【西南地产评】招商蛇口：投资收益大幅提升，销售增速超预期

事件

8月20日公司发布半年报，2018年上半年实现营业收入209.9亿元，同比增长6.6%；实现归属于上市公司股东净利润71.2亿元，同比增长97.5%。

投资要

1）毛利率大幅提升，投资收益增厚公司业绩。上半年公司业绩大幅增长主要由于：（1）结算项目单价提高，公司毛利率较去年同期提升16.9个百分至42.7%；（2）投资收益49.7亿元，较上年同期大幅增长78.4%。总体而言，上半年公司净利率为38.0%，同比升高了16.7个百分，考虑到公司上半年销售单价依旧维持在高位，前7月累计销售单价为21,556元每平方米（+15.7%），后期毛利率也有较好支撑，财务费率和投资收益表现需要关注。

2）销售增速超预期，拿地显现积极态势。截至7月末，公司累计实现签约销售额901.0亿元（+46.9%），签约销售面积418.2万平米（30.8%），增速表现超出预期。拿地方面，上半年公司新增土地储备计容建面 751 万平方米（+231%），总地价 603.4 亿元（+71.0%），其中权益建面489.3万方，并通过收并购增加了约11,662 亩园区土储资源。考虑到公司2018年可推盘货值预计达3000亿，保守按60%去化率估算2018年销售额有望突破1800亿。

3）园区资源优质，邮轮产业经营效率改善明显。公司聚焦社区开发与运营、园区开发与运营和邮轮产业建设与运营三大业务板块，拥有“前港-中区-后城”独特的发展经营模式。园区板块在今年上半实现收入30.5亿，同比增长24.6%，表现出稳健增长的态势。邮轮产业毛利率在今年上半年达到50.1%，相比去年同期改善显著，说明经营效率提升明显。上半年公司在蛇口的邮轮母港实现邮轮靠泊次 50次（+85%），邮轮客流量18.4万人次（+207%）。

4）资金成本优势明显，发展租赁拓宽融资。报告期内，公司顺利发行合计约110亿元中短期债券，截至6月末公司平均融资成本仅为4.87%。公司积极布局长租公寓，上半年新增 13 个长租公寓项目（24.1 万平方米/5,134 间），合计已布局近 2 万间。公司积极通过租赁资产拓宽融资渠道，首发的20 亿元“【招商蛇口(001979)、股吧】长租公寓第一期资产支持专项计划”，为国内首单储架式长租公寓 CMBS 产品，后期又与建行注册首单银行间长租公寓ABN，规模达200亿。

盈利预测与投资建议

预计2018-2020年EPS分别为2.00元、2.48元和2.92元，当前股价对应PE分别为9倍、7倍、6倍，考虑公司优质资源及超高增速，给予公司2018年10倍估值，对应目标价20元，维持“买入”评级。

附表1：重公司盈利预测与评级

数据来源：wind，【西南证券(600369)、股吧】

风险提示

销售增长或低于预期、园区地产协同效应持续性或不强等。

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西南证券 房地产研究团队

胡华如，首席分析师，清华大学管理科学与工程硕士，曾就职于国金证券、【中国银河(601881)、股吧】证券、碧桂园等知名企业，具有11年地产从业和研究经验。

杨雨蕾，分析师，伊利诺伊大学香槟分校金融硕士，近3年地产行业研究经验。

尉鹏洁，助理分析师，上海交通大学高级金融学院硕士学历，3年工作经验。

胡华如

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杨雨蕾

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尉鹏洁

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