牧股份财务浅析

 牧股份财报分析
一， 企业分析（盈利能力分析）
1， 行业所处阶段
在财务报告中显示牧股份行业为牲畜业。 主营业务为生猪养殖和销售

我国最近生猪市场概况
中商情报网讯 2019 年， 受“猪周期” 下行、 非洲猪瘟疫情冲和一些地方不当禁养限养等因素影响， 2019 年全国生猪产能下降较多， 猪价涨幅较大。 据国家统计局数据， 2019 年生猪存栏 31041 万头， 比上年下降 27.5%， 全年生猪出栏 54419 万头， 比上年下降21.6%。

▲数据来源 国家统计局、 中商产业研究院整理
我国肉类消费以猪肉为主。 整体来， 我国猪肉产量变动幅度不大， 但仍表现出下滑的趋势。

▲数据来源 国家统计局、 中商产业研究院整理
市场供给不足导致猪肉价格、 进口数量均创历史新高， 自非洲猪瘟疫情发生以来， 全国猪肉市场波动始终是各方关注的热。 今年 3 月份猪肉价格开始起飞， 全年生猪养殖头均盈利高达 660 元。但并没有持续上涨。 随着国家储蓄冻猪肉的投放等一系列措施稳定猪肉价格后， 猪肉价格涨幅有所缓和甚至由升转降。 具体来 8 月份开始， 猪肉价格环比涨幅趋缓， 同比则从 11月份开始趋缓。 统计局 12 月数据显示 猪肉价格同比上涨 97.0%， 环比下降 5.6%， 猪肉价格由升转降。

▲数据来源 全国畜牧总站、 中商产业研究院整理
展望 2020 年， 上半年生猪市场供应仍面临较大压力， 如果疫情稳定， 下半年开始， 市场供给将逐步增加。 从外部因素， 2020 年猪肉进口可能会进一步增加， 但受全球贸易量制约， 增幅有限。 此外， 新冠肺炎疫情在一定程度上将影响生猪生产的恢复。 综合判断， 2020年猪肉市场将延续供给偏紧的态势， 生猪价格将维持高位运行。

全球猪肉消费市场概况
中国大陆为全球最大的猪肉消费市场， 2018 年以来中国猪肉市场受猪瘟影响， 供给缺口扩大， 为其他国家猪肉出口提供市场机会， 对华猪肉出口准许门票成为抢手&34;香饽饽&34;。中国大陆、 美国、 欧盟为全球主要猪肉产地。
2018 年， 中国猪肉产量为 5404 万吨， 占全球猪肉总产量的 47.8%;欧盟 27 国猪肉产
量为 2430 万吨， 占全球产量的 21.5%;美国猪肉产量为 1194 万吨， 占全球产量的 10.6%。
2019 年， 欧盟地区和中国地区受非洲猪瘟影响， 猪肉产量预计将会有所下滑。 2019年， 中国大陆地区猪肉产量占全球产量比重将会下滑至 44.7%。
2015-2019 年全球主要国家地区猪肉产量情况

数据来源 公开资料整理
2018-2019 年全球猪肉产量区域结构情况

数据来源 公开资料整理
2， 行业竞争格局
从竞争格局来， 我国生猪养殖行业 CR3 约为 5.6%， 反映出我国生猪养殖行业集中度较低，规模化养殖水平仍有待提高， 仍有较大的发展空间。

生猪行业格局总体处于成熟阶段， 在行业上很难有较大的爆发， 较好的预期是保持住平
稳。 而在行业竞争环境中， 生猪养殖是一个分散竞争型的行业， 竞争非常激烈， 预计随着产能恢复， 价格回调， 头均盈利将大幅度下降， 仅能维持住微薄利润。 参考生猪养殖的价格周期性， 过了 2020 年， 头均盈利将大幅度减少。
3， 企业核心竞争力

4， 企业团队

牧食品股份有限公司成立于 2000 年， 是中国最大的自育自繁、 工业化、 一体化生
产的生猪养殖企业， 集饲料加工、 生猪育种、 种猪扩繁、 商品猪饲养、 屠宰加工等环节于一体， 专注于生猪产业链垂直一体化布局。
创始人专业&极致专注， 二十余载成就养猪龙头。 创始人秦英林先生毕业于河南农业
大学畜牧专业， 92 年与妻子钱瑛创业， 从事生猪（商品猪） 饲养； 95 年开始规模化养殖；00 年设立牧前身牧养殖并开展生猪育种工作。 05 年从加拿大引进 470 头曾祖代种猪， 建成当时国内较大加系核心种猪场。 牧养殖于 09 年 12 月整体变更设立为河南省牧食品股份公司， 10 年 2 月更名为牧食品股份有限公司， 2014 年 1 月在 A 股上
市， 2019 年公司营收达 202 亿元， 归母净利润 61.1 亿元。
公司股权集中， 实控人为秦英林夫妇， 合计持股 56.53%。 根据 2020 年一季报， 秦英林先生直接持股占比 40.06%， 其妻子钱瑛女士直接持股占比 1.23%。 秦英林夫妇还通过牧集团间接持股占比 15.24%， 两人直接和间接合计持股占公司 56.53%， 为牧股份实际控制人。

