【华西军工】全股份全资控股上海赛治，FC业务增厚公司业绩

事件概述

公司发布2021年年报和2022年一季报，2021年实现营收9.40亿元，同比增长31.88%，归母净利润1.63亿元，同比增长17.71%，扣非归母净利润1.57亿元，同比增长43.81%。2022年一季度实现营收3.04亿元，同比增长40.62%，归母净利润0.55亿元，同比增长41.06%，扣非归母净利润0.52亿元，同比增长36.90%。

分析判断

► 下游需求稳步增长，公司业绩保持较高增速。

公司2021年实现营收9.40亿元（+31.88%），军工配套产品市场规模扩大，部分型号产品实现批量供货，公司积极调整产品结构，基础业务板块和集成业务板块产品均呈现增长趋势，高性能传输线缆和组件（基础业务板块）实现营收7.10亿元（+40.82%），光电系统和FC产品（集成业务板块）实现营收2.18亿元（+41.25%）。

公司2021年实现归母净利润1.63亿元（+17.71%），扣非归母净利润1.57亿元（+43.81%），业绩增长主要系下游需求旺盛且公司部分新型号产品实现量产；归母净利润增速低于营收增速，主要系公司2020年经前期未确认递延所得税资产抵扣后所得税费用大幅减少，致使当期非经常性利润增加；扣非归母净利增速高于营收增速，表明公司盈利能力有所提升。2022Q1实现营收3.04亿元（+40.62%），归母净利润5483万元（+41.06%），扣非归母净利润5194万元（+36.90%），业绩延续去年良好增长态势。

► 公司毛利率整体稳定，前瞻性指标增长显著。

2021年和2022Q1综合毛利率分别为46.46%和44.89%，较上年同期分别下降0.90pct和3.06pct，主要系产品结构调整导致轻微下降，整体处于较为稳定的水平。2021年公司期间费用率为25.26%（-1.33pct），其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.82%、12.00%、7.71%、0.74%，同比-0.39pct、+0.23pct、-0.96pct、-0.21pct。2022Q1公司期间费用率为21.25%（-1.56pct），其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.04%、10.30%、6.72%、1.19%，同比-0.62pct、-2.07pct、+0.79pct、+0.35pct，管理费用率下降明显，费用管控水平有力提升。

公司2021年年末存货5.59亿元（+64.41%），应收账款4.22亿元（+30.25%），应付账款2.59亿元（+76.19%），合同负债0.49亿元（+600%）。2022Q1存货进一步增至6.02亿元，应收账款增至6.54亿元，前瞻性指标的大幅增长表明公司订单饱满，积极备产备货，凸显出行业景气度较高。

► 全资控股上海赛治，公司盈利能力有望提升。

2022年3月，公司与上海赛治少数股东签订《股权转让协议》，以人民币4610万元的价格收购上海赛治39.07%的少数股东股权，本次收购完成后，上海赛治成为全股份全资子公司。本次收购是基于FC光纤总线系列产品应用领域的逐步拓宽与快速增长，进一步提高FC光纤总线技术领域的资本投入，扩大相关产品的生产规模以充分满足未来增长的市场需求，增强核心竞争力。上海赛治是专业从事设计、研发和制造FC光纤总线系列产品的高科技企业，主要从事光纤总线交换系统的研发、生产和销售业务，公司产品主要应用于航空、航天、船舶领域，2021年上海赛治实现营收9467万元，净利润2450万元，净利率为25.87%，大幅高于公司整体净利率18.40%，全资控股后有助于增厚公司业绩，提高盈利能力。

