达、爱德万能够直接与核心供应商 ADI 合作定制芯片，在提高测试频 率方面与后续梯队厂商形成代际差距。因此，目前市面上仍以台系、泰瑞达、爱德万等 厂商为主，国内市场竞争较激烈，国产化率较低。但目前长川已实现 SoC 测试机 D9000 的量产销售，可实现集合 200Mbps 数字测试速率、1G 向量深度和 128A 电流测试能力， 后续有望逐步实现产业化突破；其他友商也完成了初代产品的出货，国产突破正加速进 行，未来成长空间可期。（报告来源未来智库）

3、他山之石，可以攻玉复盘海外龙头发展历程

受益于行业景气度向上，叠加国产化浪潮，国内半导体测试设备行业正处在巨大的发展 机遇期，以长川、华峰为代表的头部公司有望高速成长，在全球后道测试设备行业的发 展进程中，内生外延的成长路径驱动行业份额不断集中，通过复盘龙头泰瑞达和爱德万 的发展历史，总结行业及公司重大发展节点，可以为国内产业发展趋势提供借鉴。

双巨头泰瑞达（美国）与爱德万（日本）均属于测试机产品线的全能高端选手，其中泰 瑞达在 SoC 测试机领域更有优势，爱德万在存储器测试机上更胜一筹。

在龙头的成长历程中，并购活动贯穿始终。泰瑞达自 1980 年开始并购整合，至今已完成 十余次并购活动；爱德万也在近 20 年开始采取外延战略，并以其 2011 年收购惠睿捷 （VERIGY）为标志，形成了 ATE 市场双寡头的竞争格局；合适的并购活动既可缩短公 司切入新领域的时间成本，又可帮助公司进行产业资源整合、增强自身的实力，从而更 高效地达到战略目标。

在龙头的并购历程中有两个关键节点值得关注1）1995 年，泰瑞达通过收购 Megatest， 将 Catalyst 和 Tiger 系列测试系统收入囊中，进而成为高端 SoC 测试领域的领导者；2） 2011 年，爱德万作价 11 亿美元收购原 SoC 测试机领导者惠睿捷（VERIGY），跻身全球 测试机巨头行列。双寡头不约而同地大力布局 SoC 测试机，说明攻克 SoC 测试机是测试设备公司做大做强的必经之路，不仅因为 SoC 是测试机领域最重要的下游应用之一，市 场份额大，同时还因 SoC 难度系数高，SoC 产品的突破也是公司自身技术实力的象征， 因此国内公司早一步研发、产业化，就更有望在未来胜出。

高度重视研发，持续高投入抵御周期波动。半导体行业具有较强的周期属性，而穿越周 期的核心竞争力在于创新能力带来的产品附加值的提升，即便在行业下行周期，龙头厂 商依然投入高额研发，泰瑞达研发费用率维持在 15%左右，而爱德万在上一轮周期时平 均研发费用率在 25%左右，08/09 年一度超过 30%，近年来虽然有所下滑，但依然保持了 15%左右的较高水平，通过提升研发实力实现内生增长是业内公司普遍认可的发展路径。

泰瑞达成立于 1960 年代，公司主营产品包括全品类测试机、工业自动化产品等，在中国 大陆营收占总营收比重先下降后上升；公司 2021 年全年营业收入 37.03 亿美元，净利润 10.24 亿美元，其中在中国大陆实现 6.32 亿美元收入，约占全年营收的 17%；22Q1 实现 营收 7.55 亿美元，净利润 1.78 亿美元。

爱德万主营产品包括全品类测试机（以存储、SoC 为主）、分选机等，2012-2021 年在中 国大陆营收比重逐年增长；公司 2021 财年营业收入 4170 亿日元，净利润 873 亿日元， 其中在中国大陆实现 1033 亿日元收入，约占全年营收的 25%。

