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【国金建筑黄俊伟|周观】民企融资改善明显,竣工端回升利好装饰行业

  • 作者:五洲
  • 2019-02-18 08:56:23
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建筑民企融资改善明显,基本面2019年完全修复可期。1)节后首周建筑装饰板块上涨+3.32%,跑赢上证综指+2.45%和沪深300指数+2.81%,跑输创业板指数+6.81%。分子板块来园林工程(+9.38%)涨幅最大,装修装饰涨幅为+4.57%。本周装饰股龙头金螳螂及园林股龙头东方园林分别上涨+9.21%和+16.14%表现亮眼。2)据新华社2月14报道,今日中共中央办公厅/国务院办公厅印发了《关于加强金融服务民营企业的若干意见》,根据“意见”,下一步将“实施差别化货币贷支持政策”支持民营企业融资,“商业银行要推动基层分支机构下沉工作重心,提升服务民营企业的内生动力”,“有效提高民营企业融资可获得性”,“加快清理拖欠民营企业账款”等。我们认为此次“意见”虽然针对所有民营企业但对于建筑民营企业有更为重要的积极意义,2018年建筑民营企业普遍估值大幅下跌的核心因就在于融资难融资贵问题,且这种问题在建筑民营企业高负债率高应收账款高股权质押率的情况下更会打投资者对于建筑民营企业的投资积极性。因此,此次“意见”的发布对于2019年建筑民营企业的基本面修复可谓至关重要,从近期建筑民营企业的微观融资来上述政策已经开始落地;3)据国家统计局,2019年1月份社会融资规模增量为4.64万亿元,比上年同期多1.56万亿元。其中对实体经济发放的人民币贷款增加3.57万亿元,同比多增8818亿元,主要增量在未贴现的银行承兑汇票、企业债券、地方政府专项债券净融资三项;在民营企业债券融资方面,2019年1月民营企业债券发行604亿元,虽然环比有所下降但较2017/2018同期增长51%和60%,为2017年的最高水平。从微观来,此前遭遇企业债券发行“黑天鹅”的东方园林近期连续发行成功两期企业债券,两期发行规模不超过15.3亿元最终发行成功13亿元,票面利率7.5%;4)因为2018年建筑民营企业的融资问题爆发之后民营企业遭遇了一系列的基本面破坏(如员工离职、高层离职、管理效率降低等),市场质疑融资修复对于建筑民营企业基本面的改善力度,而我们认为建筑民营企业的核心竞争力在于企业最高层以及历史的工程业绩和经验,建筑民企遇到的核心问题就是融资问题,因此融资改善对于建筑民企的基本面改善程度影响很大;5)继续推荐苏交科/中设集团/东方园林/岭南股份等。

地产竣工面积复苏利好装饰行业。1)从历史来竣工一般滞后新开工1-2年,2017年以来竣工面积与新开工面积持续背离且缺口逐步扩大。我们认为竣工面积的持续背离主要系近两年融资环境趋紧,地产商因资金问题导致房屋施工面积进度缓慢;2)2018年12月竣工面积增速与新开工面积增速的剪刀差有所收窄,12月单月竣工面积同增5.76%,为2018年以来单月增速首次转正,考虑12月一直是年末竣工的重要时间节,历史上12月单月竣工面积占全年竣工面积的比例一直在25%以上,我们认为竣工面积与新开工面积、期房销售面积的长期背离不可持续,预计2019年竣工将持续回暖,修复与新开工面积、期房销售面积之间的缺口,利好地产后周期的装修行业,推荐金螳螂等。

风险提示:

风险提示:利率上行风险/宏观经济不及预期,PPP融资改善/项目推进不及预期,材料价格波动风险等。

一、新闻评 

事件:2月13日,山东进入“两会时间”,最后一个省级政府工作报告即将发布,今年的地方重工作规划也将全部出炉,各地深化国资国企改革的“施工图”也随之浮现。其中,推进国企混改、加快“两类公司”(国有资本投资、运营公司)组建、坚持结构性去杠杆和战略性重组等,成为2019年地方国企改革的四大重头戏。(经济参考报)

评: 2019年是实现2020年国企改革目标的关键之年,以国资改革带动和引领国企改革的趋势正逐渐明朗,“管资本”的改革方向愈发清晰。而随着地方国企改革进入深水区,利好国企改革相关标的。

