裕同科技半年报评：短期利润端承压，但制约因素逐步改善，中长期新客户拓展【方正轻工徐林锋团队】

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事件

公司发布2018年半年报，实现营业收入32.86亿元，同比增长23.48%；归母净利润2.66亿元，同比下降14.49%，扣非后同比下降30.60%（主要是政府补助、投资收益以及并购时投资成本小于标的公司公允价值所产生的收益）；分季度，Q1/Q2营收分别同比增长16.18%/31.46%，归母净利润分别同比下降14.14%/14.88%。经营活动现金流净额同比减少19.39%至7.96亿元。此外，预计前三季度归母净利润同比增长-15%-5%。

评

1）受材料上涨&客户结构调整影响，盈利略有下滑。①收入端：在巩固传统3C包装客户的同时，积极开拓新客户（包括小米、亚马逊、小罐茶等），尤其是高档酒包、烟标等新领域客户的开发，有力推动收入稳健增长；②成本端：主要受材料涨价（2018H1箱板瓦楞纸均价同比上涨16.33%至5025元/吨）&客户结构调整影响，毛利率同比下降6.6pct至24.6%；③费用端：期间费用率下降0.6pct至17.2%，其中销售费用率增加0.1pct至4.7%，管理费用率增加0.04pct至10.6%，财务费用率减少0.7pct至2%（汇兑损益2311万元）；④剔除并购武汉艾特的影响，收入端同比增长19.54%，归母净利润同比减少21.18%。

2）新客户拓展奠定中长期发展动力。①裕同是传统消费类电子包装龙头，但消费类电子增速放缓，且客户集中度过高也会影响议价能力。为此，开拓新客户是公司的必选之路；②积极布局烟酒包装：目前烟酒领域的新客户开发顺利，【泸州老窖(000568)、股吧】等客户渗透率持续提升，并购武汉艾特进一步发力烟标领域。预计新客户能有力推动业绩增速，且烟酒包装的毛利率亦相对客观；③预计下半年纸价平稳，公司逐步提价释放成本压力。

投资建议：预计2018-2020年EPS分别为2.44元/2.96元/3.47元，对应PE分别为19.2X/15.84/13.48X。我们好【裕同科技(002831)、股吧】成长前景，维持推荐。

风险因素：新产品出货量不及预期；产品拓展不及预期；材料涨价超预期。

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章来源

本报告摘自2018年8月22日已发布的《裕同科技半年报评：短期利润端承压，但制约因素逐步改善，中长期新客户拓展》

徐林锋  执业证书编号：S1220517080003

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