一位90后卖方分析师的独白-方正零售倪华

【方正证券(601901)、股吧】商贸零售团队

求职之路

2014年7月硕士毕业，从象牙塔进入了职场。

都说今年做股票的活的很艰难，其实我们求职的那一年也是股市最低，上证指数一直徘徊在2000，公募买方岗位一席难求，头部卖方应届生招聘都是个位数。

2013年10月1日之后去广发研究所实习，10月这个时很多公司都已经发了offer，那时就了解到广发研究所的传统是实习留用，而且要长期实习，但无论如何都要一试，只为一份热爱的工作。我非常清楚的知道短期之内必须做出漂亮的研究打动领导，只有孤注一掷，期间放弃了其他需要实习留用的工作机会，专心写报告，2个多月的时间写了两篇报告，一篇是关于撤县改市改区的（为了找90年代中国撤县改市数据翻遍了图书馆），一篇是关于当年创业板牛市的分析。两篇报告把我在广发的求职历程进一步拉长，因为获得了李总的认可，认为我适合干卖方，接下来需要接受行业首席的考察，春节期间做了一个非银组的答辩，年后又做了一个零售组的答辩，最终被欧总录用，回过头来当时写的答辩报告非常稚嫩浅薄，以我现在的标准是要被刷掉的，所以内心一直非常感谢几位领导的知遇之恩，把我带入了一个快速成长的职业路径。

同样也感谢黄鑫冬老师和倪军。广发实习期间就是冬哥教带，他对数据非常敏感，教会了我很多处理数据的方法。

倪军是我亲哥，长我7年。我们是同样的高中 鄂南高中，同样的本科 武汉大学，同样的硕士 北大汇丰，同样都是做卖方（他现在在【广发证券(000776)、股吧】银行，我在方正证券零售）。可以说过去20多年学业上职业上他都是我的榜样，走上卖方这条路或多或少受到他的一些影响，人生的关键时他都给了我很重要支持和帮助。

其实我性格当中有适合做卖方的一面也有不适合做卖方的一面。本科四年数学教学体系的训练让我能安静下来做系统的思考，数学课程的期末备考与科期末备考是完全不一样的，科考前狂背一两周就好了，数学需要提前一两个月，因为数学的一门课程从头到尾是连贯的，前一章的定理结论是后一章的基础。这也养成了一个习惯，想得多，说的少，如果从这一性格特征来，想得多适合做研究，但说的少其实不适合做卖方。然而人都是可以改变的，汇丰商学院三年全英授课，课程当中高频的presentation，让我渐渐也习惯了1对多侃侃而谈。4年的卖方工作又一步步把我从略带含蓄的性格向外向型性格转变，都说本性难移，为什么这几年我的性格发生了这么大的改变？很简单，就是在职场活下来。

成长之路

2017年初，任博通过买方推荐找到我，仅仅视频面试了一次，就把简历向上推送，韩总高总很快头，从接触到发offer不超过2周。

2017年4月28日担任方正零售组负责人，这是一个质变，从过去只耕好自己的一亩三分田，到如今要想方设法养活整个团队，责任越来越大，压力越来越大，逼着自己去不断突破自己性格中含蓄的障碍，承受的越多内心也越来越强大。

与团队成员之间的故事

非常幸运的是，一直以来都能有很好的队友共事，从每个人身上都能学到一些优，有的人模型做的细致，有的人擅长活跃气氛。给助理布置研究任务的时候，他们找到的数据和资料常常超出我的预期。

（1）实习三年的正式员工：于畅 2015年

认识于畅是2015年，保研后就来广发实习了。如今于畅已经实习三年，今年毕业准备入职，很多人都以为她是正式员工。在我来她已经具备一名卖方分析师基本的素质。我带的实习生很多，每个人或多或少都会有所进步，但不同的人专注程度和努力程度存在不同，最后成长的速度也不一样。正是因为她实习期间的专注和勤奋，换来了整个团队对她的信任，把更多的重要工作交给她，使得她快速成长起来。

