【东兴机械军工】南华仪器：受益于尾气检测新规的机动车检测设备新贵

投资摘要

受益尾气检测新标准，尾气检测设备及系统快速增长。公司上半年公司尾气检测设备及系统销售快速增长。主要驱动因素包括：（1）2020年5月1日，机动车检测站的电化学尾气测试仪需更换为红外、紫外或化学发光法尾气测试仪，公司是为数不多具备自主核心技术的此类仪表生产企业；（2）2019年5月1日机动车监测站需配置红外法氮氧化物尾气测试仪，公司具备批量生产能力，成为主力供应商。公司实现了“不透光度计检测平台”和“气体分析光学平台”核心部件的自主生产，使得公司与同行业竞争者相比具备成本优势。

在手订单饱满，尾气检测设备步入卖方市场。公司预收账款从2018年底的2240万元大幅提升到上半年的1.28亿元，增长近5倍，存货从去年底的7405.19万元提升至1.11亿元，显示目前公司订单快速增长。公司营业周期为244.75天，较去年同期的380.74天大幅缩短，显示产品供需格局大幅改善，经营质量明显提升。上半年净利率达到36%，同比提升14.83个pct，。

尾气检测市场空间超过60亿元。目前国内机动车检测注册机构超过1.5万家，国内4S店及维修网超过40万家，我们按照机动车尾气检测系统15万元/套，检测仪器1万元/台，按照每家检测机构购置一套系统，4S店及维修机构购置一台设备计算，公司尾气检测设备及系统对应市场空间超过60亿元。按照汽车拥有量20%的检测量作为统计依据， 2019年，预计我国汽车检测量将超过7000万辆次；到2025年，汽车检测的市场规模将超过1亿辆次。预估汽车检测对应市场空间超过300亿元。

公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为5.04亿元、6.54亿元、8.63亿元；归母净利润分别为1.89亿元、2.39亿元和3.01亿元；EPS分别为2.30元、2.92元和3.69元，对应PE分别为19X、15X和12X。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：1、尾气检测下游订单不及预期；2、市场开拓受阻。

正

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公司专注于机动车检测设备，业绩迎来爆发

1.1司具备机动车安全及环保检测设备自主技术

【南华仪器(300417)、股吧】成立于1996年，2015年1月23日在深交所上市。公司实际控制人为杨耀光、邓志溢、李源、杨伟光，截止2019年上半年分别持有公司15.32%、15.32%、15.32%和9.19%的股份。

公司主要业务为机动车排放物检测系统、机动车安全检测系统、机动车排放物检测仪器、前照灯检测仪及其它机动车检测设备的研发生产和销售，目前，公司正在研发环境监测设备与系统产品。

凭借在技术研发、产品质量、成本、服务、客户资源与品牌等方面的竞争优势，公司目前已成为国内机动车排放物检测仪器、工况法系统、机动车安全检测仪器（前照灯检测仪）三大系列产品的主要供应商之一。

在机动车日常检修中，尾气检测可以通过单件仪器直接测定。在机动车环保检测中，尾气检测最早是通过单件仪器直接测定。随着尾气排放限制标准的提高以及检测项目的增加，检测方法也不断发展。目前车检中尾气检测需要通过检测仪器与计算机以及其他附属设备集成的系统产品来实现，即机动车排放物检测系统。

公司成立之初的产品主要是机动车排放物检测仪器和前照灯，通过自主研发，公司逐渐实现了单机仪器核心组件的自主生产。

机动车排放物检测仪器的核心部件“不透光度计检测平台”和“气体分析光学平台”以前全部进口采购，通过研发公司实现了上述技术专利，实现了自主生产，使得公司与同行业竞争者相比具备成本优势。

公司近年来继续保持充分的研发投入，2019年上半年共投入研发费用1,835.66万元，占营业收入的8.73％，公司的研发工作主要集中在机动车排放检测设备及系统的研发、固定污染源排放检测设备及系统研发两方面。

1.2 上半年业绩强势爆发，尾气新规带来行业拐

公司上半年共实现营业收入21,018.14万元，同比增加202.12％。其中机动车检测设备及系统实现营业收入20,960.78万元，同比增长201.29%。上半年公司实现的净利润为7,567.57万元，同比增加413.90%。

