食饮行业周报三阶段投资框架下 关注复苏持续性

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投资要点

      报告导读

      食饮观点乐观看待白酒全年表现，重点关注大众品数据恢复可持续和边际改善明显标的。当前食品饮料正在演绎三大阶段投资机会①疫情防控优化后，迎来估值修复期；②伴随消费场景的修复，终端数据持续恢复，行业β性机会显著，动销率先超预期的标的或将拥有强弹性；③当前重视α性机会，重点关注动销数据恢复可持续以及边际改善明显的标的。

      白酒板块短期维度看，建议关注23Q1 业绩或超预期&全年增速具备弹性标的，比如五粮液/舍得酒业/洋河股份，同时关注近期上新的口子窖；中长期维度看关注基本面具备确定性标的五粮液（年度金股） /贵州茅台/泸州老窖/古井贡酒（年度金股） /山西汾酒等。

      大众品板块重视当前修复窗口期，积极布局大众品投资机会。在当前阶段，我们认为应重视α 机会，即重点把控数据恢复可持续以及边际改善明显、处在持续复苏的标的，并重点提示啤酒板块和休闲零食板块的投资机会。本周更新周思考、大众品成本周更新、重庆啤酒更新、仙乐健康更新、中炬高新更新。本周组合重庆啤酒、劲仔食品、千味央厨、香飘飘、仙乐健康等。

      2 月6 日~2 月10 日，5 个交易日沪深300 指数下跌0.85%，食品饮料板块下跌0.04%，白酒板块上涨幅度大于食品饮料板块，涨幅为0.02%。具体来看，本周饮料板块燕京啤酒（+10.84%）、百润股份（+9.55%）涨幅较大，五粮液（-2.52%）、兰州黄河（-2.15%）跌幅相对偏大；本周食品板块新乳业（+18.21%）、一鸣食品（+7.73%）涨幅相对居前，祖名股份（-5.38%）、嘉必优（-4.69%）跌幅相对偏大。

      【白酒板块】渠道心环比持续提升，乐观看待全年表现板块回顾茅台集团增持贵州茅台显心，山西汾酒延续高质量发展板块个股回顾2 月6 日~2 月10 日，5 个交易日沪深300 指数下跌0.85%，食品饮料板块下跌0.04%，白酒板块上涨幅度大于食品饮料板块，涨幅为0.02%。具体来看伊力特（+8.46%）、迎驾贡酒（+5.63%）、老白干（+5.55%）、泸州老窖（+4.97%）、今世缘（+4.42%）、舍得酒业（+4.07%）实现正向涨幅，其中

      ①泸州老窖本周涨幅居前，或主因当前估值已具性价比，且终端动销边际向好，后续业绩增速弹性大；

      ②今世缘本周涨幅居前，或主因1-2 月动销反馈亮眼，Q1 开门红可期，内部积极性显著增强，锁定23 年百亿目标。

      ③舍得酒业本周延续上周优异表现，或主因次高端酒最大承压点已过，当前销售人员&经销商心环比恢复明显，且终端动销已显恢复态势，随着后续2-3月回补消费持续，库存有望下降，从全年维度看，公司盈利修复空间或超预期。看好舍得酒业动销端恢复情况和市场拓张情况。

      贵州茅台更新茅台集团增持贵州茅台，尽显充足心贵州茅台公告称，10 日晚贵州茅台公告称，茅台集团公司2 月10 日通过集中竞价交易方式首次增持14.83 万股股份，占公司总股本的0.0118%；茅台技术开发公司增持6200 股，占公司总股本的0.0005%。以贵州茅台当日收盘价1810 元/股进行计算，在此次增持中，茅台集团增持金额约2.68 亿元，茅台技开公司增持金额约0.11 亿元，二者合计增持金额约2.79 亿元。（此次增持计划并未实施完毕）。

      此前公司于2022 年11 月29 日披露控股股东增持计划，拟合计增持15.47 亿-30.94 亿元，本次增持计划实施在分红方案顺利实施的前提下执行。我们认为此举背后暗涵集团对贵州茅台发展心充足，有望进一步提振市场心山西汾酒更新库存进入下行通道，利润率或持续上行据本周渠道反馈1）动销层面看，春节期间公司整体动销表现向好/价盘稳定，由于春季期间具备送礼属性的高端酒以及具备社交属性的大众酒表现优异，省内青花25、老白汾等中档价位产品仍呈现供不应求销售局面，产品结构较22 年或下降；2）库存层面看，当前库存水平正常，公司或将通过阶段性停货方式强化库存管理，考虑到23 年春节后婚宴/聚餐等补回消费存在，2-3 月库存或逐步回落至较低状态。

