10年美债率或处于筑顶阶段

十年美债利率或处于筑顶阶段

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1.    利率与经济关系

利率上行—居民借贷成本上升—债务负担加重—减少消费—需求下降—经济下行，反之亦然。美联储依据泰勒规则，通过调整基准利率，影响短端利率和长端利率，进而对经济和通胀产生影响。美联储主席讲话称，目前经济依旧强劲，通胀和失业率低位，利率有回归中性利率的必要，意味着政策利率仍将上调，但实际经济已然承受不住。

2 ．经济复苏渐入尾声，潜在增速先升后降

一方面，利率持续上行抑制经济，曲线变平预示经济回落。 当前美国处于加息后期，利率持续上行抑制投资和消费，如近两年美国信贷增速的下滑，后续利率还将上行，未来信贷增速大概率继续下降。而利率是经济周期的领先指标，收益率曲线变平往往是周期见顶的标志。1976年以来，美国共出现6次国债收益率曲线倒挂（10Y-2Y），其中有5次领先经济衰退周期，且均处于加息周期中后期。当前10Y-2Y美债利差已经从本轮加息周期前的140BP降至20-30BP的水平、创下11年新低。 另一方面，外需拉动或减弱。 2季度净出口对美国GDP增速的贡献高达1.2%，但6-8月出口增速逐月放缓，其中8月对墨、中等主要新兴市场的出口增速降至2.7%。美国贸易保护与加息政策对全球经济复苏形成拖累，新兴市场经济的减速与欧日复苏的放缓必然会拖累美国经济。

美国国会预算办公室预测美国2018-2022潜在GDP平均增速为2.0%，高于2008~2017年（1.5%）但低于2001-2007年（2.4%），到了2023年~2028年进一步降至1.8%。长周期内，利率走势取决于人力、资本、技术等影响经济潜在GDP增速的因素，潜在增速先升后降，预示美债实际利率中枢长期趋于下行。

3 ．赤字 + 加息，债务滚雪球

特朗普推行减税和加大基建投资，会加大财政赤字，美联储加息增加债务利息支出，在量价都不断攀升的情况下，美国政府债务问题将愈演愈烈。如何解决债务问题？一个办法是提高生产率，通过经济增长来解决。另外，由于美国外债都是以美元计价，因此对于美国而言的第二个办法就是美联储降低利率，重新开动印钞机。因此，不排除未来特朗普减税+基建+加息的政策组合做出调整的可能。

4 ．加息后期，期限利差收窄甚至倒挂

从历史上几次美联储加息情况来，伴随着基准利率的上行，美债期限利差会逐步缩窄甚至倒挂。上一轮美债利率见顶的时间是06-07年，当时国债利率曲线持续倒挂，美国10年-2年国债期限利差平均为-30bp。目前市场预测未来美国还有5次左右加息，对应美国本轮短期利率的峰值约为3.5%，按照-30bp的平均利差，这对应着美国10年期国债利率的顶部区域就在3.2%左右。

5 ．美债利率筑顶，中美利率脱钩

从经济增长来，随着加息进入尾声，利率上行、贸易摩擦与新兴市场经济减速对美国经济的负面影响逐渐显现，美国经济复苏渐入尾声，再加上美国潜在增速在长期下降，意味着长期实际利率趋于下行。从债务负担来，美国政府债务不断攀升，而加息又会增加利息支出，在量和价都不断攀升的情况下，美国政府债务问题将愈演愈烈。从期限利差来，按照上一轮加息周期国债收益率曲线倒挂平均水平，十年美债顶部中枢或在3.2%附近，反之，如果10年国债利率长期位于3.2%附近，高利率将对经济增长产生持续的负面冲。

中国是全球第二大经济体，应享有独立的货币政策，央行行长易纲近期也在会议中指出“目前央行所有货币政策都是以国内经济为主要考虑”。中美基本面的分化对应货币政策“分道扬镳”，中美利率逐步脱钩，因此美国加息不会影响中国国债利率的下降。