奥士康研究报告Mini LED+汽车PCB打开成长空间

（报告出品方/作者华安证券，胡杨、赵恒祯）

1. 与时俱进，不断创新的 PCB 百强公司

1.1 志存高远，勤勉笃行的一流 PCB 生产企业

深耕多层 PCB 制造业务，立志建立一家更强大，更全球性的 PCB 公司。奥 士康于 2005 年在惠州成立，以消费类电子领域作为切入点初步进入市场，秉 承着“连接你我，沟通未来”的企业使命及“集权管理、民主创新”的管理理 念，迅速发展。2006 年，公司在法国、新加坡、日本、韩国开始设立海外市场 部。2008 年,公司抓住金融危机爆发的机会，凭借前期生产过程中积累的技术、 经验优势以及对潜在客户的开发与培育，正式进入跨境发展阶段，与日韩客户 展开深入合作。公司在积极拓展海外市场的同时，高度重视公司产品结构的调 整及产能的发展。公司在湖南益阳建设 A1 工厂，主要生产涉及通讯、计算、 电脑、服务器和存储器领域的 PCB 产品。随着益阳生产基地 2011 年开始大批 量投产，公司 PCB 业务正式进入全方位发展阶段。2012 年，公司开始建设 A2 工厂，专注于汽车，高端消费类 PCB 产品的生产。公司于 2015 年完成股份制 改革，2017 年成功上市，募集约 10 亿元主要用于年产 120 万平方米高精密印 制电路板项目、年产 80 万平方米汽车电子印制电路板项目和研发中心项目的 建设。2019 年，A3 工厂正式量产；2021 年，A6 和 A8 工厂投产。

公司 PCB 产品种类丰富，产品结构逐步优化升级。PCB 公司主营业务按产 品类型划分，分为 4 层以上及 4 层以下 PCB 板。单/双面板制造的进入壁垒相 对较低，而高端印刷线路板，产品附加值较高，进入壁垒相对较高。根据 Prismark 预测，未来多层板将保持首要地位，随着下游电子产品的复杂化，封 装基板、FPC、HDI 和高阶多层板等高端 PCB 将占据更大比重。公司从 2011 年 进入全方位发展阶段后，就将增加高性能产品营收比重、逐渐淘汰落后产能摆 在重要位置。与 2016 年相对比，2020 年公司单/双层板的销售收入占整体销售 收入的比例呈下降趋势，4 层以上层板（含）的销售收入占整体销售收入的比 例呈明显上升趋势，产品结构逐渐向高附加价值产品优化升级。

1.2 深耕科研与客户服务，多维度打造企业核心竞争力

公司股权高度集中，股权激励促发展。公司实际控制人为程涌先生和贺波 女士，两人通过直接及间接持股的方式合计持有奥士康科技股份有限公司 70% 股份，有利于公司制定更符合自身的发展战略。公司通过股权激励的方式更好 地调动员工的积极性，2018 年和 2020 年公司分别授予公司高级管理人员、核 心技术及业务人员 131 和 112 人共计 397.6 万股和 200 万股。 2021 年，公 司为了进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，有效地将 股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，公司先后通过股票期权 激励计划及限制性股票激励计划分别授予 1.3 亿份股票期权及 230 万限制性股 票，分别涉及高层管理人员及核心技术（业务）人员 75 人，核心技术及业务 人员 77 人。

受益于半导体国产化时代机遇及持续科研投入，公司在 PCB 产品的“大排 版”、高速度、深度标准化上已拥有核心生产优势。虽然与发达国家相关企业 相比，我国 PCB 生产技术仍存在一定的差距，特别是在超高多层板、HDI 板、 挠性板、刚挠结合板和 IC 封装载板等高端 PCB 产品上的量产经验、精细程度、 功能多样性等方面的差距较为明显，但同时也是中国 PCB 生产企业的发展机遇。 公司通过多年的科研投入，成立技术研发中心，已经拥有高级技术职称人员 86 人，与 32 家顶尖合作伙伴展开合作，成果丰厚。在基础研发方面，对 PCB 钻 孔、压合、除胶、电镀、塞孔、背钻、号完整性和表面处理等进行系统研究， 现具备有 26 层产品、0.15mm 微孔、5mil 层间对位能力和跨层盲孔等超高难度 的加工能力; 对于 FR4、 Mid-Loss、Low-Loss、Very-Low-Loss 等不同等级的 高速材料以及 PTFE 系列高频材料建立，有完善的材料库息和加工控制方法; 同时在 PCB 设计、号完整性、可靠性方面积累丰富的经验。截止到 2020 年， 公司在多个 PCB 应用领域共获得 271 项专利，其中发明专利 67 项，相比 2017 年，专利增加 178 个，发明专利增加 50 个。在过去的 5 年时间，奥士康获得 多个科技领域相关奖项，代表着相关各界对其科技技术发展的肯定。