二、重标的推荐 

中国中铁(601390.SH):1)基建领域的优质龙头,过去十年营收/归母净利复合增长率达14.4%/17.6%,处于八大央企前列。2018年前三季度实现营收/归母净利分别为4934.25/130.45亿元,同增4.92%/18.2%。2)固有印象需要与时俱进,央企去杠杆/高质量发展背景下盈利能力提升是最可能出路:我们认为除了基建补短板的宏观逻辑改善之外,央企去杠杆的硬约束将倒逼公司进入高质量发展阶段。假设2020年75%的资产负债率目标,公司2018-20年的累计股权融资/总负债的增加/累计净利润呈现确切的相关关系;我们将公司的总负债分拆为现金流负债/产业链负债及并表负债后发现:⑴公司的经营性现金流已经足够优秀(2017年收现比为110%,我们设立的当期收现比指标数据也高达73%位列核心建筑公司之首),因此现金流负债的边际改善空间较小;⑵在当期收现比为73%情况下,公司需要通过预收账款/应付账款等产业链负债方式保持合理的现金流水平,只要公司营收持续增长产业链负债就会持续增长;⑶在PPP回表趋势下,公司的并表负债预计也将上升,2018年前三季度公司的并表负债净增加346亿元。因此,公司去杠杆的方式更可能是加大股权融资及提升盈利能力以改善业绩两种途径,但股权融资过多会对二级市场产生压力。只有改善经营质量才是同时满足去杠杆/高质量发展/股东利益三方诉求的方式。3)公司经营质量的确存巨大改善空间:⑴经营质量核心提升路径:毛利率的提升:①从偏施工走向偏管理提升管理效率。通过比较8大建筑央企人均产值/高中及以下学历员工人数占比/分包费用占总成本比重,我们发现公司人均产值较低(大约为中国交建的6成),因在于高中及以下学历员工人数占比近6成(中国交建仅3成)过高,以及公司的分包费用占总成本比重仅11%(中国交建为37%)过低,因此公司更偏向于是一家施工企业,但这也给公司从施工走向管理提供了充足空间;②订单结构趋势性变化提升毛利率。自2010年以来,公司的市政/公路订单占比从37.2%提升至52.2%;2015以来公司的投资类订单占基建业务比例从5.5%提升到2017年的27.9%;③基建业务毛利率与PPI存在较为明显的负相关关系,我们预计2019年PPI将处于下行通道当中,由此将进一步确定公司毛利率提升趋势;⑵短期经营质量的快速改善:①预计物贸业务减值损失已基本计提完毕。②预计在减费降税背景下公司税费进一步下降。

中国铁建(601186.SH)1)公司是全球最具实力与规模的特大型综合建设集团之一,业务遍布全国以及全球116个国家,涵盖工程承包、勘察设计咨询等领域。公司具有完整业务资质和高素质的人才队伍,连续多年在“ENR全球250家最大承包商”排名前3位;2)公司业务结构不断调整,毛利率得以提升。公司2017年工程承包占比下降至81.7%(2008年91.2%),毛利率较高的房地产业务和物流业务占比提升至6.0%/8.3%。而占比最大的工程承包业务内部不断优化,2017年非“两路(铁路/公路)”工程承包订单占工程承包总订单比例上升至52.6%(2008年20.9%)。同时公司积极拓展海外业务,其业务占比也由2012年的3.6%提升至2017年的5.6%。另外,公司积极向投资运营转型,2017年投融资经营新签订单占新签总额25%;3)公司今年上半年共发行可续期公司债券3次,累计金额达70亿元,主要用于补充流动资金。充沛的流动资金料将提升公司运营效率,助力公司开展项目;4)2018年7月,公司公告其控股股东中国铁道建筑有限公司拟将向北京诚通金控投资有限公司和国新投资有限公司分别无偿划转A股股份3.12亿股。划转后,中国铁道建筑有限公司持有公司股份51.13%,诚通金控和国新投资分别持有公司2.3%的股份。诚通金控 /国新投资两大国有资本运营平台的持股有利于盘活存量国有资产,优化公司股权结构;4)基建“补短板”已提升至中央高度,而交通运输领域距“十三五”规划尚有较大差距,交通建设或成“补短板”重要领域。

