评报告：教育业务高增长如期释放，贡献公司近半营收PDF

研报日期：2018-08-21

【高乐股份(002348)、股吧】(002348)

教育板块高增长如期释放，玩具业务下滑拖累业绩：司 2018H1 收入增长 42.86%， 主要得益于公司互联网教育业务大幅增长驱动。 教育业务方面： 上半年公司互联网教育业务实现收入 1.87 亿元，占公司总营收比重达到 47.1%， 教育业务毛利率 38.4%， 互联网教育业务贡献公司近半收入规模，显示公司收购高乐教育以及异度信息以来，转型互联网教育板块战略成效凸显。 玩具业务方面：玩具业务竞争激烈，尤其是出口业务市场下降明显，上半年公司玩具业务实现收入 2.1 亿元，同比下降 21.68%， 玩具业务毛利率 22.57%，同比降低 0.58 个百分， 国内玩具业务收入增长5.1%，海外玩具业务下滑 30.04%，海外业务依然占玩具业务比重 62.7%，公司玩具业务主要出口欧盟、美国和拉美地区，报告期内均下滑明显。司整体期间费用率 22.36%，环比 2017 年底的 20.81%有所增长， 受玩具业务压制影响，导致整体净利率下降到 5.61%。受 2017 年上半年非流动资产处置确认收益 2700 多万的基数影响，导致今年净利润同比有所下降。

高乐教育订单逐步确认奠定全年教育板块高增长坚实基础： 子公司高乐教育上半年合计中标普宁与揭西合计 3.05 亿元合同订单，目前普宁项目已陆续进入验收阶段，揭西项目正处于实施阶段，带动子公司高乐教育上半年实现营收 1.46 亿元，同比增长超过 1400%，实现归母净利润 3183 万元，同比增长 606.7%，高乐教育净利率水平约 21.8%，预计上半年 3.05亿元订单有望带来净利润约 6650 万净利润（远超 2018 年业绩对赌 1300万元），“互联网+智慧教育”云网端一体化解决方案与生态圈逐步落地；异度信息方面，上半年实现营收约 4440 万元，净利润 1408.95 万元（全年对赌业绩 5160 万元），由于其主要业务呈现季节性特征，关注下半年订单落地也业务开展情况，目前异度协同战略合作伙伴的诸多合作陆续推出：与中国电信江苏、深圳、兰州等省市机构合作推出机顶盒云课堂产品，与福建广电签署合作协议并开发慧课通 2.0 平台，与【神州数码(000034)、股吧】子公司签署战略合作框架协议，有望依托其全国 IT 产品分销系统加速产品推广。

盈利预测与估值： 教育业务板块方面，暂不考虑高乐教育潜在新增订单影响，上半年 3.05 亿订单全部确认有望贡献 6650 万归母净利润，异度信息下半年业务释放有望完成业绩对赌，按照异度信息完成 2018 年全年业绩对赌测算，则异度信息有望贡献约 2750 万归母净利润，则教育板块有望贡献归母净利润约 9400 万元。 考虑玩具业务下滑影响，我们下调公司整体业绩预测， 整体来， 预计 2018-2020 年公司实现归母净利润 0.77、1.03、 1.33 亿元，对应 EPS 分别为 0.08、 0.11、 0.14 元/股，当前股价对应PE 分别为 54、 40、 31 倍。 教育信息化 2.0 推进，带动全国超 5000 亿元互联网教育及服务整体市场规模， 有利于公司互联网教育业务板块发展，关注后续订单释放情况，考虑近期公司股价上涨明显，给予中性评级。

风险提示： 玩具业务大幅下滑风险、业绩对赌不达预期风险、教育信息化业务推进不达预期。[广州广证恒生证券研究所有限公司]
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