受益于行业政策的重大转变，公司上半年盈利能力大幅提升。上半年公司毛利率达到62.95%，较2018年提升14.06个pct，销售净利率达到36%，较2018年提升17.73个pct。

从预收账款来，公司上半年预收账款达到1.28亿元，同比大幅提升991.02%，较2018年底提升470.25%。公司合同签订或货物到达客户后，会收到一定比例的货款作为预收账款，待安装完成并验收移交后确认收入。预收账款的大幅增长，意味着公司在手订单饱满，为将来业绩持续增长奠定基础。

公司上半年存货达到1.12亿元，主要是公司为适应新产品的市场需求增加备货导致。受益于下游需求旺盛，我们认为尾气检测设备正步入卖方市场，公司营业周期大幅缩短。上半年公司营业周期244.75天，较2018年大幅缩短94.33天，存货周转天数214.93天，较2018年底大幅缩短81.12天。

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尾气检测新规带来行业拐，公司产品储备完善

2.1司为行业标准制定者，显著受益尾气检测新规

公司管理层参与行业标准制定。董事长杨耀光同时兼任中国汽车保修设备行业协会专家委员会常务副主任委员、全国机动车运行安全技术检测设备标准化技术委员会委员兼副秘书长、中国计量协会机动车计量检测技术工作委员会副主任委员等职务。

公司董事长作为审组专家，参加了HJ/T 290-2006《汽油车简易瞬态工况法排气污染物测量设备技术要求》、HJ/T 291-2006《汽油车稳态工况法排气污染物检测设备技术要求》、HJ/T 292-2006《柴油车加载减速工况法排气烟度测量设备技术要求》等行业标准的审工作。

并作为主要起草人，参加了JJG745-2002《机动车前照灯检测仪》、JJG976-2002《透射式烟度计》国家计量检定规程和JT/T508-2004《机动车前照灯检测仪》交通行业标准的制定。

作为参加起草人，参与国家计量检定规程JJG688-2007《汽车排气分析仪》、JJF1221-2009《汽车排气污染物检测用底盘测功机校准规范》和交通行业标准JT/T386-2004《汽车排气分析仪》、JT/T506-2004《不透光烟度计》的制定。

根据2018年11月7日发布，2019年5月1日实施的国家标准GB18285-2018《汽油车污染物排放限值及测量方法（双怠速法及简易工况法）》和GB3847-2018《柴油车污染物排放限值及测量方法（自由加速法及加载减速法）》的有关规定，从2019年5月1日起，在全国范围内进行的汽车环保定期检验应采用简易工况法（又称工况法）进行。

所谓工况法是指按照常用的工况模型测量或检测汽车燃油、排放等性能的一种试验方法。顾名思义就是模拟被检测车辆在道路上实际运行时的怠速、加速、减速等工况下污染物排放量情况，并据此检测其所排放的污染物浓度。工况法主要有稳态工况法（ASM）、瞬态工况法（IM240/IM195）、简易瞬态工况法（IG240/IG195）、柴油车加载减速法（Lug Down）、中国典型城市公交工况法等。

根据最新的检测排放标准规定，从2019年5月1日起，有机动车检测站必须增加具备氮氧化物测试功能的柴油车排气分析仪。新建机动车检测站必须配置具备氮氧化物测试功能的柴油车排气分析仪。

从2020年5月1日起，所有机动车检测站来使用的采用电化学理测量氮氧化物（NOx）的汽车排放气体测试仪必须更换，新建的检测站必须配备使用红外法(IR)，紫外法(UV)或化学发光法CLD的汽车排放气体测试仪。

公司为适应汽车排放新标准的实施，已经开发了采用红外法测量氮氧化物（NOx）的NHA-509汽车排放气体测试仪，采用红外法测量氮氧化物（NOx）的NHAT-610柴油车排气分析仪。

受益于新的检测标准，以及公司新产品在技术上和成本上的优势，上半年公司机动车检测设备及系统实现收入20960.78万元，同比大增201.29%。

2.2司新产品储备完善，未来增长基础扎实

截止2019年上半年，公司共使用募集资金1.53亿元，募投项目的三山新厂房建设工程于2018年10月正式投入使用，使公司生产能力和新产品研发条件有了较大提升，能够满足新国家标准GB18285-2018《汽油车污染物排放限值及测量方法（双怠速法及简易工况法）》和`GB3847-2018《柴油车污染物排放限值及测量方法（自由加速法及加载减速法）》在2019年5月1日实施所带来的公司相关产品的批量化生产要求。