公司致力于智能化工厂建设，产能迅速增长。奥士康全方位服务下游客户 需求，公司整体投资约 50 亿元，设有三大生产基地，湖南、广东及肇庆 PCB 事 业部，预计到 2022 年，总规划月产能达到 131 万平方米，相比公司 2017 年 25 万平方米/月的产能，复合增长率约为 40%。奥士康三大事业部总占地面积超过 400 平方千米，厂房面积超过 10 万平方米，员工总数超过 5000 人。在 2021 年 刚刚投入使用的肇庆奥士康科技产业园项目，采用超级尺寸生产高端汽车电子 电路、任意层互联 HDI、高端通讯 5G 网络、大数据处理存储电子电路等 PCB 产 品，研发储备具备生产高端半导体 IC/BGA 芯片封装载板、软硬结合板等产品 的能力；A6、A8，A9 设计总产能约 45 万平方米/月。同时，公司正在打造全新 智能工厂，在设备自动化、管理息化、经营数据化做了充分的部署，在生产 方面引入了先进的 MES 系统、SCADA 系统、WMS 系统、能源检测系统。全面实 施后，将为公司较大幅度降低成本。

公司下游客户分布在通设备、消费电子、汽车电子、工控医疗及服务器 等多个行业，抗单一行业波动风险的能力较强。根据奥士康公司官网数据显示， 公司产品按应用领域划分，各领域占比如下通讯网络，35%；消费电子，26%； 服务器，18%；汽车电子，14%；工控，6%；其他，1%。

以客户为中心，海外办事处遍布全球。为了更好的服务海内外客户，公司 在多个地区、国家设有办事处，给客户提供了一流的整体服务体验，取得高百 分比的顾客满意度。传统内资企业，相对外资、港资、台资企业，售中、售后 服务有所欠缺，导致与海外客户的合作无法进一步加深。公司为改善这一传统 不足，在韩国、日本、新加坡、美国、英国、德国、法国、波兰和俄罗斯等国 家都设有办事处，良好的售中及售后服务叠加过硬的产品质量及产品及时的交 付获得了客户的广大好评。根据奥士康官网数据显示，公司产品一次测试合格 率高于 97%、客户投诉率低于 0.02%、准时交付率高于 96%，顾客满意度高于 98%。

公司客户群分布广泛，包括中国、韩国、欧洲等地区。中国为主要业务分 布区域，占比 42%，其次是韩国及欧洲，分别占比 11%及 4%，可有效规避由于 国际外交等国家因素产生的风险。

公司产品高质量、高稳定性，服务多个优质客户。公司下游客户主要分布 在全球通设备、消费电子、汽车电子、工控医疗及服务器等行业，抗单一行 业波动风险的能力较强。公司凭借“快速交货、价格合理、质量过硬”的口碑， 已沉淀积累一批优质客户，其中，ICT 类主要有华为、中兴、浪潮、昊阳天 宇、惠普、富士康、松下、长城等；汽车电子主要有矢崎、海纳、博格华纳、 比亚迪、西门子、德赛西威、先锋电子等；消费类主要有三星、夏普、爱普 生、联想、华硕、小米等众多国内外知名企业。经过近年对客户结构的优化调 整，公司已逐步实现下游中高端客户的开发及覆盖，并进一步建立稳定的合作 关系。

1.3 公司总体资产结构健康，业绩迅速增长

公司营业收入及净利润迅速增长，成长能力突出。根据奥士康 2021 年业 绩快报显示，2021 年公司年营业总收入约为 44 亿元，相比 2017 年（约 17 亿）， 增长约 27 亿元，CAGR 约为 26%；归母净利润从 1.7 亿增长至 5.05 亿元，CAGR 达 30%。