苏交科(300284.SZ):1)公司前三季度营收/业绩分别为47/3.66亿元,同增16%/20%,公司Q3营收/业绩增速分别为6%/20%;2)公司应收款项/存货同增31%/47%至60/1.6亿元,应收账款周转天数/存货周转天数提升39/1.35pct至315天/9天,回款放缓;3)公司前三季度经营净额为-9.17亿元,较去年同期(-4.12亿元)大幅提升,收现比较去年同期降低4pct至88%,付现比较去年同期提升8.4pct至60%;4)现阶段内忧外患,政治局会议定调“稳增长”,7-9月发行专项债达0.12/0.45/0.67亿元,专项债加速发行,截止10月底,专项债发行量达1.34亿元,基本完成任务。据中证网9月27日报道,交通运输部发言人吴春耕表示:交通部正在加快推进基建补短板各项工作,抓紧制定时间表和路线图。《关于加大交通基础设施补短板工作方案(2018-2020年)》近期将印发,将补齐新型城镇化建设等6个短板,重抓好京津冀及雄安新区建设等10大工程。此外,建筑业重回高位景气区间。9月建筑业商务活动指数为63.4%,环比/同比分别+4.4/2.3pcts,升至高位景气区间。1-9月狭义基建投资累计同比3.3%,我们预计Q4基建有望提升。2)设计企业处于产业链前端,有望深度受益。我们预估苏交科前三季度订单增速约20%~30%,明年业绩确定性强。

中设集团(603018.SH):1)公司2018年前三季度营收/归母净利润26.38/2.42亿元,同比+63.4%/+35.2%,报告期内公司积极开拓市场,收入规模显著增加,业绩增长迅速。2)据公司公告,拟以自有资金不高于人民币5,600万元,采取分步收购的方式收购国际高端建筑设计品牌LLC 不超过51%的股权,同时设立中设集团全球设计中心,此举有望进一步提升公司在高端建筑设计领域的技术实力,树立公司在高端建筑设计领域的卓越品牌,拓展公司在国内高端建筑设计领域市场占有率。3)10月25日,公司公告拟回购股份1000万股,占公司目前已发行总股本的3.19%,回购资金总额不低于3000万元、不超过2亿元。

设计总院(603357.SH):1)公司2018年前三季度实现营收/归母净利润11.75/3.48亿元,同比+43.87%/+102.02%,前三季度收入/净利增速44%/102%,公司勘察设计业务规模持续扩大,业绩增长的弹性和可持续性远超同业水平。2)公司2018前三季度毛利率/净利率为49.41%/29.64%,同比+8.13pcts/8.53pcts,盈利能力及质量冠绝行业。3)7月31日,中共中央政治局召开会议,会议要求:保持经济平稳健康发展,坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策;把补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重任务,要实施好乡村振兴战略;坚定做好去杠杆工作;推进改革开放,推动共建“一带一路”向纵深发展,我们预测四季度或进入基建补短板成效期。4)2018年公司PE仅10倍处于历史及行业地位,性价比较高。

东方园林(002310.SZ):1)主营业务水治理/危废/园林景气度高,PPP先行者模式优势明显,行业龙头强者恒强;2)公司2018前三季营收/归母净利96.49/9.75亿元,同比+11.74%/12.53%。公司广义应收账款额占资产总额58.5%;3)11月6日央行行长表示会从债券、贷、股权三个融资渠道支持民营企业。公司近期在三个渠道下皆有所收获。①贷:公司10月与华夏银行签订银企合作协议获24亿元意向性融资服务;②债券融资:公司11月与中债用增进公司等签订民营企业债券融资支持工具,并发行10亿元超短融(融资利率7.76%,融资期限270天);③股权融资:此次债转股到账资金10亿元,后续有望再获20亿元。公司近期公告拟引入盈润汇民基金作为战略股东受让实际控制人何巧女、唐凯先生持有的不超过5%的股份,股权转让有利于降低质押风险;4)短期刚兑压力已化解:①公司11月到期的10亿元短融已兑付,目前主要的刚兑压力是12月到期的10亿元超短融(短期借款偿付可通过续贷方式化解);②公司在账现金15.65亿,近期净筹资10亿,叠加Q4为公司传统回款高峰且融资环境好转,公司短期债务偿付风险已化解。

三、一周行情回顾

本周行情:建筑装饰板块+3.32%,上证综指+2.45%,创业板指数+6.81%,沪深300指数+2.81%。

分子板块来,园林工程(+9.38%)涨幅最大,装修装饰、专业工程、基础建设、房屋建设涨幅分别为+4.57%、+4.49%、 +3.12%、-0.37%。

个股方面,在建筑板块公司中*ST毅达、花王股份、赛为智能、神州长城、东方园林位列涨幅榜前五位,中国海诚、江河集团、宝鹰股份、中国建筑、中工国际位列跌幅榜前五位。

概念股方面,京津冀一体化(+5.56%),雄安新区(+5.18%),PPP(+7.39%),国企混改(+4.91%),一带一路(+3.47%)。

四、本周回顾行业及公司要闻回顾 

一带一路

近日,中国与卡塔尔签署谅解备忘录共同编制中卡共建“一带一路”倡议实施方案。卡塔尔是中东海湾地区有独特影响的重要国家,也是首批与我签署共建“一带一路”合作件的国家之一。“实施方案”旨在进一步对接发展战略,为中卡共建“一带一路”确定路线图和行动指南。(中国一带一路网)

