联化科技投资要

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统计公司的历年营收构成，我们很容易知道，这家公司的主要业务分为三大块：农药中间体、功能化学品、医药中间体。其中农药中间体占公司营收比例最高，差不多70%的份额。

农药中间体是农药的上游，如果从广义的角度来说，农药的药也属于上游的范畴，公司将农药中间体和药都归类到农药中间体业务上。

对于农药行业来说，产业链是通过最上游的石油和化工料，生产出农药中间体和药，再由这些中间体和药形成农药制剂，技术含量最高的是制剂的生产，因此也占据着农药产业利润的50%，然后农药中间体、药和农药服务瓜分剩余50%的利润。

农药行业相对成熟，拥有约580亿美元的市场规模，跨国巨头掌握大量药的专利权、大量制剂的登记证与销售渠道成为行业食物链的顶层。在农药的细分领域中，上游的农药中间体及药竞争相对激烈，而下游的制剂则处于寡头垄断格局，行业集中度很高并且近年来并购整合，使得行业的集中度趋向更高。中国过去在农药领域主要是为跨国巨头提供中间体和药，随着中国化工集团吸收合并安道麦和先正达后，我们也成为了农药制剂的重要参与者。制剂领域的深度剖析我们以后在行业解读里细聊，今天主要介绍联化科技所处的中间体和料药的变化。

虽然说，农药中间体和药的竞争格局相比制剂要激烈，但在这个领域，国内优质企业存在巨大的发展机会，首先第一就是国内安全生产和环保升级的要求，促使小产能企业进入难度加大，环保和安全生产不达标的企业逐渐退出，在农药制剂需求相对稳定的状态下，供给侧的萎缩，对优质企业来讲是一个大的机会；

其次，在药领域，全球大概有6-7成的药供给来源于中国，而随着国外农药药的专利权在近几年加速到期的趋势，中国的药产能在全球占比有望进一步提升。国内药本就有着规模和成本优势，专利加速到期引起的变化是，国际市场对国内药需求将进一步上升。

最后，就是中间体和药行业存在一定的行业门槛。供给侧萎缩，需求端提升，但并非所有企业都能随意切入这个产业。对于国际巨头来说，需要考虑药供给的质量和稳定，所以在选择上游供给厂商时，一般存在一定的认证周期，而一旦与国际巨头形成深度合作后，国际巨头往往倾向于保持供应商的稳定，这也是我们到为什么很多优质药企业的毛利率一直维持着相对不错水平，比如我们今天聊的联化科技，农药中间体及药的毛利率一直维持在40%左右的舒适区间。


联化科技是国内优秀的农药药企业，主要体现在两个方面，首先是客户资源优势。公司在农药药的客户群，基本覆盖了农药制剂的国际巨头。世界前5的农药巨头，都是公司的全球战略供应商，公司核心客户包括先正达、拜耳、巴斯夫、陶氏杜邦、FMC等一线农化企业。对于这些跨国公司来说，在选择合作厂商时，会进行长期考察，并对厂商生产能力，技术水平等进行全方位的评估，以保证未来供应稳定，同时由于不同公司间专利、技术秘密的保护的因，所以一般大型企业选定上游中间体供货商后一般不会轻易更换，这使得先进入对方合作体系的公司先发优势明显，且随着时间的延长，这种黏性愈发明显。

第二是技术研发优势。实际上，这个优势也是公司掌握核心客户资源优势的关键。公司拥有多层次的技术研发平台，其中上海技术中心：负责跟客户的研发合作、早期的产品工艺设计和全新路线开发，促进工艺技术和工程技术的快速融合，并寻求不同技术领域间的协同。这对农药药企业与下游客户合作紧密度来说，是至关重要的一。因为在制剂领域，虽然需求相对稳定，但始终存在政策的变化要求，政策变化主要是要求制剂企业的产品不断越来越环保和高效，所以我们到不断有旧的产品在全球被禁用，不断推出新产品是制剂企业一直的追求。跨国巨头在与上游药企业的合作趋势上，越来越表现为与上游企业共同研发，主要就是针对处于市场导入期和即将上市的新产品上，而联化科技，一直走的就是定制化路线，是国内为数不多能与国际巨头深度定制合作的上游药企业。公司也一直注重在研发上的发展，2018年公司研发投入占销售收入比例达4.3%，目前拥有国内发明专利52项、实用新型专利29项、欧洲发明专利3项、美国发明专利3项；另有33项发明专利正在申请中。

对于目前的联化科技来说，目前公司正在经历着最坏的阶段，因为在江苏响水事件爆发以后，公司生产受到波及，位于江苏盐城响水化工园区的江苏联化和盐城联化基地停产至今。这次事件短期使公司受到牵连和冲，但另外一个角度来说，园区的关闭也能促进产业发展，不达标的企业将随着园区的关闭被淘汰。同时，响水事故的调也结束，江苏省化工产业安全环保整治提升领导小组发布最新件指示，对少量管理规范、技术先进、产品档次高的企业可列为重监测企业，优先安排复产。对于联化科技来说，2018年曾经历类似的环保整治导致停产，但同样是首批复产企业之一。

另外一方面，虽然受到了停产的冲，但公司在最坏的时期业绩却不坏。2019年前三季度，公司营业总收入33.01亿，同比增长26.65%，归母净利润2.93亿，同比增长1734.56%，这是自2016年公司受行业萎靡影响以来，业绩大幅反转的体现。另外一方面，公司的毛利率、净利率大幅提升，前三季度的总体毛利率38.6%，创历史新高，净利率10.09%，也回到2016年以上的水平；前三季度，销售商品收到的现金32.78亿，现金收入比值达到99.32%，经营性现金净流入8.55亿，创历史新高。如果说营收和利润的双升，是公司业绩反转的有力体现，那么利润率和现金流的大幅改善则为公司持续经营打下了坚实的基础，所以虽然目前是公司发展最坏的时期，但却也可能是否极泰来的时机。

最后说一下股价，对于以基本面分析作为依据的投资者来说，选择与谁做持股队友，是一件非常重要的事情。2019年，基金成为市场最大的赢家，散户则受伤惨重。从联化科技的投资者结构来，2019年机构投资者青睐非常明显，总体占比达到15.67%，对比2018年来，社保、基金都有增仓，而基金增仓幅度最为明显，所以，持有公司股份，等于选择与机构投资者做朋友。