与市场主要可比公司（胜宏科技、崇达技术、景旺电子、世运电路）相比， 近两年，公司营业总收入和净利润增长更为迅速。公司营业收入与净利润的同 比增速在 2017 年及 2019 年与主要可比公司相比处于弱势地位。2020 年及 2021 年公司营业收入与净利润的同比增速超越主要可比公司中位数水平，2021 年 增势最为迅猛，销售收入及净利润同比增速约为 52%和 45%， 相比 2020 年， 营业收入增速提升 1 倍左右，净利润增速提升约 15%。

公司的 ROE 及销售净利率在过去的 5 年保持温和上涨，2019 年后公司逐 渐超越主要可比公司。17-19 年主要可比公司（胜宏科技、崇达技术、景旺电 子、世运电路）的 ROE 中位数要高于公司的主要原因是崇达技术及景旺电子对 整体数据的拉升，两家公司在 17-18 年由于高销售净利率、高总资产周转率使 得 ROE 水平高达 20%以上。从 19 年开始，公司缩小了与主要可比公司之间的 ROE 差距，2020 年公司的销售净利率、ROE 均高于主要可比公司的中位数水平。

在公司营业收入和净利润快速增长、ROE 及销售净利率温和上涨的同时， 公司总体资产结构保持健康。在过去的 5 年时间，公司经营活动现金流量一直 保持净流入，在 2018 年以后，更是维持在 3 亿以上的净流入。为公司的日常 经营活动的稳定大家坚实基础。从存货、应收账款及应付账款周转天数来看， 尽管公司在 2018 年相关数据有所起伏，但整体来看，过去 5 年整体保持稳健。

1.4 有的放矢，公司投资回报率逐步提升

公司研发费用率逐年上升，“三费”费用率 2020 年起降低。奥士康 2018- 2020 年及 2021 年 Q1-3“三费”费用率分别为 7.74%、10.58%、8.42%、5.68%。 公司重视研发投入，2018-2020 年及 2021 年 Q1-3 研发费率为 3.91%、3.93%、4.37%、4.46%。近年，公司相关“三费”数据与主要可比公司（胜宏科技、崇 达技术、景旺电子、世运电路）相比，具备一定优势。研发支出比例预计在 2021 年，超过主要可比公司中位数水平。

受益于在生产订单、生产模式、生产流程等方面的精细管理，公司在成本 费用利润率、投入资本回报率、人力投入回报率上逐步领先行业主要可比公司。 在生产订单安排上，公司实行订单拉动式—精益生产模式，建立无间断及标准 化流程来控制成本。当客户的需求超过公司的生产产能时，将安排外协厂商加 工，此生产模式能更进一步控制成本和提高资金使用效率。在生产流程方面， 公司持续推进“高速度”生产工艺，降低生产成本。在生产设备方面，公司与 设备供应商联合，对水平与垂直生产线等原有的关键设备进行技术升级和创新 设计，在确保产品品质、客户交期和安全生产的基础上，进一步提高生产设备 的生产速度和生产效率; 在配套使用的化学与有机材料方面，公司与知名 PCB 主辅料供应商展开全面的合作研发，从而实现公司在生产过程的“高速度”。 公司在 19 年与主要可比公司（胜宏科技、崇达技术、景旺电子、世运电路） 相比，成本数据及投入回报比相对平庸。2020 年为奥士康转折年，在保持公司特色，重视销售与研发的同时，提高成本利润率、资本/人力回报率。2020 年 及截止到 2021 年 3 季度，截止到 2021 年 3 季度的成本费用利润率、投入资本 回报率、人力投入回报率，为 13.42%、10.81%、133.2%，全面领先平均水平。

受益于公司在生产模式、采购政策等方面对营业成本的严格把控,直接材 料价格波动对公司盈利的影响大幅降低。在生产模式上，公司全面贯彻“大排 版”模式，良好的排版能够保证达到产品的技术指标，合理的结构便于安装与 维修，工艺的合理性保证材料消耗和装配工时少，降低制造成本。在采购政策 上，公司对于贵重金属类材料如铜箔、铜球、锡球、金盐、铝片等，根据千尺 耗用量和未来订单核算需求，在分析市场价格规律，低价时战略备货，供应商 按需送货。对于主材专用材料如板材、PP 等，公司根据订单预测，按型号下材 料订单，购买材料。对于主材通用材料，如板材、PP 等，公司根据型号预测， 核算用量，低价状态时备齐安全库存。对于固价通用材料如辅料、耗材等，公 司根据千尺耗用量和订单核算月需求，集中整合下单，供应商按需分期配送。 对于化工专用药水，公司采取 VMI 方式管理库存。此外，从 2019 年开始，公 司持续推进息化建设，SAPERP 系统及工程管理平台 INPLAN 的成功上线，标 志着公司的息化水平正在走上高度，一系列举措使得公司的营业成本构成在过去的几年基本保持稳定，净利润/直接材料比不断攀升，并未受到自 2019 年 开始，覆铜板等原材料持续涨价的影响。（报告来源未来智库）

