2024年初回看健帆生物反思感悟（利用别人的教训武装自己）

上周的一个早上，刷了一下雪球，偶然看到大V评论健帆生物2023年报预告，勾起自己的好奇心，健帆之前自己也浅浅的了解过（作为长春高新的替补队员），当时没有买，主要是因为没有看懂健帆的护城河到底在哪。

打开年报一看，惊到了我，净利润预估都大幅下滑，这是腰斩有余啊，再看看三季报数据，以及这两年的财务数据，让我更是倒吸凉气。

按照这个年报预估，健帆2023年利润也就4个亿左右，对比去年8.9亿和前年12亿，大幅开了历史倒车，利润水平退回了2018年的水平，估计营收回到了2019年到2020年之间的水平。

看了一眼股价，从2021年高点100元下跌到现在不到20元，下跌超80%，典型的戴维斯双杀！

这让我不禁疑惑，健帆这是咋了？利润下滑可能是一次性成本或各种原因，但关键是营收也大幅下滑啊！

简单看了一眼数据，成也萧何败萧何，主要还是尿毒症的营收大幅减少，从21年17亿，到22年14亿，到23年估计也就7亿多。

看了一下报道，主要原因是销量下滑，据说是之前压经销商库存，现在压不动了，类似白酒。也就是说更早的时候，估计在20210年下半年实际销量可能就见顶了。

存货周转率逐年下降，23年H1更是大跳水到了0.55，也就是存货需要2年才能消化掉

根据球友分析，见顶的原因一方面是需求侧，医院覆盖率阶段性见顶，新冠加速病情，提前消耗。同时，2020年以后公司的产品很大部分在经销商环节而未被医院端消化（逐步发生）。另一方面是替代问题，血液透析治疗对血液灌流有着直接的替代作用，血液灌流属于血液透析的高阶替代产品，而血液透析虽没有被国采，但已经被诸多省地区进行了集采，从而加大了患者对血液透析治疗的应用，而间接减少了血液灌流的应用。这也是导致健帆生物一次性使用血液灌流器销量下滑，而血液净化设备等产品销售收入快速增长的根本原因。

不知道以上两个原因是否准确，个人无法判断。

另外，我们看到2024年1月健帆的核心大单品，血液灌流器降价。

健帆的灌流产品品类包括尿毒症，中毒，肝病，危重症，设备和透析耗材。本次降价仅仅涉及到尿毒症，型号分别是HA130，KHA130，分别从578元降价到426元，976元降价到696元，降价幅度分别是26.3%,28.7%，详情如下

上面的价格是指医院端的采购价格，或者医院从健帆经销商采购的价格。HA130，健帆卖给经销商的价格是350元左右（之前是430左右），经销商卖给医院是426元，经销商每个可以赚76元左右。

听说健帆的这次降价，一部分是为了应对同行竞争压力，一部分是医保局要求健帆降价，否则就要通过集采方法降价。

之前一直说健帆的血液灌流器被纳入集采的风险很小（因为各种效果好，一家独大），现在看来也挡不住医保降费。

营收主要依赖因素是价格和销量，23年营收下降主要是销量大幅下滑，24年初这次降价将会雪上加霜，预计24年营收将面临更大挑战，而且这次更加严重，还直接挑战毛利和净利，降价直接降利润。

如果当时买入了健帆，现在怎么办，当时的预估与现实差距太大。

我翻找了一下我在2020年7月健帆如日中天时（当时健帆生物股价70元左右），对健帆的估值如下

而实际情况2020年营收19.5亿，利润12亿，远高于年中时的预估，而对三年后2023年呢，实际只有4个亿左右的利润，跟保守的估计17.5亿都差太远了，乐观估计利润超过20亿。当时对于PE的估计也分层乐观，竟然给出40-60PE，现在想想真是无知者无畏啊。怎么可能呢，每年利润增长超30%，连续3年，然后还给40-60PE的估值，那也就是预期后面5年还能至少干到这个增速，才能消化这么高的估值啊，现在看到简直可笑。