（三）分选机&探针台分选机国产曙光已现，探针台国产化蓄势待发

测试功能由测试机实现，而探针台和分选机实现的则是机械功能，将被测晶圆/芯片拣选 至测试机进行检测。探针台和分选机的主要区别在于，探针台针对的是晶圆级检测，而 分选机则是针对封装的芯片级检测。

1、配套测试机市场稳步增长，市场空间不容小觑

半导体分选机按照工作原理可分为重力式、平移式和转塔式分选机，其中重力式分选机 因结构较为简单研发难度较小，平移式分选机因兼容性、并行能力强研发难度最大，转 塔式研发难度居中；各类分选机在应用情景上亦有一定区别，客户可根据需要自行选择 最合适的产品。

分选机和探针台主要配合测试机使用，市场规模变化大致与测试机一致。我们预测至 2027 年全球分选机、探针台市场规模将达到 22、19 亿美元，至 2025 年我国 分选机、探针台市场规模有望达到 66、58 亿元。

2、竞争格局优于测试机市场，分选机国产突破值得期待

全球分选机市场分散，国内龙头成长空间广阔。全球分选机 市场份额前三名分别为科休（21%）、Xcerra（16%）和爱德万（12%），长川科技市占率 为 2%，位列全球第五，相较测试机市场，分选机市场竞争格局更为分散。

长川已完成分选机品种全覆盖，国产分选机仍具有稀缺性。分选机业务作为长川科技的 基本盘业务，公司通过自研完成了重力式、平移式分选机的布局，并于 2022 年通过并购 补齐了转塔式分选机业务，实现了分选机产品种类的全覆盖；2021 年公司分选机业务实 现收入 9.36 亿元，约占国内市场规模的 10%，暂无后进厂商实现同等体量的销售额，国 产分选机在本土依旧具备稀缺性，国内公司仍有较大成长空间。

探针台市场由日本龙头主导，国产替代提上日程。1）目前全球和我国 探针台市场主要由日本厂商东京精密和东京电子主导，两家公司的全球市占率超 70%。2） 由于探针台的研发投入大、周期长，因此目前国内仅有长川完成了初级产品 CP12 的研 发，且公司于 2020 年通过定增募集资金 3.72 亿元，用于探针台的研发与迭代升级。

三、半导体测试设备全布局，切入 SoC 测试机开启第二成长曲线

（一）政策利好与需求抬升共振，测试设备国产化浪潮已至

半导体行业持续高景气，产能东移大势所趋。1）受益于下游汽车、AIOT、5G 的旺盛需 求，全球半导体产业于 2019 年开启新一轮成长周期，根据 WSTS 最新数据，2021 年全 球半导体市场销售额已达到 5559 亿美元，同比增长 26.23%，预计 2025 年将达到 6490 亿美元；2）国内政策利好频出，产能逐渐向我国转移，国产半导体设备行业发展具备优 质土壤。近年来，我国从减轻税收、建立投资基金、明确产业发展路径等多个方面促进 半导体行业发展，政策利好加持下产能东移趋势渐起，根据 SIA 数据，我国半导体晶圆 产能占比由 2000 年的 2%增长至 2020 年的 15%，预计 2030 年该数值将达到 24%。中国 大陆封测厂、IC 设计公司和晶圆厂的崛起共同驱动测试设备厂商业绩高增。

国内主要封测厂资本开支大增，本土测试设备厂商有望深度受益。2020 年起，在下游需 求高增的背景下，国内封测厂商&第三方测试厂商的资本支出大幅增长，2021 年 5 家主 要封测厂资本支出合计达到 169.15 亿元，同比增长 65.93%，创历史新高；22Q1 合计达 到 45 亿元。封测厂是测试设备公司最直接的下游客户，其产能扩张带来了大量的测试设 备需求，考虑到国内封测企业在全球市场中具有较高的话语权和产业配套（全球份额前 十的企业中中国大陆占三席），且测试设备较其他核心半导体前道设备突破难度更低，在 设备市场国产替代进程中国内供应商有望深度受益。