2. Mini LED 商业化加速，驱动上游 PCB 产业发展

2.1 Mini LED 应用广泛，市场规模迅速增加

Mini LED 与 LCD/Micro LED 技术相比性价比更高、市场竞争能力更强。根 据深圳市照明与显示工程行业协会在 2020 年 5 月发布的《Mini LED 商用显示 屏通用技术规范》中规定，Mini LED 是指芯片尺寸介于 50-200 微米之间的 LED 器件。Mini LED 改良于传统 LCD 技术，采用数十微米级的 LED 晶体制作的背光 模组，形成高密度集成的 LED 阵列。由于 Mini LED 显示技术相比传统的 LCD 显 示技术具有更好的对比度，更高的亮度，更快的响应速度，更高的能量效率， 更长的使用寿命等优点，被认为是未来显示技术的趋势之一。Mini LED 的制造 技术难度介于传统 LCD 与 Micro LED 之间，并且相比 Micro LED 而言，无需克 服巨量转移的技术门槛，生产难度相对较低。

Mini LED 在背光技术路径上可延长 LCD 产业生命周期、在自发光技术路 径上拥有技术灵活等独特优势。LEDinside 首席分析师王飞认为，从强化及改 良 LCD 现有技术路径来看，Mini LED 背光技术是在帮助 LCD 延长产品周期。 如果 LCD 正面与 OLED 展开竞争，LCD 产业的生命周期大约为 5-10 年，但有了 Mini LED 背光的加持，会使得该产业的生命周期再延长 1.5 - 2 倍。从另一 条技术变革路径(自发光)来看，Mini LED 与 Micro LED 在技术特点的定义上 有一定重合区域。此外，显示技术的应用场景多元化及研发/生产的共通性， 这都将导致显示技术领域长期是多种技术路线共存的状态，而 Mini LED 本身 具有的技术灵活等特点将更具优势，因此 Mini LED 并不是一种过渡技术。

Mini LED 生产技术室内场景应用广泛，头部电视厂商相继推出 Mini LED 新品抢占中高端市场。三星、LG 、TCL、小米等厂商在 2020 年，2021 年先后 推出运用 Mini LED 技术的电视产品。三星及 LG 用 Mini LED 去重新定义中高 端市场，与 OLED 电视展开竞争。同时中国品牌成为 Mini LED 电视更可观的驱 动力，以更高的性价比来抢占市场份额。韩国厂商以 LG 为例，LG 于 2021 年推 出旗舰 QNED Mini TV 电视新品，86、75 与 65 型三种不同尺寸机型，涵盖 4K 与 8K 不同分辨率的画质，具备 120Hz 高刷新率。LG QNED Mini LED 配备 约 3 万个 Mini LED，可产生明亮、优质的画面，而近 2500 个独特控光区，即 使在最昏暗的场景中，也可呈现令人惊艳的黑色，减少光晕效果，产生的影像 质量更高。与此同时，经改良后的显示屏幕可准确捕捉更宽广的色域，提供丰 富的色彩，即使在最高亮度下也能保持明亮。此外，LG QNED Mini LED 不仅 在不同亮度条件下能保持出众的色彩，且还能呈现高度的一致性。即使从广角 视角观看，所有内容也能呈现丰富的原始色彩。中国品牌以 TCL 为例，抢先在 韩国可比公司前发布自己的产品，并制定更低的价格吸引消费者。