关于于畅还有两个小插曲。第一个是刚来实习的时候就跟组里其他实习生打听，跟哪个老师能学到东西最多？他们说华哥。当时我组内路演的任务相对较少，本身又比较喜欢写一些新东西，所以确实能花比较多的时间在实习生的教带上。那段时间她主动找我要课题，主动承接组内的“dirty work”。这件事说明她是一个乐于学习的人。

第二个小插曲是我离开广发来方正的时候，领导特别跟我强调不要把于畅带走，我说我自己创业，从头开始，不会带走。结果她主动找到我希望跟我一起创业，放弃了一个比较确定的工作机会，选择了不确定性更大挑战，这说明她是一个有胆魄的人。

（2）搭上卖方末班车的北大才女：吴丛露 2017年

卖方团队一般3-4人，非常典型的阿米巴组织，每一个的成员引入都需要慎重，17年4月底开始单干，所有事物都需要自己完成，招人尤其麻烦。自己是汇丰商学院（号称卖方黄埔军校）毕业的，第一时间想到了回去是否有漏网之鱼，4月底很多招聘已经结束了，理论上优秀的人才早已有offer在手。

面了四个同学，吴丛露的逻辑是最清晰的，当问及为何到现在还没有offer的时候，她坦言之前在一家券商实习了很久，期间错过了很多其他工作机会，最终因为研究所不倾向招女生没能拿到offer，但自己很喜欢做研究。入职这一年她在撰写研究报告当中确实显示出了很深厚的功底，无论是素材搜集的完备性还是数据分析的准确性，都展示了北大学生应有的素质。基本无需我过多修改，在这两个应届生面前我时常感慨：“你们工作第一年的经验和水平远超我当年。”

（3）同为数学系、都初为人父的靠谱分析师：罗贤飞 2018年

零售行业3个人其实已经足够，但接触一次罗贤飞之后发现了我们之间的一些共同，让我决定迎接团队第四位成员。本科都是数学系，导致做事风格都有类似，相对严谨。都是初为人父，都有一份家庭的担子，他的到来也平衡了团队的男女比例，带来了许多研究资源。

完以上这些故事，你或许会发现，团队的形成其实是价值观一致的人走到一起的过程。我们四个人亦师亦友，对卖方研究工作充满了热情，简单执着于深度研究的价值，把长期知识体系的搭建放在第一位。

我常常跟他们讲，我们的时间是有限的，如果重复别人做过的劳动对客户价值不大，浪费时间。无论如何对于每一篇深度报告都要做到有思考有结论，要做到开卷有益，即使这个结论后验来有可能出错，但只有思考过才能不断修正自己的认知，才能不断积累。

研究的方法

研究是有方法的，这些方法论会用到很多理科的思想，比如数学里面先有一个猜想，然后需要用公式去证明这个猜想，经济学也是如此，对一个社会现象经济学现象，我们需要先有一个假设，然后通过历史数据去验证这个假设。比如影响消费增长的核心因素是什么？是可支配收入，影响可支配收入的因素是经济的好坏，我们找一些指标去衡量经济的增长（衡量可支配收入的增长），最终通过对比经济增长与消费增长的相关性来验证我们的假设。

同样还会用到生物里面对照组实验的思想，如果有两个变量影响结果，我们就必须控制其中一个变量不变，改变另一个变量来不同组别实验结果有何不同，这其实也是数学当中偏导的概念。比如我们在研究日本都市圈的时候，也到过一些专家的观，说日本50%以上的人口居住在都市圈，中国也会有50%的人口居住在一线城市。乍一听很有道理，但是很多变量没有控制，例如日本都市圈面积到底多大？日本人口基数多大？

日本人口1.3亿，50%也就6500万，中国人口14亿，50%就是7亿。如果日本都市圈跟中国一线城市面积相当，那中国一线城市人口密度将是日本的5倍多，这样简单分析就会发现有些似有道理的结论其实是经不起推敲的。所以我们在拿中国一线城市人口和国际大都市对比的时候，首先需要选定同样的土地面积（控制变量），其次才是比较同等面积下的人口密度差异。