国内 IC 设计公司崛起，带动半导体测试设备向高端领域推进。半导体测试设备具有一 定的客制化属性，无论是晶圆厂还是封测厂，客户都是设计公司，因此 IC 设计公司对于 测试设备具有较强话语权，根据CSIA统计，2016-2021年我国芯片设计市场销售额从1644 亿元增长至 4519 亿元，CAGR=22.41%，国内市场蓬勃发展，带动配套产业蒸蒸日上。 而本土设计公司近年来更是取得了不俗成绩，华为海思、圣邦股份、思瑞浦、卓胜微、 晶晨股份等已经成为细分领域“小巨人”企业，在与海外领先厂商的竞争中取得了一定 话语权。

在对于切换测试机设备的成本考量方面，中美亦有不同。美国 IC 设计公司对于切换平 台（在产品周期内）的意愿较低，主要考虑因素是较高的人力成本。而国内 IC 设计公 司则相反，如果设备性价比高，愿意尝试切换。我国 IC 设计企业的快速崛起，带动了国 产测试设备行业的快速发展，随着国内 IC 设计企业逐步切入中高端芯片领域，国产半导 体测试设备商有望向着高端化进程大踏步前进。

晶圆厂的扩产计划将是重要的推手。全球主要代工厂和 IDM 均公布了 2022 年资本开支 计划，其中台积电、三星、英特尔分别将投资 400、400、250 亿美元以上，大幅提振相 关设备市场的销售情绪。

中国大陆晶圆厂规划产能空间大，国产半导体设备行业持续受益。2019 年以来，华虹半 导体（无锡）项目、广州粤芯半导体项目、长鑫存储 DRAM 项目均正式投产。2020 年 以来，国内包括长江存储、广州粤芯、上海积塔、中芯南方、士兰微（厦门）、广东海芯 项目等产线也取得新进展，根据集邦咨询、Semi 及各公司官网等公开的资料整理，截止 2021 年底中国大陆内资晶圆厂（含 IDM）12 寸产能约 70 万片/月，远期规划产能约 250 万片/月，国内半导体设备行业将持续受益。

（二）新老业务齐头并进，平台化运营释放协同效应

先发入局卡位 SoC 优质赛道。1）根据前述测试机市场分析及各细分品类占比，我们预 计 2021 年国内 SoC 测试机市场规模约为 42 亿元，预计 2025 年将达到 87 亿元，市场空 间广阔；2）长川科技作为国内首家实现 SoC 测试机量产出货的公司，深度合作国内标 杆客户进行针对性开发，先发优势显著。在以分选机和模拟测试机为业务基本盘的前提 下，我们认为 SoC 测试机将帮助公司开启第二成长曲线。

模拟测试机技术国内领先，基本盘业务稳中取胜。公司 2008 年推出模拟测试机 CTA8200 （第一代），而后不断完善产品的各项性能，目前已实现了第三代产品的迭代，部分产品 性能指标已达到国际领先水平；同时，公司积极布局大功率测试机，自 2013 年推出 CTT 系列且持续升级，目前可为三极管、二极管、MOSFET、IGBT、GaN 等产品及有晶圆测 试需求的客户提供高电压、大电流测试设备及解决方案，在模拟领域公司实力雄厚。

深耕分选机领域，补齐最后拼图。公司通过自研完成了重力式、平移式分选机的布局， 并于 2022 年通过并购 EXIS 补齐了转塔式分选机业务，目前是国内唯一一家实现了分选 机产品种类全覆盖的公司。公司产品性能已达到国际领先水平，2021 年实现分选机业务 收入 9.36 亿元，预计随着 EXIS 业务并表，和客户拓展的持续推进，公司分选机业务将 持续高增长。

除测试机和分选机外，公司近年来开始在探针台领域发力布局，目前已完成了初级产品 CP12 的研发，并且持续加码研发升级探针台产品。三大类测试设备的平台化布局有助于 公司为客户提供完整解决方案，各业务间协同效应的逐步释放将有助于公司管理能力和 运营效率的不断提升。（报告来源未来智库）