Mini LED 室外场景领域市场广阔。 Mini LED 电影屏幕可为高端影院观 众带来全新体验，例如三星推出的 Onlyx View 电影屏幕，尽管其售价高于传 统镭射投影，但 Mini LED 屏幕可实现真实黑色显示，HDR、及屏幕色彩的真实 显示（不同环境亮度下）等功能，使其在有可能在高端影院屏幕市场占据一席 之地。同时，由于 Mini LED 显示具有更小的 LED 经济颗粒，更好的光学设计、 更及时的响应、更强的坚固性、更好的密封性等特点，可以广泛用于舞台演绎， 大型展览、高端音乐会、体育及游戏赛事等户外公共场景。

Mini LED 市场规模有望在 2024 年突破 20 亿美元大关，Mini LED 电视出 货量有望超过千万台。 MiniLED 的市场份额持续扩大，前景广根据 TrendForce 统计，TCL 2020 年 Mini LED 电视出货量达到 12 万台，TCL 的高性价比策略 将在现在及未来 Mini LED 出货量增长中发挥重要作用。 Trendforce 相关数 据显示，2021 年全球 Mini LED 电视出货量约为约为 260-300 万台。根据 Ariton 预测，2024 年全球 Mini LED 市场规模有望达到 23.2 亿美元，是 2021 年 Mini LED 市场规模的 20 倍。其中细分 Mini LED 电视领域，Trenforce 预测，2024 年全球出货量将达到 1500 万台，比 2021 年增长 3 倍以上。

国内相关生产商积极布局 Mini LED 产业链，利于产生产业集群效应。LED 涉及产业链环节众多，包括覆铜板、印制电路板、LED 芯片厂、面板厂、IC 厂 商、材料厂商、LED 封装厂、LED 应用厂。近年来，国内厂商如京东方、华星光 电（TCL 科技）、三安光电、华灿光电、国星光电积极布局 Mini LED 这一新兴 领域，或产生产业集群效应，使国内厂商在与外商的竞争中处于更有利地位， 从增长的市场规模中获取更多份额。

2.2 受益于 Mini LED 商业化，PCB 价值和需求量双提升

Mini LED 商业化对覆铜板及印制电路板的性能及工艺提出了更高要求。Mini LED 对覆铜板的反射率、耐紫外线、玻璃态转化温度及耐热变色性、散热性提出更 高要求。为了使覆铜板具备高反射的性能，需要在树脂材料中增加白色颜料、荧光 剂、防氧化剂使得 Mini LED 在可见光区域的白度与光反射率成正比。此外，为了 保证 Mini LED 不在高热辐射下发生变色进而影响反射率，需要使用脂肪族环氧树 脂。为了让 Mini LED 不在高温状态下软化，覆铜板需要具备较高散热性能的同时， 玻璃态转化温度需要大于 180 度。

Mini LED 间距下降对于 PCB 层数要求增加、加工工艺要求提高，PCB 价值相 应提升。当前，韩系客户在 Mini LED 显示领域多采用低多层 PCB 方案，根据印制 电路息显示， Mini LED 节距从 0.77 下降到 0.58，PCB 层数将从 6 层增加到 12层，并且 PCB 价值也随之提升。根据 Prismark，截止到 2019 年，8-16 层 PCB 板 平均价格为 3220 元/平方米，1-6 层 PCB 板平均价格为 746 元/平方米。此外，该 这为 Mini-LED PCB 阻焊及表面处理提出新的挑战。成品厚度需要薄（0.15± 0.05mm），涉及材料多（基板、铜箔、电镀铜、阻焊油墨、文字油墨），对平整性 型要求极高（填平规格＜1 微米）， 加工工艺的复杂性及质量的高要求，也为 PCB 价值提升打开更多空间。

在以下 3 大假设下，根据我们相对保守的测算，Mini LED 电视 PCB 市场规 模在 2024 年将达到约 170 亿元，比 2021 年增长 5 倍以上, 整体需求量大幅提升。 随着 Min LED 研发的深入及生产工艺的不断提升，应用领域及功能的不断开发， 可能会进一步扩展未来 Mini LED 电视的市场空间。

假设一全球电视出货量根据 Statista 相关数据显示，从 2015 年到 2021 年，全球电视年出货量基本不变，保持在 2.1 到 2.2 亿台之间，2022 年，全球电 视出货量为 2.17 亿台。因此，我们假设，2022 年到 2024 年全球电视年出货量为 2.17 亿台，即未来不会有 X 因素，导致全球电视年出货量发生巨大变动。

