高斯贝尔变脸秀：毛利率显著高于同行，汇率波动成业绩杀手

      微信公众账号：企业价值观察，ID：jiazhiguancha，作者

      机顶盒明星生产商【高斯贝尔(002848)、股吧】刚刚上市就遇到了麻烦。

      一方面，因材料成本涨价、人民币汇率升值，遭遇上市首年业绩变脸。另一方面，因财务造假、利益输送，收到湖南证监局的一纸责令。

      年纪轻轻，高斯贝尔就“套路”不断。而探究其背后，明显高于同业的毛利率、人力成本的非正常状况，更让围绕高斯贝尔的疑云难以打消。

      在王宝强主演的《Hello!树先生》电影中，因电视信号不好，树先生在屋外把一顶“大锅”往天空的方向挪了挪。如今，高斯贝尔能把这口“大锅”挪向何方？

毛利率显著高于同行，人力成本数据打架

      高斯贝尔今年的亏损是有预兆的。

      2017年，依靠政府补助的1162万元，高斯贝尔实现净利润1498万元，躲开了上市首年即陷入亏损的尴尬局面。

      但是，进入2018年，高斯贝尔业绩迅速滑向泥潭。2018年一季度，高斯贝尔净利润亏损2476万元。仅仅三个月，就抹平了去年一整年的业绩。与此同时，高斯贝尔还预计2018年上半年亏损2500万元-4000万元。

      对此，高斯贝尔年报解释称“受DDR、FLASH和电容等材料涨价以及美元持续贬值导致汇兑损失增加等因素影响”所致。

      根据公告，高斯贝尔主营业务包括数字电视产品、家居智能产品以及其他产品和服务。其中，2017年数字电视产品中的机顶盒业务占其营收比例的75%左右，而机顶盒关键材料中的存储芯片 DDR3、EMMCFlash占直接材料的比重约30%。

      观察君整理了同行上市公司机顶盒毛利率发现，2017年同行上市公司机顶盒毛利率均值由2016年的18.87%降至12.83%。整个机顶盒行业毛利率均出现下滑趋势，这与高斯贝尔年报解释的关键材料成本上涨因素相吻合。

      不过，值得注意的是，近年来，高斯贝尔机顶盒业务的毛利率要显著高于同行上市公司。

      2016-2017年，高斯贝尔机顶盒的毛利率分别为27.87%、21.16%，与同期同行上市公司18.87%、12.83%的毛利率均值相比，高出9个和8.33个百分。

      众所周知，机顶盒目前在国内已是红海产业，为何高斯贝尔的毛利率却显著高于同行上市公司？

      根据高斯贝尔招股说明书，2016年年中，其机顶盒的单位直接材料成本为57.51元。进入2016年下半年，机顶盒单位直接材料成本涨价约9%左右。以此推算，2016年下半年，高斯贝尔机顶盒的单位直接材料成本约涨至62.69元。

      而相比于同行上市公司来，高斯贝尔机顶盒的直接材料成本并不高。2016年【银河电子(002519)、股吧】和【创维数字(000810)、股吧】机顶盒的直接材料成本分别为142.78元/台、115.24元/台。同样是生产机顶盒产品，为何高斯贝尔机顶盒直接材料成本要远低于同行上市公司？这与此前远高于同行业的毛利率又是否相关？

      除了高斯贝尔毛利率存疑之外，其人均收入数据似乎也解释不通。

      观察君以“支付职工以及为职工支付的现金”这一科目来统计高斯贝尔员工薪酬，包括本期实际支付给职工的工资、奖金、各种津贴和补贴等，以及为职工支付的其他费用。经测算，2017年高斯贝尔当期领取薪酬员工人均收入为7.83万元，同比下降8.29%。

      而在同行上市公司人均收入中，同期银河电子、创维数字、【四川九洲(000801)、股吧】的人均薪酬分别同比上涨17.79%、20.86%、1.99%。与此同时，高斯贝尔所在地湖南省株洲市，其2017年居民人均可支配收入达到3.12万元，同比增长8.6%，居全省第二。

      同行上市公司和高斯贝尔所在地人均薪酬均出现不同幅度的上涨，为何高斯贝尔的人均薪酬却出现下跌？

      此外， 值得一提的是，关于2016年支付给职工以及为职工支付的现金这一科目，高斯贝尔前后出现了截然不同的两个数据。在2016年年报中，这一金额为1.34亿元。而在2017年年报中披露的数据则是1.62亿元。

      观察君就上述疑惑向高斯贝尔发去采访函，但截至发稿时，公司尚未回复。

人民币汇率双向波动，汇兑损益“冰火两重天”

      由于高斯贝尔境外销售收入占营收比重大头，因此，除了材料价格上涨因素之外，这里还不得不提下，影响高斯贝尔业绩的另一个因素——人民币汇率。

      近几年，随着直播星用户趋于饱和，国内有线市场需求萎缩，高斯贝尔开始开拓国外市场，海外销售占比呈逐年递增态势。从2015到2017年，高斯贝尔境外销售收入占比由55.77%升至70.27%。