      我们认为，考虑到①22Q1 公司产品结构高叠加费用率下降显著，利润基数较高；②23Q1 在疫情下公司仍保持强动销，但中价位产品表现亮眼使得结构同比或略降，23Q1 公司利润率弹性或略弱，但随着经济&消费加速发展，青花30 复兴版等高价位产品动销环比加速提升+费用率管控优异或推升利润率进入持续上行通道。

      今世缘更新1-2 月动销亮眼，23Q1 开门红可期由于春节返乡潮拉动、节后企业年会&商务宴请回补，公司1-2 月动销亮眼，2月补货积极，预计23Q1 动销前低后高。当前公司心、渠道心均充足；产品结构持续向上，预计23 年V 系增速仍有望超50%，四开势能仍强；省内进一步挖潜，预计省内淮安、南京基地市场仍有望维持20%以上增速，省外聚焦10 个样板市场。

      我们认为当前市场回款进度较优，库存水平正常，公司坚定夺取23Q1 开门红。2023 年公司全面启动品牌价值提升、经销主体优化提升、管理体系升级，高质量完成百亿目标可期。

      数据更新飞天茅台批价表现稳定，库存保持相对低位贵州茅台本周22 年飞天茅台散瓶/1935 批价约2730 元/1200 元，批价保持稳定；五粮液本周批价稳定在940-965 元，需求旺盛下表现稳定；泸州老窖

      批价约900 元，批价表现稳定。

      投资建议看好全年投资机会，或迎三重奏投资机会我们预计23 年白酒或迎 “高端酒贯穿，区域酒-次高端酒”轮动上涨强投资机会，仓位为决胜手，锚定消费恢复&升级主线逻辑（Q3 旺季或体现明显）下，白酒正在演绎三大阶段投资机会①β 修复预期下，迎来估值修复期；②动销率先超预期的标的或将拥有强弹性；③持续强动销标的或拥有强收益表现（α）。

      建议关注短期维度看，建议关注23Q1 业绩或超预期&全年增速具备弹性标的，比如五粮液/舍得酒业/洋河股份，同时关注近期上新的口子窖；中长期维度看关注基本面具备确定性标的五粮液（年度金股） /贵州茅台/泸州老窖/古井贡酒（年度金股） /山西汾酒等。

      【大众品板块】重点关注数据持续恢复的标的板块回顾本周啤酒板块有所上涨，食品板块有所下跌板块涨幅方面啤酒板块上涨2.55%，食品加工板块下跌1.05%，其中调味发酵品板块下跌0.96%，乳品板块下跌1.30%，肉制品板块上涨0.14%。

      个股涨跌方面新乳业（+18.21%）、一鸣食品（+7.73%）、佳禾食品（+7.64%）涨幅居板块前三。

      本周更新周思考、大众品成本周更新、重庆啤酒更新、仙乐健康更新、中炬高新更新

      1、 周思考大众品板块消费复苏三大阶段，当前应重点关注数据恢复可持续和边际改善明显的标的，重点提示啤酒板块和休闲零食板块的投资机会在此前的周思考跟踪中，我们关注到大众品自防控放开以来，消费场景恢复，终端数据持续恢复；同时23 年春节返乡人口增多，礼赠场景恢复，使得春节期间大众品动销数据亮眼。在当前，我们认为大众品板块自防控放开以来，将经历以下三个阶段其中一二阶段已经演绎或正在演绎，我们认为当前应重点布局第三阶段的投资机会。

      1）疫情防控放开后，消费场景恢复带来整体消费心的提振，从而拉动整个板块的预期修复和估值修复；

      2）从春节动销表现的良好数据，正确演绎了此前的市场预期，即防控放开带来真实的数据的同比增长和恢复，由此带来整个板块的β行情；3）在当前阶段，我们认为应重视α 机会，即重点把控数据恢复可持续以及边际改善明显，处在持续复苏的标的。重点提示啤酒板块和休闲零食板块的投资机会啤酒啤酒板块显著受益于餐饮场景恢复，23 年高端化升级有望加速，考虑旺季提前布局&23Q2 低基数下业绩有望迎高增，当前估值性价比显现；休闲零食零食板块春节动销数据超预期，与此同时从经销商心和补货数据来看，延续快速增长趋势，考虑到休闲零食渠道变革红利仍在持续，新渠道仍在快速扩张时期，预计休闲零食良好的数据表现能够持续，并带来业绩的快速增长，休闲零食标的业绩有望超预期。

      2、 大众品成本跟踪大众品大部分原材料价格同比下行23 年大众品需求上行，成本下行是我们投资策略中一条重要的投资主线，我们认为可以密切跟踪大众品成本变化并预判23 年趋势，寻求投资机会。当前我们认为部分板块如烘焙板块、调味品板块的成本下行趋势较为确定，应关注成本下行带来的利润弹性机会。