假设二Mini LED 电视渗透率根据 Trendforce 数据，2021 年 Mini LED 电 视的出货量约为 260-300 万台，再根据 Statista 相关数据，2021 年全球电视出 货量约为 2.1 亿台，得出当前 Mini LED 电视渗透率在 1.2%-1.4%，我们假设 2021 年 Mini LED 电视渗透率为 1.3%，中期看到 10%左右。

假设三Mini LED 电视单台用量及 PCB 单价当前市场，各厂商相继推出了 55 寸，65 寸，75 寸，86 寸电视等型号。以当前市场主流屏幕比例 169 进行计 算，可算 55 寸，65 寸，75 寸，86 寸电视面积分别为 0.85、1.18、2.57、2.07 平 方米。取中位数 1.38 平方米，假设 PCB 用量基本与电视面积大致相当。背光电视 大多使用大尺寸（中层）PCB 方案，根据市场情况，我们假设中层 PCB 均价为 680 元/平方米。

公司客户遍布日韩，将深度受益于 Mini LED 电视商业化带来的 PCB 需求量价 齐升。日韩主要电视厂商 2022 年对于 PCB 的需求如下三星预计 700 多万平方米， 索尼 200 多万平方米，LG 多 200 万平方米，公司 Mini LED 的主要供应对象为日韩 等，业绩将持续受益于 Mini LED 电视的放量。其次，公司产能充分，在生产工艺， 流水线生产上具有一定优势，易形成技术生产壁垒。随着公司在 Mini LED 的研发 及生产上的不断摸索及整体产业链的更加成熟，公司将在保持技术壁垒，增强技术 与成本效率的同时，逐渐进行产能释放。

3.受益于汽车智能化、电动化，车用 PCB 市场 持续扩张

3.1 传统汽车厂商营收平稳，车用 PCB 市场温和增长

传统汽车市场历史悠久，传统汽车厂商市值仍领先大部分新能源汽车厂商。 传统汽车在当今市场仍然对稳定汽车产业链具有重要作用。近年来，虽然新能源汽 车普及迅速，对传统汽车厂商造成了严重威胁，但传统汽车厂商经历长时间的沉淀 与积累,相关龙头企业仍在汽车市场占据重要地位。当前，权益市场特斯拉市值高 达 9000 亿美元，遥遥领先，但比亚迪、蔚来、小鹏等新能源汽车厂商市值仍与丰 田、大众有一定差距。近 4 年，丰田及大众总体业绩平稳，丰田总营业收入小幅增 长，在 2020 年达到 2750 亿美元，大众则小幅下降，从 2017 年的 2620 亿美元滑 落到 2020 年的 2530 亿美元，终端传统汽车厂商的平稳业绩，对整体产业链的稳 定及后续转型做出了重要贡献。

传统汽车 PCB 按应用领域可分为汽车电子控制系统(发动机电子、底盘电子、 驾驶辅助系统、车身电子)和车载电子电器(安全舒适、娱乐系统)等，PCB 用量较 少。根据 PCBINFO 公众号及 TTM 官网息，传统汽车 PCB 主要在横向控制部件、 雨刷控制部件、电子仪表盘、中控显示屏、导航系统、天窗/音响控制部件、底座 控制部件、继电器、汽车雷达、摄像头、车灯控制部件、门锁控制部件、安全气囊， 后视镜及车窗控制部件使用。传统汽车相比新能源汽车 PCB 用量相对偏少，且主 要集中在中控区域。低端传统汽车 PCB 用量约为 0.5 平方米，中高端传统汽车 PCB 用量约为 0.8-3 平方米不等，平均用量约为 0.7 平方米。其中，约 50%的传统汽车 用 PCB 为 4-8 层板（中层板为主），其次是柔性/固板，单/双层板，HDI 板。

在以下假设下，我们估计传统汽车 PCB 市场到 2024 市场规模约为 340 亿元， 与 2021 年预估值相差不大，整体保持平稳。

假设一全球汽车出货量根据 Statista 及 Marketline 相关数据显示，全 球汽车销量从 2018 年的巅峰 9700 万辆回落到 2020 年的 7800 万辆，2021 年重新 恢复增长，年销售量为 8100 万辆，预计到 2024 年，全球汽车销量突破 8500 万辆。

