【国金建筑黄俊伟|东方园林债转股评】债转股协议助降杠杆，超短融发行促增信用

事项

公司8月23日与农银投资签署了市场化债转股战略合作协议。农银投资拟出资不超过30亿元持有公司全资子公司【东方园林(002310)、股吧】集团环保有限公司不超过49%的股权，具体依据最终资产评估以及双方谈判结果确定。

公司近日完成2018二期超短期融资券的发行，募资12亿元，利率7.7%。

事项简评 

债转股若完成资产负债率有望下降4.9pcts。在“去杠杆”的大背景下，债转股若完成将显著降低公司的资产负债率，提高潜在债务融资空间。按增资额30亿元测算，公司负债率将从70.2%（2018中报）下降4.9pcts至65.3%，低于园林行业平均资产负债率68%，保持稳健经营。

资金面偏紧大幅缓解，公司市场信用得到修复。1）因宏观环境紧信用紧信贷以及民营企业爆发违约潮，公司今年5月发债遇冷，市场过度悲观造成“民营企业一刀切”。资金面偏紧对公司业务发展有一定的抑制作用，公司其他非流动资产2Q2018增加0.44亿元，相较于一季度的8.49亿元回落明显，PPP项目股权投资放缓；2）本次12亿元的超短期融资券按计划成功发行，以及近期相继与【兴业银行(601166)、股吧】、广发银行等机构签订《银企合作协议》获得40亿元授信和融资支持，叠加公司回款能力增强（2018H1经营活动现金净流入4.27亿元，同比+91.41%），公司资金面紧张得到大大缓解，在订单充裕的前提下（公司2018H1中标PPP项目合计金额约340亿元，同比+18.65%，与去年营收比达2.2倍），公司业绩有望进一步释放；3）超短融资券的全额发行以及40亿元的信贷支持表明市场正在减少对公司信用违约的担忧，公司信用得到修复，后续融资有望逐渐降低成本。

危废业务版图初步显现。本次农银投资债转股对象是公司全资子公司东方园林集团环保有限公司。环保公司是以南通九洲等十四家危废工厂为载体专业从事工业危废处置的企业。危废处置市场空间巨大，供需严重失衡，公司计划至2021年形成1000万吨辐射全国的处置产能。公司已累计取得危废环评176万吨，同时拥有49万吨的在建持证产能，危废业务版图初步显现。

投资建议 

预计公司2018/2019年EPS为1.24/1.88元，维持目标价23元，对应2018/2019年PE19/12倍。

风险提示 

存货跌价损失、应收账款坏账、PPP落地不及预期、宏观经济政策风险。

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