 比如下图，拿东京都人口密度（6206人/平方公里）和上海人口密度（3809人/平方公里）对比则上海似乎还能容纳人口，拿东京都市圈人口密度（2664人/平方公里）和上海比则上海人口密度已经过大了。发现没有？当人们想表达自己观的时候总能找到合适的数据。

 备注一下：东京都市圈、东京都、区部、核心三区是一个由大到小的概念。

我们知道大都市内部本身就呈现中心地价贵，周边地价便宜的特，不同圈层的人口密度肯定也不同。因此在对比两个城市人口密度的时候，首先需要确保“饼”的大小相当。科学的对比方式是什么？选取面积接近“饼”，如下图选取国际都市中心区域40平方公里左右的面积，再去对比人口密度，我们发现北上广深中心区的居住人口密度是高于国际大都市的。

这篇报告最后得出了几有意思的结论（论证过程就不赘述了，具体可以参考深度报告）：

一是中国一线城市确实有人口容纳空间，但中心区人口密度过高，未来吸纳更多会在郊区；

二是对比国际大都市，中国一线城市轨交密度远远不够，这也是造成中国职住分离现象不明显中心区人口密度过高的因。

三是人口流入的区域住宅价格相对收益会比较明显。

经常关注我们公众号的朋友或许会好奇我们的报告为什么质量还不错，数量也不算少。我们的报告是如何完成的？这里也可以做一些简单的分享，有大致以下几条则：

（1）组长策划、组员撰写、动态沟通。组长从业时间最长的，对行业的理解最深，新课题的策划应该有组长来发起，并与组员充分说明课题研究想达到的目的，会有一个初步的框架。组员撰写报告的过程也分为资料搜集、框架重塑、行成稿，其中前两步组长需要与组员保持动态沟通，有价值的资料组长自己也需要阅读思考，与组员一起重塑框架，行部分主要是双方探讨达成一致之后组员通过报告的形式表达，刚入行的分析师对数据和素材的理解相对较浅，画龙睛之笔还需组长把关。

（2）厚积薄发，全网搜集资料。友商报告的唯一价值就是告诉我们他们做了什么研究，一定不能以友商的报告为框架去行。我们的资料要来自全网，如果非要分优先级的话依次是：上市公司财报、google、数据库、论献、行业咨询报告、百度。只有系统的阅读关于一个专题所有的资料，结合数据的分析，才能形成我们自己的观和法。

（3）死扣数据，找到变化与变化的关系。商业研究跟学术研究相比，不需要精确的模型验证因果关系，但需要根据一些经济学常识或行业常识，结合数据去做判断。

（4）结合草根调研。我记得有一篇章的作者提到他做投资从来不去调研，投资的武功很多，有些投资方式的确不需要调研，但行业研究需要草根调研，消费研究更需要草根调研。我们的小米系列报告是在案头的基础上结合调研完成的，我们的电商系列报告也是如此。如果我们连财报中一些指标的定义都没搞清楚，更不谈指标的纵向对比，这就需要通过与上市公司沟通来解除疑惑。当时为了研究【周大生(002867)、股吧】，跑了山东、湖北、华东多家加盟商，发现越是收入水平高的地方钻石销售占比越高，而五六线城市以及县城则是黄金占比高，验证了钻石在这个品类中消费升级的特，同时也了解了加盟商的盈利水平，侧面可以判断周大生整个生态的稳定性和可持续性。我们知道永辉的合伙人就是阿米巴模式，如果不调研永辉的基层门店，压根就不知道它的合伙人制度是如何执行的，有了理论和实际的结合，我的对世界的认知才会不断强化。这期间也非常感谢上市公司提供的帮助和支持。