目前公司的研发工作主要集中在机动车排放检测设备及系统的研发、固定污染源排放检测设备及系统研发。

公司目前主要新产品研发及储备工作如下：

（1）完成了新排放标准的相关设备的生产、调试过程的优化设计；实现相关设备生产的标准化、自动化并形成批量化生产的能力，保证相关产品按时批量投放市场。

（2）实施汽车新排放标准相关的其他配套设备、软件系统的研发。包括零气发生器，车载OBD检测设备、油箱蒸发排放检测设备以及软件系统的研发设计工作。相关的配套设备及软件系统已经开始陆续投放市场。

（3）汽油车和柴油车国VI标准的相关排放测试设备及系统的研发，符合国VI标准排放测试标准的相关车载排放测试系统及台架排放测试系统，已经基本完成样机的设计制造，开始进行内部测试。

（4）固定污染源挥发性有机物（VOC）排放检测设备及系统的研发，完成了基于氢火焰离子法(FID)技术及非分光红外(NDIR)技术的挥发性有机物（VOC）排放检测设备及系统的研发工作。

（5）自动连续监测固定污染源排气污染物的“NHEM-1型烟气排放连续监测系统”环保产品认证工作继续进行中。2019年3月第一轮应用现场适应性检测已经顺利通过，稳定运行三个月后，经确认检测合格后，即可完成全部认证工作。

（6）与中国科学院半导体研究所联合进行的“机动车排放遥感检测系统”项目，样机正在测试中。

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尾气检测市场空间预估超过60亿，长尾市场特征明显

机动车检测分为强制检测和非强制检测。机动车强制检测也称定期检测，是由政府通过法律强制规定必须定期参加的检测，目的是避免检测随意性造成的严重后果；非强制检测主要指机动车生产及服务类企业因业务开展需要而执行的机动车检测，如汽车制造厂、汽车维修厂和二手车交易评估机构等企业都有较强的机动车检测需求。

目前国内机动车检测注册机构超过1.5万家，国内4S店及维修网超过40万家，我们按照机动车尾气检测系统15万元/套，检测仪器1万元/台，按照每家检测机构购置一套系统，4S店及维修机构购置一台设备计算，公司尾气检测设备及系统对应市场空间超过60亿元。

公司产品应用于各类机动车检测站、营运车辆综合性能检测站、城市环境监测站、机动车维修站、机动车制造厂商、 汽车销售服务企业（ 4S 专卖店）、 科研机构等单位 ，客户数量多且较为分散，呈现明显的长尾市场特征。

2014年上半年公司销售额在20万以上的客户占比为4.42%，收入占比为69.40%；20万以下的客户数量占比达到95.58%，收入占比达到30.60%。

截止2019年上半年，我国机动车保有量已经达到3.4亿辆，尽管去年以来汽车市场承压，但我国总体仍是全球汽车消费大国。再加上近年来环保政策施压，汽车检测业务方兴未艾。

汽车保有量的迅速增长直接带动了汽车检测量的提升，按照汽车拥有量20%的检测量作为统计依据，2019年，预计我国汽车检测量将超过7000万辆次；到2025年，汽车检测的市场规模将超过1亿辆次。预估汽车检测对应市场空间超过300亿元。

我国机动车检验机构的数量较国外发达国家明显偏少。我国机动车检测能力不足的状况还导致年检高峰期，全国多地出现排长队检车的情况，从而滋生了检验不合规、把关不严、设备超负荷运转等不良现象。随着机动车检测行业逐步规范，参检车辆增加、检验机构的检测能力回归合理水平，将大幅拉动机动车检测系统的市场需求。

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盈利预测

我们对于公司机动车检测设备及系统、环境检测设备及系统分别预测如下表所示。

我们预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为5.04亿元、6.54亿元、8.63亿元；归母净利润分别为1.89亿元、2.39亿元和3.01亿元；EPS分别为2.30元、2.92元和3.69元，对应PE分别为19X、15X和12X。维持“强烈推荐”评级。

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风险提示

1、尾气检测下游订单不及预期；2、市场开拓受阻。

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