华海的逻辑与问题

中国的医药市场正在经历一场深远的变革，华海是改革的最大收益者。这是华海的最大逻辑。

一、改革前的市场

我们不妨先根据IMS数据统计的2015年中国医院终端销售额超过30亿的品种：

如上所示，一共7个，除了氯吡格雷和立普妥，剩下5个全部是辅助用药。

为什么？独家品种，给医生的处方费高，医生乐意开，国家医保也没有太多限制。

二、中国医药改革的方向是什么

我觉得，无论承认不承认，核心是降低医保负担和开支。

那么如何达成这个方向，需要三：一是强调药品的疗效价值，药必须管用，安慰剂性的药品挤出市场；二是强调经济学价值，降低药品价格；三是压缩中间环节（医生、医院的利益通过其他方式弥补、从而基本保证，医药代理商、医药代表的费用直接压缩掉）。

1、什么药疗效价值最优呢？中国药企的发展是时代政策的特征，真实药效，美国市场的用药、研发方向就可以了。

那么谁是最懂美国市场的呢？当然是那些已经在美国开拓的企业。谁是在美国开拓最久、规模最大的企业呢？简单中国药企获得ANDA的数量就可以了。

截止到2018年中期，华海54个（占比超过20%），人福49个（主要靠收购美国的Epic Pharma）；复星40个（主要靠收购的印度制药企业GLAND）、南通联亚32个、恒瑞15个，欧意12个，海正10个，齐鲁9个，呼声很高的东阳光6个。靠自身研发体系的，其实就是华海、南通联亚，剩下的人福、复星都是靠并购（收购可以带来利益，以及逐步的吸收引进，但和自主研发不是一回事，就好像如果中国把AMD收购了，也并无法获得AMD的相关专利技术），恒瑞、欧意以及其他的都还小。第一个专利挑战成功的，华海的帕罗西汀胶囊，这是中国第一个专利挑战成功的品种，也很说明问题。

2、，药品经济学价值、降低药价，显然受损的是研药、首仿药，挤出的市场给了仿制药。

来中国的招标规则是，研药自己一组；首仿药一组；其他仿制药一组。尽管发改委定价分别为100,80,60，但由于仿制药多家的竞价（7取2，10取3等规则，价格优先），最后变成了100,80,20。仿制药的药价还抵不上首仿药给医生的处方费。

华海显然都是仿制药，受益；华海在国内品种较少，现在转报回来，受益+1。

3、压缩中间环节，7+4招标，企业的销售、招商的重要性大幅下降

现在的招标，价格优先，研、首仿、仿制一个组招标，最终决定因素变成了价格，不需要再给医生处方费（当然是城市逐渐增多、品种不断扩大，缓慢过程，但是趋势）。有别于国内其他企业，华海的销售来就是最薄弱的一环，现在变成了负担最轻的。

作为总结，我们不妨一下企业各类人员的比例。

     在强调有效、经济性的环境下，技术是最需要的，华海的技术人员比例28.1%，仅次于海思科，高于科伦，远高于恒瑞、立泰、人福等。

     在目前医改形势下，对于化药企业而言，销售人员是最没必要、规模和成本最需要压缩的。华海的销售人员占比7.1%，仅高于科伦，远低于恒瑞、立泰、人福等。

三、华海的问题

在整个A股市场中，华海的大逻辑是最优的，是医药改革的最大受益者、没有之一。

华海的问题，则主要是管理层面。

1、资产负债表

国内制药企业的优势是利用黄金十年，积累了大量现金基础。在主流的化药企业中，只有华海、科伦有着较大的债务。

华海另外一个严重问题在于存货，存货占营收的比例达到40%。考虑到存货和营收的比例关系，华海需要1年以上时间，才可能把现有存货用完，这简直不可思议。

经济景气的时期，杠杆越高，扩张速度越快。但一旦经济退潮，高杠杆则是致命的。公司这次非公开发行，其他因也很简单，就是要解决这个问题（那些募集资金用途很可能只是幌子，钱先拿到再调配）

2、杂质问题

这个讨论的比较多。大家关注比较多的，是到底华海会不会再出现其他的黑天鹅、美国FDA是否会有额外处罚、投资者赔偿到底会是多少。

而这个问题的本质还是在于管理层诚的问题（估计也是遇到这么大的事情，想先拖一下，并且有过度乐观估计）。在缬沙坦刚刚出现问题时，公司给投资者透露的息一直是：“共性问题，自曝出来，已经有新的工艺，借此灭了同行自己独大”。但事后，我们却发现，是诺华（代研）告诉华海想要采购料、华海供货给诺华子公司山德士，山德士发现的问题。这样的诚问题，让大家对FDA是否会有额外处罚、投资者赔偿到底会有多少产生了彻底的质疑。

四、总结

大逻辑上，华海最优；但公司本身也存在重重问题，在弱势下这种问题在不断放大，这也导致了股价持续的下跌。

总体上，对华海股价层面还是有心的。华东、立泰等企业，靠着几个独家、首仿品种，400多亿、200多亿市值。而华海，最懂美国的仿制药企业，最受益于医改的制药企业，未来可能在医改的作用下成为中国最大的仿制药企业，150亿市值，确实还是诱人的。