假设二新能源汽车渗透率2021 年，新 能源汽车全球销量近 650 万辆，渗透率为 8%，渗透速率逐年递增，我们看渗透率 到 2024 年将达到 15%以上。

假设三传统汽车 PCB 用量及价格根据 PCBINFO 公众号及 TTM 官网相关 息，我们假设传统汽车 PCB 平均用量为 0.7 平方米中层板。参照市场情况，我们假 设中层 PCB 均价为 680 元/平方米。

假设四传统汽车平台智能化潜力有限相比新能源汽车，传统燃油车由于 复杂的机械结构、相对成熟的产业链、无法规模化提供高电压、高电力等原因。我 们认为，传统汽车，进行破坏式创新（智能化）的变革成本及难度极大，只能在原 基础上进行渐进式创新，所以，我们假设传统汽车 PCB 单车用量在未来的几年，不 会出现暴增的情况，增长相对温和。（报告来源未来智库）

3.2 智能化、电动化推动电动车用 PCB 市场规模持续增长

电动化趋势加速，以特斯拉、比亚迪为代表的的电车龙头企业汽车销量屡创 新高。以特斯拉为例，特斯拉于 2009 年开始生产纯电动跑车 Tesla Roadstar，与 2012 年推出 Model S，2015 年推出 Model X，2017 年推出 Model 3 轿车。Model 3 是全球有史以来最畅销的插电式电动汽车，并在 2021 年 6 月，成为第一辆在全球 销售 100 万辆的电动汽车。特斯拉在 2021 年的全球销量为 936,222 辆，比前一年 增长了 87%，到 2021 年底，累计销量达到 230 万辆。

传统车企加大新能源汽车投入，进一步加速汽车电动化。以大众为例， 2016 年，大众集团宣布了“2025 战略”，重点是将其产品线电气化。大众集团开发了 MEB 平台底盘，由于其具有灵活性，底盘固定电池能力，将被用于大众集团多个品 牌的汽车开发。截止到 2018 年，大众集团已在汽车电池供应方面投入 490 亿美金， 并计划在 2022 年底，将 16 家相关工厂用于电动汽车的制造,在 2023 年底之前， 推出 10 款新能源车型。

根据产品生命周期模型，全球新能源汽车产业将在未来 3-5 年进入成长期， 产品渗透率不断加速提升，到 2030 年渗透率将累计提升 25%，销量提升 10 倍。根 据 GGII 相关数据显示，全球新能源乘用车销量由 2015 年的约 40 万辆，增加到 2020 年的约 300 万辆，全球新能源汽车渗透率达到 3.9%，根据产品周期理论，一 旦行业渗透率突破 15%，整体行业将进入成长期，价格利润最高，单位成本下降， 渗透率加速提升，直到达到 35%，进入行业成熟期。根据德勤报告，随着全球各国 政策驱动、行业技术进步、配套设施改善及行业认可度提高。未来十年，全球电动 车市场将实现 29%的年复合增长率，到 2025 年，新能源汽车销量将突破千万大关， 到 2030 年，全球新能源汽车的年销量将达到 3000 万以上，电动汽车将占新车销 售总量约 30%。

PCB 在新能源汽车上应用更为广泛，汽车电子零部件占整车成本比例增加。新 能源汽车的电动化及智能化相比传统车主要增加的 PCB 应用场景集中在 ADAS、驱 动和底盘、车载娱乐系统、车身电子等 5 大领域。PwC 相关数据显示，2020 年电子零部件占整车成本的比例为 35%，预计到 2030 年，该数值将提升到 50%，累计提升 15%。

新能源汽车核心控制系统将贡献新的 PCB 增量。VCU，MCU，BMS 是新能源汽车 独有部件，同属于二级模块中的操作系统。VCU 收集驾驶员操作息来判断其真实 意图，并检测车辆状态如车速、温度等息，然后进行相应处理分析，向动力系统、 动力电池系统发送控制指令，同时控制车载附件电力系统的工作模式；VCU 还具有 整车系统故障诊断保护与存储功能。MCU 通过接收 VCU 的控制指令，实现把动力电 池的直流电能转换为所需的高压交流电、控制电动机输出指定的扭矩和转速，驱动 电机将电能转化为机械能。同时，MCU 具有电机系统故障诊断保护和存储功能。BMS 是电池包关键零部件，BMS 具备对电芯的管理，以及与整车的通讯及息交换的功 能；BMS 亦够提高电池的利用率，防止电池出现过充电和过放电，延长电池的使用 寿命，监控电池的状态。据 PCB 资讯测算，VCU 控制电路 PCB 用量约为 0.03 平方 米，MCU 中控制电路 PCB 用量约为 0.15 平方米，BMS 主控电路 PCB 用量约为 0.24 平方米。根据当前市场情况，预计电控 VCU、MCU、BMS 将为新能源汽车单车增加千 元以上的价值量。

