50亿，买了个“打印机”？

大股东连续减持，各大机构却不断进场，究竟谁对谁错？

12月19日晚上，纳思达披露了非公开发行股票发行情况报告书，定增结果公布，确定此次发行价格为32.11元/股，发行股份数量总数为1.56亿股，募集资金总额约50亿元，锁定期6个月。

这次定增的参与方可谓豪华，共有18个发行对象，不仅包括中欧基金、睿远基金、高毅晓峰2号、易方达基金等知名公募和私募，还有如中建投、国泰君安等券商。

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但与这些知名机构进场同时发生的是，其大股东却再五年内不断减持

根据财报显示，2016年底，其大股东珠海赛纳打印科技股份有限公司持有6.86亿股，持股比例为67.74%，但截止到今年9月底，持股数已经变成了4.1亿股，持股比例大幅下滑至38.09%。

五年内，减持比例高达40%！

主营业务一点都不性感

为啥这家公司会受到这么多机构青睐？

先看看公司主要业务，截至到今年年中，公司的主要业务是两块打印业务和耗材，尤其是打印业务，站公司营收比例超过了60%，耗材业务占比也有22%，二者加起来超过了80%。

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老实说，打印机业务着实算不上一项好生意，具体看，打印机行业采用的是“剃须刀”模式，也就是打印机厂商通过不断销售低毛利的打印设备，提高打印机设备的市场保有量，但这一项的消费基本上是一次性的。

简单说就是卖打印机不赚钱，赚钱的是耗材。

近年来，打印机市场增长放缓，甚至有下滑趋势，根据赛迪顾问数据，2016-2020年复合增长率为-1.8%。2020 年全球打印机销售额为 421.2亿美元，同比增长-1.2%，预计2025年全球打印机市场规模约为411.2亿美元。

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需求端基本停滞，在行业内，公司的竞争优势也并不明显，公司旗下有利盟和奔图两大品牌，分别位列全球打印机市场第四和第六，但与惠普、佳能等国际巨头相比，市场占比依然很低。

再加上打印机产品的差异化不强，公司的提价能力也不强。

再看耗材市场，据公司年报，纳思达通用硒鼓和通用墨盒的全球市场份额均处于行业领先地位，但从需求端来看，增长也基本停滞，赛迪顾问数据显示，打印耗材销售额5年复合增长率为-4.4%，2020 年全球激光打印机耗材市场销售额为414.1亿美元。

这一项业务虽然增长空间不大，没啥想象力，但因为毛利高、回款快、使用频率高，成了公司的现金奶牛。

如果只看到这里，那这就是一家虽然没啥想象力，但业务基本稳定，预期也能活得不错的公司。

打印机中的高科技

但很显然，吸引这么多机构加盟的不可能是打印机。

看公司的前10大股东，著名的产业投资基金，国家大基金赫然在列，事实上，2016年以前，只能用“平平无奇”来形容纳思达，公司的主要营收都来自格之格这个碳粉品牌。

2016年，在大基金的帮助下，公司蛇吞象成功收购了美国著名打印机品牌--利盟的收购，从此一跃实现了向上游的打印机市场的进军，再加上国家大基金的介入，这才引起大家关注。

尽管这一收购给公司带来了巨额商誉，还带来了巨大的资金成本，导致利息支出沉重，赚的钱都被银行拿走了（最近两年有所好转），但毫无疑问，这次收购是公司历史上最大的转折。

打印机与芯片，听起来八竿子打不着，国家大基金介入打印机行业，看上去也是不误正业，但其实还真不是，事实上，打印机的芯片技术虽然算不上高深，但却一直是息泄漏的重灾区，对国家的息安全也至关重要。

在国内，纳思达是兼容耗材芯片市场的绝对龙头，更准确地说，是公司旗下子公司艾派克微电子（含极海半导体），根据公司 2021 年半年报，上半年艾派克微电子（含极海半导体）芯片出货总量约 2.15 亿颗，是国内打印耗材芯片行业龙头。

这一块市场规模规模并不大，据灼识咨询，2019年国内兼容耗材芯片市场规模为才13.6亿元，但其对国内息安全的重要性却不可小觑，其主要应用市场都在政府、金融等重要部门，息极其敏感，尤其是在2018年后，国产替代趋势越来越明朗。

总结来看，别看公司主要业务看起来不性感，但旗下的子公司艾派克微电子却完美符合“专精特新”的定义，我相，这些知名机构看的也是这一点。

子公司专精特新

艾派克微电子主要生产墨盒芯片、打印机芯片，是打印机主控SoC芯片和打印耗材SoC芯片的产品供应商，而打印机主控SoC芯片是打印机的核心部件，也是息安全的最大风险点。

此前，这一技术基本被海外厂商掌握，公司于2017年承担了国家核高基重大专项项目，于2020年12月高分超额完成产业化指标，实现了国产激光打印机全系列SoC芯片的国产化替代。

之后，公司在芯片领域继续深造，2019年，纳思达旗下分立极海半导体公司，进军MCU芯片领域，随后获得了大基金二期的支持。

2020年12月7日，大基金领投注资，公司开始布局工业级MCU芯片。

回顾纳思达的发家史，真是应了雷军的那句话站在风口上，猪都会飞！站在2016年那个时间点，不仅是外人，或许公司管理层本身，都绝对想不到自己有一天会和高科技搭上关系。

总结

总结一下，如果单看财报，公司主要的打印机业务算不上好看，但基本盘稳定，能为公司提供稳定的现金流，但SoC芯片则不同，受益于国家息安全需求，未来的国产替代想象空间大。

甚至更进一步，公司还开始进军MCU芯片，华丽转型成一家高科技公司，总的来看，公司目前的产业趋势基本明朗。

看估值的话，如果只看PE-TTM，目前的估值高达166倍，如果以12个月看，安证券预测，2022年公司净利润为20.25亿元，对应当前市值的估值为29倍，当前估值比较合理。

如果看这次定增的价格，32.11元/股的价格，相比当前股价虽然折价近30%，但毛估估一下，对应的估值依然接近120倍，而且需要锁定6个月，但各大机构依然认可，说明公司明年的高增长基本上是这些机构的共识。

最后结论虽然看起来贵，但公司目前处于高速增长期，从各大机构的共识看，明年高增长的确定性比较高，若以2022年利润看，当前的市值处于合理偏低阶段。