5， 企业化
化主题
严以自律， 勇于担当， 追求极致， 服务社会。
愿景使命价值观
身份 高品质猪肉的生产者。
使命 为大众生产安全健康的猪肉食品。
愿景 让人们吃上放心猪肉， 享受丰盛人生。
让公司成为一家受人尊重的企业。
核心价值观 创造价值， 服务社会； 内方外正， 推进社会进步。
二， 财报资产负债表分析
1， 总资产

我们可以到牧股份 2014 到 2019 年的总资产逐年增加很快， 公司规模不断扩
大,2019 年是 2014 年的十倍多。
2， 资产负债率

牧股份的资产负债率 2015 年到 2019 年小于 60%， 在小幅下降。 说明牧股份短期债
务风险比较小。
3， 有息负债和货币资金

牧股份 2015 到 2018 年货币资金小于有息负债总额。 有很大的偿债风险， 但可以发现
到了 2019 年货币资金增加至 109.33 亿， 超过了有息负债总额。 远远超过 2018 年的 27.78亿， 属于异常情况。 我们下 2019 年的财报的货币资金

我了下财报并未披露货币资金增加的详细资料， 但我们在关于《深圳证券交易所关于对牧食品股份有限公司 2019 年年报的问询函》 的回复披露了如下息

对于引进少数股东， 一方面， 通过引进少数股东， 透过股权融资可以减轻债务刚性兑付压力，同时也有利于通过股权杠杆撬动公司规模扩张； 但另一方面， 由于少数股东容易隐藏“明股实债” ， 因此需要关注可能被低估的债务风险。 此外， 如果少数股东权益占比较高， 则也需要关注母公司是否存在被掩盖的经营恶化风险。
4， 应收预付与应付预收

2015 年到 2019 年， 我们可以到牧股份具有两头吃， 牧股份在产业链的地位非常
高。 应收账款比率非常低。 一手交钱一手交猪
5， 固定资产占比

牧股份 2015 年到 2019 年连续 5 年资产负债率大于 40%， 牧股份为重资产型公司，
保持竞争力的成本比较高， 风险比较大。
6， 投资类资产分析

牧股份的投资类资产连续 5 年占比很低， 出牧股份是非常专注主业的。
7， 净资产收益率（ ROE）

我们可以到牧股份的 ROE 除了 2018 年比较低以外。 其他都比较好， 我们从上面可
以到 2018 年归属于母公司所有者的净利润只有 5.20 亿比 2017 年少很多。 我们来下财报。

从上面可以知道 2018 出栏量快速增长， 2018 年处于猪周期影响价格下降很多， 下半年
又发生猪瘟。 导致 2018 年净利润下滑严重。
三， 利润表分析
1， 营业收入

可以到近几年牧股份营业收入一直增长很快。 说明牧股份在快速扩张。
2， 毛利率

牧股份的毛利率波动比较大， 主要是受猪周期价格影响。 说明牧股份的产品竞争力
不高。
3， 费用率

牧股份的费用率与毛利率的比率除了 2018 年受生猪周期影响以外一直在 30%以下，
可以说牧股份的成本控制很不错。 管控能力强。
4， 主营利润率

牧股份最近 5 年除了 2018 年的主营利润率都在 15%以上， 说明牧股份的产品竞争
力还是非常强的。 主营利润/利润总额大于 80%。 这说明牧股份盈利能力及利润质量都很优秀。
5， 净利润现金比率

连续 5 年的净利润现金含量波动比较大， 2018 年很高， 是因为净利润很低的因所致，
具体因前面分析过了， 2016 年很低， 我们下财报，

2016 年， 2017 年异常是由于公司扩大生产规模， 存货增加较多的因。 2018 年较高则
是牧股份的净利润容易受周期， 和疫情等外在因素波动。
四， 财报现金流量表分析
1， 经营活动现金流分析（现金流量净额）

我们可以到 2019 年经营活动产生的现金流量净额成倍增加， 显然是受目前生猪高价
影响。 说明牧股份自身的造血能力受生猪价格周期影响大， 同时通过净利润现金比率也能发现。
2， 投资活动现金流分析（购建三产支付的现金）

牧股份购建固定资产、 无形资产和其他长期资产支付的现金基本上处于逐年增加的趋
势， 说明牧股份还处于扩张阶段， 未来的增长空间应该会比较大。 经营活动产生的现金流量净额覆盖不了经营活动产生的现金流量净额。 说明牧股份一直通过融资来维持经营。
3， 筹资活动现金流分析（分配股利）

我们可以到牧股份近年分红比较低的， 只有 2016 年和 2017 年稍微高。
最后我们一下的企业发展类型

我们可以到牧股份连续 5 年都是正负正型属的发展类型。 公司主业经营赚钱； 继续
同时投资和融资筹钱。 把主业赚的钱都投到新项目中去， 但还不够， 于是通过融资来投资。一般处于快速成长期的公司可能会出现这种情况。 新项目顺利， 公司将会获得快速的发展；如果不顺利， 投资出去的钱很可能就无法收回。 风险和机会并存。
我们再下其他数据

