展望2020A股新型牛市行情已基本确立，提升市场估值的动力在哪？

从短期来，估值因素或占据主导，当前市场估值提升的动力来自于哪儿？

首先，如果我们放眼全球市场，中国A股市场估值处于低位，性价比凸显。就连全球知名投资银行——美国高盛集团董事长也表示，好中国经济，中国A股市场将给投资人带来富有竞争力的投资回报。

其次，从国内各类资产横向对比，A股市场证券化资产还是具有吸引力的，国内利率下行为股票估值提升打开空间。

最后，金融供给侧改革、国企改革、减税降费、区域战略等持续推进有望让市场再度享受制度红利。

2019年前11个月，通过沪深港股通北上的境外投资者净买入了约2788亿元人民币的A股，自沪深港股通开通以来，累计净买入9264亿元人民币的A股。此外，境外机构已将持有的中国在岸债券从2017年底的9,742亿元人民币增至2018年末的15,070亿元人民币和2019年11月末的18706亿元人民币。

市场方面，A股虽将在2020年继续承受经济的下行压力，但在库存周期开启、逆周期调节加力和头部公司盈利改善的预期下，业绩压力有望缓解。估值端，在A股估值回到相对合理的区间后，未来估值的变化，将更多依赖供求关系的变化。资金端，A股的机构化趋势将得以延续，股票供给端，减持、新股发行和再融资将提升股票供给，供需关系预计总体趋向均衡。因此在对未来A股市场的展望上，我们认为2020年A股的业绩因素将主导变动方向，市场的空间将取决于业绩企稳后，预期改变所带来的再配置过程，我们预判A股在2020年将整体呈现震荡缓涨的态势。在风格判断上，我们倾向小盘股有更好的博弈空间，小盘股的业绩验证过程将推升板块行情。而以沪深300为代表的二线蓝筹板块，估值总体趋于合理，将延续其配置价值。

研发强度的提高是在本地和全球市场竞争中区分赢家和输家的关键因素。我们相中国政府意识到提高竞争力的重要性。中国已将研发强度(国家研发费用/GDP或行业研发费用/行业收入)从2016年的2.11%提高到2018年的2.19%。中国的研发强度已超过欧盟，但仍远低于经合组织、美国、日本和韩国。

根据国家统计局第4次全国经济普公报，2018年，大型工业企业的研发强度为1.23%，但仅有28%的受访大型企业开展过研发活动。我们估计每个企业的研发人员平均为28人。调结果指出了大多数大型工业企业的根本弱，在未来竞争加剧的情况下，大多数企业将被挤出市场。从投资的角度出发，我们建议投资者留在对研发活动有强烈承诺的行业和企业，因为他们将有更高的生存机会和获取更多的市场份额。

一方面，中国行业维度较广，有助于分散经济风险，推动经济增长，但同时也将稀释各产业配置的研发资源。从投资的角度，我们考察了各个行业的研发费用和研发强度，以筛选出在全球市场竞争上可能获胜的行业。2016-18年度这3年，计算机、通设备及其他电子设备行业、电气机械及设备行业、汽车行业、化工料及化工产品、通用机械行业是研发费用最高的5大制造业。我们预期中国这些产业在未来全球市场竞争中具有较高的竞争力。

宏观经济形势和政策导向利好沪深300中二线蓝筹以及中小市值细分行业龙头。根据历史经验和逻辑推理，经济下行企业盈利下行，基本面伐善可陈；政策确定性、空间确定性取代业绩确定性成为投资的重要理由，以TMT行业为代表的偏中小盘风格有望占优，同时预期政策放松的地产和基建也有望表现较好。如果社融增速大幅回升会终结这种风格，市场将会重新回到业绩驱动的逻辑，利好周期、消费等行业。资金持续流出A股局面有望扭转。我们估算A股2020年将流入超过9000亿元！

截止到2019年12月13日A股主要指数估值表

图表2.1数据来源:万得数据；同花顺数据中心

截止2019年12月13日，上证指数PE为11.78倍、PB为1.24倍；2006年7月以来的PE均值为22.4倍、PB均值为3.2倍。这说明沪深300指数的估值，仍处于2003年以来相对低估区域。从数据统计来，沪深300成份股中的二线蓝筹、业绩稳健增长的“白马股”的估值依然具备一定的吸引力。

展望2020年，我们认为随着降息周期的来临，在流动性环境转为宽松的大背景之下，沪深300指数估值有望实现有7%~20%的提升。但是，创业板和中小板中的部分绩差的高价股的兑现压力还是比较大的。

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