不过市场疯狂的时候，是真的疯狂，在此后健帆股价不到一年又涨了50%，竟然都超过了我这么不靠谱的估计的限度。

现在看着躺在地板上只有20元的股价（160亿市值），想想2024年预计3亿的净利润，动态市盈率也有50倍以上，能说现在是低估吗？如果我当时跟长春高新一样高位买入，现在咋办？恐怕比长春高新还惨，毕竟长春高新是经过深入了解的，是明确护城河的，现在虽然也遇到困难，但至少营收和净利润都在持续增长，只不过增速没有之前预计的那么乐观，我们可以调整实际估值，但健帆如果买了，现在还有心持有吗？答案是肯定没有心啊，估计不一定在什么时候就已经去割肉了。

反思

虽然没有买，躲过了这一劫，但有必要反思一下，利用利用别人的教训武装自己。

健帆最大的疑点，也是我当时没有买的原因是其护城河不清晰或者是我看不懂。虽然健帆的产品确实不错，但通过什么能确保可以阻断住其他竞品公司的追击呢？另外，有没有可能出现其他替代治疗的降维打击或者替代挤压用量呢，也不是很清楚，所以不懂不做，没有深入分析不能投资，否则将很可能万劫不复。

另外，我们对短期的估计，比如半年到一年，可能偏差不太大，但对3年后公司利润的估计就很可能偏差很大，所以要足够保守，需要更多依据，减少近因效应。往往我们买入的时候，容易对企业太乐观了。并且因为前期企业发展很顺利而容易线性外推，认为未来依然很顺利。这是大忌。在我买入长春高新时也反了同样的错误，简单的线性外推未来三年利润，过于乐观，同时，简单的以历史PE情况来推演。

结果是悲惨的，原来预期2024年利润大概在90亿，而现实呢，估计今年也就50多亿，这差得太远了，原来预估每年30%，而实际只有10%，比当时最保守的估计还要惨淡太多。

更严重的是，对PE的预估，简单参照近十年历史PE，发现绝大多数时间都在40PE到60PE之间，而现在的PE已经跌到了11PE，比近十年最低PE又打了3折。

估值=利润*PE，造成估值与现实差了8倍之多！当时还傻傻的，觉得自己预留了安全垫，未来3年估值的半价买入，但关键是当时对未来3年的估值，竟然比现实高估了8倍！所以，即便半价买入，到现在也跌得只剩下25%了！

总结经验，我们对企业估值的时候，要尽量“料敌从宽”，尽量从悲观角度考虑，企业可能遇到哪些困难，不仅对收入和净利润要考虑悲观，对市场未来估值也要尽量悲观。

极少有公司能够长期维持高增长，长期高增长的公司需要多深的护城河啊，有多少人眼红要进入啊，并且万物皆周期，宏观和行业都有周期，大环境差的时候，再牛的护城河也很难继续维持高增长。即便是茅台也有2012到2014年的经历。所以要给自己足够的安全垫，预估要保守，避免近因效应。

我们投资标的必须有足够深的护城河，也就是好公司；或者价格足够低，也就是好价格。

当然最好的是在好的价格买入足够好的公司！

总结下来，万变不离其宗，这两点

1、必须选择自己看得懂的好公司（必须清楚其产品护城河）

2、等待好价格（正确估值方法产出估值并留足安全垫）

强烈申明

本文为个人投资记录及学习思考，不用于任何商业用途，不作为任何投资建议，投资有风险，盈亏自负！

文中提及的任何个股均可能暴跌甚至腰斩，文中任何操作或观点均可能充满本人的愚见和错误，请各位读者切记独立思考，自主决策。

独立思考是投资者最基本的能力和素养，如果没有独立思考能力，建议还是尽早远离股市！