ROE选股，PE择时

来自 BNK09028的雪球创专栏，如何选择出好股票？从价值投资的角度出发，可总结为9个字：“好行业，好公司，好价格”。“好行业、好公司”可以通过净资产收益率（ROE）指标筛选，而“好价格”则可以通过市盈率（PE）来衡量。

ROE选股

巴菲特曾说过，如果只能用一个指标去选择投资标的，他会毫不犹豫地选择ROE。ROE=净利润/净资产，反映的是公司运用自有资金的效率，ROE越大，说明公司的获利能力越强。杜邦分析法将ROE分解成三个指标，即ROE=净利润率*总资产周转率*财务杠杆率。不同行业的不同公司往往会结合行业的特，并发挥自身的优势，通过着重提高三个指标中的某一项来获得高ROE。

一．净利润率

净利润率=净利润/营业收入，反映的是公司每一元营业收入中能带来多少净利润，指标的高低可以体现的公司的产品定价权及其盈利能力。高端白酒行业属于典型的高净利率行业，【贵州茅台(600519)、股吧】更是其中的佼佼者。凭借宽广的品牌护城河，贵州茅台在白酒行业内占据着绝对的龙头地位，拥有着极高的定价权，各产品价格明显高于其他白酒品牌，但即便如此依然出现供不应求的情况，造成了极大的产品溢价，以53度的飞天茅台为例，官方指导价为1499元，但市场竟炒作至2400元的高价，这也说明其产品还存在着不小的涨价空间。通过下表对比，更能直观的反映出贵州茅台的强势地位，净利润率高达36.1%，远超行业平均水平。

美国科技巨头苹果公司同样是一家以高定价为经营模式的企业，凭借远高于行业其他公司的净利润率受到巴菲特的青睐，从2016年开始买入苹果股票，至今成为伯克希尔哈撒韦公司的重仓股之一。下表显示苹果的净利润率常年保持在22%左右，而中国国内手机生产企业净利润率却仅有3%。苹果卖一部手机的利润相当于卖好几部国产手机的利润，可见差距之大。

二．总资产周转率

总资产周转率=营业收入/总资产，反映公司所有资产从投入到产出的流转速度，可以用于评估企业对资产的管理质量和利用效率，总资产周转速度越快，销售能力就越强，资产利用效率就越高。以“低盈利、高周转”为经营策略的典型代表当属零售商沃尔玛，80年代其总资产周转率高达 4 至 5 倍，平均ROE能达到27%。近6年的平均ROE为16.45%，总资产周转率保持在2.3左右，高资产周转率为提高整体ROE指标做出来很大的贡献。

三．财务杠杆率

财务杠杆率=总资产/净资产，该指标反映的是企业的负债程度，数值越大代表企业的负债越大，财务风险越大。杠杆是把双刃剑，当公司发展处于上升趋势时，高杠杆可以帮助公司创造更多利润；但当公司处于衰退阶段时，过重的负债可能加速公司的灭亡。因此应该警惕那些低净利润率、低资产周转率，但是不断通过提高财务杠杆率来维持高ROE的公司，因为这类公司往往已经经营不善，隐藏着极大的财务风险。不过金融行业是个特例，由于负责成本低廉，金融机构负债水平都极高，如银行、保险都属于“举债经营”。

近年来持续保持快速增长的【招商银行(600036)、股吧】是银行业的典型代表。以最新的财务数据为例，2018年三季度招商银行ROE为12.7%，财务杠杆率高达12.3。目前银行业仍以赚取净利差为主要收入，这就意味着揽获越多的低成本存款，将为银行带来更多利润。

保险巨头中国平安拥有大量的浮存金用于公司运营，这些资金属于低息甚至无息的负债，其赔付支出和保单红利支出占总负债的比值基本保持在3%左右，因此中国平安虽然杠杆率高，但并不需要承担过重的财务费用。2018年报显示，中国平安杠杆率达到10.5，将公司ROE撬动至15.8%。

ROE的应用

我们以连续10年ROE＞20%为标准，筛选出9家符合条件的上市公司，分别为：海康威视、格力电器、贵州茅台、洋河股份、立泰、宇通客车、东阿阿胶、恒瑞医药、华东医药。