商务部副部长介绍,2018年我国对外投资方式不断创新,实施并购405起,实际交易额703亿美元。实物投资、股权置换、联合投资、特许经营等方式呈良好发展态势。同时,对外投资结构持续优化,主要流向租赁和商务服务业、制造业、批发和零售业、采矿业,对“一带一路”沿线国家直接投资156亿美元,增长8.9%,占比升至13%。(财联社)

本报讯今年1月份,我国外贸进出口保持稳中向好的势头,实现良好开局。据海关昨天发布的数据,今年1月份,我国货物贸易进出口总值2.73万亿元人民币,比去年同期(下同)增长8.7%。其中,出口1.5万亿元,增长13.9%;进口1.23万亿元,增长2.9%;贸易顺差2711.6亿元,扩大1.2倍。对“一带一路”沿线国家进出口增长11.5%,较整体增速高2.8个百分,占我国外贸总值的比重提升0.7个百分至28.2%。(新浪财经)

PPP

2月15日讯,14日,作为黑龙江省今年“百大”重项目,鹤大高速佳木斯过境段项目合同确认谈判备忘录正式签署,这标志着黑龙江省省公路建设首个PPP模式项目进入建设实施启动阶段。该条高速公路将于一季度开工,它将为今后黑龙江省推广政府和社会资本合作建设交通基础设施的新模式积累宝贵经验。(黑龙江日报)

国企改革

上海市审计工作会议暨中央在沪单位审计工作会议2月13日召开。上海市市长强调,要关注国资国企改革中的风险隐患,促进国企经营安全、国资保值增值。要高度关注减税降费举措的实施效果,促进财政资金在支持实体经济、推动经济结构优化升级等方面发挥更大效用。要高度关注投资体制优化,关注重大基础设施建设和重区域建设中的问题,促进公共投资绩效提高。(中国证券网)

推进国企混改、加快“两类公司”(国有资本投资、运营公司)组建、坚持结构性去杠杆和战略性重组等,成为2019年地方国企改革的四大重头戏。(经济参考报)

雄安新区

河北省今年将围绕建设京津冀生态环境支撑区战略定位,以“两山”(太行山、燕山)、“两翼”(张北地区、雄安新区)、“三环”(环首都、环城市、环村镇)、“四沿”(沿坝、沿海、沿路、沿河)为主攻方向,重实施京津保平生态过渡带建设、冬奥赛区及张北地区绿化、雄安新区森林城市建设、规模化林场建设、太行山绿化、绿色廊道和环城林建设、大运河绿化等12项国土绿化重工程。全省2019年将完成营造林770万亩,森林覆盖率将达到35%。(河北日报)

 国务院副总理主持召开座谈会。副总理表示,要抓住疏解北京非首都功能这个“牛鼻子”推动京津冀协同发展,按照开放式、市场化机制推进雄安新区建设。要明确目标和重任务,推动粤港澳大湾区建设,加快推进国际科技创新中心建设。要完善海南自贸试验区政策框架,研究推进中国特色自由贸易港建设的政策制度体系。要推动长三角区域一体化发展,为全国经济社会发展作出更大贡献。(财联社)

风险提示 

利率上行风险:利率持续上升或将进一步抬高公司融资成本。

宏观经济不及预期:建筑行业的发展与国家宏观经济形势及相关政策具有较强的关联性,宏观经济不及预期将对建筑行业产生一定的影响。

PPP融资改善/项目推进不及预期:如果PPP宏观环境等因素发生变化,有可能造成PPP的融资以及项目推进不及预期。

材料价格波动风险:建筑行业的上游材料价格大幅度上涨,会严重影响整个行业的盈利能力,公司承受由于材料价格波动带来的风险。

六、近期相关报告 

【国金建筑黄俊伟|周观】基建资金来源无需过度担忧,Q4建筑基金持仓大幅回暖

【国金建筑黄俊伟|周观】国改或成2019年建筑最大内生变量

【国金建筑|周观】降准利好建筑,积极财政不断加码

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