      海外销售占比如此之大，难怪人民币汇率成为影响上市公司业绩的主要因素。

      但是，为何卖得越多，反而越不挣钱？

      归根结底，应收外币账款会由于人民币汇率的波动产生汇兑收益或损失。上市公司回款不力的情况下，如果人民币汇率贬值，就会产生汇兑收益。相反的，如果人民币汇率升值，上市公司就要承受一定的汇兑损失。

      2017年，高斯贝尔经营活动产生的现金流量净额为-0.65亿元，同比增长2.61倍。与此同时，2016-2017年，高斯贝尔应收账款额分别为5.87亿元和5.64亿元，一直处于高位。其中，美元和印度卢布等外币占比分别为68.65%、71.43%。

      如此来，高斯贝尔的回款着实不给力，且应收账款中的大部分金额还是外币。

      2016年，人民币对美元汇率处于贬值趋势，高斯贝尔“躺着也能赚钱”，实现汇兑收益1927.37万元，占当年净利润总额的25%。然而，到了2017年，“蜜糖”变“砒霜”。人民币对美元汇率升值，直接导致高斯贝尔当期汇兑损失2580.81万元，占净利润总额的-173%。

      对一家上市公司来说，动摇业绩的关键因素居然变成人民币汇率变动，这种无法把控的感觉恐怕不太好。

      2018年第一季度，人民币对美元汇率再次持续上升，导致高斯贝尔当期汇兑损失金额为1590万元，占当期净利润亏损总额的64.22%。

      值得一提的是，高斯贝尔目前的客户主要集中在第三世界国家和地区。其中客户一是一家印度公司，占2017年营收总额的10.53%。

      可如今，美国总统特朗普对华挥起贸易大棒，一场全球性贸易战的战火已经燃。上市公司的部分出口业务，难免会被波及到。而中印关系又变幻莫测，这对高斯贝尔业绩来说，也是一个不确定性因素。2018年，高斯贝尔业绩表现估计也会举步维将。

上市公司业绩变脸，关联交易肥了自己人

      上市之后，虽然高斯贝尔业绩表现很勉强，但是，其实控人却很快学会了资本老玩家惯常的“套路”。不仅财务造假、利益输送被证监局逮个正着，还改变其IPO募投项目资金用于关联交易。

      2017年，高斯贝尔收购关联公司深圳市高斯贝尔家居智能电子有限公司（下称“家居智能”） 100%股权。根据当时的收购协议，2017年6月，家居智能净利润为1452.64万元，净资产账面价值4082.61万元，估值为2.61亿元，增值率高达539.30%。

      这样的数据起来非常突兀，因为此前家居智能股东深圳高视伟业创业投资有限公司，向现任高斯贝尔高管欧阳健康、杨长义转让家居智能股份时，即2015年7月21日和2016年9月2日，家居智能的估值分别为2993.45万元和2000万元。仅仅一年时间，家居智能的估值翻了13倍。

      种种异常让湖南证监局迅速关注到这宗关联交易，于2018年2月下发《关于对高斯贝尔【数码科技(300079)、股吧】股份有限公司采取责令改正措施的决定》，指出家居智能存在多计收入确认、少计费用等问题。经调整，2017年6月，家居智能净利润由此前的1452.64万元减少至963.80万元。

      而家居智能的法人代表，正是高斯贝尔实控人刘潭爱。高斯贝尔实控人通过虚增家居智能业绩，再高价“卖身”上市公司。这套“左手倒右手”割韭菜的手法，堪称老练。

      2017年家居智能实现净利润1389.36万元，与2450万元的业绩承诺相差1021.20万元。截至目前，收购标的业绩补偿未见踪影，但在这场关联并购的大戏里，被湖南证监局揪出的高斯贝尔董监高们，收获了上市公司支付的部分收购款，留下一众投资者关灯吃面。

      而更令投资者糟心的是，高斯贝尔用于并购家居智能的资金，是来自IPO募投项目中的生产基地技术改造及产业化项目，计划投向该项目78.64%资金已被用于收购家居智能。

      根据高斯贝尔招股说明书，生产基地技术改造及产业化项目预计完成时间为2018年3月31日，预测年均可实现营业收入4.96亿元，年均实现净利润4138.08万元。然而，实际上，2017年年报披露显示，该项目的投资回收期已变更为5-6年，不可能在今年年内获得收益。

      如今，计划投向该项目的近八成IPO募资已被抽走，该项目是否能顺利进行，还是一个未知数。

      截至8月1日，高斯贝尔股价已从上市之初的最高39.50元/股，下降至11.97元/股。粗略计算，在净利润同比下降-141.67%的情况下，高斯贝尔股价仅同比下降69.7%。言至于此，观察君脑中不由冒出一句话：股市有风险，投资需谨慎。

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