1.海康威视

ROE排名第一的海康威视是全球领先的视频安防提供商，连续六年全球视频监控市场占有率第一，其龙头地位无可置疑。在过去的十年里海康威视成长飞快，超过年化40%的涨幅，净利年增长41.3%，营收年增长45.1%，业绩和财务都十分突出，多年平均净利润率28%，曾两度问鼎深市一哥宝座。在最新发布的第三季度报里，海康威视实现了338亿的营业收入，同比增长22%；净利润73亿，同比增长20%；增速比起以前有所放缓，加上贸易战的阴云，海康威视的股价有所下滑，但尽管如此，海康威视给股东带来的股价年化回报依然高达27%。

股价以2019年3月15日收盘价为准（下同）

2.格力电器

格力电器作为白电界的佼佼者，专注空调行业，是中国制造的骄傲。在董明珠的带领下，格力电器在创新和管理方面都显示出了明显的优势，市场份额不断提高。乍一虽然高达70%的负债率让人觉得格力电器的高ROE是靠杠杆支撑起来的。但深究可以发现与其他高负债的公司不同，是大量的无息负债造就了它的高质杠杆和多年接近29%的净资产收益率。格力电器在空调领域的专一使得近年来毛利润净利润率持续上涨，高分红更是投资者所津津乐道的。即使是现在市场给格力电器较低的估值，其年化回报率依然高达近24.8%，可谓是这份榜单上一颗璀璨的明珠。

3.贵州茅台

贵州茅台历史悠久，凭借国酒的特殊地位，高达87.6%的毛利率独此一家。贵州茅台自2001年上市以来股价年增32%，是9家公司里股价涨幅最大的，净利润年增长31.7%，堪称完美的财务数据造就了贵州茅台的万亿市值，超过其他白酒上市公司市值的总和，可见广大投资者对贵州茅台的认可和喜爱。在最新公布的2018年三季度报中，贵州茅台营收比同期增长23.56%，净利增长24.39%，老当益壮成长不减，这主要是由于贵州茅台供不应求，依然有很大的涨价空间。

4.洋河股份

江苏洋河的 ROE在酒行业里仅次于一哥贵州茅台，洋河股份最大的优势来源于02年的股份改革，引入了管理层作为股东，让洋河股份重新焕发生命力。同时，主攻央视等优质广告平台和参与各大重要赛事的营销策略让洋河建立了良好的品牌形象。洋河股份在品质工艺、公司管理、营销网络、品牌影响力等方面都有明显的优势，在这份榜单中占有一席之地也不足为奇。洋河股份的多年ROE高达27.2%，营收年增长和净利年增长（32.4%和49.3%）都高于贵州茅台，但股价年增长只有18.2%，这是由于近期市场给洋河的估值偏低，投资者们也可以根据估值和成长来判断一下，现在的洋河是不是一个低估的好机会呢。

5.立泰

深圳立泰药业股份有限公司是一家专攻心血管领域的医药技术企业。2000年首仿药泰嘉的上市 让立泰开始了一段财富传奇：多年平均ROE24.4%，营收年增长34.2%，净利年增长更是高达52.8%。可是随着研药波立维的专利保护在2012年到期，竞争对手的扩张使立泰的增速放缓至个位数（2017年营收增长8.37%），靠单一药品专利躺赚的美好时光已经一去不复返了。或许是市场对立泰的成长没有足够的心，导致股价年增长比起榜单里的其他公司稍显逊色。尽管如此，在创始人叶澄海耶鲁毕业的儿子叶宇翔接班后，立泰开始更大力地投入研发，并积极向降血糖、抗肿瘤、骨科领域扩展延伸，在人口老龄剧增的中国，这或许会给立泰带来新的成长的机会.

6.宇通客车

宇通客车是一家集客车产品研发、制造与销售为一体的大型制造业企业，连续14年蝉联中国大中型客车销售冠军，销量保持世界第一，多年平均ROE23.7%。可是宇通客车面临着新能源政策以及行业成熟期的挑战，又受新能源国家补贴政策大幅调减的影响，传统大中型客车的业绩下滑。此外，轨道交通以及私家车的普及也使得人们对巴士出行的需求降低。2017年宇通客车的总营收下降了7.3%，净利润下降了25.8%。虽然宇通客车的高ROE使它榜上有名，但是利润率偏低，成长空间不足，是宇通客车估值一直下降并导致股票回报率偏低的重要因。