在FC光纤总线领域，公司提前布局FC光纤总线产品的国产化研发工作，已完成全国产化光纤通道节点卡系列产品的研制与市场推广工作，并得到军工市场的充分认可和广泛应用；完成全国产化4G/8G速率光纤通道交换机系列产品的统型设计工作，获得机载及舰船多型装备的型号配套机会；核心技术自主可控的全国产化、更高速率的FC交换机研制成功并开始列装，标志着公司的批产FC产品从原来的通子卡终端设备扩展到了整个FC网络设备。在FC光纤总线市场拓展方面，公司秉承继续深耕航空、舰船优势领域市场，拓展航天、兵器等新兴领域市场的发展思路，聚焦“十四五”装备发展，快速实现FC总线产业的规模化、产业化发展，2021年FC产品首次在航天领域某重要战略型号实现配套。

► 定增3.20亿元募投多个项目，产能迎来扩张。

公司根据“十四五”规划持续加强产能能力建设，通过生产线扩能、设备自动化改造、MES生产息化提升等手段提升综合交付能力，保障了国家多个重点型号的交付配套任务。2021年公司定向增发募集资金3.20亿元，主要针对下游市场需求及预期进行产能扩充，主要投向“航空航天用高性能线缆及轨道交通用数据线缆生产项目”、“综合线束及光电系统集成产品生产项目”、“FC光纤总线系列产品生产项目”，募投项目达产后预计新增年收入15.29亿元，新增净利润2.34亿元，新产线基地正在加紧建设中，预计将于2022年开始逐步投产。需求侧行业景气度不断提高，供给侧公司产能扩张叠加盈利改善预期，预计未来几年公司业绩仍将保持较高增速。

► 聚焦军工电子息领域，民品拓展成效初显。

在军品领域，公司自成立以来一直以军工业务为主业，聚焦军工电子息领域，主要从事军用光电线缆及组件、光电元器件、FC光纤高速网络及多协议网络解决方案、光电系统集成等系列产品的研发、生产、销售和服务等业务。公司产品主要应用于航空、航天、舰船、电子和兵器五大军工领域航空领域主要应用于歼击机、直升机、运输机、预警机、无人机等军用飞机；航天领域主要应用于火箭、卫星、导弹及载人航天器等；舰船领域主要应用于水面、水下舰艇及各类辅船等；电子及兵器领域主要应用于通、雷达、电子对抗、导航等电子系统。2021年是“十四五”开局之年，在宏观国际形势影响下，受部分国家重点型号产品陆续进入批产阶段的利好，订单额增幅较大。

在民品领域，公司积极拓展轨道交通、铁建、商用飞机和5G通等商用民品市场。2021年公司在轨道交通、商用飞机领域国产化取得重大进展产品经过中铁检验认证中心专家现场审核并通过第三方检验机构全性能检测，取得CRCC铁路产品认证试用证书；完成中国商飞现场审核和产品全性能检测，成功进入商飞QPL合格供应商目录，开始小批供货。公司通过提前储备产能、优化管理和业务流程，适应民品快速响应的机制，在中车、铁建重工、中铁装备、中国商飞等客户中得到了广泛认可，树立了良好形象，为后续的市场拓展奠定了坚实的基础。

投资建议

公司是我国军用传输线缆和组件以及光电系统的核心供应商，在相关领域具有丰富的研制经验和先进的专业技术，在军工息化和国产替代的背景下核心受益。考虑到需求侧行业景气度持续提升，供给侧公司产能扩张叠加盈利改善预期，我们将公司2022-2023年营收预测由12.14/16.57亿元调整至12.86/17.06亿元，EPS由0.80/1.16元调整至0.78/1.09元，预计2022-2024年分别实现营收12.86/17.06/21.92亿元，归母净利润2.43/3.40/4.38亿元，EPS为0.78/1.09/1.40元，对应2022年4月29日15.51元/股收盘价，PE分别为20/14/11倍，维持“买入”评级。

风险提示

募投项目投产进度不及预期；FC光纤总线业务需求不及预期；民用领域拓展进度不及预期。

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分析师陆洲

分析师执业编号S1120520110001

证券研究报告《全股份全资控股上海赛治，FC业务增厚公司业绩》

报告发布日期2022年4月29日

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