受益于自动驾驶 ADAS 系统的快速普及和发展，相关感知器件如雷达、摄像头、 探测器的需求量全面提升。ADAS 系统是高级驾驶辅助系统，通过减少人为错误来 提高驾驶体验及安全性。ADAS 系统由处理，传输，感知三大系统组成，通过摄像 头、雷达、传感器、识别软件来实现行为探测/避让、车道偏离警告/纠正、交通标 志识别、自动紧急制动，盲点探测等功能。随着自动驾驶技术的不断升级，车辆对 于车载摄像头及不同类型雷达的需求数量将不断提升。根据 SAE International 及 Yole 的相关息显示，现有主流自动驾驶平均级别在 L2/L3 阶段，L4/L5 级别自 动驾驶 ADAS 系统尚在研发阶段。L2/L2+级自动驾驶大约需求 5 颗摄像头，4 个雷 达及 12 个超声波雷达；L3 级自动驾驶相应数量为 11 颗，4 个、12 个，1 个；L4/5 级自动驾驶相应数量为 18/20 及以上颗，5 个、12 个，3 个。

自动驾驶汽车出货量预计保持高速增长，渗透率超 60%。IDC 相关数据显示， 2024 年全球自动驾驶汽车合计出货量预计将突破 5000 万辆，渗透率达到 60%以上， 相对 2021 年数据，分别增长约 100%和 20%。其中，L1 级别驾驶汽车将实现超过 3000 万的出货量，L2 级别自动驾驶预计将增长到约 2000 万辆，是自动驾驶快速 普及的中坚力量。L3-L5 级别自动驾驶将达到约 70 万辆，增长相对温和。

在以下假设下，我们估计新能源汽车 PCB 市场到 2024 市场规模约为 238 亿 元，相比 2021 年，市场规模提升一倍以上。

假设一全球汽车出货量根据 Statista 及 Marketline 相关数据显示，全 球汽车销量从 2018 年的巅峰 9700 万辆回落到 2020 年的 7800 万辆，2021 年重新 恢复增长，年销售量为 8100 万辆，预计到 2024 年，全球汽车销量突破 8500 万辆。

假设二新能源汽车渗透率2021 年，新 能源汽车全球销量近 650 万辆，渗透率为 8%，渗透速率逐年递增，我们看渗透率 到 2024 年将达到 15%以上。

假设三新能源汽车 PCB 用量及价格根据前文所述，汽车的电气化及智能 化必将大量引入新的电子系统大量提升 PCB 用量，我们假设单车平均用量约为 2 平方米左右的中层板。参照市场情况，我们假设中层 PCB 均价为 700 元/平方米。

公司拥有与矢崎、海纳、博格华纳、比亚迪、西门子、德赛西威、先锋电子等 汽车电子厂商合作的丰富经验，未来预计充分享受汽车电子行业红利。奥士康立 足于传统汽车 PCB 制造，并积极拓展与新能源汽车新兴势力的合作。当前，公司的 汽车板生产水平已经通过了部分国际知名汽车板供应商的认证，经商讨已与客户 达成初步合作意向，未来几年，公司将大幅提高汽车板产能。公司技术团队将为汽 车板的生产提供保障，并逐步提高汽车板操纵系统、安全系统等核心 PCB 板的研 发投入。

4.盈利预测

关键假设 1随着公司 A6、A8 工厂产能的迅速爬坡，以及未来 A9、A10 工 厂的建设，公司产能有望大幅提升。我们预计 21-23 年产能分别为 655/1000/1150 万平米每年；产能利用率分别为 98%/83%/96%。

关键假设 2预计公司将保持产销两旺的局面，库存维持低水位，21-23 年 PCB 产 品 平均单价分别为 680/700/700 元每平米， 毛利率 分 别 为 23.5%/23.88%/24.29%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关息，请参阅报告原文。）

精选报告来源【未来智库】未来智库