可以到牧股份货币资金除了 2019 年以外其他年份占比都不高， 短期借款占比比
较高。 其他应收账款占营收比值很小， 存货占比一直比较高。
五， 企业估值分析
1. 市盈率分析（根据护城河和资产负债率综合定位）
公司通过自育肥+二元轮回杂交体系的策略组合实现快速扩张， 而最低的完全成本是公
司扩张的生命线。 对于无差异化商品， 更低的完全成本意味着更高的超额收益， 更重
要的是， 在猪价低， 行业最低的完全成本可大幅缩短企业亏损期， 从而成功穿越周期，提升份额。

养猪行业似容易进入， 但要形成竞争力实际难。生猪养殖行业的竞争壁垒， 

首先是资金壁垒， 包括了资本投入和育肥成本的壁垒。 公开资料显示搭建一个十万头生猪养殖场项目， 大概需要将近 7000 万投资额， 其中环保投资就达到 300 万。建造母猪保育场， 就需要 2.2 亿， 而且只能容纳 1.2 万头母猪， 前期投入成本非常大， 这是我们所说的资金壁垒。
第二个竞争壁垒是土地储备。 养猪需要让猪有一定的活动空间， 因此企业的生产活动离不开大量的土地。 但是养猪本身属于高污染行业， 会产生刺激气味且排污量多。 加上养猪行业拥有免税政策， 这就造成了比较尴尬的局面。 既造成污染又不产生地方税收， 因此地方政府对于产业的支持意愿很低。 所以企业要想获得生产经营所必须的土地储备就必须拥有良好的政商关系， 而这种关系的建立则需要长时间的积累。
第三个壁垒是路线之争引起的。 这是本轮非洲猪瘟之后， 企业与企业之间拉开距离的根
本因之一。 之前最大的养猪企业是温氏， 他采用的是公司+农户的模式， 好处在于育肥阶段整个外包给了农户， 且卖出猪仔还能先赚一笔钱， 现金流稳健且前期资本投入低，所以温氏是中国当时规模铺的最快最大的养猪企业。
另一种模式是自繁自养， 这个模式之前只有牧股份一家在做。 这种模式前期的投入太
大， 猪场建设、 技术升级、 人才储备等相关成本极高， 且由于自主育肥把现金回收时间线拉得更长。 中国绝大部分养猪企业仍是采取公司+农户的模式。
所以具有成本优势一大护城河。 而且资产负债率不高。 取合理市盈率 16 倍
2.净利润增速分析（参考过去 5 年复合增长率）

牧股份近 5 年的净利润复合增长率为 60%， 同时生猪行业因为是周期行业， 所以净利
润增速并不稳定， 容易出现大幅的波动。 规模扩张是公司收入增长的核心驱动， 而猪价的波动则是公司盈利变化的关键因素。 保守预计未来 3 年净利润增长率 30%。

当下牧股份的市值为 3344 亿， 超过 2022 年估值 2227 亿。 高出 1000 多亿。 当期股价过高。 也在行业周期的高处。 即现在买入。 未来可能出现会亏损。 从长的时间维度来说， 牧股份这种龙头公司应该会给投资者带来不错的回报， 投资者应该做好长期作战的准备。
六， 总结
优势
1 目前牧股份专注主业， 一体化的产业优势。 生猪行业处于成熟阶段， 但集中度很低，
未来还会继续成长。 公司不断对猪舍的设计和建设进行研究、 创新， 对猪舍设计环节持续进行研发、 创新、 改进， 积累了大量技术与经验。
2 国内一体化生猪养殖龙头。 我国第二大生猪养殖企业。 2019 年出栏量 1025 万头（10
年复合增速 39%） 、 市占率 1.9%。
3 企业家精神 对产业链深刻的理解+极致专注， 坚定走出了独特的“自育肥” +“二元
轮回杂交” 繁育体系的牧模式； 企业家精神、 股权结构、 决策机制、 执行力共同决定的系统化作战能力大幅领先于行业。
风险
1、 产品价格波动风险 若未来市场供需情况发生较大波动导致供应大于需求， 则公司
畜禽产品的价格将面临较大的下行风险， 其经营业绩可能下滑甚至出现亏损；
2、 重大疫情风险 畜禽疫病的发生容易导致畜禽生产成本的上升， 从而影响生产成本
和市场供应， 对未来期间市场供给和价格造成不确定影响；
3、 食品安全风险 公司一旦出现对产品质量控制的不到位， 就可能引发食品安全问题，
直接影响到公司的品牌、 生产经营和盈利能力；
4、 材料价格波动的风险 如果粮食料及豆粕类料价格出现较大波动， 而公司不
能及时通过改变配方控制成本或者无法及时向下游转移成本， 将对公司营业成本、 净利润产生较大影响。

声明 本研究仅做学习上市公司的财报分析使用， 不作为任何投资依据。