7.东阿阿胶

东阿阿胶自古以来就被誉为“补血圣药”“滋补国宝“，传承了中华流传千年的化遗产。除了传统阿胶块之外，东阿阿胶还发展出复方阿胶浆、阿胶糕等产品。公司于1996年上市，多年平均毛利率56.3%，净利率19.9%，带给投资者多年平均20.7%的净资产回报率，老祖宗的智慧是东阿阿胶昌盛的源头。2018年，公司营业收入73亿，净利润21亿。虽然业绩保持着稳步小幅增长，可是市场依然只给东阿阿胶15倍的市盈率。国内毛驴存量逐年下降，国外的毛驴也不易寻，料的减少对东阿阿胶影响不小，外加人们对阿胶等中国传统医药的功效的质疑之声连绵不断，东阿阿胶的股价年增长只有18.2%。

8.恒瑞医药

医药龙头恒瑞医药始建于1970年，注重创新和研发的药企，主要针对肿瘤、麻醉、映像三个领域。2000年在上证挂牌上市以来，股价年增长高达27.6%，多年稳居中国最具竞争力医药上市公司第一名的宝座。从财报，恒瑞医药的走势流畅漂亮，多年平均毛利率高达73%，ROE也围绕20%的水平波动。最新年报显示，恒瑞医药营业收入174亿，同比增长26.09%；净利润41亿，同比增长28.13%；恒瑞医药的优秀大家有目共睹，持续对研发创新的投入给了它旺盛的成长力，这也是它的估值一直居高不下的因。

9.华东医药

华东医药是一家兼顾批发零售（占比76%）和自主药物研发（占比24%）的医药公司。华东医药秉持“不做大鱼塘里的大鱼，要做小鱼塘里的大鱼”独特的经营理念，已经在肾病领域（百令胶囊）、器官移植领域、糖尿病领域（阿卡波糖）、和消化道领域（泮立苏）做到最大。华东医药多年平均ROE19.2%，营收和净利也一直稳健增长。我国糖尿病患者数量持续上升，已成为糖尿病患者最多的国家。华东医药拳头产品阿卡波糖片虽已上市许久，再难有爆发式增长；但由于糖尿病无法根治，患者对药物有依赖性和持续性，降糖药物在我国有巨大市场。华东医药在过去的17年来，为股东带来了年化14.8%的回报。

PE择时

PE=股价/每股收益，是市场上最常用于衡量股价是否合理的指标之一。而巴菲特也常用市盈率的倒数EP用于估值，即每股收益/股价，我们可以将该指标理解为股票的投资回报率。老爷子认为，投资回报率应该大于美国10年期长期国债收益率的2倍。纵观美国长期国债收益率走势图，基本保持在3.3%左右，按他的理解股票的投资回报率就应该大于6.6%，对应的PE就应该在15倍左右才算合理。在他几十年的投资生涯中，也是严格按照15倍PE来选择买入股票的时。

1972年，巴菲特开始收购喜诗糖果的股权，而当时该公司的PE不足15倍；在1988年秋天，巴菲特做出了这辈子最伟大的投资之一——买入可口可乐，到第二年春天，伯克希尔哈撒韦公司已经买入价值约10.7亿美元美元的可口可乐股票，这段期间可口可乐的PE大约在14-15倍；另外在2016年一季度，巴菲特开始建仓苹果公司股票，当时苹果的平均市盈率仅10倍左右。上面三个经典投资案例反映了股神严格执行“好价格”的投资理念，即使是好公司，股价过高也宁愿选择持币等待，待估值合理再果断买入。

综合考虑中美之间的国情，我们认为可以将A股上市公司PE的合理区间放宽至20-30倍。根据本上半部分筛选出的9家公司，其中贵州茅台、格力电器、洋河股份未来不仅具有持续增长的潜力，且这三家公司PE尚处在合理范围。

有些公司虽然符合“好行业、好公司”，称得上是各自行业的龙头企业，但其股价目前估值过高，并不符合“好价格”的条件，如恒瑞医药，动态市盈率达到66倍，净利润增长率25%左右，按此计算出的PEG（市盈率/净利润增长率）为2.65，而一般认为PEG=1才属于估值合理，因此我们认为恒瑞医药目前股价偏高。

以上分析仅供参考，不作为荐股。