需要说明的是，在这里分享研究方法并不是想说我们做的有多好，只是希望能给大家一些启发，同时能继续得到大家的指。

回顾过去一年多的工作，我和团队成员一起取得了一些成绩：

（1）写了多篇深度报告，专注零售行业。其中电商系列报告十多篇、小米系列报告七篇、人口系列报告三篇、母婴系列报告四篇，还有多篇独立专题如永辉合伙人、零售股估值逻辑、自有品牌海内外分析等等，从公众号建立以来，微信独立IP阅读人数达到7.8万多，阅读次数达到14万多次，章被收藏4009次。了解我们风格的投资者都知道，我们会对一些热进行评，但我们并不会为了迎合大众需求写一些口水章，大部分报告都是通过以上这些方法系统的完成的。甚至我个人觉得非常有价值，具有一定行业深度的报告反而传播性很差，比如电商物流和自有品牌这两篇，阅读量均未超过1000。

（2）获得了一定的佣金收入。零售行业属于周期性最弱的行业之一，总体来股价波动不大，这也是被划分为小行业的因之一，即便如此，在过去一年多团队只有“两个半”成员的艰苦条件下（实际上成熟分析师只有我一人），我们还是获得了合格的佣金收入，这全要感谢大家的认可。

（3）把我的方法论和价值观传递给了三个队友。我曾多次跟他们强调，你们的基础都比我当年好很多，你们身上有很多我没有的优，希望你们都具备当首席的素质，因为不想当首席的助理不是好的卖方分析师。我有理想主义，更重战友情义，希望团队所有成员都能成长起来，相信不需要很长时间，大家都能到他们的光彩。

我的价值观是什么呢？

先做好自己，建立自己的行为准则，这些准则必须自洽，不能相互矛盾。

然后用正能量影响越来越多的人，因为人生的长度是活着的时间加上死去后被记住的时间（这是我最近悟出来的人生道理）。之前写了一篇劫后重生的感悟，并没有任何博同情的意思，纯粹是希望大家注意身体。而且我现在也已经恢复得差不多了，有一个投资经理说二季度忘记给你打分了，我说没关系，这个季度没服务我也不好意思要分。因为我相信付出才会有回报，用心才会换来真心。

如果过去一年您曾经给我们打过派；

如果过去一年我们的路演服务让您印象深刻；

如果过去一年我们的报告给您带来了一些启发。

那就请记住我们这个90后团队！继续关注我们的研究，让零售消费研究多一些色彩！

附上深度报告合集，值得静下心来系统的一遍（共44篇）：

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【小米战略解读】小米生态链战略再解读：第一步布局智能硬件，第二步开放IOT平台

【普路通】国内一流的供应链服务商，深耕小米产业链乘势爆发

【开润股份】一流箱包制造商，切入小米生态链打造90分品牌，卡位出行用品成长性高

【华米科技】超越Fitbit的全球第一大智能可穿戴设备供应商

【万魔声学】小米产业链耳机品牌，国资提供杠杆收购共达声学，自主品牌1More和海外市场带动成长

【终章】小米招股书解读，附小米全产业链研究100页PPT

婴童系列：

【孩子王】母婴零售连锁领跑者，深耕会员价值，全国快速扩张

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【乐高】从乐高近百年发展史和两次“突围自救”，反思产品和品牌企业的经营战略

人口系列：

【第一篇】中日对比：图说都市圈人口迁徙与住宅价格的相关性

【第二篇】从日本的三个消费时代中国低线城市的消费机会

【第三篇】低生育率之谜？发达国家的生育政策对我国的启示

公司深度：

【江苏国泰】当我们买江苏国泰的时候，我们买的是消费者对“高性价比”服装产品的追求

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对生命的感悟：

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末再次感谢曾经给我帮助的领导、朋友、同事、亲人、客户、上市公司领导。都说卖方不容易，哪个行业容易呢？热爱才是最重要的，未来还是希望多做一些有价值的事情来回馈帮助过我的人。

来自一位90后卖方分析师的独白