比音勒芬(002832)成长领先行业 长期看好

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近期公司流水快速增长，后续改善可持续性预计较强。1）据我们跟踪，近期线下消费客流逐步恢复，叠加春节消费高峰影响，我们估计公司2023 年1 月流水同比高速增长。2）展望2023 年，考虑公司产品基础优秀、渠道私域流量维护有效、品牌客群粘性强且需求稳、订货会加盟商心充足，我们认为后续公司基本面有望持续改善。

      品牌续写年轻化、高端化、国际化篇章，产品功能与设计齐头并进。1）公司定位于生活高尔夫，多产品系列匹配差异化消费需求、并持续创新升级。①生活商务系列

      重视功能属性，研发清泉纱、抗皱易打理面料等并推出服饰系列，打造X-STATIC银纤维抗菌防臭科技鞋履系列；②时尚系列故宫宫廷文化联名专题迭代推出2023年春季新款玉兔朝元系列；③运动高尔夫系列我们跟踪判断产品线持续丰富，强调年轻化、专业化，并于2022 年起尝试独立开店，强化品牌专业形象、深挖高端运动休闲市场潜力。2）以优质产品为基础，针对中高端商务目标用户精准营销并持续吸引新客群，打造运动休闲中高端国牌形象。①登陆央视财经，借助权威媒体提升品牌公力；②合作国家高尔夫队，打造品牌专业形象；③通过机场、高尔夫门店深度触达商务客群，同时借助微、小红书等新兴渠道进行品牌年轻化建设。

      渠道运营以客群为中心，2023 年内拓店、提效双重驱动增长。1）线下渠道复苏可持续性强①店数公司当前仍在拓店阶段，高线加密、低线下沉共同驱动业务增长。我们预计2023 年公司门店总数有望净增150 家左右；截至2022H1 公司店数1125 家，其中直营544 家/加盟581 家。②店效消费环境复苏，公司会员维护有效（我们估计目前品牌销售中VIP 客户贡献占比约80%）、我们判断后续店效改善可持续性较强。2）线上布局多个电商平台，精准匹配客群流量并引流至线下，通过全渠道融合发挥高粘性、高复购率的品牌优势。

      现金充沛，为业务拓展奠基。1）营运情况可控，存货跌价计提谨慎2022 年前三季度公司存货周转天数同比-13.5 天至325.2 天、经营性现金流量净额7.9 亿元（约为同期业绩的1.4 倍），营运改善、现金充足，为业务拓展奠定基础。2）据公司2022/12/01 公告，拟转让所持有的易简股权投资合伙企业的99.01%股权（此前公司出资金额为1 亿元，本次转让价格为1.38 亿元），我们预计将产生投资收益约0.38亿元。

      2022 年领先行业，凸显稀缺性，2023 年有望快速增长。1）2022 年公司韧性表现领先行业2022Q1~Q3 公司收入+13%/业绩+25%，我们跟踪2022Q4 以来公司流水表现依然优于行业，综合来看我们预计2022 全年公司业绩依然有望稳健快速增长。2）2023 年在消费环境改善、公司渠道外延、内生效率优化的多重带动下，我们判断2023 年公司业绩有望快速增长30%左右。

      投资建议。公司卡位运动时尚优质细分赛道，具备差异化品牌优势。考虑目前行业近况，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润为7.20/9.39/11.75亿元，当前市值160 亿元，对应2023 年PE 为17 倍，维持“买入”评级。

      风险提示疫情持续超预期；宏观经济疲软；威尼斯品牌孵化不达预期；运动休闲消费市场景气度回落。

来源[国盛证券有限责任公司 杨莹/侯子夜/王佳伟]   日期2023-02-09