（三）持续高强度研发投入，驱动产品量价齐升

半导体设备行业具有较高的技术壁垒，公司拥有较竞争对手更高的研发投入强度。1）公 司曾承担“高压大电流测试系统”和“SiP 吸放式全自动测试分选机”等国家重大科研 项目，于 2010 年获得高新技术企业认证，并于 2020 年获得国家级“专精特新”小巨人 企业称号；2）公司 2021 年全年研发投入 3.53 亿元，占营收比例 22.36%；截止 2021 年 12 月 31 日，公司已授权专利数量有 413 项专利权（其中发明专利 285 项，实用新型 127 项），55 项软件著作权。3）自 2017 年来，公司新品推出显著加速，高强度研发带来的 产品突破和结构升级颇有成效。

研发团队学历&年龄结构合理。公司核心技术人员均具备半导体测试设备专业背景和丰 富的产业经验，因此在管理研发团队方面也颇有特点。从学历构成方面看，研发人员中 本科及硕士占比达 80%；从年龄结构方面看，30 岁以下占比超过 60%，高学历&年轻化 的研发团队为公司持续进行技术创新提供了可靠保障。

高研发投入下迎来收获期。得益于近年来持续高强度的研发投入，公司技术工艺加速迭 代、产品结构优化升级，销售台数/ASP 基本实现了非线性增长（2021 年公司中低端产品 占比提升，而高端 SoC 尚未放量，造成 ASP 有所回落，后续产品结构将快速改善，ASP 有望继续进入上行通道）。

（四）以销定产保障运营效率，业务拓展优化客户结构

公司自 2019 年以来产销率均达到 90%以上，2021 年全年生产、销售量分别为 1927、1728 台，同比增长 120.23%、113.86%，运营效率高。公司目前已获得了长电科技、华天科技、 通富微电、日月光等国内外一流封测厂商和士兰微、华润微等 IDM 厂商的认可，且客户 集中度于 2019 年并购 STI 后显著下降；预计未来随高端产能水平的提升、客户拓展进程 的顺利推进，公司收入结构将更加均衡。

四、盈利预测

我们进行盈利预测的关键假设为1）半导体测试设备行业持续高景气，下游晶圆厂/封 测厂积极扩产，同时上游零部件供应充足，公司测试机和分选机业务在客户和产品领域 的开拓顺利；2）数字测试机研发迭代顺利，可以较好匹配国内标杆客户的需求；3）国 际贸易关系相对稳定，国内下游客户国产替代动力充足。具体分业务来看

1）测试机业务2021 年公司重点推广的 SoC 测试机以送样和小批量出货为主，目前验 证结果良好，2022 年出货方面将迎来放量增长。同时，推广期 demo 机台单价低于量产 机台，且经过工艺技术的迭代后，设备核心参数指标优化显著，性能提升明显，后续交 付的也以新款设备为主，产品单价和毛利率将逐步提升。而传统业务的数模混合/功率等 类型测试机在国产替代大背景下预计保持稳健增长。我们预计 2022-2024 年公司测试机 业务销量增速为 67%/30%/20%，单价增速为 35%/30%/20%，毛利率水平为 70%/71%/72%。

2）分选机业务公司目前的全球市占率约 2%，是份额最高的国内企业，相较测试机市 场，分选机市场竞争格局更为分散，更易突破。公司通过自研完成了重力式、平移式分 选机的布局，并于 2022 年通过并购补齐了转塔式分选机业务，实现了分选机产品种类的 全覆盖，整体单价有向上的趋势，在国产替代大背景下，有望继续提升市占率，同时公 司 探 针 台 业 务开 始 起量 。 我 们 预计 2022-2024 年公司 分 选机 业 务销 量 增 速 为 25%/15%/10%，单价增速为 20%/10%/10%，毛利率水平稳定在 43%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关息，请参阅报告原文。）

详见报告原文。   

精选报告来源【未来智库】。