      烘焙板块本周棕榈油价格（期货活跃合约收盘价）相比上周有所下跌，同比22 年同期价格仍有下降（-30%），降幅扩大，21-22 年棕榈油成本大幅上涨，并在22 年6 月达到历史高点，主要系俄乌冲突和欧洲能源危机，导致作为生物柴油的棕榈油的需求快速提升，价格持续走高。当前伴随夏季欧洲能源危机缓解，供需关系逐步平衡，预计23 年棕榈油价格下行趋势较为确定，预判23 年棕榈油价格有望持续下降，并恢复至21 年年初水平。

      啤酒板块2023 年1 月20 日玻璃、瓦楞纸、铝价格同比下降18%、16%、14%，环比22 年12 月20 日变动+5%、0%、-2%，铝材价格持续回落；2022 年12 月进口大麦价格同比增长38%，环比11 月增长4%。当前主要酒企已完成23 年度大麦锁价，进口大麦成本同比上涨；玻璃、瓦楞纸、铝材成本均呈现下行趋势；当前能源价格走弱，预计23 年运费成本有望持续下降。由于啤酒企业包材成本占比近半，麦芽成本占比低于15%，若包材成本下行可有效对冲原料成本上行。

      调味品板块包材及大豆（黄豆）价格上涨幅度较2022 年显著放缓。当前包材成本下降趋势确定，随着原材料供需关系逐步平衡，预计23 年等原材料价格有望进入下行通道，调味品板块成本压力将有效缓解。

      卤味连锁12 月鸭副成本维持11 月环比下行趋势，其中鸭脖/鸭舌/锁骨/翅中/鸭掌环比11 月分别为-2.3%/-5.9%/-0.9%/-2.2%/-9.8%, 判断主要还是因为疫情导致了需求的不景气以及淡季调整所致。展望23 年一季度，预计成本端呈现震荡走势，拐点仍不明晰。

      速冻板块大豆/豆粕本周大豆五日现货平均价为5340 元/吨，较上周5341.4 元/吨略有下降，环比下降0.03%，与去年同期相比同比增长3%。2022年大豆、豆粕行情中，供应紧张成为贯穿全年的逻辑主线。展望未来，2023 年的豆类行情中大豆的增产前景较为乐观，我们对2023 大豆价格走势保持谨慎。

      鸡价本周鸡肉五日平均批发价为18.75 元/公斤，较上周18.70 元/公斤环比上升0.28%，与去年同期相比同比增长5%。判断将继续震荡走高，同时需重点跟踪需求端变化。

      猪价本周猪肉五日平均批发价为元21.22 元/公斤，延续上周下降趋势，较上周22.62 元/公斤环比下降6%，与去年同期相比下降2%。当前受需求疲弱导致供过于求影响猪价出现阶段性下降，根据去年存栏来看今年下半年供给会下降，判断猪价或逐季升高，判断全年均价高于22 年。

      油脂油料截至2023.02.03，油料油脂类大宗商品价格指数为277.23 点，与上周持平，同比增长2%。判断全球油脂供应在2023 年将变得非常充足，若需求改善有限，油脂重心或下移。

      乳制品截至2023.02.01，生鲜乳周平均价为4.10 元/公斤，保持了节前4.10元/公斤的价格水平，同比下降4%。近期生鲜乳价格走弱主要是需求疲弱而供给持续增加导致的阶段性供过于求。短期内国内奶源供过于求的状态仍会持续一段时间，预计2023 年生鲜乳价格整体仍将温和下降，判断下半年或者Q4 随着需求端的逐步回暖价格将企稳。

      3、重庆啤酒点评业绩符合预期，看好场景恢复及全国化扩张事件公司发布2022 年业绩预告，业绩符合预期。2022 年实现营业总收入140.39 亿元（+7.01%），实现归母净利润12.64 亿元（+8.35%）；22Q4 实现营业总收入18.56 亿元（-3.97%），实现归母净利润0.81 亿元（-33.63%）。

      疫情影响下22Q4 动销承压，全年盈利稳中有升。1）量2022 年销量为285.66万吨（+2.41%），22Q4 销量为33.01 万吨（-11.40%），其中乌苏22 年销量下降，疆内高单位数下降、疆外略有下降，乐堡、重庆仍取得个位数增长，1664有所下降，夏日纷低基数下仍增速较快；2）价2022 年吨价为4915 元/吨（+4.49%），22Q4 吨价为5622 元/吨（+8.38%），Q4 销量下滑主因疫情影响，Q4 吨价增幅较大主因疫情下活动减少导致货折相应减少所致。3）盈利能力

      2022 年归母净利率为9%（+0.11pct），22Q4 归母净利率为4.38%（-1.96pct），全年盈利提升主因提价、成本管理、费用管控、组织结构优化。

      我们看好餐饮场景复苏下23 年啤酒板块表现，重啤仍有三大看点

      1、高现饮渠道占比，乌苏、1664 显著受益于场景恢复。1）春节动销餐饮场景持续恢复，预计春节动销恢复至去年同期水平。2）乌苏22 年12 月乌苏提价3%-4%，预计提价效果将于旺季体现，乌苏现饮渠道占比较高，将显著受益于餐饮场景恢复。3）166422 年加大1664 非现饮渠道投放，叠加23 年娱乐渠道恢复，1664 有望恢复较快增长。

      2、BU 调整及大城市计划顺利进行，乐堡、重庆推进全国化。1）大城市计划

      截止22 年末已拓展76 个大城市，预计23 年将保持往年节奏持续进行开拓。

      2）BU 调整22 年11 月公司根据各个省份市场共性将BU 重新划分调整，目前经销商与业务人员条线已调整完毕，管理优化效果或于旺季显现。3）全国化

      23 年乐堡依托年轻化品牌形象、乌苏开拓的新市场和新渠道积极推进全国化拓展，重庆品牌将重庆餐饮作为体验载体增加全国化发展。4）渠道拓展23 年将继续加大非现饮渠道推广，加强新零售渠道发展。

      3、23 年成本增幅或有下降，高端化下盈利改善可期。1）成本23 年大麦锁价价格较22 年上涨，包材逐季采购，玻瓶、铝罐或有上升趋势，纸箱、油价或有下降趋势，预计23 年整体成本较22 年上行，但增幅或弱于22 年。2）费用

      若无疫情反复且旺季消费力持续，费用率或恢复至21 年水平。3）盈利能力

      综合考虑成本上行、提价、高端化影响，我们预计23 年盈利改善可期。

      4、仙乐健康更新

      我们从22Q2 开始推荐的内生收入业绩逐季上台阶和毛利率保持高位两个逻辑逐季落地，单22Q4 预计收入同比15-20%，业绩同比25+%。

      23Q1内生业务展望 22Q4-23Q1，美洲区订单需求受渠道库存去化影响环比趋弱，但22Q1 低基数下预计23Q1 美洲区收入增速仍有双位数；受中国疫后需求恢复拉动和欧洲开工率问题改善拉动，预计23Q1 中国区收入增速>美洲区>欧洲区。

      我们坚定看好公司长期逻辑作为中国营养健康食品CDMO 龙头公司，通过布局完成中美欧三大生产基地扣上全球供应链体系闭环后，扩产提效服务全球品牌，从而带头提升全球营养健康食品B 端集中度。

      风险提示疫情改善不及预期；市场竞争加剧；原材料成本波动。

      5、中炬高新更新股权变更趋势明朗，23 年基本面向好，持续推荐【23 年目标&规划】

      23 年经营目标23 年中炬高新集团有增长目标；若需求恢复较好，美味鲜子公司有望实现双位数增长。

      费用投放方向23 年费用小幅增长，仍会聚焦资源投放核心酱油品类（高鲜酱油为主，零添加等品类丰富产品结构），同时兼顾B 端大包装产品。

      餐饮渠道规目标&打法当前餐饮渠道占比对标海天仍有提升空间。公司延续过去组合拳开发餐饮渠道，着重打造餐批旗舰店、餐饮连锁店，匹配大包装产品；同时持续举办凉菜大赛、厨邦厨师俱乐部等赛事，强化软实力。

      渠道开发规划非主销区持续开发经销商与覆盖网点，当前渠道覆盖率仍有较大提升空间；主销区开拓餐饮经销商&渠道精耕。

      投资建议

      重视当前修复窗口期，积极布局大众品投资机会。当前我们认为大众品板块在疫后的修复过程中正在演绎三大阶段的投资机会

      1）在疫后防控全面放开后，板块带来整体的估值和预期的修复；2）伴随消费场景的修复，终端数据持续恢复，表现亮眼，行业β性机会显著；3）在当前阶段，我们认为应重视α机会，即重点把控数据恢复可持续以及边际改善明显、处在持续复苏的标的，并重点提示啤酒板块和休闲零食板块的投资机会。

      本周组合重庆啤酒、劲仔食品、千味央厨、香飘飘、仙乐健康等。

      风险提示春节良好数据未持续；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。

来源[浙商证券股份有限公司 杨骥/张潇倩/孙天一/杜宛泽]   日期2023-02-13